利率與貨幣政策
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利率與貨幣政策范文第1篇
關鍵詞：貨幣政策；長期利率；VAR
一、 引言
Evans和Marshall（1998）、Kozicki和Tinsley（2001a， 2001b）以及McMillin（2001）在向量自回歸模型框架下研究了貨幣政策與短期及長期利率之間的動態關系。Kuttner（2001）估計了貨幣政策對不同期限結構的利率效應。而Mehra（1996）、Roley和Sellon（1995）以及Thornton（1998） 則將美國聯邦基金利率作為貨幣政策的工具變量，考察了長期利率對貨幣政策的反應。
然而，有關貨幣政策與長期利率之間關系的實證結論并不一致。Blanchard（2000）認為長期利率與短期利率具有相同的變動方向，Cook和Hahn（1989）對長期利率與短期利率的協動性進行檢驗，檢驗結果印證了Blanchard的上述說法。而Romer（2001）則認為由于緊縮性貨幣政策 （聯邦基金利率上調）在長期將導致通貨膨脹的下降，因此將導致長期利率的短暫下降。
謝赤和董華香（2005）在我國利率市場化進程不斷加快的大背景下，利用貨幣政策變量和利率變量構造向量自回歸模型，從經濟學以及金融學的角度研究了我國貨幣政策對不同期限結構利率的動態影響。在對國內外學者有關貨幣政策對利率期限結構影響文獻進行總結和歸納的基礎上，對我國貨幣政策對利率期限結構的影響方式及機制進行了分析，并對有關貨幣政策對利率期限結構影響的研究趨勢進行了總結和預測。
何華（2007）在對我國貨幣政策工具變量以及不同期限結構的國債收益率進行單位根檢驗的基礎上，對上述變量進行了協整檢驗。結果發現，國債收益率曲線能夠對我國貨幣政策作出及時的反應。體現了國債收益率的貨幣政策效應。
于鑫（2009）構造了貨幣政策與長期利率的結構向量自回歸模型，在此基礎上檢驗了貨幣政策沖擊對不同期限結構的長期利率的影響，結果表明我國貨幣政策對各期限的長期利率均有顯著地影響，但不同類型的貨幣政策沖擊對長期利率的影響模式存在差異。于鑫的研究表明我國長期利率曲線的變動90%可以由水平、傾斜以及曲度這三種因素來解釋，并且這三種影響因素中，水平因素對長期利率的影響更為顯著。通過對結構向量自回歸模型的估計，于鑫還還計算了向量自回歸模型的脈沖響應曲線，并且利用方差分解的方法分析了貨幣政策和價格因素對利率曲線影響。結果表明與貨幣政策相比，價格因素對利率曲線水平因素的影響最大，而貨幣政策對利率曲線的影響則更多地體現在對利率曲線的斜率以及曲度的影響上。
另外，王一鳴和李劍鋒（2005）、郭濤和李俊霖（2007）、范振龍（2007）以及朱世武（2003）分別就我國利率期限結構以及貨幣政策等宏觀經濟變量對我國長期利率期限結構的影響進行了理論和是實證上的檢驗。
二、 貨幣政策對長期利率影響分析
將七天期銀行間同業拆借利率作為貨幣政策的變量。長期利率主要選取一年期國債收益率。同時，為考察貨幣政策對長期利率的影響，在構建向量自回歸模型時，參照Berument和Froyen（2006）的做法，內生變量還包含實際產出增速以及通貨膨脹率，其中，實際產出增速數據利用國家統計局公布的季度累計GDP同比增速數據計算得到，數據來源于中經網數據庫和國家統計局網站。另外，我們還對季度GDP數據進行了月度插值。通貨膨脹則利用CPI的月度同比數據測度，數據來源于中經網數據庫和國家統計局網站。為構造向量自回歸模型考察貨幣政策對長期利率的影響，我們首先需要對向量自回歸模型中的內生變量進行平穩性檢驗，若所有序列均為0階單整過程，我們可以利用上述序列的水平值建模，若所有序列均為1階單整過程，則需要差分之后建模。
