債券融資

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債券融資范文第1篇

【關鍵詞】可轉換債券行為動機與經濟后果行為特點

一、問題的提出

可轉換債券（ConvertibleBonds）是發達國家公司融資的重要途徑之一，是為充分吸引投資者以滿足公司融資需要而應用金融工程技術創造的一種衍生金融工具。它在債券特點基礎上具有多重期權性：通過可轉換條款，嵌入債轉股的選擇權，使債券持有者可以在規定期限內將其債券轉換成一定數量公司普通股票，因而可視為以轉換價格為執行價格的債券持有者看漲期權；通過贖回條款，使發行公司可以在某一時期內和特定時間后提前贖回未到期轉券，為其避免轉券持有期內可能發生的轉換受阻風險、利率下調風險和償付風險提供了機會，這可視為以贖回價格為執行價格的發行公司看漲期權；通過回售條款，給予可轉換債券持有者在公司股票價格不能滿足期預期時回售給發行公司的權力，為投資者提供了及時回避公司股票前景不好風險的機會，這可視為以回售價格為執行價格的債券持有者看跌期權。

在我國，目前可轉換債券作為公司融資的又一重要渠道，其巨大成長潛力倍受人們的關注。據統計，自2000年2月25日和3月17日機場、鞍鋼兩只規范化的可轉債分別上市發行以來，2002年有5家上市公司發行了可轉債，總的發行額為41.5億元；2003年有16家上市公司發行了可轉債，總的發行額為185.5億元；2004年有12家上市公司發行了可轉債，總的發行額為209.03億元，2005年和2006年上半年由于讓路股權分置改革，暫時停止了可轉債發行。但2006年下半年則又有6家發行了可轉債（不包含分離交易可轉債），可轉換債券市場發展的很快。然而，相對于我國可轉換債券融資的廣闊運用前景，相關研究還比較薄弱。許多具有重要的理論與實踐意義的問題，如公司為什么發行可轉換債券，以可轉換債券融資具有什么經濟后果，我國資本市場中的公司可轉換債券融資行為具有什么特點等，都還有待進一步研究。

二、公司可轉換債券融資動機

從現有文獻來看，早在1955年Pilcher即對公司以可轉債為融資手段的發行動機進行了研究。此后，Jensen和Mecking（1976）、Green（1984）從發行后的風險轉移角度進行了分析；Hoffmeister（1977）對70年代公司可轉債的發行動機進行了重新評估；Brennan和Schwartz（1988）從風險估計角度對可轉債發行動機的實質及最優轉換策略進行了分析；Stein（1992）從不對稱信息角度對管理者可轉債發行動機與使用可轉債融資市場反應進行了實證研究；Billingsley和Smith（1996）則結合最新數據資料對上世紀80年代末90年代初可轉債的發行動機進行了十分有代表性的調查研究。他們以美國1987年至1993年間公開發行可轉換債券的243家公司為對象，就其公司財務主管對本公司最近發行的可轉換債券問題的回答進行調查（得到88個可使用的答卷，其中有36份反饋答卷包括至少一項數據缺省，但其余所有各項在統計中均是有用的）。此外，Mayers（1998）從融資與真實投資期權的配比角度，指出公司發行具有可贖回權的可轉債目的在于降低融資成本和控制過度投資；LewisCraig（2003）提出了一套評價可轉換債券發行動機的簡明框架，說明通過不同的成本組合設計可以降低負債-權益聯合融資成本，股價對不同設計有著相應的反應。

綜合各項研究證據可知，基于可轉換債券特點的融資時機選擇和融資成本降低，是公司利用可轉換債券融資的兩個重要動機。

1、融資時機選擇動機

行為公司財務理論認為，公司管理層是理性的，而股票市場卻往往由于不夠理性而給公司價值錯誤定價，由此對公司投融行為產生重要影響，使公司面臨融資機會之窗（OpportuitiesWindow）或存在最佳融資時機（Timing，2001）。不少研究表明，依據公司管理層對市場環境理性判斷，許多公司在股票發行時機選擇上取得了成功。Graham和Harvey（2001）對300多家美國公司管理層的問卷調查結果表明，2/3的企業財務主管認為“股票市場對公司股票價格的高估或低估是融資行為的重要考慮因素”。這種融資時機選擇在轉券發行問題上同樣存在，并且主要有選擇公司價格高估時發行和選擇公司價格低估時發行兩種不同情況。

公司價格高估時發行，與可轉換債券的溢價發行特點有關。可轉換債券轉股時所換得股票的市場價值為可轉換債券的轉換價值（ConversionValue），它高于新發行普通股的發行價格的差額部分為可轉換債券的溢價，溢價發行是可轉換債券發行的國際慣例，也是對公司原有股東利益的應有保護。因為在債券面值一定情況下，相對高的轉換價格意味著相對低的轉換率，轉換后的股權稀釋程度就相對較少。在正常情況下，發行公司對其未來經營業績性有信心，并且預期其未來股價上升的可能性越大時，其溢價的水平就越高。與此同時，溢價大小還受當前公司股價偏離公司價值程度的影響。在股市高估公司價值的時候，可轉換債券到期轉換成功的可能性及其期權價值也往往被高估了。選擇這種時機溢價發行轉券，公司可以在趕在未來股價跌之前融取大額資金。正因為如此，在Billingsley和Smith（1996）轉券發行動機問卷調查中，83個樣本公司里有6.1%強烈地同意“因為管理者認為發行轉券時股價被高估”；在對各種因素影響公司發行轉券決策程度的排序中，72個樣本公司里有3.4%公司認為“股價被高估，因此我們利用這個機會以較高的轉換溢價發行轉券。”當然這種狀況對公司也有其不利的一面。從期權角度來看，股東權益是基于企業價值的看漲期權，而企業債券則是無風險債券的多頭和基于企業價值的看跌期權空頭的組合（Black·F·andM.Scholes，1973）。作為一種買權，只有當公司運轉良好，股票價格上升超過約定價格時，可轉換債券才有可能轉換為公司股票。因而，若公司價值下降，股價在轉券發行后下跌或相對于轉換價格低時，轉換權力被執行的可能性很小。轉股失敗不僅將減少公司的預期收益，而且在可轉債到期時往往會使企業的面臨還本付息的現金流壓力，造成市場上對轉券投資價值的懷疑，影響公司今后進一步融資的能力。我國1992年10月發行的深寶安可轉換債券的轉股失敗，甚至使我國可轉換債券市場的發展在一段時期內處于停滯狀態。因而，與公司價格高估時發行股票的情況相比，股市高估公司價值時發行可轉換債券的公司數量會更少一些。

