信托投資基金論文
前言：想要寫出一篇令人眼前一亮的文章嗎？我們特意為您整理了5篇信托投資基金論文范文，相信會為您的寫作帶來幫助，發(fā)現(xiàn)更多的寫作思路和靈感。
信托投資基金論文范文第1篇
3.1美國的房地產(chǎn)投資信托基金
REITs最早誕生于美國，美國是房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）最發(fā)達的市場，其規(guī)模約占全球的76%左右。美國型REITs相比其它國家（或地區(qū)）的REITs有其自己的特點。
3.1.1稅收優(yōu)惠對美國
REITs的推動縱觀REITs在美國的發(fā)展歷史，其變化發(fā)展均受稅法變動的顯著影響。REITs傳統(tǒng)的含義是專門持有房地產(chǎn)、與抵押貸款相關的資產(chǎn)或同時持有這兩種資產(chǎn)的一種封閉式基金[30]。目前REITs的前身為馬薩諸塞商業(yè)信托(Massachusettstrusts)，它是為了享有稅收優(yōu)惠，規(guī)避相關法律而誕生的9，隨后這種信托投資方式很快在美國各大城市發(fā)展起來。到了1935年，美國最高法院取消了這種信托的稅收優(yōu)惠，房地產(chǎn)類信托在美國開始進入基本停滯狀態(tài)。1960年美國《國內(nèi)稅法改革》正式批準成立REITs業(yè)務，并規(guī)定了REITs能夠享受的稅收優(yōu)惠政策，同年出臺的《房地產(chǎn)投資信托法案》（RealEstateInvestmentTrustActof1960）進一步明確了REITs享有與共同基金同樣的特殊稅收優(yōu)惠政策。REITs成立后，隨著美國經(jīng)濟環(huán)境的變化和稅法等相關法律的不斷調(diào)整，經(jīng)歷了曲折的發(fā)展過程。其中《1976年稅制改革法》（TaxReformActof1976,TRA76）和1986年的《稅收改革法案》（TaxReformActof1986,簡稱1986）對當時處于低迷的REITs起到了有利的推動作用。2001年的《REITs現(xiàn)代化法》允許REITs獲得稅后補貼，同時將REITs應納稅收益的分配比例從95%降低到90%，這使得在亞洲金融危機時期受到嚴重打擊的REITs又開始穩(wěn)步發(fā)展[31]。美國REITs稅收的變革對REITs發(fā)展的影響如圖5所示。9當時美國的法律禁止一般的公司持有與經(jīng)營無關的房地產(chǎn)，而允許信托持有房地產(chǎn)，只要信托的收入被用來分配給各個受益人的，就不必納稅。-18-1971-2007年1月底美國REITs的數(shù)量與市值05010015020025019711976198119861991199620012007年份個050,000100,000150,000200,000250,000300,000350,000400,000450,000500,000百萬美元美國REITs數(shù)量美國REITs的市值來源：根據(jù)NAREIT網(wǎng)上資料整理編制，具體數(shù)據(jù)見附錄1圖5稅收政策與美國REITs數(shù)量和市值的變動關系
3.1.2美國REITs的法定條件自1960年《美國房地產(chǎn)投資信托法》起，美國多次出臺稅收改革法案，對REITs的收入來源、擁有、運營、管理、服務范圍、稅收補貼等作出了詳細的規(guī)定。稅收優(yōu)惠已經(jīng)成為其主要優(yōu)勢之一：凡符合稅法規(guī)定要求的REITs具有避免雙重征稅的特征，獲準把股利支出從公司應稅收入中扣除；同時REITs在分紅時具有遞延納稅的功能。為了取得免繳公司所得稅的地位，REITs必須滿足以下5方面的法定要求。這些要求被業(yè)內(nèi)稱作是取得REITs免稅資格時的一系列“測試”（見表2）。1986年稅收改革法1976年稅收改革法2001年《REITs現(xiàn)代化法》-19-表2REITs資格的法定要求資料來源：InternalRevenueCode,IRC,Secs.856-858.
3.1.3美國REITs的運營流程
美國房地產(chǎn)投資信托基金的基本運作模式如圖6所示[32]。根據(jù)REITs的基本運作模式，其基本運營流程如下：REITs通過在股票市場發(fā)行股票（IPO或增發(fā)）募集資金后10，持有并管理房地產(chǎn)資產(chǎn)11，投資者通過購買REITs股票間接投資于房地產(chǎn)，并可以在股票市場進行交易，獲得資本利得和流動性。REITs的收入主要包括出租房地產(chǎn)的租金、投資于其它REITs股票所得的股利、投資于房地產(chǎn)抵押貸款和短期債務工具的利息收益。10這里的REITs是指公開上市交易的REITs。11REITs所持有的房地產(chǎn)資產(chǎn)的類型范圍較寬，包括持有
（1）實際房地產(chǎn)和房地產(chǎn)抵押貸款資產(chǎn)的所有權及其他收益；
（2）其他REITs的股票。另外，REITs還可以持有不超過1年的短期投資（債務工具或股份）。主要方面具體要求組織結構（組織測試）1.必須采取公司、商業(yè)信托或者協(xié)會（association）的組織形式；2.必須由一個或多個董事或者受托人進行管理；3.征稅時視為國內(nèi)公司法人；4.不屬于金融機構和保險公司。股權結構（所有權測試）1.股票或收益憑證必須可以轉讓；2.“百人原則”：股東或收益人不得少于100人；3.“五人原則”：在一個納稅年度的后半年，5個或5個以下的個人持有的REIT股份不得超過50%。資產(chǎn)結構（資產(chǎn)測試）1.房地產(chǎn)、現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物、政府證券必須占到總資產(chǎn)的75%以上；2.除了上述政府證券之外，REIT持有單個發(fā)行人的證券不得超過總資產(chǎn)的5%，不得超過該發(fā)行人已發(fā)行有投票權證券余額的10%。收入結構（收入測試）1.下列收益必須占到總收入的95%以上：股利、利息、房地產(chǎn)租金，股票、證券和房地產(chǎn)處理收益，房地產(chǎn)相關稅種的減稅或退稅，被取消贖回權的房地產(chǎn)拍賣所得等；2.下列收益必須占到總收入的75%以上：房地產(chǎn)租金，房地產(chǎn)或房地產(chǎn)抵押擔保債務孳生利息，房地產(chǎn)處置收益，從其他REIT投資中所得收益，房地產(chǎn)相關稅種的減稅或退稅，被取消贖回權的房地產(chǎn)拍賣所得等。3.下列收益占總收入的比例不得超過30%；處置持有期不滿1年的股票或其他證券所得，處置持有期不滿4年的房地產(chǎn)所得等。收益分配（分配測試）每年95%（2001年1月1日降低至90%）以上的應稅收入必須作為股利分配給股東。-20-圖6美國房地產(chǎn)投資基金的基本運作模式
3.2亞洲的房地產(chǎn)投資信托基金與擁有
40多年歷史的美國REITs相比，亞洲REITs市場如同一個“新生兒”。但近年來，以日本、新加坡和我國香港地區(qū)為代表的亞洲房地產(chǎn)投資基金市場發(fā)展較快。其中，馬來西亞的房地產(chǎn)投資信托基金問世雖已有10多年時間，但發(fā)展狀況不好。韓國和我國臺灣地區(qū)的房地產(chǎn)投資信托基金的經(jīng)驗并不理想。下面主要以日本、新加坡和香港為代表，介紹亞洲REITs的發(fā)展情況。
3.2.1日本的房地產(chǎn)投資信托基金
日本房地產(chǎn)投資信托基金的發(fā)展背景如下：（1）房地產(chǎn)價格飆升，資產(chǎn)膨脹；（2）政府對于證券發(fā)行管制放寬；（3）住宅融資貸款余額增加；（4）企業(yè)已發(fā)行證券籌資需求增加；(5)休閑與商用不動產(chǎn)漸趨熱火[33]。2001年日本首只REIT(J-REIT)NipponBuildingFundInc在東京證券交易所上市，標志著亞洲REITs市場的誕生。到2006年底，日本房地產(chǎn)投資基金公司數(shù)量在一年內(nèi)從22家上升至38家，REITs市場規(guī)模已經(jīng)達到290億美元，占亞洲REITs將近65%的市場份額。1．日本REITs的運作模式和流程（1）運作模式投資者證券市場REIT(上市公司)IPO/增發(fā)投資組合投資資產(chǎn)管理公司委托管理持有租金股利利息資本利得（股票升值收益）買賣股票股利持有股份-21-日本REITs的基本運作模式如圖7所示。圖7日本REITs的運作模式（2）運作流程日本REITs基本運作流程如下：A.不動產(chǎn)公司將土地、建筑物分售給投資者；B.投資者將其持有的共有持分權信托給信托銀行；C.信托銀行給投資者發(fā)受益憑證，并將不動產(chǎn)全部貸給（即租賃給）不動產(chǎn)公司，同時向該公司收取租賃費；D.信托公司向投資者發(fā)放紅利；E.信托銀行也可以將該房地產(chǎn)在市場上銷售，從購買者身上獲取價款，再按比例分配給投資者。2．日本REITs的組織形式REITs在日本既可以是公司型也可以是契約型，契約型REITs根據(jù)投資管理人的不同又可分為間接型和直接型。間接型REITs的投資管理人需要聘請國內(nèi)某基金管理公司負責運作。直接型RETIs不需要從外聘請基金管理人，基金經(jīng)理可由信托公司內(nèi)部人士擔任[34]。
3.2.2新加坡的房地產(chǎn)投資信托基金