1. 貨幣政策與長期利率的向量自回歸模型構建。本文將構造向量自回歸模型測度貨幣政策對長期利率的影響，考慮到貨幣政策的工具變量、實際GDP同比增速、通貨膨脹率以及長期利率的變量均是平穩的時間序列，因此我們將利用上述變量的水平值構造向量自回歸模型，具體形式如下：
yt=？準0+？準1yt-1+？準2yt-2+L+？準pyt-p+？著t
其中，yt為包含貨幣政策工具變量、實際GDP同比增速GDPt、通貨膨脹率pt以及長期利率變量的四維列向量，？準0為四維截距項列向量，？準1、？準2L、？準p為對應yt-1、 yt-2L、yt-p的4×4維的系數矩陣。？著t為四維的隨機誤差項列向量。假設？著t：i.i.dN（0，？贅），？贅為？著t的方差協方差矩陣，則上述向量自回歸模型可利用極大似然法進行參數估計。我們選擇七天期銀行間同業拆借利率I07t作為貨幣政策的工具變量，選擇一年期國債收益率D1t作為長期利率的變量，根據AIC以及SIC信息準則，向量自回歸模型的滯后階數設定為滯后2階。
2. 貨幣政策與長期利率的沖擊反應分析。在對上述向量自回歸模型參數估計的基礎上，我們計算了脈沖響應函數，并繪制了脈沖響應曲線，見圖1所示。圖1中第一行為長期利率對長期利率、通貨膨脹率、實際GDP同比增速以及貨幣政策的脈沖響應曲線，當t期長期利率出現1個單位的隨機沖擊，將對長期利率產生持續的正向影響，這種正向影響直到10個月以后才逐漸消失，當t期通貨膨脹率出現1個單位的正向沖擊后，也將對長期利率產出持續的正向影響。同樣，當t期實際GDP同比增速以及七天期銀行間同業拆借利率出現1個單位的正向沖擊后，也將對長期利率產生持續的正向影響。
而當t期一年期國債收益率、通貨膨脹率、實際GDP同比增速以及七天期銀行間同業拆借利率出現1個單位的正向沖擊后，均對通貨膨脹產生正向的持續沖擊，并且實際GDP同比增速對通貨膨脹的正向沖擊持續時期最長。而一年期國債收益率和七天期銀行間同業拆借利率對通貨膨脹的沖擊效應在大約1年左右的時間將逐漸消失。可見，我國實體經濟擴張的同時，也可能造成價格水平的持續走高，樣本期間內我國實際GDP同比增速以及通貨膨脹率同時處于高位運行的事實也說明了這一點。
而實際GDP同比增速對一年期國債收益率、通貨膨脹率以及七天期銀行間同業拆借利率的沖擊反應并不顯著，沖擊響應曲線的負2倍標準差均在0刻度線的下方，而沖擊響應曲線的正2倍標準差則均在0刻度線的上方。表明我國實體經濟表現出一定的惰性。對貨幣政策、通貨膨脹以及長期利率的反應均不強烈。2000年以來，我國實際GDP同比增速一直比較平穩，在10%上下波動，但波動幅度不大，這正是由于實體經濟相對貨幣政策、通貨膨脹以及長期利率表現出的惰性屬性有關。
而七天期銀行間同業拆借利率對一年期國債收益率、通貨膨脹率、實際GDP同比增速的沖擊反應則表現為持續的正向反應。特別是通貨膨脹以及實際GDP同比增速對七天期銀行間同業拆借利率的正向沖擊效應表明我國貨幣當局實施泰勒規則型貨幣政策。Taylor（1993）認為當通貨膨脹偏離目標通貨膨脹，或實際產出偏離潛在產出時，均會導致中央銀行的損失函數值增加，此時追求最大社會福利（對應的為最小的福利損失）的中央銀行則將實施貨幣政策，對上述變量進行反周期的調控。因此當通貨膨脹或實際產出出現正向缺口時（即通貨膨脹高于目標通貨膨脹率，實際產出高于潛在產出），此時宏觀經濟將表現出擴張的跡象，此時中央銀行為最小化福利損失，通常采取緊縮性的貨幣政策，若中央銀行采用銀行間同業拆借利率作為貨幣政策的工具變量，此時通常將調高利率。同理，若通貨膨脹或實際產出出現反向缺口時（即通貨膨脹低于目標通貨膨脹率，實際產出低于潛在產出），此時宏觀經濟將表現出緊縮的跡象，此時中央銀行為最小化福利損失，通常將實施擴張的貨幣政策，即調低利率。