公司價格低估時發行可轉債，主要在于它可以起到延緩股權融資的作用。這是因為，在股價偏低情況下，公司管理層認為其公司價值被低估，立即發行股票將提高融資成本，而以可轉換債券替代普通股發行，不僅可以避免籌集資金困難問題，而且當轉券發行后公司股價漲幅較大進而轉股成功時，能以較高的價格間接地推遲股票出售，使公司能以較少的新股發行來籌集一定量的資本。在此，定價適當的轉券選擇權價值可視為公司為降低其債務融資成本而支付的合理期權費。可轉換債券這種融資選擇與啄食順序理論也是相一致的，該理論認為，由于信息不對稱，當投資者對公司資產價值不很了解時，公司的股價在市場上就可能偏離實際價值，因而公司會遵循內部資金、債務、股票的順序為新項目融資。在我國，2002年不少上市公司如岳陽長興取消增發新股方案，改為實施可轉換公司債券。在Billingsley和Smith（1996）轉券發行動機問卷調查中，83個樣本公司里有44%公司強烈地同意其公司利用可轉債融資是“因為管理者認為發行轉券時股價被低估”，在樣本量為86個公司里有83.7%公司強烈地同意“預期轉券將被轉換，因而把發行轉券作為‘推遲了的股權’”融資動機。在對各種因素影響公司發行轉券決策程度的排序中，76個樣本公司里有15.7%公司認為“股價被低估，因此我們無法利用股權融資”是影響程度最大的因素，22.5%公司認為“公司發行推遲的股權”影響程度最大。而轉券發行環境問卷及反饋答案分析結果則表明，46.4％公司認為“回想起來，在轉券發行前后。我公司的股票價格被低估”。在這種情況下，可轉換債券融資又被稱為延緩的股權融資，它對公司當期或未來普通股每股盈余具有減輕稀釋程度的作用。

2、降低融資成本動機

由于可轉換債券持有者除擁有固定數量的債券利息收入外，還有可以在將來某一時期按特定的轉換比率轉換成同一公司普通股票的期權，債券持有者既可以享有債券的安全性又可享受公司成長的收益，這對投資者顯然具有較大的吸引力。出于對未來股票價格回升的預期，投資者通常愿意接受較低的利息收益和較少的限制性條款。利用投資者這一心理公司可以用比直接債券低的利息率出售可轉換債券。同時，由于可轉換債券一般為次等債券（subordinateddebenture），其利息又可在稅前支付的特點，公司的融資成本以及因此產生的融資風險也相對較小。低成本、低風險顯然是公司選擇可轉換債券融資行為的一個重要動因。在Billingsley和Smith（1996）的調查中，就“我的公司利用轉債融資”問題，85個樣本公司中的85.9%認為其發行動機與“由于與普通債券相比，轉券的息票利率較低”有關，在對各種因素影響公司發行轉券決策程度的排序中，有48.3%公司認為轉券的息票低利率是影響程度最大的因素，另有25.0%公司將其排為轉債融資決策第二大影響因素。而Mayers（1998）則通過對直接發行股票和可轉換債券的選擇進行檢驗發現，對于一個附有需要后續追加資金的投資期權的初始項目，當該項目進行到一定期限被證明不具有可盈利性而使投資期權沒有價值時，通過贖回條款將資金返還給可轉換債券持有人可控制過度投資問題；而當項目具有可盈利性而使該投資期權有價值時，公司能夠繼續執行可轉換債券其融資計劃使資金保留在公司內部，不用支付昂貴的證券發行成本，因而能夠達到節約融資成本效果。必須指出的是，可轉換債券低利息成本而形成的低成本融資優勢也不是絕對且不受限制的。在發行公司與資本市場的博弈過程中，發行公司的最優策略與資本市場的反應是密切相關的，其發行條件必須與投資者的市場預期相吻合。充分認識現有市場環境特征下投資者效用是其發行目標必須滿足的約束函數這一點，對可轉債發行成功具有重要意義。