新加坡早在1986年就提出了設立房地產(chǎn)投資信托市場的想法。1999年新加坡金融管理局頒布了房地產(chǎn)基金準則，為設立REITs跨出了關鍵一步。2001年11月新加坡嘗試通過SingMallPropertyTrust房地產(chǎn)信托（SPT）發(fā)行第一只REIT。由于首次公開募股的認購不足，導致首只REIT上市計劃無法實現(xiàn)。失敗的原因主土地所有者（委托及受益人）信托受益權信托紅利信托期滿歸還財產(chǎn)信托銀行土地信托銀行信托財產(chǎn)（土地）信托財產(chǎn)（建筑物）建筑公司承包合同金融機構建筑貸款支付利息承租或買受人出售出租租金價格-22-要歸咎市場時機不理想和缺乏稅收優(yōu)惠。2002年嘉德置地（CapitaLand）重組了SPT,并以“CaptiaMallTrust”（CMT）的名字再次發(fā)行12，取得了成功。隨后騰飛基金（A-REIT）在2002年11月19日也首次公開募股。新加坡國內(nèi)稅務局給予的稅收優(yōu)惠是這兩只REIT獲得成功的主要因素。另一個原因是REIT客觀的收益率，CMT和A-REIT的預期收益分別是7%和8%[35]。目前新加坡有16只房產(chǎn)投資信托掛牌，涉及市場資金超過260億新元，使新加坡成為日本以外亞洲最大的房產(chǎn)投資信托市場，投資領域涉及到商場、工業(yè)廠房、辦公樓、車庫等，2006年又擴展到旅店業(yè)，甚至保健業(yè)13。
1．新加坡REITs的特點新加坡房REITs主要有以下幾個特點。
（1）很大程度上參考了美國和澳大利亞房地產(chǎn)信托基金的法規(guī)和實際經(jīng)驗，為了使新加坡成為世界金融中心，新加坡政府放寬了很多相關的規(guī)定，包括稅務優(yōu)惠政策，如REITs將收入的90%分配給投資者后其盈利可免繳所得稅，同時個人投資者收益可免繳個人所得稅，豁免注入REITs的物業(yè)所應繳付的印花稅等。
（2）法規(guī)較齊全，業(yè)務開展較早，市場信譽較好，且近年來發(fā)展很快，前景很好。新加坡已經(jīng)吸引了16只REIT股,市值約為193億美元,而香港則只吸引到了7只REIT股,市值為88億元。在吸引來自中國大陸的REIT上市方面,新加坡的優(yōu)勢變得越來越明顯。
（3）REITs的大股東都有很強的實力和房地產(chǎn)開發(fā)背景。這些大股東愿意在不失掉這些物業(yè)的情況下，增加資產(chǎn)的流動性即融到更多的資金來進一步開拓自己的主營業(yè)務。
（4）新加坡的房地產(chǎn)投資信托投資者中有16%是散戶，這個比例比一般股票的5%散戶投資者要多[36]。
2．新加坡REITs的運作流程新加坡REITs的基本運作流程如下。
（1）選擇包裝的物業(yè)。被選擇的物業(yè)必須能夠獲得穩(wěn)定租金收入并有較廣的增值空間。
（2）以選出的物業(yè)為基礎，發(fā)行有價證券來募集資金。12CMT的IPO定價為每單位0.96新元，據(jù)估計大約是給予了凈資產(chǎn)（NAV）2%的縮水。第一次的IPO的縮水大約為2.7%。13《新加坡16個REITs260億新元:位居亞洲信托市場第二》，聯(lián)合早報，2007年5月28日。-23-
（3）將募集的資金用于投資其它房地產(chǎn)，獲得穩(wěn)定的租金收入。
（4）房地產(chǎn)投資信托基金的有價證券可以在二級市場上流通轉讓，從而解決投資者的資金退出問題。
（5）以作為基金基礎的物業(yè)產(chǎn)生的租金收入和基金募集之后投資的物業(yè)產(chǎn)生的租金收入來作為基金分配的紅利。
3.2.3香港的房地產(chǎn)投資信托基金
2003年8月，香港證券和期貨委員會(SecuritiesandFuturesCommission,SFC)了房地產(chǎn)投資信托的相關規(guī)定，對房地產(chǎn)投資信托的設立條件、組織結構、從業(yè)人員資格、投資范圍、利潤分配等方面做出了明確的規(guī)定。2005年6月16日，香港證監(jiān)會對03年的《香港房地產(chǎn)投資信托基金守則》的兩處地方進行了修改:一是REITs允許的投資領域發(fā)生了變化。原來《守則》規(guī)定，在香港上市的REITs只可投資于香港的物業(yè)，現(xiàn)在改為海外的物業(yè)也可投資；二是放寬REITs的負債比率，從原來的35%放寬至45%。2005年11月18日14，香港第一只REIT，也是全球最大的房地產(chǎn)信托IPO——領匯基金（LinkREIT）發(fā)行，募集到1,100多億港幣，獲得19倍的超額認購15。2005年12月16、17日又分別成功推出繁榮房地產(chǎn)投資信托基金（ProsperityREIT）和第一只以廣州物業(yè)為基礎、跨境上市的越秀地產(chǎn)投資信托基金（GZIREIT）。到目前為止，香港已有七只REIT股,市值約88億元。
1．香港REITs的運作流程和特點香港房地產(chǎn)投資信托基金的基本運作流程與新加坡相似，將合適的物業(yè)進行包裝募集資金，通過募集的資金去投資更多的物業(yè)，分派的股息收益主要來源于物業(yè)的租金收入，基金單位可以在證券交易所上市交易。香港的房地產(chǎn)投資信托基金有以下特點。（1）專注投資于可產(chǎn)生定期租金收入的房地產(chǎn)項目。禁止投資于空置土地或從事和參與物業(yè)開發(fā)活動（不包括修繕、裝修）；不得以借出、承擔、擔保、加簽或以其它任何方式，直接或間接就任何人的任何責任或債務承擔責任；不得購入任何可能使其承擔無限責任的資產(chǎn)。（2）為了確保房地產(chǎn)投資信托具有較為清晰的資產(chǎn)隔離，香港規(guī)定房地產(chǎn)投資14LinkREIT曾嘗試于2004年12月公開募股，但由于房屋租戶的法律訴訟而被擱置。15“LinkREITIPOsetspriceattheupperendofrange”,BusinessTimesSingapore,2005年11月21日。-24-信托必須以信托的結構模式組成。房地產(chǎn)投資信托可以通過特別控股公司持有物業(yè)。（3）必須持有每項房地產(chǎn)項目最少2年，分派股息占稅后凈收入比率不少于90%，借貸不超過資產(chǎn)總值的45%，可以將資產(chǎn)抵押作為借入款項的抵押品。（4）對股東沒有REITs分紅、地產(chǎn)稅和資本利得等方面的特殊優(yōu)惠。但是越秀REITs作為香港上市的內(nèi)地離岸REITs，由于越秀投資在海外注冊了六家BVI公司，根據(jù)香港有關規(guī)定，BVI公司自香港以外地區(qū)所得的租金收入一般被視為香港以外地區(qū)或源自香港以外地區(qū)的收入，免繳香港利得稅16。
2．香港REITs的實例分析鑒于香港地區(qū)的REITs對我國內(nèi)地有較大的借鑒作用，下面選擇領匯（Link-REIT）房地產(chǎn)投資信托基金為例對香港REITs的資產(chǎn)選擇、運營結構和運作流程進行分析。（1）上市選擇領匯房地產(chǎn)投資信托基金通過在香港聯(lián)合交易所（“聯(lián)交所”）掛牌上市募集資金，公開發(fā)售集資237.06億港元。投資者購買房地產(chǎn)投資信托基金的基金單位，可分享及分擔房地產(chǎn)投資信托基金持有的房地產(chǎn)資產(chǎn)的利益和風險。（2）資產(chǎn)的選擇領匯基金籌集資金后，購買香港房委會旗下的物業(yè)（包括151個房委會旗下商場和178個停車場）以賺取租金收入，從而為基金單位持有人帶來穩(wěn)定的回報。領匯管理有限公司為基金管理人，領匯管理的商場、鮮活食品市場和停車場附近的公共屋及私人住宅樓宇居住的人口，接近全港一半人口，即約300萬人。領匯基金管理有限公司的主要任務是負責制定領匯房地產(chǎn)投資信托基金的投資和財務策略、資產(chǎn)提升、收購和出售資產(chǎn)政策，以及領匯房地產(chǎn)投資信托基金旗下物業(yè)組合的整體管理。（3）運營結構與運作程序領匯基金的運營結構如圖8所示。16REITs問路：越秀REITs案例解析，和越秀領跑內(nèi)地首只離岸REIT分拆上市可帶來雙贏，證券市場周刊，2005年12月5日。-25-資料來源：領匯的招股說明書圖8Link-REIT運營結構領匯基金因需規(guī)避有關法律挑戰(zhàn)，結構設計相對復雜。根據(jù)領匯基金發(fā)售通函顯示,其基本運作程序是：A.香港房屋委員會組建領匯基金管理公司,領匯基金管理公司在香港注冊成立FinanceCo，在開曼群島注冊成立HoldCo和PropCo兩個公司，由PropCo作為承接香港房屋委員會旗下商場及停車場等物業(yè)的主體；B.根據(jù)有關合約，領匯基金管理公司、HoldCo公司、PropCo公司、FinanceCo公司都是香港房委會附屬公司，一旦上市成功，領匯基金管理公司和HoldCo公司所有股本都以信托方式由受托人匯豐機構信托服務（亞洲）有限公司代為擁有，并為基金單位持有人之利益而持有；HoldCo公司成為PropCo公司的控股公司；FinanceCo公司則在領匯發(fā)售后作為領匯融資工具；C.PropCo公司向香港房委會購買有關物業(yè)，以基金發(fā)行所募集的資金作為對價；D.領匯基金管理公司及受托人為投資者提供管理服務，并收取適當?shù)馁M用[37]。3.3各國（地區(qū)）REITs的比較從發(fā)展歷程看，美國REITs主要是市場廣泛需求和稅收制度驅(qū)動的結果；而亞洲REITs主要是亞洲國家為了加強本地區(qū)經(jīng)濟的競爭力，政府通過專項法律法規(guī)驅(qū)動的，沒有明顯的稅收優(yōu)惠驅(qū)動。亞洲國家的REITs借鑒了美國的模式，因此和美投資者及基礎投資者受托人管理服務費用費用該等物業(yè)之擁有人、HoldCo、ProCo及FinanceCo以信托方式為基金單位持有人持有基金單位持有基金單位費用HoldCoPropCo該等物業(yè)FinanceCo管理人策略伙伴策略伙伴服務-26-國REITs有一些共同的特征，但因為各國國情的不同，在很多方面也存在明顯的差異。
3.3.1各國（地區(qū)）模式的比較表3各國（地區(qū)）REITs的比較