3. 方差分解。為進一步考察貨幣政策、通貨膨脹以及實際產出對長期利率的影響，我們在向量自回歸模型估計的基礎上，還計算了一年期國債收益率的預測方差分解。一年期國債收益率的預測方差分解結果見表1所示。
從表1可以看出，對于一年期國債收益率，在前期，其自身構成了預測方差的主要部分，其中在第1期，一年期國債收益率自身對其預測方差的貢獻度為100%，第2期為96.503%。而隨著時間的推移，通貨膨脹、實際產出以及貨幣政策對其預測方差的貢獻逐漸增大。在第9期，一年期國債收益率自身對其預測方差的貢獻度為61.831%，通貨膨脹對其預測方差的貢獻度為19.666%，實際產出對其預測方差的貢獻對為11.788%，而貨幣政策對其方差的貢獻度則為6.715，第10期，一年期國債收益率自身對其預測方差的貢獻度為59.396%，通貨膨脹對其預測方差的貢獻度為20.648%，實際產出對其預測方差的貢獻對為13.188%，而貨幣政策對其方差的貢獻度則為6.768%。
三、 簡要結論及政策啟示
本文通過構造貨幣政策與長期利率的向量自回歸模型，檢驗了貨幣政策對長期利率的影響，通過構造包含實際GDP同比增速以及通貨膨脹率的向量自回歸模型，利用七天期銀行間同業拆借利率作為貨幣政策的工具變量，利用不同期限結構的國債收益率作為長期利率的變量，估計上述四個變量構成的向量自回歸模型，在此基礎上計算脈沖響應函數，并繪制脈沖響應曲線。結果發現，貨幣政策對期限相對較短的長期利率具有正向沖擊效應。
參考文獻：
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5. 謝赤，董華香.論貨幣政策對利率期限結構的影響.湖南社會科學，2005，（3）：80-83.
利率與貨幣政策范文第2篇
（一）研究背景。20世紀70年代以后，金融一體化不斷加深，各國在享受著這一潮流帶來的豐厚利益的同時也承擔著越來越頻發的金融危機帶來的巨大損失。匯率作為一國和其他國家溝通的橋梁，也是各國貨幣交換不可或缺的紐帶，牙買加體系成立以來，隨著金融危機的頻發國際資本大規模的流動，各國匯率的劇烈波動已成為常態，因此各國也需要動用各種和調整金融政策來應對金融震蕩，由此可見，匯率和金融穩定之間存在著一種十分緊密的相互關系。
金融危機爆發后各國紛紛采取措施來遏制經濟的衰退，美國四次量化寬松政策，日本和歐洲銀行也采取過激進的量化寬松政策，各種非常規貨幣政策相繼出現，各國通過這些政策來平穩國內超額的流動性。我國也不例外，2008年4萬億投資計劃和2012年的公開市場的兩期逆回購等操作也說明了這一點。
各國在采用這種擴大貨幣供應的方式也帶來了巨大的副總用，我國的救市計劃造成了國內貨幣流動性過剩，我國廣義貨幣供應量M2居世界第一，但與此同時市場上出現了“錢荒”的現象，同時實體經濟出現了內需不足，CPI和PPI同時顯示我國經濟出現了經濟增長放緩的情況，資金在銀行等金融機構之間空轉。這種貨幣政策的走向和實體經濟之間發生了一定程度上的背離。
（二）研究目的。引發貨幣政策和實體經濟偏離的影響因素尚不明確，本文從今年匯率波動角度定量分析對實體經濟的影響機理分析導致貨幣政策偏離的影響并進行實證分析，進一步完善非常規貨幣政策的理論研究，實現相關問題的實證研究。
（三）研究思路與方法。本文首先從傳統量化寬松的貨幣傳導機制理論上分析對實體經濟的影響，其次在國際貿易和資本流動下影響人民幣匯率對實體經濟的變動機制，利用馬歇爾K值分析出當前貨幣政策與實體經濟的偏離狀況。應用GARCH的方法，分別計算分析出匯率波動的變動測度和國際資本流動的變動測度，通過設計SVAR模型計量貨幣政策偏離對于匯率變動和國際資本流動的反應程度，并使用脈沖圖形確定其影響的大小。