三、選擇可轉換債券融資的我國公司特點

實踐表明，適應可轉換債券融資的公司往往具有其共同特點。首先，由于轉券作為公司的一種特定債券，發行公司必須對到期仍未行使轉換權的轉券部分還本付息，因此作為特定負債融資，發行可轉換債券公司應當具有合理的資產負債率水平，這樣才能控制公司的財務風險，減少公司違約的可能性。與此同時，正如BrennanE．和Schwartz（1998）所指出的，對高成長、高風險、現金短缺的公司而言，一方面，由于這些公司經營活動現金流量有可能不足以滿足其投資項目所需的大量資本支出需求，資金開支巨大給公司以較大的現金流壓力，無法更多地通過需要支付較高償債現金的普通債務融取資金；另一方面，這類公司的投資風險通常較難以估計，一般投資者為保證自己的利益，對其債券利息率又會有較高的要求。在此情況下，轉券作為具有相對較低息票利率的債性、股票性及轉換期權性的混合體，能夠較好地協調發行公司和投資者利益，因此發行轉券的公司常常更具風險性。據此，BrennanE．和Schwartz（1998）認為，利用轉券融資特別適合于規模小、成長快、風險大的公司。然而，可轉換債券發行公司的上述特點，在我國特定環境下，是否同樣適用卻是值得我們進一步分析的。為此，我們以2005年12月30日止公告擬發行可轉換債券公司為樣本選取相關財務指標進行pearson相關性分析。在此，以E代表公告擬發行可轉換債券額，以擬發行前一年自由現金流量指標XL代表公司對現金的需求，以擬發行前一年資產對數指標ZD代表公司規模，以擬發行前一年資產負債率指標ZF代表公司資產負債率水平，以擬發行期資產市值與資產帳面值之比M/B指標代表公司的成長性，以擬發行期年末資產市值指標ZS代表股市對公司價值的估計，具體結果見表1。

由表1可見，發行額與資產對數、資產市值在0.01水平上顯著正相關，與自由現金流量及資產負債率不相關；與此同時，資產市值與資產賬面值之比與資產市值、資產負債率在0.01水平上顯著相關。這一結果表明，公司公告擬發行可轉換債券額與其擬發行前一年現金需求情況及資產負債率水平以及公司的成長性無關。

四、結論

綜上所述，作為為滿足公司融資需要而應用金融工程技術創造的一種衍生金融工具，可轉換債券是公司的一個重要融資渠道，在我國公司未來大融資實踐中具有巨大成長潛力。與此同時，受特定經濟環境因素影響，我國公司可轉換債券融資行為具有與其他國家所不同的特點，目前其可發行的理性成分還有待進一步提升。

【參考文獻】

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[3]內爾肯：混合金融工具手冊[M]，機械工業出版社，2004.

[4]陳高翔：證券投資學[M]，中國經濟出版社，2004.

債券融資范文第2篇

關鍵詞:債券融資;股票融資;比較

一、債券和股票的比較

第一,債券是一種債權債務關系證書,反映發行者與投資者之間的資金借貸關系,投資者是債權人,發行債券所籌集的資金列入發行者的負債;而股票是一種所有權證書,反映股票持有人與其所投資的企業之間所有權關系,投資者是公司的股東,發行股票所籌措的資金列入公司的資本(資產)。

第二,股票是股份有限公司發行的一種有價證券,是用以證明投資者的股東身份和投資份額,并對公司擁有相應的財產所有權的證書。股票一經發行,購買股票的投資者即成為公司的股東。股票實質上作為股份公司的股份證明,它表明其持有者在公司的地位與權利,以及承擔的相應責任與風險。債券是發行者依照法定程序發行,并約定在一定期限內還本付息的有價證券,是表明投資者與籌資者之間債權關系的書面債務憑證。債券持有人有權在約定的期限內要求發行人按照約定的條件還本付息。債券屬于確定請求權有價證券。

由于籌資性質不同,投資者享有的權利不同。債券投資者不能參與發行單位的經營管理活動,只能到期要求發行者還本付息;股票持有人作為公司的股東,有權參加股東大會,參與公司的經營管理活動和利潤分配,但不能從公司資本中收回本金,不能退股。

二、債券和股票融資主體的比較

債券和股票的融資主體是不同的。債券的融資主體可以是政府、金融機構、股份公司和企業;股票融資主體只能是股份有限公司。股票的融資主體可以發行債券,但債券的融資主體不都可以發行股票。

依據證券法的規定,債券和股票的發行主體需要滿足一定的條件。公開發行公司債券的企業必須滿足以下條件:股份有限公司的凈資產不低于人民幣3千萬元,有限責任公司的凈資產不低于人民幣6千萬元;累計債券余額不超過公司凈資產的40%;最近3年平均可分配利潤足以支付公司債券1年的利息;籌集的資金投向符合國家產業政策;債券的利率不超過國務院限定的利率水平等。股份公司發行股票的條件可以分為四種類型,以最基礎的新設立股份有限公司公開發行股票的條件為例。股份公司新設立股份有限公司申請公開發行股票,應當符合下列條件:公司的生產經營符合國家產業政策;公司發行的普通股只限一種,同股同權;發起人認購的股本數額不少于公司擬發行的股本總額的35%;在公司擬發行的股本總額中,發起人認購的部分不少于人民幣3千萬元,但是國家另有規定的除外;向社會公眾發行的部分不少于公司擬發行的股本總額的25%,其中公司職工認購的股本數額不得超過擬向社會公眾發行的股本總額的10%;公司擬發行的股本總額超過人民幣4億元的,證監會按照規定可酌情降低向社會公眾發行的部分的比例,但是,最低不少于公司擬發行的股本總額的15%;發行人在近3年內沒有重大違法行為等。

三、債券和股票的融資途徑比較

債券和股票作為證券,它們的融資途徑具有相同點。發行債券和股票融資有以下方式:公募發行證券融資、私募發行證券融資、直接發行證券融資和間接發行債券融資。

公募發行是指發行人向不特定的社會公眾和法人公開發售證券,同時也可在規定比例內,向公司內部職工發售。按現行規定,只有社會募集公司的股票可向社會公開發行,且公司向社會公開發行的股票應占總股份額的25%以上,公司內部職工購買部分不得超過向社會公開發行股票總額的10%。私募發行是指以特定少數投資者為對象的發行。私募發行的對象有兩類:公司的老股東或公司的員工;投資基金、保險公司、商業銀行等金融機構以及其他與發行人有密切關系的企業等機構投資者。私募發行有確定的投資者,發行手續簡單,可以節省發行時間和費用,但投資者數量的限制使得證券流通性較差,不利于提高發行人信譽。直接發行是指發行公司自己辦理發行公司股票,這種方式可以降低發行費用,不足在于發行時間較長。間接發行是指發行公司的股票由發行市場上的中介機構承銷,發行公司對股票或債券不加以過問,這種方式可以縮短發行時間,但由于需要支付中介手續費,發行費用將會提高。