亞洲國家/地區(qū)美國日本新加坡香港法律結構立法法度產(chǎn)品結構所有權結構用于房地產(chǎn)投資的最少份額分紅政策(最少分配)負債杠桿限制(占總資產(chǎn)百分比)對開發(fā)行為投資的限制稅收優(yōu)惠地產(chǎn)區(qū)域限制公司稅收比較復雜5/50法則,最少100位基金投資者,根據(jù)OBR93,養(yǎng)老基金視為獨立投資者75%90%無無對分紅有優(yōu)惠無投資信托或投資公司專項法規(guī)較簡單至少1000位基金投資者,最多的3位不得持有50%以上股份。前10位投資需少于總股份的75%75%90%無無對分紅有優(yōu)惠無信托單位或共同基金專項法規(guī)較簡單至少25%的股份應被多于500位投資者所持有70%90%35%或65%(如有信用評級)，(最早25%,后逐步提高)有(工程完成時擁有該物業(yè)，不超過總資產(chǎn)的10%)對分紅和交易有優(yōu)惠無信托單位專項法規(guī)較簡單無90%90%45%(2005年6月17日起，原為35%)禁止對分紅無優(yōu)惠無(2005年6月17日前僅限香港)來源：筆者根據(jù)相關資料整理通過本章上述分析，我們對國外（或地區(qū)）的REITs發(fā)展做以下小結。-27-
（1）各國的REITs以封閉式為主，開放式較少。而且封閉式期限較長，有利于基金更好地運作。上市型基金成為房地產(chǎn)基金的主流品種，而上市的條件一般參考主板股票上市標準。對上市REITs的信息披露有嚴格要求。
（2）美國是最典型的采用公司型REITs的國家，美國的傳統(tǒng)REITs以公司型為主，大量的現(xiàn)代REITs是以契約型和公司型相結合的混合型REITs。而在亞洲契約型REITs是主流：香港REITs采用契約型組織形式；在日本和新加坡，兩種組織形式均為法律許可，但實際操作中，日本以公司型為主，新加坡目前發(fā)行的均為契約型REITs[38]。
（3）美國REITs的結構較為復雜（有UPREIT,DOWNREIT，合股和紙夾等），亞洲國家的REITs結構相對簡單。
（4）很多國家REITs發(fā)展得到了稅收優(yōu)惠，且投資者必須獲得大部分投資收益（大多為90%）。
（5）各國都要求將REITs的大部分資產(chǎn)投資于房地產(chǎn)，并對REITs資產(chǎn)的出售有嚴格的控制，這與一般房地產(chǎn)開發(fā)商通過開發(fā)出售方式盈利有較大區(qū)別。
（6）各國（地區(qū)）REITs的投資對象具有廣泛性。可以投資商業(yè)地產(chǎn)、倉庫、工業(yè)廠房、優(yōu)質(zhì)零售商鋪、高科技園及工業(yè)園區(qū)等。同時，美國的REITs可以發(fā)放抵押貸款，而香港明文規(guī)定不允許REITs發(fā)放抵押貸款。
3.3.2對我國發(fā)展REITs的啟示
通過上文對各國（或地區(qū)）REITs的介紹和比較分析，可以從以下幾個方面得出對我國發(fā)展REITs的啟示。
1．時機的選擇房地產(chǎn)投資信托基金除受到整體社會經(jīng)濟環(huán)境——對房地產(chǎn)的市場需求與總體空置水平的影響外，投資對象選擇不當、投資時機把握不好或者是管理不善等原因，都有可能造成房屋出租率的下降、營運成本的增加或貸款償還的拖欠，進而影響到房地產(chǎn)投資信托基金的營運業(yè)績與市場價值。如上文介紹，新加坡首次嘗試通過SingMallPropertyTrust房地產(chǎn)信托（SPT）發(fā)行第一只REIT，就由于市場時機不理想和缺乏稅收的優(yōu)惠而導致失敗。我國在推出REITs產(chǎn)品的過程中，要引以為戒，選擇合適的時機非常重要。
2．運營結構的選擇除美國的房地產(chǎn)投資信托基金發(fā)展比較成熟，發(fā)展結構多樣化（有限合伙、UP-28-REIT或DOWNREIT等）外，各國（或地區(qū)）的房地產(chǎn)投資信托基金一般都采用最簡單的信托模式。這與各國（或地區(qū)）的法律環(huán)境有關，美國的房地產(chǎn)信托基金相關立法已經(jīng)很完善，而其它國家（或地區(qū)）的立法遠遠不及美國。而我國在考慮REITs模式選擇時，應該選擇適合我國實際情況的模式，如果采用與美國一樣的公司模式，很可能無法控制其間的關聯(lián)交易。因此，我國在開始階段宜采用最簡單的模式，建議更多地參考香港REITs的結構。
信托投資基金論文范文第2篇
論文提要：我國尚未形成系統(tǒng)的信托稅收 法律 制度，存在信托稅收調(diào)整不合理、信托收益稅負不明確、不公平等一系列問題。本文分析我國信托課稅中存在的問題，根據(jù)信托導管原理所蘊涵的指導思想，在現(xiàn)有法律框架下，對信托稅收制度提出一些建議，以完善我國的信托稅制。
《中華人民共和國信托法》以及《信托投資公司管理辦法》頒布實施以來，我國信托公司開始向信托本源業(yè)務回歸，逐步邁向規(guī)范 發(fā)展 的新軌道。在五年多的時間里，重新登記的信托公司在資金信托、財產(chǎn)信托等業(yè)務領域積極拓展，信托財產(chǎn)的規(guī)模和收益水平不斷提高。而目前在我國尚沒有與之相配套的稅收制度，信托業(yè)的外部法律環(huán)境還不完善，從而使信托業(yè)的發(fā)展受到了一定的制約。因此，本文對我國信托稅制的修改與完善作些粗淺的探討。
一、我國信托課稅中存在的問題
我國現(xiàn)行稅制沒有對信托課稅問題做出明確規(guī)定，目前我國稅務當局只能用現(xiàn)行的一般性稅收政策對豐富多彩的信托活動進行稅務監(jiān)管，并未考慮信托本身法律關系的特殊性及其表達方式、實踐方式的多樣性和新穎性，因此信托課稅中存在一系列的問題。
1、重復征稅。重復征稅是當前信托課稅面臨的最突出問題，其根源在于現(xiàn)行的稅制沒有考慮信托業(yè)務所有權的二元化問題。一是委托人將資產(chǎn)委托給信托公司進行投資時，伴隨著產(chǎn)權的轉移，則要交納一定的營業(yè)稅、印花稅、契稅等；而當作為受托人的信托公司要把資產(chǎn)還給委托人的時候，同樣發(fā)生了產(chǎn)權轉移，還是要交納營業(yè)稅、印花稅、契稅等。這就造成了對同一稅源的二次征稅。二是信托存續(xù)期間信托收益產(chǎn)生的稅負與受益人、受托人收到信托利益后產(chǎn)生的稅負相重復。這會大大提高信托公司的經(jīng)營成本，直接后果是壓縮了投資者的收益空間。
2、稅負不公。證券投資基金從本質(zhì)上來說是一種典型的資金信托。當前我國對證券投資基金實行特殊的優(yōu)惠政策：不僅免征募集基金的營業(yè)稅，而且還對個人投資者從基金分配中獲得的股票差價收入免征個人所得稅，而同時由于信托稅制的缺位，實際上就造成了證券投資基金稅負低于其他信托經(jīng)營活動的稅負不公問題。從公平稅負的角度來看，既然屬于信托活動，給予證券投資基金的稅收優(yōu)惠待遇也應同樣給予資金信托等其他信托業(yè)務。
3、納稅義務人及稅目稅率不明確。從營業(yè)稅角度看，目前稅法對委托業(yè)務明確規(guī)定受托人（即 金融 機構）為代扣代繳義務人，而對信托業(yè)務對未做任何規(guī)定；從個人所得稅來看，新個人所得稅法明確了以支付所得的單位和個人為代扣代繳義務人，而我國《個人所得稅法》將屬于征稅范圍的所得分為11個稅目，沒有明確規(guī)定信托收益這一類所得屬于哪一種具體征收范圍。雖然信托收益的性質(zhì)與基金分紅最為接近，但種類繁多的信托業(yè)務又無法直接套用《關于證券投資基金稅收問題的通知》中的相關規(guī)定。目前，絕大部分信托投資公司對信托收益并未給予明確規(guī)定，極個別信托公司對信托收益按照利息、股息、紅利所得繳納20%的個人所得稅，但利息、股息、紅利所得是指個人擁有債權、股權而取得的利息、股息、紅利所得，而信托收益是信托公司以自身名義運用信托財產(chǎn)對外擁有的債權、股權，并非個人擁有的債權、股權，個人擁有的只是對信托財產(chǎn)的收益權。
4、信托納稅主體與信托法沖突。目前，信托公司在稅務機關只能有唯一的稅務登記證號，從納稅主體來看，如果以受托人（既信托公司）為納稅義務人，則受托人只能以信托公司自有的唯一納稅登記號進行納稅申報，稅款也要先轉入信托公司的自有資金銀行賬戶，造成信托資金和自有資金的混用，與信托公司的相關管理規(guī)定嚴重沖突。
綜上，由于上述稅收的種種問題，我國目前信托業(yè)存在稅負過重的現(xiàn)象，嚴重制約了信托行業(yè)的發(fā)展。只有建立與稅收相配套的稅收制度，才能避免納稅人的不合理稅負，擴大投資者的收益空間，降低信托投資公司的經(jīng)營成本，在制度上有效保障我國信托業(yè)健康持續(xù)發(fā)展。
二、完善我國信托稅制的意見
在信托稅收的問題上，雖然各國的規(guī)定不盡相同，但國際稅收慣例承認信托導管原理在信托稅收制度設計中的重要作用。根據(jù)信托導管原理所蘊涵的指導思想，筆者認為，信托稅制的基本原則，應反映信托稅收的基本 規(guī)律 ，并對全部信托稅收活動進行抽象和概括，為此提出如下建議原則：
1、稅收法定的原則。稅收法定是指一切稅收以及與其有關的活動都必須有 法律 明確規(guī)定，沒有法律明確規(guī)定的，人們不負有納稅義務，任何機關和個人也都無權向其征稅。
2、實際受益人負擔原則。這是建立我國信托稅制的基礎。目前，我國業(yè)界對信托收益征收所得稅主要有五種方案：一是對受益人課稅，對信托本身不課稅；二是對受益人免稅，對信托本身課稅；三是對受益人和信托本身同時課稅，但對信托本身已課征的稅收，在對受益人課稅時予以抵減；四是對受益人和信托本身同時課稅，但降低稅率；五是開征利得稅。從根本上說，前四種方案在不同程度上考慮了信托活動本身的性質(zhì)，體現(xiàn)了信托導管原理的基本內(nèi)容。但具體說來，第二種方案有悖于收益課稅原理，從未采用過；第三、四種方案將信托本身視為納稅主體，并且都出現(xiàn)在英美等國家，因為英美等國的信托大都已經(jīng) 發(fā)展 為大規(guī)模的基金，其獨立法人的法律特征明顯，而且這些國家的法律對此提供保護；第四、五種方案不但需要修改我國的所得稅法，而且征收管理復雜，稅收成本較高，不具有可操作性。因此，應當按照洗脫實質(zhì)以實際受益人為最終納稅義務人，并且避免對名義應稅行為征稅。