GARCH模型是專門針對金融數據所量身定做的回歸模型，特別適用于波動性分析和預測，這樣的分析對投資者的決策起到非常重要的指導性作用。
（四）主要創新和不足之處
1、主要創新點。（1）本文突出使用匯率波動和國際間熱錢流動等渠道來影響實體經濟產生的后果，從理論和實證兩方面論證了匯率波動和貨幣政策偏離的相互關系，彌補了相關理論分析缺少定量分析的不足。（2）本文的切入點在于匯率的波動幅度，豐富了分析視角，相比單一的使用數據對于政策的影響分析，本文使用經過對波動的大小進行測度分析，提高了對于結論對策的說服力。這就說明影響宏觀經濟和貨幣政策的最主要因素是貨幣波動幅度。
2、理論不足之處。（1）開放型的宏觀經濟是一個復雜且縝密的大系統，影響實體經濟偏離預期的因素有很多，單一的匯率波動只是其中的一個方面，因此由于考慮單一國際因素導致研究結果不全面。（2）匯率對于實體經濟的影響渠道有很多，本文在分析經濟波動的同時忽略了對與理論渠道的具體分析，有待于進一步的研究檢驗與補充。（3）本文在研究人民幣匯率波動影響及貨幣政策的選擇時，忽略了中國的匯率制度金融體制的特殊性對與匯率波動的減緩作用，需要考慮中國國情的特殊性作進一步的分析。
二、理論回顧與文獻綜述
（一）傳統貨幣政策的傳導機制。20世紀50年代以來，貨幣政策的運用機制一直是各國主要研究和使用的宏觀經濟政策，貨幣政策的傳導是一個非常復雜且繁瑣的過程。
凱恩斯學派的“相機決策”和弗里德曼學派“單一抉擇”央行通過貨幣供應量的增加，從而提高了資金的流動性，因此政策的原因造成了經濟的通貨膨脹，對市場上的貨幣需求造成了很大的沖擊。
Taylor（1993）準則描述了短期利率如何針對通脹率和產出變化來調整的準則，如果通脹率高于目標值，那么中央銀行將提高名義利率，如果失業率高于目標值那么中央銀行將降低名義利率。并指出中央銀行將以短期利率作為貨幣政策核心的操作工具。
（二）非常規貨幣政策導致的偏離效應。當正常的經濟體受到金融危機的外部沖擊后，經濟處于下行周期，金融系統的壓力驟增，此時市場處于流動性緊縮狀態，央行一般采用常規的貨幣政策手段降息以增加市場的貨幣流動性，當遇到2007-2009年的經濟與金融的雙重危機時，僅僅通過常規的手段，并不能支撐市場反彈，當進入流動性陷阱后，非常規政策便成為救助金融危機的主要手段。
（1）承諾效應。（2）數量寬松。（3）性質寬松。（4）特別貸款。（5）外匯寬松。
非常規的貨幣政策其目的在于刺激實體經濟的復蘇，一般情況下，實體經濟的快速增長總伴隨著金融市場的發展這兩者應該是同時進行的，而在當今社會，實體經濟的增長速度已經遠跟不上虛擬經濟的發展速度，實體經濟和虛擬經濟發生了背離。
（三）人民幣匯率波動與經濟體系的傳導機制
1、人民幣匯率波動的來源和政策反應。人民幣匯率波動的來源在于早期來源于各種物價水平存在差異，國內外利率差異。
20世紀80年代貨幣供給和實際產出是匯率波動來源的主要因素。
20世紀90年代，實際需求沖擊可以解釋大部分的匯率波動。
2、匯率波動與實體經濟的傳導機制。匯率波動可以通過國際收支，直接投資以及資產價格等渠道對一國的經濟體產生沖擊。
三、貨幣政策偏離的作用與機理分析
（一）貨幣政策與實體經濟偏離的表現。現實情況下高貨幣化與實際經濟分離，導致貨幣空轉，從CPI和PPI數據分析經濟放緩的特征與現實，實體經濟與虛擬經濟分離，提出M2對實體經濟存在溢出效應。
（二）馬歇爾的K值分析。馬歇爾K值分析，強調社會的貨幣化程度，全社會的貨幣量和總財富的比值。K=M2/GDP。K值越大，表示的投入產出率越小，貨幣的產出率越低，貨幣化程度越高，背離程度越高。