四、債券和股票融資的成本比較

企業債券的發行費用一般低于股票發行,因此企業發行債券所需負擔的融資成本是明顯要低于股票的。從純理論上分析,與發行股票融資相比,企業通過發行債券進行融資的綜合成本反而更低。首先,在債務融資中,債務的利息計入成本,因而它有沖減稅金的作用;而在股權融資中,向來就存在著對公司法人和股東“雙重納稅”問題,加大了企業融資的財務成本。其次,債務融資可以使公司更多地利用外部資金來擴大公司規模,增加公司股東的利潤,即產生“杠桿效應”;而在股權融資中,新股東固然可以向公司提供更多可運用的資金,但同時也增加了分配公司利潤的基數。再次,債券可以防止企業控制權的分散,不會對企業的控制權造成威脅;而股權融資會使公司的管理結構發生相應的變化,在發行普通股時,新股東可以分享公司發行新股前所積累的盈余。

參考文獻:

1、趙亞奇,朱繼濤.對我國公司債券融資特點及問題的初步探討[J].消費導刊,2008(6).

債券融資范文第3篇

一、可轉換公司債券的融資風險

任何一種金融衍生工具，在為人們帶來收益的同時必然伴隨著風險，“轉債”也不例外。對此發行企業必須有清醒的認識，絕不能只看到“轉債”融資優越性的一面，而無視它可能給企業帶來的風險。對“轉債”發行企業而言，利用“轉債”融資存在著如下風險：

首先是轉債發行失敗風險。盡管“轉債”對投資者有相當大的吸引力，但投資“轉債”尤其是未上市國有企業發行的“轉債”也存在著很大的風險。一是“轉債”利率遠低于同期普通公司債券利率和銀行存款利率，投資者利息收益相當低；二是企業未來股票市價如果低于轉換價格，投資者轉股后將遭受轉換損失；三是發行“轉債”的未上市企業沒有上市公司那樣嚴格的信息披露制度，“轉債”投資者與發行企業存在著嚴重的信息不對稱問題；四是發行“轉債”的未上市企業未來能否上市存在一定的不確定性。這些風險的存在，使投資者在投資“轉債”之前持謹慎態度，從而有可能使“轉債”發行失敗。目前我國證券一級市場異常火爆，從已發行的三只“轉債”來看，投資者交易十分踴躍，轉債發行失敗的風險似乎不存在。但隨著我國證券市場的發展和完善，投資者日趨成熟和理性，成長潛力不大的企業發行“轉債”，失敗的可能性還是存在的。

其次是股票上市失敗風險。這是針對股票未上市重點國有企業而言的。未上市重點國有企業發行“轉債”，從發行到股票上市存在一定的時間間隔，在這段時間里，可能會發生種種不利于企業的情況，致使其股票不能按計劃上市。一是企業未能真正進行股份制改造，不能滿足股票上市條件；二是國內外經濟形勢發生突變，企業經營環境惡劣，財務狀況惡化，使股票無法上市；三是企業因種種原因未能申請到股票發行額度，而使股票上市失敗。股票未能按計劃上市所帶來的后果是非常嚴重的。一方面，投資者因轉換權利不能行使，預期的轉股利益不能獲得而蒙受損失；另一方面，發行企業的債務不能按計劃轉為股權，會造成債務負擔過重、資本結構失衡、財務風險增加等不良后果，嚴重的甚至會導致企業重組成破產倒閉。此外，企業發行轉債，實際上暗含著對投資者股票上市的承諾，如今承諾不能兌現，會嚴重損害企業的形象和信譽。

再次是“轉債”轉換失敗風險。“轉債”發行后，發行企業資本結構中的債務資本比例增加，股權資本比例相對下降。如果以后“轉債”在約定期限內順利轉股，報務和股權資本的比例則會發生相反的變化。從長遠來看，企業發行“轉債”的最終目的是轉換債券籌集股權資本，因此“轉債”的股權特征要多于債務特征。但是有如下因素會影響企業轉股計劃的成功。一是在“轉債”轉換期內企業股票市價持續低迷或漲幅很小，股價低于轉換價格，投資者為了避免損失不愿行使轉換權利，這時就會出現“呆滯轉債”。“呆滯”債券的存在，使企業資本結構中債務資本比例居高不下，大大增加了企業的財務風險。輕則企業的股價與資信等級下降，導致未來融資成本增加，增大了經營困難；重則將被迫進行企業重組，甚至被兼并或破產，代價是巨大的。二是在企業經營不佳，股票市價遠低于轉換價格時，投資者不僅不選擇轉換，而且還根據“轉債”發行契約規定的回售條款將債券回售給企業，使企業在短期內不得不支付巨額債券本息。此時若企業現金存量不足，將會面臨支付困難而陷入困境。三是在轉換期內企業股票市價持續上升，漲幅高于轉換價格，這時投資者會預期股價繼續走強而遲遲不愿行使轉換權，將會使企業蒙受損失。股價越高，企業可能遭受的損失超大。在這種情況下，企業還不如當初直接發行普通公司債券籌資。而在此時發行普通股票，以所得資金贖回債券，籌集的資金量必然會多一些。另外，如果企業此時依據“轉債”發行契約中的贖回條款以現金贖回“轉債”，可能會導致企業資金周轉上的困難。