3、避免重復征稅原則。重復征稅會增加納稅人的不合理負擔，直接限制信托活動的開展。因此，避免重復征稅應作為信托稅制設計時的一個重要原則。從信托的本質(zhì)看，信托只是收益人實現(xiàn)一定 經(jīng)濟 目的的管道，受益人作為信托利益的享有者，通過該管道所負擔的納稅，應當不因受托人的介入而加重，受托人管理、運用以及處分信托財產(chǎn)的活動旨在實現(xiàn)信托設立的目的。因此，基于信托的贈與性質(zhì)，受益人最終負擔的稅收不應高于由受益人親自管理經(jīng)營所承擔的稅負。以不動產(chǎn)信托為例，受托人從委托人處取得信托財產(chǎn)后，將該不動產(chǎn)租賃經(jīng)營一段時間，然后出售給第三人，并將全部租賃收入和出售收入交付于受益人。這樣，從整個信托過程看，該不動產(chǎn)所有權分別經(jīng)過了兩次移轉，即從委托人處轉移至受托人處，又從受托人處再轉移至第三人處，就該不動產(chǎn)的契稅稅負而言，應當不高于該不動產(chǎn)所有權從委托人處直接轉移到第三人處所應承擔的契稅稅負。
信托投資基金論文范文第3篇
組合投資理論的出現(xiàn)對注意義務的標準提出了挑戰(zhàn),使得注意義務的標準有了新的發(fā)展。產(chǎn)業(yè)投資基金管理人在基金運作過程中應盡注意義務的具體標準包括分散投資義務、親自管理及受托行使股東權利的義務。產(chǎn)業(yè)投資基金管理人是產(chǎn)業(yè)投資基金資產(chǎn)的管理和運用者,是產(chǎn)業(yè)投資基金的受托人。產(chǎn)業(yè)投資基金管理人在基金運作中居于核心地位,產(chǎn)業(yè)投資基金能否有效運行與基金管理人密切相關。對產(chǎn)業(yè)投資管理人的規(guī)范和制約應成為產(chǎn)業(yè)投資基金運作的重要內(nèi)容。研究產(chǎn)業(yè)投資基金管理人的注意義務,有利于我國產(chǎn)業(yè)投資基金法律制度的進一步完善,有利于產(chǎn)業(yè)投資基金管理人的規(guī)范和投資者利益的保護,對我國產(chǎn)業(yè)投資基金的發(fā)展乃至整個資本市場的健康運行都具有重大現(xiàn)實意義。
一、大陸法系對注意義務的法律界定
注意義務是英美法系下的概念,主要通過判例確立,在大陸法系中被稱為“善良管理人的注意義務”,雖然兩大法系對它的稱謂有所不同,但賦予它的內(nèi)涵是一致的。英美衡平法的注意義務一般分為兩個層次:第一個層次要求受托人應當具有一般的技能和謹慎的注意義務,就是說受托人在經(jīng)營管理信托時,原則上應當顯示出一個有一般能力的、謹慎的處理與相似的業(yè)務時所表現(xiàn)出的技能與謹慎。第二個層次要求受托人履行較高程度的注意義務。如果設立信托時,受托人告知委托人自己具有特殊能力,那么他就必須展示這種能力。此外,如果受托人實際上具有超過正常的能力,他就應該在完成信托時予以使用,美國《信托法重述》(第二版)規(guī)定受托人負有“履行合理注意與技能的義務”①。大陸法系國家一般規(guī)定受托人應“以善良管理人的注意處理信托事務”②,這里的善良管理人的注意并非指受托人應達到與處理自己事務同等的注意,而是指受托人在處理信托事務時必須達到受托人所從事的職業(yè)應當普遍達到的注意程度。
我國信托法第25條第2款規(guī)定:受托人管理人信托財產(chǎn),必須恪盡職守,履行誠實、信用、謹慎、有效管理的義務,這事實上隱含地表明了受托人負有善良管理人之注意義務。基金管理人作為受信賴人也應當負有信托法中規(guī)定的受托人的注意義務,而且負有比私人受托人更高的注意義務。主要原因有兩個方面,一方面因為產(chǎn)業(yè)基金投資者投資于基金目的在于依賴基金管理人的專業(yè)知識獲取比其自己親自投資更高的投資回報。同私人受托人相比較,基金管理人擁有資金、信息、研究等資源優(yōu)勢,有能力提供專業(yè)的服務,并以此向投資者收取報酬。另一方面,由于投資基金的運作機制決定了基金管理人擁有比私人受托人甚至一般商事公司董事更大的自由裁量權。以上兩方面原因決定了基金管理人應以高于私人受托人的注意義務標準來受托管理基金,以在激勵基金管理人勤勉盡職和防止基金管理人濫用權力之間求得平衡[1]。
二、注意義務標準的演變
注意義務標準經(jīng)歷了法定投資列表制、謹慎投資人規(guī)則的變化。此后,現(xiàn)資組合理論對以上注意義務標準提出了挑戰(zhàn)。經(jīng)過以下對注意義務標準的研究,可以看出注意義務的發(fā)展變化與社會經(jīng)濟背景的變化、投資者的投資目標變化是相關聯(lián)的。1.法定投資列表制法定投資列表制(“l(fā)egallist”statues)起源于英國。英國衡平法規(guī)定,受托人的權力來源于委托人的授權或法律的規(guī)定,受托人應嚴格按照信托文件中的授權來進行投資,如信托文書授權范圍不明,受托人也可以請求衡平法院進行解釋。英國1925年《受托人法》將允許的全部投資分為兩個部分,即較窄范圍的投資和較寬范圍的投資,并且通過附表列出了具體的投資對象。受托人的職責就是在信托文書或者該法許可的范圍內(nèi)進行投資。只要其是誠實行事,具有一般的謹慎,并且其投資沒有超出規(guī)定的投資范圍,即使信托財產(chǎn)因此而遭受損失,受托人也不承擔責任,而應由財產(chǎn)的實際所有者即信托受益人來承擔損失[2]。美國后來借鑒英國的規(guī)定,以成文法開列受托人必須或可以的投資種類。隨著社會經(jīng)濟的發(fā)展,法定投資列表制在規(guī)制受托人投資注意義務方面也凸現(xiàn)出一些缺陷。主要表現(xiàn)在兩個方面:一是投資方法僵化。受托人一般須將其投資限制于這些列表限定的種類,不能超出法定投資表列舉的種類,否則構成違反信托行為,須對此承擔責任,而不考慮受托人投資決策過程中是否履行注意義務。受托人可以超出列表的范圍進行投資,但對于清單外的投資,受托人應證明其曾使用合理的技能與謹慎小心,即這種投資與其注意義務相符[3]。法定投資列表制在削弱受托人自由決定權的同時,也減輕了受托人的注意義務。由于受托人實際上對于清單內(nèi)的投資不必盡本論文由整理提供注意義務,法定投資表對于受托人在信托投資上的消極、被動態(tài)度起到了鼓勵、縱容作用。而且,在什么是合適的投資問題上,法定投資表用司法或立法的判斷來取代受托人的市場判斷,這種做法是否科學合理亦大有疑問[4]。
二是投資標的保守。法定投資列表制一般只允許受托人投資于所謂較高安全等級債券,如政府債券、公用事業(yè)及鐵路債券等,一般不允許投資于公司普通股等股權性證券。法定投資列表制度是與土地作為社會財富的重心以及信托主要是作為一種家庭內(nèi)部的財產(chǎn)轉移的方式相適應的[5]。隨著社會經(jīng)濟的發(fā)展,金融工具的不斷創(chuàng)新,各種金融資產(chǎn)取代土地成為信托的主要財產(chǎn)。信托受托人權利不斷擴張,由原來消極地持有信托財產(chǎn)發(fā)展到積極地履行一系列投資和管理活動,傳統(tǒng)信托法限制受托人權力的體制便日漸不合時宜。因而從1940年開始美國的大多數(shù)州都摒棄了法定投資列表制,而采取謹慎人規(guī)則,通過“謹慎人”規(guī)則來規(guī)制基金管理人的投資行為。2.傳統(tǒng)的謹慎投資人規(guī)則謹慎投資人規(guī)則最早由美國州法院所確立,二戰(zhàn)后,經(jīng)由州銀行及信托公司建議,美國大多數(shù)州立法機關或法院摒棄法定投資表而采用謹慎投資人規(guī)則,以更好的界定受托人投資責任,從而使其逐漸發(fā)展成為統(tǒng)一的規(guī)則。根據(jù)該原則,受托人投資的注意義務包含下述內(nèi)容[6]:(1)注意需要。即基金管理人在投資前,應以合理的注意對投資對象的安全性與收益性進行調(diào)查,必要時還得征求各方面專家的意見。
如果受托人未作調(diào)查或調(diào)查時未盡適當?shù)淖⒁饧催M行投資,或調(diào)查顯示不能投資仍進行投資,應對投資所造成的損失負賠償責任,反之,如受托人已盡其注意義務作了充分調(diào)查,其投資本身也無不當之處,則雖有損害,也可以免責。(2)技能需要。這包含兩層含義:一是客觀標準。受托人應具備與所從事的投資行為相適應的技能,否則,應對投資損失負責。二是主觀標準,即基金管理人應竭盡全力,最大限度地發(fā)揮才能。(3)謹慎需要。即基金管理人應謹慎行事,以合理的方式獲得合理的收入,盡量避免投機,降低投資風險。隨著社會經(jīng)濟環(huán)境的變化,20世紀70年代以來,謹慎人規(guī)則在實踐中也受到越來越多的質(zhì)疑。謹慎人規(guī)則致命的缺陷在于,其風險態(tài)度缺乏科學的理論基礎,其后果可能適得其反,即增加了而不是降低了投資風險,從而有損投資者利益。該原則關注的是基金的每一項投資的安全性,而非整體組合的安全性,要求基金管理人必須以每一資產(chǎn)本身的品質(zhì)投資于相應資產(chǎn),如果每一資產(chǎn)都是安全的,那么整個組合就是安全的;對于一項投資,基金管理人如果沒有在投資之前證實其合理性,那么即使整個組合表現(xiàn)出色,也要對該投資的不佳效果負責,這顯然是不合理的[7]。3.現(xiàn)資組合理論對基金管理人注意義務的要求近年來,現(xiàn)資組合理論的發(fā)展對傳統(tǒng)謹慎人規(guī)則提出嚴重的挑戰(zhàn)。根據(jù)該理論,證券市場上不同的有價證券之間其風險性和預期收益各不相同。通過有價證券的組合設計可以改變證券被單獨考慮時的風險狀況。由于在許多種不同普通股的有價證券組合中,隨機分布的有價證券風險最終是趨于相互抵消的,因而會產(chǎn)生一種無風險的有價證券的組合[8]。某些個別的投機性投資,可促成投資的多樣化,只要投資組合變化不過大,就不會對整體投資產(chǎn)生過大的風險。