（三）結論與分析。通過偏離的圖形分析我國2013年高貨幣化問題十分嚴重，有相當一部分資金在虛擬經濟空轉，沒有對實際經濟產生推動性作用。
四、基于匯率波動幅度對貨幣政策偏離影響的實證分析
（一）貨幣政策偏離的影響因素分析。本文分析影響貨幣政策偏離的因素包括：匯率波動的測度（VER）；貿易渠道（CA）；長期資本流入（直接投資FDI）；短期資本流入（HM）。
（二）變量和數據說明。因變量：貨幣政策偏離值（MGAP）――的第一種測量方式：K值（因變量），由于K值增大，市場中的貨幣量增大，貨幣政策偏離越大表明由于匯率等波動因素越多導致貨幣政策的偏離效應越大，當前為了保持我國匯率的波動幅度降低，我國大量買進外匯，導致外匯儲備不斷增加。
自變量：匯率波動的測度：（VER）――IMF的數據庫經過GARCH計算波動幅度投資星國際資本（HM）――外匯儲備增量=FDI+貿易順差
（三）關于貨幣政策的偏離對于匯率波動的測度的響應。用Eviews7.2設計SVAR結構向量自回歸模型，利用麥科勒姆規則建立貨幣政策偏離值，各種研究模型證實，我國貨幣政策偏離主要是由于匯率波動幅度引起的，而國際性投資資本和外匯儲備量的波動幅度影響較小。
五、總結、對策與建議
（一）總結。我國的貨幣政策偏離主要是由于匯率的波動變化引起的，熱錢流入對于貨幣政策偏離的效果其次。主要是由于我國為了維持幣值穩定，避免匯率大幅度變動而增加貨幣的供給量，不斷買進大量外匯，使得外匯儲備不斷增加，種種原因導致了貨幣政策的有效性不斷減弱。
（二）對策與建議。結論表明，必須緊密結合開放環境下的人民幣匯率波動的差異特征來科學的設計和制定貨幣政策。確保國內需求，通貨膨脹，進出口等多種存在沖突的且都不能兼顧的情況下，確保調控目標的層次性和多樣性。
參考文獻：
[1] 郭梅軍.匯率是否應該成為貨幣政策的主要目標[J].財經科學，2013，（5）.
[2] .論人民幣跨世紀穩點的基礎[J].金融研究，2012，（10）.
利率與貨幣政策范文第3篇
關鍵詞：貨幣政策Taylor規則中介目標
引言
貨幣政策行動通過利率途徑對經濟產生影響是凱恩斯學派的觀點，關于利率作為貨幣政策中介目標以及利率對宏觀經濟影響方面，一直是國內外學者研究的熱點。
McCallum（1983）的實證研究認為利率是比貨幣總量更好的貨幣政策行為指標，因為利率吸收了貨幣總量預測能力(Litterman&Weiss,1985),Friedman&Kurrner(1992)通過VAR檢驗認為商業票據利率與三個月國庫券的利差對真實收入的預測能力不僅高于貨幣總量，而且顯著高于單獨使用其中任何一個利率。這證明了包含長短期利率信息的收益率曲線作為中介指標的重要性。隨后，Taylor（1993）提出泰勒規則，認為在各種影響物價水平和經濟增長率的因素中，真實利率是惟一能夠與物價和經濟增長保持長期穩定關系的變量。調整真實利率，應當成為貨幣當局的主要操作方式。
泰勒規則提出后，經濟學家們進行了大量的研究，部分是對實際貨幣政策進行理論概括，部分是對最優政策進行分析。Taylor（1999），McCallum(2000)采用歷史分析法分別使用美國、英國1962－1999年，日本1972－1998年經濟數據，對泰勒規則進行了檢驗，認為規則信息（rulesmessages）比目標變量更明顯依賴于指定的政策工具。Clarida,GaliandGertler（1997，2000）采用反應函數法對泰勒規則進行了檢驗，對兩類國家G3(德國，日本，美國)，E3(英國，法國，意大利)貨幣反映函數作了估計，得到在不確定情況下的通脹目標優于固定匯率目標的結論，并以此為一種手段為貨幣政策去獲得一個名義錨（Nominalanchor）。