二、可轉換公司債券融資風險的防范

防范“轉債”融資風險，應從以下幾個方面著手。

第一是謹慎選擇發行時機。發行時機選擇不當，會直接導致“轉債”發行和轉股失敗，因此企業在選擇發行時機時既要考慮“轉債”發行的成功，又要考慮目后轉股的成功。一般來說，“轉債”的發行以宏觀經濟由谷底開始啟動、股市由熊走牛、市場利率下降時為較佳時機。因為此時投資者對股票正開始由逃避、害怕轉向靠近、歡迎，并對股價預期看好，作為與股票緊密相連的“轉債”也會因此而受到青睞，因而“轉債”在此時發行會較順利。隨后隨著經濟運行速度的加快，股市也逐步進入牛市，股價高漲，此時投資者便會紛紛將“轉債”轉為股份。市場利率同“轉債”市價成反比關系，利率下調，“轉債”市價就會上升，從而使轉債易于為投資者所接受。要特別注意的是，企業應避免在經濟繁榮、股市處于牛市頂峰時發行“轉債”，因為隨后的經濟衰退、股市下滑很可能會導致“轉債”在到期前轉股的困難。在國內首次發行“轉債”的深圳寶安公司就是失敗的一例，“轉債”發行時正處于股市大牛市，盡管在投資者狂熱的投機心理驅使下發行取得了成功，但隨后股市的長期低迷使寶安“轉債”的轉換率最終只有2.7％，債轉股徹底失敗。

第二是合理設計“轉債”要素。這包括以下幾個方面。

（1）合理確定轉換價格。“轉債”能否轉換，主要決定于預期股票市價是否高于轉換價格，而發行企業股票市價受未來市場走勢和企業經營業績影響，帶有很大的不確定性，因此轉換價格的設計就顯得很重要。一般來說，為了吸引投資者，減少企業風險，轉換價格應設計得盡可能低一些。但要注意的是，轉換價格定的過低，會減少企業融資量，影響企業現有股東權益。因此在設計轉換價格時，應均衡發行企業和投資者雙方的利益，以“雙贏”為目標。

（2）合理確定票面利率。因為“轉債”附有股票期權，其票面利率要低于不可轉換債券，從而減少了發行企業融資成本。但票面利率過低會使“轉債”吸引力下降，相應增加了發行和轉股風險。企業應依據未來證券市場行情和投資者的期望市場收益率來設計票面利率，使“轉債”風險和收益的組合實現最優化。

（3）合理確定轉換期限。轉換期限較長，有利于持券人選擇時機行使轉換權，也有利于發行企業比較主動地應付期限之內的各種情況，從而有利于吸引投資者，回避風險。

（4）合理設計贖回和回售條款。在贖回條款中，發行企業可以規定明確的贖回條件，如設置隨時間推移逐步降低的階梯式贖回價格，促使持券人為了避免更大損失選擇轉換；規定當股票市價達到或超過轉換價格一定幅度時企業有權贖回轉債；約定贖回時以現金、普通股、認股權證或其它工具支付“轉債”本息以防范現金支付困難等等。在回售條款中，發行企業可以規定較短的回售期和較低的回售價格，以盡量避免這一條款給企業帶來的巨大風險。

第三也是最為重要的，是發行企業必須具備良好的經營業績和樂觀的發展潛力，這是“轉債”融資風險防范的根本。企業尤其是未上市重點國有企業發行“轉債”融資的最終目的，是轉換股份獲得股權資本，以降低資產負債率，優化資本結構，壯大企業實力，而“轉債”的發行風險、轉換風險及未上市國有企業上市失敗風險的存在，使企業可能無法實現這一目標。“轉債”發行時機的選擇和要素的設計可以有效防范風險，但并不能阻止風險的產生。為了鏟除風險產生的土壤，實現企業的終極目標，企業必須致力于增強自身的經營能力、盈利能力和償債能力，努力改善經營環境，提高經營業績，這些才是治本之道。具體來說要做到：

（1）建立規范的現代企業制度和公司治理結構，真正轉變經營機制，改善管理質量，提高企業整體素質。尤其是未上市重點國有企業，按照有關規定，有明確可行的企業改制和上市計劃，也就是說必須進行公司制改造。企業如果只是簡單地將發行“轉債”視做“圈線”解困，而不認真地轉機建制，提高效益，那么上述風險將無法回避，企業目標也將無法實現。

債券融資范文第4篇

F83

文獻標識碼：A

文章編號：1672.3198（2013）03.0112.03

1上市公司融資發行債券種類

債券是一種有價證券，是經濟主體為籌集資金而向債券投資者發行的、承諾按一定利率定期支付利息并到期償還本金的債權債務憑證。我國上市公司融通資金發行過的債券種類有企業債券、公司債券、可轉換債券、分離交易可轉換債券、可交換債券、中期票據和短期融資券。我國現行《公司法》、《證券法》、《公司債券試點辦法》、《上市公司證券發行管理辦法》、《上市公司股東發行可交換公司債券試行規定》、《企業債券管理條例》、《銀行間債券市場非金融企業債務融資工具管理辦法》和配套的《銀行間債券市場非金融企業短期融資券和中期票據業務指引》等法律法規，對上述種類的債券給出了相應的界定。