因而,該理論對傳統(tǒng)謹慎人規(guī)則限制受托人投資權力的作法提出了強烈的批評,極力主張受托人在選擇投資上應有更大的自由。同傳統(tǒng)的謹慎投資人規(guī)則相比,現(xiàn)資組合理論更為強調(diào)的不是對個別證券的評估,而是有價證券組合的成果和多樣化的義務。亦即判斷基金管理人在管理運作基金資產(chǎn)的過程中是否盡到注意義務時,著重考察該筆投資在整個投資組合中的關系,而不是就該筆投資的風險而孤立地做出判斷。即使單個投資的風險極高,只要它能夠分散或降低全部投資組合的風險,那么對基金管理人來說亦即履行了注意義務。以美國對證券投資基金管理人的規(guī)范和制約為例,美國勞動部關于ERISA基金管理人投資義務的管制強調(diào)有價證券組合的設計和多樣化,而并不要求基金管理人關注有價證券組合中的每一種證券[9]。各國投資基金法在規(guī)定基金管理人的注意義務時也都接受了現(xiàn)資組合理論的基本觀點,對基金資產(chǎn)組合的分散性作了明確的強制性的規(guī)定[10]。雖然產(chǎn)業(yè)投資基金和證券投資基金都具有“組合資產(chǎn)、分散投資”的特點,但由于產(chǎn)業(yè)投資基金投資于實業(yè),也就決定了產(chǎn)業(yè)投資基金投資對象的分散性較低,沒有證券投資基金那么高,而且,產(chǎn)業(yè)投資基金對投資企業(yè)的介入程度比證券投資基金深得多,產(chǎn)業(yè)投資基金在進入目標企業(yè)后,會提供許多增值服務,積極開展一系列重組活動,既包括對企業(yè)治理結構的重塑,又包括對企業(yè)管理制度、財務制度、內(nèi)部流程的重新梳理和再造。因此,筆者認為,對于產(chǎn)業(yè)投資基金管理人注意義務應采用單項投資與整體投資相結合的方式加以考查。一方面,應當要求基金管理人以合理的注意對投資對象的安全性與收益性進行調(diào)查,必要時還得征求各方面專家的意見,以確保單項投資的安全性;另一方面,應允許各項基金投資的風險性有差異,要注重基金整體的安全性,另外,應允許對基金管理人的產(chǎn)業(yè)投資基金管理人的注意義務做出特殊的要求。
三、注意義務的具體標準初探
現(xiàn)資理論的發(fā)展加深了人們對投資活動的客觀規(guī)律進一步理解,從而使人們對基金管理人的注意義務的一般標準也有了更為深刻的認識。然而,基金管理人注意義務的一般標準未免過于空泛抽象,只有將這些抽象的一般標準轉化為具體的法律規(guī)范才有助于基金管理人注意義務的明確化、具體化。產(chǎn)業(yè)投資基金和證券投資基金之間既存在共性又存在差異,因此在借鑒證券投資基金管理人注意義務的研究成果的基礎上,應針對產(chǎn)業(yè)投資基金的特性分析其管理人的具體的注意義務。1.分散投資方面的義務組合投資是投資基金制度的一個重要的特征,這一特征就要求基金管理人將基金財產(chǎn)同時投入多種不同的投資領域,實現(xiàn)資產(chǎn)組合的多樣化,并通過不同資產(chǎn)的相互補充,達到降低風險和提高收益的目的。謹慎投資的黃金規(guī)則是:“廣泛多樣化,減少交易量,費用最小化。”[11]該項規(guī)定是基金管理人注意義務的基本要求,也是投資基金發(fā)揮趨利避險作用的主要功能[12]。基金組合投資在各類投資品種中合理配置是基金資產(chǎn)管理工作的核心,是影響投資基金長期收益的主要因素。國外對證券投資基金的實證研究表明,能夠?qū)ν顿Y收益起到廣泛正面影響的因素是合理的資產(chǎn)配置,大約有90%以上的機構投資組合收益差別來源于資產(chǎn)配置的不同,而僅僅有10%的投資收益差別可由市場時機掌握和證券選擇不同來解釋,由此可見分散投資的重要性[13]。
另外,在對基金資產(chǎn)進行配置時,如將其過分集中于單一類資產(chǎn)容易給整個投資組合帶來巨大的風險,而分散化投資為機構投資者提供了一種強有力的風險管理手段,如前所述,現(xiàn)資組合理論認為,分散化投資可以在不犧牲給定收益的情況下,使風險水平得以降低,通過分散化投資,可以把市場因素反應各不相同的各個資產(chǎn)類別結合起來,從而形成一個更加有效的投資組合,并能產(chǎn)生比未充分分散化的投資組合更高的投資收益。賦予基金管理人此類注意義務旨在分散投資風險、以保障基金資產(chǎn)的安全和投資人與受益人的利益。此類義務要求基金管理人在法律允許的投資品種和投資經(jīng)營范圍內(nèi)進行投資經(jīng)營時,應當做到投資品種和具體項目多樣化以及保持各項投資與基金資產(chǎn)之間的一定比例[14]。2.親自管理和運作的要求依據(jù)信托法原理,受托人的親自管理義務,也稱為直接管理義務,即受托人必須親自管理信托財產(chǎn)和處理信托事務,不得隨意委托他人代為處理。信托以當事人之間的信任關系為基礎,委托人設立信托之時指定了受托人,是出于對受托人的信任,相信受托人能夠按照委托人的意愿實現(xiàn)信托目的。因此,受托人接受信托等于做出了承諾,應當竭心盡力親自處理信托事務,不辜負信托人的信任。受托人如隨意委托他人代為處理信托事務,顯然有悖于委托人的信賴。因此,各國信托法都堅持受托人必須親自管理信托事務的規(guī)則[15]。不過,從20世紀初期開始,傳統(tǒng)的受托人必須親自履行管理信托事務的規(guī)則得到修改。也就是說,受托人有義務評估其能力,以決定是否需要將其作為受托人的權力再次委托給其他專業(yè)人士,以最大限度地追求信托財產(chǎn)的效率[16]。如我國信托法規(guī)定了受托人在信托文件另有規(guī)定或有不得已事由的,可以委托他人代為處理信托事務①。
從理論上講,證券投資基金中的投資者將資金交給基金管理人是信賴其能力和品格,因此,基金管理人在一般情況下應該親自管理和運作基金本論文由整理提供資產(chǎn)而不得將其管理權委托給其他的第三人。然而,在現(xiàn)代金融市場條件下,專業(yè)分工越來越細,盡管基金管理人是擁有各種投資專家及各種投資分析技能和手段的專業(yè)機構,其亦不可能做到無所不知,無所不能。為謀求基金持有人利益的最大化,基金管理人亦有可能將其基金資產(chǎn)的部分權力轉委托給其他專業(yè)機構行使。因此,在我國將來的產(chǎn)業(yè)投資基金立法中,應當允許基金管理人以有效管理基金資產(chǎn)為目的而將其一項或多項投資和管理的權力委托給他人行使,但不允許基金管理公司將其管理基金資產(chǎn)的全部職能委托給他人,從而使自己變?yōu)橐粋€空殼。在具體制度設計上,可考慮規(guī)定只有在明確規(guī)定基金管理人可以委托他人行使其部分職能的情況下,并且表明委托他人行使基金管理的某些職能是合理的,且符合基金持有人的利益時,才能將其職能委托給其他人來行使,而且委托對象須限定在相關領域里的專業(yè)機構或?qū)I(yè)人士,如保存基金的會計賬冊、記錄可委托相關的會計師,代表基金處理與第三人的糾紛只能委托律師等一些專業(yè)人士。超級秘書網(wǎng)
基金管理人可以對人做出新指令,或為投資人的利益隨時撤銷授權委托。同時基金管理人在選擇人、設計條款以及監(jiān)控人時負有注意和謹慎的義務,基金管理人應對人的行為負有連帶責任,以最大限度地發(fā)揮委托的優(yōu)勢,并盡可能地降低轉委托給投資者帶來的風險。3.行使股權方面的義務如前所述,產(chǎn)業(yè)投資基金與證券投資基金的區(qū)別之一就是對被投資企業(yè)的介入程度不同,產(chǎn)業(yè)投資基金對投資企業(yè)的介入程度比證券投資基金深得多,那么應當由誰代表基金行使股權呢?在其行使股權時應當遵循何種規(guī)則呢?基金管理人須按照基金契約的規(guī)定運用基金資產(chǎn)投資并管理基金資產(chǎn),而代表基金行使作為基金資產(chǎn)一部分的股份的表決權理應屬于管理基金資產(chǎn)的應有之義。
雖然投資基金的組織形式有公司型、契約型及有限合伙型等多種方式。各國法律對基金是否具有法律主體資格有不同的規(guī)定。如依據(jù)我國法律規(guī)定,公司型基金具有法律主體資格,且法人資格;契約制基金不具備法律主體資格;有限合伙制具備法律主體資格,但是不具備法人資格。在法律意義上,公司型基金和有限合伙型基金本身具備成為所投資企業(yè)股東的主體資格,而契約制基金則不具備成為所投資企業(yè)股東的主體資格。但無論組織形式的產(chǎn)業(yè)投資基金,基金管理人應作為受托人行使股東的權利。2006年12月,我國第一支人民幣契約制產(chǎn)業(yè)投資基金———渤海產(chǎn)業(yè)投資基金在天津掛牌成立。渤海產(chǎn)業(yè)投資基金的設立是我國一項重大的金融改革創(chuàng)新,它的設立代表著產(chǎn)業(yè)投資基金將在我國迎來一個新的時代。然而,《產(chǎn)業(yè)投資基金法》至今尚未通過,因此基金管理人在基金運作過程中承擔何種注意義務尚沒有法律規(guī)定,實踐中基金管理人承擔的管理責任只能通過基金管理協(xié)議進行約定。基金管理人承擔的注意義務的標準及程度依然是理論界及實務界面臨一個問題。對該問題進行研究并完善,將有助于我國產(chǎn)業(yè)投資基金的發(fā)展。
參考文獻:
[1]張國清.投資基金治理結構之法律分析[M].北京:北京大學出版社,2004:56-57.
[2]何寶玉.英國信托法原理與判例[M].北京:法律出版社,2001:266.
[3]何寶玉.英國信托法原理與判例[M].北京:法律出版社,2001:266.
[4]王蘇生.證券投資基金管理人的責任[M].北京:北京大學出版社,2001:135.
[5]張國清.投資基金治理結構之法律分析[M].北京:北京大學出版社,2004:59.
[6]何孝元.信托法之研究[J].中興法學,(10).
[7]王蘇生.證券投資基金管理人的責任[J].北京:北京大學出版社,2001:138.
[8]〔美〕理查德•A•波斯納(蔣兆康譯).法律的經(jīng)濟分析(下冊)[M].北京:中國大百科全書出版社,1997:562-563.
[9]〔美〕理查德•A•波斯納(蔣兆康譯).法律的經(jīng)濟分析(下冊)[M].北京:中國大百科全書出版社,1997:576.
[10]張國清.投資基金治理結構之法律分析[M].北京:北京大學出版社2004:62.
[11]〔美〕保羅•薩繆爾森,何寶寶譯.中間道路經(jīng)濟學[M].北京:首都經(jīng)濟貿(mào)易大學出版社,2000:573.
[12]王蘇生.證券投資基金管理人的責任[M].北京:北京大學出版社,2001:142.
[13]加里•布林森,布雷恩•辛格、吉爾•比伯爾.投資業(yè)績的決定因素(1991年的研究報告)[M].北京:北京大學出版社,1998:76.
[14]張國清.投資基金治理結構之法律分析[M].北京:北京大學出版社,2004:63.
[15]何寶玉.信托法原理研究[M].北京:中國政法大學出版社,2005:220-221.