JuddandRudebusch（1998），GerlachandSchnabel（1999），Nelson（2000）將歷史分析法與反應函數法結合起來，在分析貨幣歷史數據的基礎上估算中央銀行的反應函數。這些研究涉及到美聯儲，英格蘭銀行，日本銀行，德意志聯邦銀行，以及歐洲中央銀行等主要貨幣組織。Levin,WielandandWilliams(1998)對美國數據進行仔細分析，得出聯邦基金利率一階差分對當期產出缺口、一年期平均通脹率及目標通脹率差值作出反應的規則，該規則在不確定情況下是穩健的，且一階差分規則優于Taylor（1993）規則。ChristianoandGust(1999)采用一些國家的經濟數據檢驗了泰勒規則的操作特征，得到當通脹增加時，名義利率增加大于1：1，當產出相對于趨勢變化時，利率沒有作出相應變化的結論。LawrenceBall(2000)建立了在開放經濟條件下的政策規則，通過在泰勒規則方程中添加匯率變量來決定利率，央行選擇的政策工具是利率或貨幣條件指數。GiannoniandWoodford(2002)將工資與價格粘性引入泰勒規則，并考察了新規則的穩健性。Clarida,DouglasLaxtonandPaoloPesauti(2003)建立了一個簡單IFB(Inflation-Forecast-Based)規則，它不是依據直接均衡利率估計，而是對通貨膨脹預期給予較大的權重，結果表明這種規則比通常的泰勒規則表現好。
國內學者謝平，羅雄（2002）運用歷史分析法與反應函數法首次將中國貨幣政策運用于檢驗泰勒規則，得到泰勒規則可以很好地衡量中國貨幣政策運用水平的結論，并認為利率規則值與實際值的偏離之處恰恰是政策操作滯后于經濟形勢之時，建議泰勒規則可以作為中國貨幣政策的參照尺度，用以衡量貨幣政策的松緊。
綜上，通過國內外學者的研究成果我們可以看到，利率作為貨幣政策中介目標是有理論與現實基礎的，在我國進行利率市場化改革的今天，選擇一個恰當的利率市場化下的利率規則，是中央銀行制定和實施貨幣政策的重要前提條件，這是因為央行在掌握穩定的市場化利率規則后就可以很好地估計出利率變化對總產出、貨幣供應量水平以及物價水平等宏觀經濟變量的影響大小,從而有效地實現穩健貨幣政策的目標。也正由于此，國外有大量文獻來對利率市場化下貨幣政策規則進行研究。由于我國市場化改革歷史的局限性，國內在這方面的研究相對較少。本文試圖構建適合我國未來利率市場化條件下的穩健貨幣政策規則，為國家實施有效的宏觀經濟調控提供科學依據。
關于泰勒規則
二十世紀八十年代以來，美國聯邦儲備銀行基本上接受了貨幣主義的“單一規則”，把確定貨幣供應量作為對經濟進行宏觀調控的主要手段。進入二十世紀九十年代以后，美國宏觀經濟調控領域發生的最重大事件之一，就是預算平衡案被通過。在新的財政運作框架下，聯邦政府已不再可能通過擴大開支、減少稅收等傳統財政政策刺激經濟，從而在相當程度上削弱了財政政策對經濟實施宏觀調控的作用。這樣，貨幣政策就成為政府對經濟進行調控的主要工具。面對新的局面，美聯儲決定放棄實行了十余年的以調控貨幣供應量來調控經濟運行的貨幣政策規則，而以調整實際利率作為對經濟實施宏觀調控的主要手段。這就是現在美國金融界的“泰勒規則”（TaylorRule，1993）。
Taylor（1993）認為，政策規則不一定是政策工具的固定設定或一個機械的公式，規則型行為是系統地（而不是隨機地）按照某一計劃實施貨幣政策。Taylor用一個簡單的政策規則來說明政策的制定，即一般的“泰勒規則”，其模型表達式為：