公司債券，是指由境內有限責任公司和股份有限公司，依照法定程序發行、約定在一定期限內還本付息的有價證券。上市公司依法發行的、在一定期間內依據約定的條件可以轉換成股份的公司債券，稱為可轉換公司債券；上市公司公開發行認股權和債券分離交易的可轉換公司債券，稱為分離交易的可轉換公司債券；上市公司的股東依法發行、在一定期限內依據約定的條件、可以交換成該股東所持有的上市公司股份的公司債券，稱為可交換公司債券。企業債券，是由具有法人資格的企業（簡稱企業）在境內發行的債券。但是，金融債券和外幣債券除外。中期票據，是指具有法人資格的非金融企業（簡稱企業）在銀行間債券市場按照計劃分期發行的，約定在一定期限內還本付息的債務融資工具。短期融資券，是指具有法人資格的非金融企業（簡稱企業）在銀行間債券市場發行的、并約定在1年內還本付息的債務融資工具。

上述各種債券是隨著我國各經濟發展階段、經濟主體不同融資需要而先后產生的。我國對各種債券頒布了相應的法律法規，規范和管理各種債券的發行，上市公司債券融資離不開這些法律法規的指引。

2上市公司融資發行債券政策考析

目前，我國證券市場上同時存在企業債券和公司債券，它們盡管都是以企業和公司為發行主體，但是二者在發行主體的具體確定、信用基礎的要求、監管機構以及法規的適用等方面都有一定的區別。公司債券是企業債券發展到一定階段之后的一種分支形式，不僅豐富了我國的債券品種，而且，目前二者的不同恰恰體現出了上市公司融資發行債券的政策變遷。

根據《公司法》（2005）、《證券法》（2005）等規定，可以發行公司債券的企業只能是股份有限公司和有限責任公司，與此相比，企業的范疇要遠大于公司。

我國企業債券最早出現于1984年。當時企業債券的發行并無全國統一的法規，主要是一些企業自發地向社會和企業內部籌集資金。1985年5月沈陽市房地產公司向社會公開發行的5年期債券被認為是改革開放后有記載的第一支企業債券。1987年3月，國務院頒布了《企業債券管理暫行條例》，中國人民銀行在年控制額度內，對企業發行債券實行集中管理、分級審批制度。發行債券的主體為境內具有法人資格的全民所有制企業，企業可自己發售債券，也可委托銀行或者其他金融機構發售債券。上市公司發行債券融資，遵守《企業債券管理暫行條例》的相關規定。如，1991年上市的深安達（000004，現名國農科技）于1992年11月發行3年期的“深安達”債，是記帳式、銀行柜臺交易企業債券。1987～1992年我國企業債券規模迅速擴大，發債品種主要有國家投資公司債券、中央企業債券、地方企業債券、地方投資公司債券等7個品種。1990年和1991年滬深兩個交易所成立、1990年全國證券交易自動報價系統開通后，企業債券也紛紛在這兩所一網交易。

1993年，鑒于一些地方發生了企業債券到期難以兌付本息的情況，為規范企業債券的發行，國務院頒布了《企業債券管理條例》，規定企業進行有償籌集資金活動，必須通過公開發行企業債券的形式進行。同時，發行債券的審批權上收為國家計劃委員會（即現在的國家發展改革委）。發行企業債券，需要經過額度申報和發行申報兩個過程。國家發改委進行額度申請核定，核準批復后再經中國人民銀行和證監會會簽，企業才可發行債券。《企業債券管理條例》規定了債券發行條件，如，“發行企業債券前連續三年盈利；所籌資金用途符合國家產業政策”等。當時，盡管《企業管理條例》中債券發行主體已擴展為全部法人企業，但由于整頓力度大，審批嚴格，實際上債券發行主體主要是國有大型企業，重點安排國家重點建設項目的債券融資，如，鐵路、電力、三峽工程等。

1994年后，相當多國有企業進行了公司制改革。我國1994年頒布的《公司法》中“第四章公司債券”第159條明確規定“股份有限公司、國有獨資公司和兩個以上的國有企業或者其他兩個以上的國有投資主體投資設立的有限責任公司，為籌集生產經營資金，可以依照本法發行公司債券”。《公司法》第161條規定了發行公司債券必須符合的條件，如“股份有限公司的凈資產額不低于人民幣三千萬元，有限責任公司的凈資產額不低于人民幣六千萬元；累計債券總額不超過公司凈資產額的百分之四十；最近三年平均可分配利潤足以支付公司債券一年的利息”等。并規定了公司債券的發行規模由國務院確定，國務院證券管理部門審批公司債券的發行。自此，以僅僅基于債券的發行主體為公司還是企業來確定其為公司債券還是企業債券并不符合中國的現實狀況。上市公司發行債券融資，只要滿足有關條件，若按《企業債券管理條例》規定的程序發行，屬于企業債券；而按《公司法》規定的程序發行，則屬于公司債券。如，1999年上市的北京城建（600266）在2007年11月發行的“07京城建債”，是記帳式、銀行間交易企業債券；而在2009年發行“07京城建”，卻是記帳式、上交所交易的公司債券。

目前，發行企業債券仍由1993年國務院頒布的《企業債券管理條例》、《證券法》（2005）規范。2008年頒布的《國家發展改革委員會關于推進企業債券市場發展、簡化發行核準程序有關事項的通知》，將企業債券發行核準程序由原來先核定（規模）額度后核準發行兩個環節，簡化為直接核準發行一個環節。根據《企業債券管理條例》（1993）第12條、第16條和第18條規定、《證券法》（2005）第16條規定以及《國家發展改革委員會關于推進企業債券市場發展、簡化發行核準程序有關事項的通知》（2008）中“公開發行企業債券應符合的條件”規定，公開發行企業債券必須滿足的條件限制多、要求高。詳見表1。目前，能夠發行企業債券進行融資的大多為優質大型企業并且融資大多與項目投資相聯。如，2003年上市的中原高速（600020），在2006年所發行的企業債券。