信托投資基金論文范文第4篇
[關鍵詞]私募股權基金 立法 監(jiān)管
[中圖分類號]F832 [文獻標識碼]A [文章編號]1004-6623（2011）06-0039-05
[作者簡介]譚建生（1959―），廣東連縣人，中國廣東核電集團有限公司黨組成員，副總經(jīng)理，高級經(jīng)濟師，兼職教授，綜合開發(fā)研究院（中國?深圳）副理事長，研究方向：金融投資、法理學、新能源。
近年來，私募股權基金（Private equity fund，簡稱PE）在我國迅速發(fā)展，越來越多的企業(yè)通過這種方式引入資金，投資方式一般遵循《公司法》、《合伙企業(yè)法》、《信托法》等法律法規(guī)進行操作。雖然我國私募股權基金經(jīng)過多年涅，已經(jīng)擁有法律制度雛形，但缺乏專門的私募股權基金立法。立法的滯后，使得私募股權基金在后續(xù)發(fā)展上存在很大風險，加快私募股權基金立法，加強對私募股權的監(jiān)管，協(xié)調(diào)私募股權基金與有關法律法規(guī)的關系更是當務之急。
一、我國私募股權基金的
立法現(xiàn)狀及立法缺陷
（一）我國私募股權基金立法現(xiàn)狀
我國PE立法相對滯后，雖然地方政府紛紛積極出臺扶持性鼓勵政策，但中央?yún)s缺乏統(tǒng)一法規(guī)和監(jiān)管部門。
2005年，國家發(fā)改委等10部委聯(lián)合頒布了《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》，該辦法明確規(guī)定對創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)實行備案管理，對獲得備案資格的創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)給予稅收等政策支持；2006年，中國保監(jiān)會頒布了《保險資金間接投資基礎設施項目試點管理辦法》，允許保險資金通過專業(yè)機構受托管理的“投資計劃”間接投資基礎設施；商務部公布的《外商投資創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理辦法》征求意見稿中，不僅降低了外資在華設立創(chuàng)投企業(yè)的門檻，還放寬了其經(jīng)營范圍，允許外資創(chuàng)投對中國的上市公司進行戰(zhàn)略投資，并通過債權融資方式提高融資能力，意味著中國將進一步促進境內(nèi)外創(chuàng)業(yè)投資的發(fā)展；2007年，中國銀監(jiān)會批準實施《信托公司管理辦法》和《信托公司集合資金信托計劃管理辦法》，正式引入合格投資者制度，鼓勵信托公司發(fā)展信托型股權投資基金；中國證監(jiān)會正式啟動券商直接投資業(yè)務試點，中信證券和中金公司獲得首批直投業(yè)務試點資格。至此，除了商業(yè)銀行外，經(jīng)國務院或金融監(jiān)管部門批準，各類金融機構都已經(jīng)可以投資產(chǎn)業(yè)基金。
盡管現(xiàn)階段的PE較本世紀初已經(jīng)有了長足的發(fā)展，但到目前為止，全國還沒有形成一個統(tǒng)一監(jiān)管股權投資的法規(guī)體系，對股權投資基金的監(jiān)管也是“政出多門”，同類性質(zhì)的PE由不同監(jiān)管機構分別監(jiān)管。券商直投型股權投資基金由證監(jiān)會負責監(jiān)管；信托型股權投資基金由銀監(jiān)會負責監(jiān)管；創(chuàng)業(yè)投資基金和產(chǎn)業(yè)投資基金由發(fā)改委監(jiān)管；保險基金進入股權投資領域由保監(jiān)會負責監(jiān)管。
相對于中央政策，各地方政府對于扶持本地股權投資基金發(fā)展更有熱情，紛紛出臺更有力度的支持政策，激勵的主要手段包括：降低合伙人投資收益的個人所得稅率，普遍按照“利息、股息和紅利所得”或者“財產(chǎn)轉讓所得”項目征收個人所得稅，稅率為20%；對于購置、承租辦公物業(yè)，給與補貼；對引進的高級人才給與補貼；稅收的部分返還等。
（二）我國私募股權基金的立法缺陷
1. 法律法規(guī)缺乏系統(tǒng)性，亟需梳理和完善。《證券法》、《公司法》、《合伙企業(yè)法信托法》、《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理辦法》等相關法律，給PE資金提供了一定的法律環(huán)境，一方面，諸多法規(guī)都只是零星的單方面的對PE進行了規(guī)定，很多地方存在法律沖突，缺乏系統(tǒng)性。
2. 基金進入和退出缺乏制度供給，嚴重阻礙產(chǎn)業(yè)可持續(xù)性發(fā)展。制度供給不足是我國PE發(fā)展所面臨的非常緊迫的現(xiàn)實問題。與國際上其他PE相比，我國無論是在資金規(guī)模、投資者結構還是在退出的靈活程度上都存在著較大的差距，制約了我國PE的發(fā)展。在發(fā)達國家，PE投資的主力是養(yǎng)老基金、商業(yè)保險機構等投資實力強大的機構投資者，我國卻是以富有個人和普通企業(yè)為主，這是因為我國缺乏上述機構投資者進入PE投資的制度保障。
3. 監(jiān)管責任不明確，政策及監(jiān)管缺乏協(xié)調(diào)。2002年，國務院成立了由國家發(fā)改委等中小企業(yè)司、財政部綜合司、證監(jiān)會機構部、科技部等組成的十部委聯(lián)席會議，負責研究和制定創(chuàng)業(yè)投資行業(yè)的有關問題。但由于PE涉及部門太多，形成“政出多門”，缺乏部際甚至超部際協(xié)調(diào)和統(tǒng)一。
二、主要國家私募股權基金立法特點及啟示
（一）美國私募股權基金監(jiān)管模式
1. 美國股權投資基金監(jiān)管機構。根據(jù)1934年的《證券交易法》，證券交易委員會屬于準司法機構，具有廣泛的執(zhí)法權和制定規(guī)則的權力，全面監(jiān)督管理證券的發(fā)行和交易，以及證券市場參與主體的所有證券經(jīng)營活動。在美國的監(jiān)管體制下，對PE的監(jiān)管屬于證券交易委員會（SEC）和州監(jiān)管當局的監(jiān)管范疇。但是在證券交易委員會內(nèi)部，并沒有像英國金融服務局那樣單獨設立一個負責PE監(jiān)管的部門。
2. 美國股權投資基金相關法案。其所約束規(guī)范的內(nèi)容主要有以下幾方面：一是根據(jù)美國《證券法》中的D條例規(guī)定：在一定條件下，如符合投資人數(shù)規(guī)定等，PE可以免于注冊登記。二是對投資者人數(shù)和資格有所限定。三是對信息披露要求不高，但是禁止公開宣傳發(fā)行。
（二）日本私募股權基金監(jiān)管模式
日本的金融管制較為嚴格，大藏省集中行使監(jiān)管權，以《投資信托及投資法人法》為主要的PE規(guī)范法規(guī)。日本金融廳（FSA）和其他一些監(jiān)管部門，兼顧了對專業(yè)金融市場的監(jiān)管和對普通投資者的保護。日本吸收了美國PE發(fā)行法律制度方面的經(jīng)驗，規(guī)定免于注冊登記的私募活動大體可以分為兩類：職業(yè)私募和少數(shù)人私募。日本關于PE發(fā)行構成要件的規(guī)定也包括兩個方面：一是發(fā)行對象的人數(shù)要件；二是不能向合格的機構投資者以外的人或其他社會公眾轉讓其購買的有價證券。此外，日本證券法還對PE發(fā)行的方式、相關信息披露以及轉售限制等做了進一步的規(guī)范。
（三）英國私募股權基金監(jiān)管模式
英國是歐洲PE的中心，市場總量居世界第二位，僅次于美國。其資本市場對股權投資基金的監(jiān)管也較為成熟。
1. 英國股權投資基金監(jiān)管機構。2006年起，金融服務局下設了“其它資產(chǎn)投資小組”，負責監(jiān)管對沖基金和股權投資基金。在該小組中又設有兩個分組，分別為對沖基金分組和股權投資基金分組。這樣的設置保證了監(jiān)管者可以在對所有其它資產(chǎn)投資領域全局了解的基礎上，關注某一特定商業(yè)模式的基金風險及監(jiān)管。
2. 英國私募股權投資基金的法律法規(guī)。英國《金融服務和市場法》對集體投資（Collective Investment）行為及其豁免做了規(guī)定，《受監(jiān)管活動法令》（RAO）規(guī)定了監(jiān)管范圍，股權投資企業(yè)通常需要得到英國金融服務局的授權才能在英國境內(nèi)或離岸開展受監(jiān)管活動。（四）主要國家私募股權基金立法啟示
綜上所述，美國PE的監(jiān)管模式是法律約束下的自律模式，主要特征是注冊豁免。英國PE的監(jiān)管模式以行業(yè)自律為主，法律監(jiān)管為輔。日本PE的監(jiān)管模式以政府監(jiān)管為主，政府設立證券局集中行使監(jiān)管權，僅允許構建信托方式的組織形式，對投資資金的投資范圍有嚴格規(guī)范。從監(jiān)管法規(guī)來看，美國、日本和英國都沒有專門的一部法律來規(guī)范股權投資基金，對于PE的相關法規(guī)零散分布在各法案中。法規(guī)的重點集中在豁免條件的制定和轉售的要求上。
我國的市場化程度不如美國，基金業(yè)成熟度不如英國，資金來源的單一程度不如日本。因此，在我國PE監(jiān)管模式的探索中，應立足自身國情，參考英美日等國的先進制度，建立起政府監(jiān)管和行業(yè)自律相結合的模式，健全PE的法律體系，明確PE的監(jiān)管主體，廓清PE的監(jiān)管客體，設立PE的行業(yè)協(xié)會，強化PE的內(nèi)部自律，力求做到發(fā)展與防范并重。
三、完善私募股權基金立法對策
（一）明確監(jiān)管機構職能
從我國的實際情況來看，國內(nèi)PE的設立形式主要包括公司制、有限合伙制、信托制以及契約制，設立基礎法律依據(jù)分別為《公司法》、《合伙企業(yè)法》、《信托公司集合資金信托計劃管理辦法》、《合同法》等法律法規(guī)，而涉及到的具體監(jiān)管部門包括：發(fā)改委、商務部、證監(jiān)會、銀監(jiān)會、保監(jiān)會等眾多部門。為提升監(jiān)管的效率，筆者建議應明確由發(fā)改委為聯(lián)席會議總召集人，成立由銀監(jiān)會、證監(jiān)會、保監(jiān)會、國資委、國家工商行政管理總局、國務院法制辦等相關部委組成的部際協(xié)調(diào)機制，代表國務院構建統(tǒng)籌PE國家監(jiān)管平臺。其職能主要是負責部門之間對PE監(jiān)管的溝通、協(xié)調(diào)和沖突的解決，負責組織及推動專門立法建議草案的起草、修改、審議，以及對相關政策法規(guī)立法批準發(fā)揮提議和審議的作用。
（二）制定專門的股權投資基金法律法規(guī)
在我國，對PE的規(guī)范處于剛起步階段，由于缺乏系統(tǒng)的法律規(guī)范約束,我國的契約型PE在運作中往往存在巨大的法律風險隱患，甚至成為一些不法分子牟取非法利益的工具。制定一部專門的股權投資基金法，或者在正修訂的《證券投資基金法》中專門設立關于PE相關法規(guī)顯得尤為重要。
這部法律應對PE的合法化地位予以確認。PE的合法化，既包括對其合理性的認定，也包括利用法律法規(guī)對其行為進行規(guī)范。PE的運行特性造成了其對于公眾和政府監(jiān)管相對不透明。由于法律法規(guī)缺失及PE內(nèi)在特性要求，客觀上容易出現(xiàn)因追求短期盈利而采取短視的行為。PE合法化之后，可在一定程度上推動其投資行為的理性化及長期投資的正當化。