其中：是中央銀行用作工具或政策目標的短期名義利率，即在一天或一周內能夠控制的利率；是長期均衡的實際利率；是最近期通貨膨脹率的均值(預期通貨膨脹率)；是中央銀行目標通貨膨脹率；是產出缺口。Taylor于1993年對美國1985－1992年的數據進行了檢驗，指定＝2％，＝2％，而是前四季度的平均通貨膨脹率，潛在產出則由實際GDP的對數進行線性趨勢擬合，于是模型變為：
p;
他的研究發現：如果經濟實現充分就業，即產出缺口，且通貨膨脹率控制在目標值，即，則，經濟可保持在穩定且持續增長的理想狀態。如果通貨膨脹率高于美聯儲目標一個百分點，利率就應當提高1.5個百分點；如果實際產出低于潛在產出一個百分點，則利率就應該降低0.5個百分點。這種規則與聯邦貨幣政策實際操作擬合的很好。只有1987年，當美聯儲對股災做出反應時，規則值與實際值有一個較大的差距。因而，可以說美聯儲的貨幣操作是按照泰勒規則來進行的。
泰勒規則具有明確的政策含義，即聯邦基金名義利率要順應通貨膨脹率的變化，以保持實際均衡利率的穩定性。如果產出的增長率超過潛在水平，或失業率低于自然失業率，以及預期通貨膨脹率超過目標通貨膨脹率，則使實際利率偏離實際均衡利率，貨幣當局就應運用政策工具調節名義利率，使實際利率恢復到實際均衡利率。在泰勒規則的指導下，美國對其貨幣政策進行了重大的調整，實行利率平滑貨幣政策：貨幣當局以實際利率作為貨幣政策中介目標，并通過控制短期利率，使之沿同一方向逐步小幅變動，而只在經濟運行情況變化時通過稍微改變利率的方向，給市場傳達明確的政策信號，促使市場自動進行調整。
有關啟示
在金融學領域中，一般把貨幣政策的最終目標歸結為五個方面：高度就業、經濟增長、物價穩定、國際收支平衡和金融市場穩定。但是，上述幾個目標往往是有沖突的，貨幣政策不可能同時達到這幾個目標，并且，貨幣政策對這幾個目標的貢獻度是不同的。目前，在國際經濟學界已經形成了一個普遍的共識：即貨幣政策的最終目標應放在保持物價和金融市場穩定方面。貨幣政策中介目標也分五種基本類型，即：匯率目標、貨幣總量目標、利率目標、通脹目標與隱性貨幣政策目標。
一般而言，貨幣政策操作方式中的所謂“規則”，是指在貨幣政策予以實施之前，事先確定并據以操作政策工具的程序或原則，如弗里德曼主張的“單一貨幣增長率規則”；“相機抉擇”則指中央銀行在操作政策工具過程中不受任何固定程序或原則的束縛，而是依據經濟運行態勢靈活取舍，以圖實現貨幣政策目標。
利率與貨幣政策范文第4篇
【關鍵詞】金融體系 貨幣政策傳導 中介作用
貨幣政策傳導機制(conduction mechanism of monetary policy) 是指中央銀行運用貨幣政策工具影響中介指標，進而最終實現既定政策目標的傳導途徑與作用機理的過程。貨幣傳導機制是否完善及提高，直接影響貨幣政策的實施效果以及對經濟的貢獻。
一、金融體系在貨幣政策傳導中的作用
貨幣政策傳導機制是以金融體系為中介的傳導過程，貨幣政策工具通過商業銀行等金融機構或金融市場的中介作用最終影響社會投資和消費。在現代市場經濟條件下，金融市場是中央銀行貨幣政策傳導的主要載體。
貨幣政策通過金融市場改變各種金融資產的相對價格，改變和調整經濟主體的資產選擇行為。從“中央銀行金融市場企業或居民”這一傳導過程中，主要是通過利率渠道進行傳導。中央銀行通過一系列貨幣政策操作工具控制貨幣市場利率，進而通過金融市場的作用影響商業銀行貸款利率以及其他利率水平。貨幣市場作為金融市場的重要組成部分，在貨幣政策傳導中的作用愈來愈突出。
貨幣市場不僅為金融機構、企業、政府和家庭的流動性管理提供重要手段，而且是中央銀行貨幣政策操作的主要場所。中央銀行控制貨幣供應量的重要工具―再貼現和公開市場業務操作，都是通過影響貨幣市場的基礎利率和資金量，從而影響長期利率，貨幣總量和總投資來實現的。
二、我國貨幣政策傳導“中介”的現狀
(一)金融市場發展滯后