1997年3月，國務院證券委員會《可轉換公司債券管理暫行辦法》，我國上市公司開始發行可轉換公司債券。2001年證監會《上市公司發行可轉換公司債券實施辦法》，對可轉換公司債券的發行細則作出規定。2006年證監會頒布《上市公司證券發行管理辦法》進一步明確發行可轉換公司債券是上市公司再融資方式之一。同時，《上市公司證券發行管理辦法》中首次提出上市公司可以公開發行“認股權和債券分離交易的可轉換公司債券”，為上市公司債券融資增加了新品種。為了加強股票市場和債券市場的聯通，《上市公司股東發行可交換公司債券試行規定》在2008年10月由證監會，這為上市公司又增加了一個長期債務融資可供選擇的方式。

2005年5月，中國人民銀行《短期融資券管理辦法》和《短期融資券承銷規程》、《短期融資券信息披露規程》兩個配套文件，允許符合條件的企業在銀行間債券市場向合格機構投資者發行短期融資券。在此基礎上，《銀行間債券市場非金融企業債務融資工具管理辦法》和《銀行間債券市場非金融企業中期票據業務指引》、《銀行間債券市場非金融企業短期融資券業務指引》于2008年先后。在《管理辦法》和《指引》中明確指出，銀行間債券市場交易商協會負責受理短期融資券和中期票據的發行注冊，企業應在《接受注冊通知書》后兩個月內完成首期發行，發行價格、債券利率等以市場化方式確定，發行的債務融資工具待償還余額不得超過企業凈資產的40%。與企業債券相比，短期融資券和中期票據發行條件要求寬松、發行速度快，在中國銀行間市場交易商協會注冊后就可發行；利率市場化定價，一般低于銀行同期貸款利率的2%左右。債務融資工具出現之后，上市公司打破了原有向銀行舉借流動資金貸款的唯一途徑，有條件的公司可通過發行債務融資工具，從市場上借到短期資金。

2007年8月，證監會正式頒布實施《公司債券發行試點辦法》。《試點辦法》的出臺，標志著我國公司債券發行工作的正式啟動。按照“先試點、后分布推進”的工作思路及有關通知的要求，公司債券發行試點從上市公司入手。《試點辦法》第7條規定了發行公司債券應當符合的條件。詳見表1。《試點辦法》還規定，發行公司債券，應當由保薦人保薦，并向中國證監會申報，中國證監會作出核準或者不予核準的決定。發行公司債券，可以申請一次核準，分期發行。自中國證監會核準發行之日起，公司應在6個月內首期發行，剩余數量應當在24個月內發行完畢。首期發行數量應當不少于總發行數量的50%，發行價格由發行人與保薦人通過市場詢價確定。并且要求公司應當在發行公司債券前的2～5個工作日內，將經中國證監會核準的債券募集說明書摘要刊登在至少一種中國證監會指定的報刊上。由此可見，《試點辦法》使債券發行進入市場化運作模式，對上市公司拓展融資渠道具有十分重要的意義。目前，債務融資工具、公司債券與企業債券在法規上都有相應的適用范圍，具體如表1。

2011年初，證監會頻頻強調要提高公司債融資比重，以改善股市價格結構不合理，同時，證監會推出公司債綠色通道制度。首先，證監會建立了獨立于股權融資的債券審核流程，設立債券審核小組，專門從事債券審核；取消見面會、反饋會等，顯著提高了公司債發行審核效率。同時，證監會還積極引入銀行在交易所交易。2011年11月，證監會又正式啟動創業板上市公司非公開發行債券的工作，允許創業板上市公司向不超過10家的特定對象發行公司債券。目前，在證監會一系列政策措施的推動下，市場發行債券規模和節奏已顯著提升。

3債券政策對上市公司融資的導向體現

我國在不同時期所制定的債券政策，對上市公司利用債券融資方式的程度有很大導向作用。具體表現在如下方面：

首先，1984年～1994年間，上市公司很少采用債券融資方式融通資金。從現有資料來看，只有深安達（000004，現名國農科技）在1992年發行過3000萬元的企業債券。這是當時的制度使然。處于起步階段的資本市場，當時發展的重點是股票市場，債券的發展沒有受到重視，企業債券僅僅被當作彌補固定資產投資缺口的來源，國家對企業債券的發行嚴格控制額度，這嚴重抑制了債券融資方式的使用。另外，在當時股票市場主要為國有企業上市服務的宗旨下，國有大企業一旦得到上市指標這種稀缺資源，其資金需要便可在股票市場得到滿足，其后的資金需要還可通過配股等方式來籌措，在不擔心資金能否融到的市場環境下，低成本甚至是無成本的股權資金顯然比需要還本付息的債券資金更對上市公司有利；當時的上市公司不存在對債券資金使用的渴望。

債券融資范文第5篇

【關鍵詞】 可轉換公司債券 融資 分析

一、可轉換公司債券概述

可轉換公司債券也稱為可轉換債券、可轉債、轉債，是一種基于股票看漲期權的公司債券，是我國資本市場上一種新興的融資工具。根據2006年出臺的《上市公司證券發行管理辦法》的界定，可轉換公司債券是指發行人依照法定程序發行，在一定期間內依據約定的條件可以轉換成股份的公司債券。根據發行中的實際操作具體表述這一概念：可轉債是在發行時標明面值、發行價格、利率（或利率的計算辦法）、償還、轉換期限及其他相關條款，持有人有權要求到期還本付息或按照約定的期限和價格將其轉換成公司的普通股股票的一種融資工具。