當然，PE的合法化應遵循循序漸進的原則。無論是專門立法，還是在《證券投資基金法》中專章立法，筆者以為應以我國現(xiàn)有法律框架為基礎，針對契約型、合伙型、公司型三種PE的組織形式，對相關規(guī)定進行系統(tǒng)梳理，制定相應的實施細則。法律框架完善之后，應當允許PE根據(jù)自身情況自主選擇其法律形式和運作方式，在加強監(jiān)管的同時提高市場效率。
（三）對基金管理人的監(jiān)管
對基金管理人，一般不需要政府過多的監(jiān)管，行業(yè)協(xié)會等中介組織制定相應的行業(yè)行為規(guī)范將會起到重要作用，基金管理人也會在市場上優(yōu)勝劣汰。然而在我國PE發(fā)展的初級階段，政府適當?shù)谋O(jiān)管審查也是尤為必要的，應主要采用資格認定和行業(yè)自律兩種手段進行監(jiān)管。
1. 明確基金管理人資格和監(jiān)督。PE監(jiān)管應明確基金管理人的組織形式、經(jīng)營范圍以及申請時需要提交的材料，包括最低資本證明、高管人員資質(zhì)證明等。隨著PE的發(fā)展，未來的基金管理人不應局限于基金管理公司，符合一定條件的投資顧問機構和保險公司等也能夠擔當這一角色，這對提高我國基金業(yè)的合理競爭大有好處。隨著證券市場發(fā)展，個人及其它非公有企業(yè)投資者同樣積累了豐富的投資經(jīng)驗，擁有強烈的參與資本市場的意識，具備較獨特的創(chuàng)新意識，是基金發(fā)起和管理的不可或缺的活躍力量。
2. 強化行業(yè)自律。對PE的規(guī)范，應當在不增加行業(yè)系統(tǒng)風險的前提下，實現(xiàn)股權投資基金自治與監(jiān)管的有效協(xié)調(diào)，即以保障自治、放松管制為基礎的監(jiān)管手段，最大程度地保障投資者的利益，提高市場效率。在股權投資基金協(xié)會的基礎之上，建立全國性的股權投資基金協(xié)會，廣泛吸收包括PE基金管理人、基金投資者、基金托管人、社會中介機構、學術機構等主體加入。在政府不宜監(jiān)督或監(jiān)管成本過高的方面，由行業(yè)協(xié)會作為規(guī)制的主導力量。同時，在我國現(xiàn)有的信用體系下，通過全國性的行業(yè)自律協(xié)會，盡快構建行業(yè)信用體系和聲譽機制，對PE基金管理人形成多層化監(jiān)管，促進基金管理人履行其職責，一方面提升優(yōu)秀基金管理人的知名度，另一方面，有助于市場有序，淘汰不合格的基金管理人。
（四）加強對“基金托管人”和“投資者”的準入立法和監(jiān)管
1. 降低托管人準入門檻。PE與一般公募基金相類似的是，其資產(chǎn)的所有權與管理權是分開的，因而需要專門的基金托管人，主要承擔資產(chǎn)保管、會計核算和投資監(jiān)督職能，有利于加強基金運營的相關信息披露，有利于防止基金財產(chǎn)被挪作他用，是基金風險管理的一道“防火墻”和信用基石。筆者建議參照現(xiàn)有《證券投資基金法》第26條規(guī)定，股權投資基金托管人也需要經(jīng)過國務院證券監(jiān)督管理機構和國務院銀行業(yè)監(jiān)督管理機構的雙重核準，同時股權投資基金托管人需要對基金管理人的相關信息進行及時披露，以最大程度地防范風險。
目前，我國對托管人的設立標準較高，最低要求為20億人民幣，香港要求1000萬港幣。我國法律規(guī)定，只有商業(yè)銀行才有擔任基金托管人的資格。從立法初衷來看，該規(guī)定是為了保證基金托管人具有承擔賠償責任的經(jīng)濟能力。但是，基金托管人并不負責投資運作，只負責保管和監(jiān)督等事務性和程序性的工作，如托管人堅守專業(yè)操守和誠信這兩條原則，其負民事責任的概率是較小的。目前基金托管人的高標準準入門檻，導致托管市場寡頭壟斷的格局，造成較高的托管費，基金托管人的監(jiān)督動力和壓力不足。為了激發(fā)基金托管人的監(jiān)督動力，應當降低托管人的準入條件，擴大PE對托管人的選擇范圍。同時放寬基金托管人的主體資格，改變目前只能由商業(yè)銀行擔任托管人的局面，逐步形成有效率的、以誠信導向為主的競爭性市場。
2.對合格投資者進行定義。美國的法規(guī)規(guī)定，在PE的發(fā)行中，發(fā)行公司可以向不限數(shù)量的合格投資者以及不超過35名非合格投資者銷售證券。我國也可以借鑒這種做法，通過限定非合格投資者的數(shù)量，可以有效地防范民間機構假借PE之名行非法集資之實。在中國PE發(fā)展不足，民間PE魚龍混雜的情況下，限制非合格投資者進入PE市場，能夠引導其良性發(fā)展。
我國目前尚未建立合格投資者管理制度。許多股權投資基金的投資者主要是自然人，隨著這個行業(yè)的不斷發(fā)展，潛在風險也越來越大。我國應借鑒國際經(jīng)驗，以法律形式建立起適合公司型、有限合伙企業(yè)型機構的合格投資者管理制度。
合格投資者在金融和商業(yè)方面具有足夠的知識、經(jīng)驗，并且能夠評估投資的潛在風險和收益。因此，只要股權投資基金的投資者是合格投資者，對其的監(jiān)管就應該大量放松。合格的投資者應該具備如下條件：合格投資者的“合格”源自法定，不同法域之下規(guī)定的不同的資格或準入門檻條件的投資者，才可以擁有參與股權投資基金的前提；合格投資者中的投資者必須有別于普通的大眾投資者群體，需具備有一定的凈資產(chǎn)并擁有金融事務的投資經(jīng)驗與知識儲備。我國應參考美國對于合格投資者的定義，根據(jù)實際國情提出適合中國自己的定義。筆者建議定義如下：社保基金、證券公司、保險公司等大型金融機構；資產(chǎn)超過2000萬人民幣的慈善機構、公司或者合伙企業(yè)；私募基金管理公司的董事、行政官或者合伙人；全部由合格投資者持有股權的企業(yè)；凈值在500萬人民幣以上的自然人；最近兩年中每年的收入都超過100萬人民幣的自然人，或者與配偶的收入加起來超過150萬人民幣的自然人，并且在本年度依然有合理的預期能夠達到此收入水平；資產(chǎn)超過2000萬元人民幣的信托計劃（不是為專門加入股權投資基金而設立的），并且由成熟投資者做出投資決策。
3. 放寬機構投資者準入限制。為了擴大PE的規(guī)模，優(yōu)化PE的投資結構，提升PE的市場活力，降低機構投資者進入PE的準入門檻是很有必要的。考慮到我國目前投資環(huán)境，以下幾類機構可供選擇：
養(yǎng)老金資金一般不存在流動性壓力，是發(fā)達國家股權投資基金最主要的機構投資者。2008年4月，經(jīng)過國務院批準，財政部、人力資源和社會保障部同意全國社保基金投資經(jīng)發(fā)展改革委批準的產(chǎn)業(yè)基金和在發(fā)展改革委備案的市場化股權投資基金，總體投資比例不超過社保基金總資產(chǎn)（按成本計）的10%。地方性社保基金還沒有獲批投資股權投資基金，這源于地方性社保基金在管理能力和規(guī)范上面存在漏洞，因此不宜馬上放開地方性社保基金投資于股權投資基金，建議選擇部分地區(qū)加以試點，依據(jù)試點效果，逐步審批推廣。
國有企業(yè)除其獲利性的內(nèi)在訴求外，從戰(zhàn)略布局動機上，也有必要通過PE的形式尋求和探索其新主業(yè)的布局，所以筆者建議大型國有企業(yè)可以設立或投資于其主營產(chǎn)業(yè)或相關產(chǎn)業(yè)的基金。這樣，國有企業(yè)有望成為我國PE的重要投資力量。
對于商業(yè)銀行投資PE應持嚴格控制態(tài)度，這是由商業(yè)銀行的特性所決定的。為了保障經(jīng)營的安全性，必須保障充足的流動性，這制約了其投資非流動資產(chǎn)的能力。筆者以為，對于那些經(jīng)營業(yè)績良好資產(chǎn)安全、穩(wěn)健的商業(yè)銀行，在嚴格限制其規(guī)模及嚴格隔離風險的前提下，可以開辟投資PE的試點。
對證券公司、信托投資公司尤其是符合條件的保險公司等機構投資者投資PE，可在前期試點經(jīng)驗基礎上進一步放松限制。
（五）加強私募股權投資基金業(yè)務的監(jiān)管
1. 加強信息披露管理。充分的信息披露是防范PE經(jīng)營風險的關鍵環(huán)節(jié)之一。PE的投資人必須享有必要的信息知情權，應在相關制度中明確要求基金管理人披露信息的內(nèi)容、方式和頻率，行使查閱權和其它獲取信息的權利。對于拒不披露信息的基金管理人，投資人可以向監(jiān)管機構申訴或向法院。總體來說，PE基金管理人需要披露的信息主要包括以下兩個方面：股權投資基金的募集情況、投資詳情、資產(chǎn)質(zhì)量和經(jīng)營績效；可能會影響到資產(chǎn)管理業(yè)務的股權投資基金管理人發(fā)生的重大變化，如關鍵人員的離職、更替，管理人機構的合并、減資、分立、解散和申請破產(chǎn)，以及重大人動和重大訴訟等。基金管理人需要在一定期限之前通知基金投資人和相應的監(jiān)管機構。
PE發(fā)行過程不能使用公開廣告方式，這與私募的本意是一致的。隨著信息技術的發(fā)展，新型通訊技術、國際互聯(lián)網(wǎng)絡被越來越多的應用于證券發(fā)行中。從最近的PE違法案例中，也可以看出，互聯(lián)網(wǎng)已成為現(xiàn)今常用的作案工具。網(wǎng)絡的應用相當程度上偏離了PE的發(fā)行方式的私募性質(zhì)要求。這就要求，在網(wǎng)絡身份核實、信息加密等方面也應有針對性做出規(guī)定。
2. 進一步規(guī)范經(jīng)營范圍。在設定經(jīng)營范圍時，應注意PE的非可替代性，即不能投資于非并購類個案的上市公司的股權。這樣的規(guī)定可以避免以股權投資基金的名義，獲得注冊豁免，但實際上投資于公開交易的證券。此外，還應注意防范過高的投資風險，具體應包括限制經(jīng)營過程中閑置資金的投向，只能用于存放銀行、購買國債等固定收益類證券；限制直接或間接從事高風險投資，例如金融衍生品交易。
3. 嚴禁保底收益。PE主要是從事高風險的投資，無法保證一個確切的保底收益率，因而PE的保底收益具有一定的欺騙性，容易誤導投資者產(chǎn)生經(jīng)濟糾紛，甚至在局部地區(qū)產(chǎn)生惡性社會影響，威脅地區(qū)經(jīng)濟安全。而且，保底收益條款容易引發(fā)市場不正當競爭，使得那些運作規(guī)范的PE難以籌集到資金，阻礙PE的健康發(fā)展。因此，依據(jù)上位法《民法通則》的相關規(guī)定，應當在PE立法中明確嚴禁PE在有關投資協(xié)議中設置或變相設置保底收益條款，如有保底收益的PE應以非法集資名義堅決取締并對相關人員繩之以法。
[參考文獻]
[1]鄭德，孫路，歐陽銘.中國私募股權投資基金發(fā)展研究――以金融創(chuàng)新推進創(chuàng)新型國家戰(zhàn)略的新思路[J]. 金融發(fā)展評論，2008.
[2]劉斌.我國私募證券投資基金的法律地位問題研究[D].復旦大學碩士論文，2008.
[3]高正平等著.全視角觀PE―探索PE中國化之路[M].中國金融出版社，2009.
[4]張杰.我國私募股權基金監(jiān)管模式研究[J].現(xiàn)代管理科學，2009.
[5]王勇.私募股權投資基金法律模式及其法律服務.2010.
[6]張曉晴.創(chuàng)業(yè)投資制度新論[M].濟科學出版社，2004.
[7]王文.論我國契約型基金托管人法律制度的完善[J].西南政法大學報，2009.
[8] 沈晨小園.私募股權合格投資者的法律界定[J].公司法律評論，2010.