可轉換債券實為可轉換證券的一種，從廣義來說，可轉換證券是一種證券，它賦予持有人轉換成另一種不同性質的證券，如期權、認股權證等。但從狹義上來看，可轉換證券主要包括可轉換公司債券和可轉換優先股，而可轉換公司債券賦予投資者在一定的期間內根據約定的條件將債券轉換成發行公司普通股票的自由選擇權，而不承擔必須進行轉換的義務，并且在轉股前一直享有債權人的權益。換言之，可轉換持有人可以選擇持有至到期，要求公司還本付息，也可以在約定的時間內轉換成股票，享受股利分配或資本增值。

二、可轉換公司債券融資分析

從公司角度，通常的融資方式可分為兩種，即債權融資和股權融資，其中債權融資主要是指銀行借貸和發行普通債券，為到期還本付息的融資行為，而股權融資通常是指首次發行股票、增發或配股。對于可轉換債券來說，因為它兼有股性、債性和期權性質的混合金融工具，在某些時段他所具有的是以上三種融資行為的綜合，所以對于公司來說最合理的融資方式就是利用這三種融資方式使股東財富最大化。

目前我國國有企業外部融資的主要渠道是向銀行貸款。由于“撥改貸”等歷史原因，銀行信貸資金，除用作企業的營運資金，還擔負著企業資本金用途。通過銀行貸款會直接提高企業的資產負債率，增加企業的還款付息壓力，增加企業的財務風險，并且這種增加將一直持續到還本付息結束。如果企業效益低下，虧損嚴重，無法償還銀行的貸款，將導致銀行累計了大量的呆賬、壞賬，從而致使銀行逐漸收縮貸款規模，形成目前的“惜貸”現象。于是，企業一方面缺乏資金，一方面難以向銀行借款，無法提供企業所需資金。而可轉換債券如果設計合理，所融資金最終會由債務轉換為股本，這樣可大大減輕企業還本付息的負擔，改善企業的資產負債結構。而且，由于給投資者提供了一個在一定條件下將之轉換為股票的機會，這可能使可轉換債券的投資者在未來從股票的差價或紅利上獲得可觀的盈利，因此可轉債的票面利率也遠遠低于同期銀行貸款利率，如圖1銀行貸款利率都高于5%，而可轉換公司債券5年期平均利率最高的也只有2.54%，并且銀行貸款如果到期一次還本分年付息，利息將是一個持續支付的過程，金額并不改變，但是作為可轉債來說，當持有期間到達了轉換期后，債轉股，企業將連較低的利息也不會承擔（不考慮轉股期分配股利），隨著越來越多的債轉股，利息支付壓力也越來越小，另外可轉債融資條件相對比較寬松，無需受抵押或擔保等條件的限制約束。

從目前國內可轉換債券的發行主體情況來看，主要集中在重工業、電力、交通、金融、房地產等國有背景的大型企業，其他少數幾個民營企業像雅戈爾等也曾相繼成為利用可轉債融資的企業。主要是因為《證券法》、《公司法》和《上市公司證券發行管理辦法》（以下簡稱《辦法》）對上市公司發行可轉債做了相應的規定，這些規定雖然在一定程度上抑止了投機行為，穩定了金融市場秩序，但是同時也對發行主體作出了過于死板的限制。我國市場結構可以分為主板、中小企業板和創業板，近日由國家發展和改革委員會、國務院信息化工作辦公室、信息產業部日前聯合的《中國中小企業信息化發展報告（2007）》和《全國中小企業信息化調查報告（2007）》顯示目前，我國中小企業和非公有制企業數量已超過4200萬戶，占全國企業總數的99.8%，其中在工商部門注冊的中小企業430多萬戶、個體經營戶3800多萬戶，也就是說主板不足2%，只發展大型企業顯然不能繁榮和創新我國的資本市場。而從國外情況來看，可轉換債券的發行主體范圍是相當廣泛的，而其中占據主要地位的是成長性的企業，這點在美國市場特別顯著。從可轉換債券理論方面來看，發行主體側重于成長性企業是由于這類企業的股票具有較好的升值空間，有利于可轉換債券的期權價值與轉股特性。

選擇合適的發行主體是運用可轉換債券籌資取得效益的有效保證。利用可轉換債券融資，在滿足法定條件下，還需要從公司現有的資本結構，募集資金投向的項目前景兩個方面綜合考慮是否適合進行可轉換債券融資。首先，可轉換債券作為一種推遲的股權融資，如果公司的實際股本規模已經非常大，每股收益不算太高，那么可轉換債券發行后，轉換期權的行使會使股本規模進一步擴大，每股收益變得較低，影響公司股東的利益，進而影響公司的投資價值。另一方面，因為可轉換債券是一種公司債券，所以可轉換債券融資也應視為負債融資。如果到期后，可轉換債券仍未行使轉換權，那么發行公司必須像普通債券那樣到期還本付。其次，上市公司發行可轉債在很大程度上希望將來可轉債盡量能轉換為公司股票。但是，可轉債轉股是以公司基本情況良好，股價市場走勢良好為前提的，如果資金投入項目盈利能力不強，前景看淡，上市公司股價將缺乏上漲動力，可轉債將無法實現轉股，如果情況更壞，公司股價長期處于下跌趨勢，可轉債持有人可能將債券提前回售給公司，這無疑給公司帶來很大的現金支付壓力。所以公司需要從宏觀環境、項目所處的發展周期以及公司自身實力出發考慮公司擬投資項目的發展前景和項目未來現金流入情況。一般來說，企業未來的業績好、成長性強，企業股票升值的潛力大，可轉換債券轉變為股權的可能性也大。從優化企業資本結構的角度看，可轉換債券更適合于未來經營業績良好、成長速度快的企業。因為這樣的企業在有較高的負債比率時，隨著債權向股權的轉換，可達到資本結構的動態優化。而對于處于夕陽產業中的企業，可轉換債券對資本結構優化的作用就很難發揮出來。