[9]王忠民.2011中國股權投資基金發(fā)展論壇”上的演講.2011.
On Loopholes in Legislation of PE in China and the way to Mend Them
Tan Jiansheng
（China Guangdong Nuclear Power Group, Guangdong Shenzhen 518000）
信托投資基金論文范文第5篇
【論文摘要】我國利率市場化改革的經(jīng)驗表明，經(jīng)由國債市場的發(fā)展來推進的利率市場化改革，是比較有效的改革路徑之一，從現(xiàn)代市場經(jīng)濟發(fā)展要求看，真正能夠成為基準利率的是國債市場的利率。文章提出完善我國國債市場的建議與措施。
一、利率市場化需要完善的國債市場
我國利率市場化改革的經(jīng)驗表明，經(jīng)由國債市場的發(fā)展來推進的利率市場化改革，是比較有效的改革路徑之一。十多年來的中國國債的市場化改革對利率的市場化改革起到了重要的作用。國債二級市場及其收益率的形成、國債一級市場引入競爭性的招標機制、國債回購利率的市場化、國債期貨交易的試驗等改革舉措，是我國利率市場化改革的重要內(nèi)容，加快了改革的進程。近年來中央銀行開展公開市場業(yè)務引導市場利率，以及各種利率市場化改革措施的出臺，都為最后放開商業(yè)銀行的存貸款利率準備了基礎條件。但是，隨著中國金融體制改革的深化，利率市場化的進程逐步加快，中央銀行亟需確定一個市場基準利率來引導市場利率。
所謂市場基準利率，是在多種利率并存條件下起決定作用的利率，是金融市場上所有金融產(chǎn)品價格確定的重要參考依據(jù)，是人們公認的并普遍接受的具有重要參考價值的利率。目前，中國中央銀行對商業(yè)銀行的再貸款利率實際上起著基準利率的作用。但從現(xiàn)代市場經(jīng)濟發(fā)展要求看，真正能夠成為基準利率的是國債市場的利率。
首先，從國際金融市場的一般規(guī)律來看，能夠成為基準利率的必須是流動性好的金融商品的利率。國債利率具備這一特點。國債有“準貨幣”之稱，變現(xiàn)力極強，它的價格形成與波動能夠靈敏地反映資金市場供求的變化，因而可以成為其他金融工具定價的基礎。誠然，國債利率也會受到通貨膨脹和到期風險的影響，但由于國債到期還本付息是一個固定額，在通貨膨脹率與利率變化可以預期的條件下，國債利率就自然成了基準利率的代表。實際上，美國、日本等市場經(jīng)濟發(fā)達國家的市場基準利率就是國債利率，國債利率處于整個利率體系的中心環(huán)節(jié)，它的變動決定其他金融工具利率的變動。
其次，作為基準利率，必須能夠較好地反映不同期限的利率水平。國債利率也具備這一優(yōu)點。在債券期限結構理論中，預期理論與市場分割理論從不同側面解釋了不同期限債券利率水平差異的原因。預期理論在債券具有完全替代性的前提下證明了債券利率差別的原因是期限的長短，即將長期利率等于債券到期之前未來短期利率預期的平均值。市場分割理論則在市場不完全性與不同期限債券不是替代品的前提下說明了各種期限債券利率取決于各種債券市場的供求狀況。期限結構理論與流動性升水理論則綜合了上述兩種理論，將長期利率等于債券到期之前未來短期利率預期的平均值加上反映不同期限債券供求狀況的期限升水，從而比較全面地解釋了不同期限債券利率差別的原因。非國債（如企業(yè)債券）不同期限利率的決定雖然也可以用以上理論解釋，但由于存在違約風險，因而無法用來決定利率的期限結構。而國債的發(fā)行主體是政府，一般不存在違約風險，其利率結構也就不受違約風險的干擾，因而可以較好地反映不同期限利率的差別，能夠成為基準利率的最好選擇。同業(yè)拆借利率雖然也是反映市場資金供求狀況的利率，在市場交易規(guī)模、交易者數(shù)目和規(guī)范化程度上與國債市場也有可比性，但同業(yè)拆借市場畢竟只是一個短期拆借市場，同業(yè)拆借利率也只是對短期利率有參考作用。國債市場則是提供短、中、長期不同期限債券種類的市場，可以反映不同期限的利率水平。
一旦國債基準利率形成，國債市場的發(fā)展對其他金融市場將產(chǎn)生巨大的影響。它不僅改變金融市場規(guī)模格局，而且還影響其他市場利率水平的確定，出現(xiàn)明顯的利率市場化的傳遞效應，其中影響最明顯的是銀行同業(yè)拆借市場和銀行存款市場。因為國債市場發(fā)展后產(chǎn)生的大量資金需求，首先會沖擊銀行同業(yè)拆借市場和銀行存款市場，結果必然是，在國債市場發(fā)展以及國債利率市場化的影響下，銀行同業(yè)拆借市場的利率市場化機制將更加完善，銀行存款市場也將逐步放松利率管制。
二、完善我國國債市場的建議與措施
完善我國國債市場，提高國債市場流動性，推進利率市場化是充分發(fā)揮我國貨幣政策效應的必要條件。目前，完善我國國債市場應從以下方面著手。
1、完善國債發(fā)行機制
（1）進一步規(guī)范滾動發(fā)行機制。擴大基準國債期限品種范圍，進一步健全滾動發(fā)行機制，使一級市場國債發(fā)行形成更加持續(xù)的發(fā)行利率曲線，也使一級市場國債招標價格更好地發(fā)揮對國債定價與估值的參考作用。
（2）嘗試推出國債預發(fā)行機制。為建立發(fā)行前債券價格揭示機制，規(guī)范一級市場債券分銷行為，借鑒國際成熟債券市場預發(fā)行做法，在中國國債市場嘗試進行國債的預發(fā)行操作。
2、優(yōu)化國債期限結構和持有者結構
優(yōu)化國債期限結構和持有者結構，增強國債市場的流動性，提高國債市場的調(diào)節(jié)功能。
（1）合理設計國債的期限結構。國債期限結構的形成往往是一個復雜的不斷變化的過程。政府必須兼顧自身與應債主體這兩方面的要求和愿望，同時考慮宏觀經(jīng)濟條件和清償能力等因素，對國債的期限結構做出選擇。
（2）優(yōu)化國債的持有者結構。國債持有者結構單一是我國國債市場的一大痼疾。這已在相當大程度上制約了我國國債市場的規(guī)范和發(fā)展。針對這種情況，提出以下幾點建議：第一，中央銀行持有的國債規(guī)模要加大，配合貨幣政策的運用，提高公開市場操作的傳導效果。第二，取消對商業(yè)銀行購買國債的某些限制，使國債成為商業(yè)銀行資產(chǎn)結構的重要組成部分。第三，促進現(xiàn)有養(yǎng)老保險基金等機構的發(fā)展并培育國債投資基金。這將有效地提高國債市場的參與程度，促進國債市場發(fā)行效率的提升。第四，允許國外投資者購買一定比例的國債。這既有利于我國利用外資政策的實施，又有利于調(diào)節(jié)國債持有者的結構。
3、大力培育機構投資者
目前市場交易主體還比較單一，現(xiàn)在銀行間債券市場的交易主體雖然己增加到900多家，但仍然主要是金融機構，非金融機構現(xiàn)在還很少進入這個市場，這樣就限制了這個市場的覆蓋面。在我國，商業(yè)銀行目前卻是債券市場的主要投資人。應大力發(fā)展非金融機構投資者進入國債市場，尤其是債券投資基金，由于債券投資基金具有專業(yè)投資和規(guī)模經(jīng)濟的優(yōu)勢，它們的投資風格更加穩(wěn)健，有利于國債市場的健康平穩(wěn)發(fā)展。4、發(fā)展國債投資基金
國債基金有封閉式和開放式兩種基本形式，同一般的證券投資基金相比，國債投資基金是國家信用和非國家信用相結合的表現(xiàn)形式，國家信用是其存在的前提和基礎，國債基金的絕大部分資金是投向國債的，同其他類型的投資基金相比，國債投資基金具有信譽高、風險小、收益穩(wěn)定的特點。
5、大力發(fā)展國債市場中介機構
（1）擴大一級自營商范圍，完善做市商制度，活躍國債市場。第一，擴大一級自營商范圍。我國中央銀行應在嚴格要求的前提下，積極創(chuàng)造條件，進一步擴大一級自營商成員，盡早讓一些業(yè)績好、信譽高的證券公司和信托投資公司加入到一級自營商隊伍中來。第二，完善做市商制度，擴大做市商隊伍。我國雖已經(jīng)建立做市商制度，但由于制度不完善，導致報價券種偏少，很多債券不能及時報價或沒有報價，價格信息難以及時發(fā)現(xiàn)和披露。
（2）大力發(fā)展國債市場經(jīng)紀人。一些國家的政府為了提高國債市場的流動性，非常重視經(jīng)紀人業(yè)務。經(jīng)紀人作為給交易商提供中介服務的機構，是連接交易商的重要媒介，經(jīng)紀人本身不參與交易，只是將市場交易進行有效的配置，提供價格發(fā)現(xiàn)機制，提高交易的成功率。隨著我國國債市場的不斷發(fā)展和市場參與者的增多，直接交易不利于提高市場效率。目前我國同業(yè)經(jīng)紀人只有一家，缺乏競爭和效率。因此，培養(yǎng)一大批活躍的經(jīng)紀人隊伍對發(fā)展我國場外債券市場顯得尤為迫切。
6、建立統(tǒng)一、規(guī)范、分層次的國債市場體系
（1）一個競爭、有序、統(tǒng)一、高效的國債市場是央行公開市場政策利率傳導機制發(fā)揮作用的前提，在國債市場的建設中，當前應集中精力建立以銀行間債券市場為核心市場。繼續(xù)拓展完善銀行間債券市場，吸收各類金融機構投資者進入，以之作為批發(fā)債券市場。:
（2）我國目前的國債流通市場呈現(xiàn)分割的狀態(tài)，銀行間國債市場和交易所國債市場各自存在。國債市場的兩個子市場之間既獨立運作又互相溝通。但市場交易具有連續(xù)性，人為地把不同交易主體分割到不同的市場，不利于擴大市場規(guī)模，完善市場機制。而且兩個市場價格差的存在也不利于管理層更好地把握宏觀經(jīng)濟情況。因此，應逐步將兩個市場統(tǒng)一起來，促進國債交易在更廣的范圍內(nèi)開展。健全國債交易的基礎設施，構建統(tǒng)一的國債托管結算清算系統(tǒng)，是統(tǒng)一流通市場的關鍵。
7、積極發(fā)展國債期貨市場
目前我國債券市場沒有衍生金融工具，在現(xiàn)有的交易體系和交易手段下，投資者無法有效地解決利率波動帶來的巨大風險，使得機構投資者難以進行避險與對沖操作，阻礙了其對債券市場的進一步參與。市場上投資者追漲殺跌，不利于債券市場的穩(wěn)定。發(fā)展國債期貨等衍生金融工具市場，可以為投資者提供規(guī)避風險的有效手段，促進市場價格發(fā)現(xiàn)，對于長期進行大量債券投資的商業(yè)銀行、保險公司信用社、基金等機構投資者來說，十分重要。
【參考文獻】