金融市場發育不完善，貨幣政策傳導缺乏媒介在市場經濟條件下，貨幣政策的有效傳導必須以發達的金融市場為媒介。在現代高度發達的市場經濟中，隨著金融市場的迅速發展，資本市場和貨幣市場在貨幣政策傳導中發揮越來越大的作用。貨幣政策傳導效果與金融市場的發達程度密切相關，一個高效、發達的金融市場是實現間接貨幣政策操作的必要前提。
20世紀90年代以來，資本市場對貨幣政策的傳導起著越來越重要的作用，成為貨幣政策的重要傳導渠道。然而，資本市場傳導貨幣政策的效率取決于資本市場的規模、有效性及資本市場和貨幣市場的一體化程度。資本市場是使國民儲蓄轉化為投資的最為重要的渠道。近年來我國資本市場雖然已經取得長足發展，對經濟的影響也逐漸增強，當中央銀行以出臺新的貨幣政策，從而達到向市場傳遞了新的貨幣政策意向時，貨幣政策措施往往直接影響到資本市場的各個方面，從理論上完全可以為貨幣政策的正常傳導提供有利條件。
但是，我國資本市場發展不健全，場規模小、效應差、體系結構不合理，在很大程度上制約著貨幣政策的有效傳導。我國貨幣市場亦不發達，貨幣政策工具的運用與傳導缺乏市場基礎。中國的貨幣市場由于受歷史的及目前體制的制約發展較為緩慢，雖已初步形成全國統一的同業拆借市場和債券市場，但票據市場、大額可轉讓定期存單市場則尚未形成規模，貨幣市場各個子市場發展極不平衡，貨幣市場在管理體系上缺乏有效的監督和制約機制，在組織上缺乏市場的統一組織管理，市場參與層面上缺乏交易主體的廣泛包容性，在傳導國家貨幣政策時貨幣市場并未發揮其應有的作用。
(二)金融體系不健全
通過利率渠道進行貨幣政策傳導要以完善的金融市場為前提，由于目前我國資本市場和貨幣市場尚未發展到成熟階段，利率并未完全市場化，致使利用金融市場這條途徑傳導貨幣政策的渠道受限，貨幣政策主要通過金融機構這一中介進行。目前我國金融機構這個中介存在著一些問題，商業銀行對中央銀行貨幣政策操作反映不敏感，影響了貨幣政策傳導的效能，具體表現在：
（1）商業銀行的壟斷性。四大國家控股商業銀行在銀行體系中依然處于壟斷地位，容易產生左右貨幣政策實施的一致行為。在國內，四大商業銀行存款、貸款的集中度平均在60%以上，控制了銀行業絕大部分的市場份額。這表明四大商業銀行在整個銀行體系中的相對規模過大，市場集中度過高。加之四大商業銀行之間的競爭并不充分屬于寡頭競爭模式，在一些事情上容易形成一致的默契和行動，很可能與貨幣政策的方向不一致，從而阻斷了央行貨幣政策信息的傳導。
（2）缺乏有效的激勵和約束機制。作為貨幣政策傳導的主要媒介，四大國家控股的商業銀行的商業化程度逐漸提高，風險約束機制雖已初步建立，但利益刺激機制卻不完善，責任和激勵的不對稱造成在現行條件下放貸者的過于謹慎行為，商業銀行更關心的是貸款的風險，而不是貸款的盈利。商業銀行的這種只有風險約束而無利潤約束的行為、機構臃腫和對員工工作低效率的寬容，人為地增加了貨幣政策的傳導環節，導致通過調節貨幣供應量刺激投資的主渠道不暢，降低了貨幣政策的傳導速度，影響了貨幣政策的傳導效應。
（3）我國商業銀行規模小、市場化程度不高、實力較為薄弱、內部機制不完善。在對央行的貨幣政策的理解和自身經營管理權限、經營策略、自身和客戶定位不準確等方面的因素，使得中央銀行的貨幣政策傳導受到影響。
（4）其他中小金融機構游離于貨幣政策傳導之外，影響貨幣政策傳導效果。近兩年來，信貸重新向國家銀行集中，與此聯系，央行窗口指導主要面對國家銀行，影響了貨幣政策的全面傳導。而中小金融機構雖比較靈活，經營業務較廣，金融工具創新頻繁，但融資道路曲折，為防范流動性風險保持了較高的備付率，金融體系的貨幣派生能力受到抑制，所以信貸傳導的毛細血管越來越狹窄，從而影響貨幣政策傳導效應。
（三）利率非市場化
利率作為資金的價格，應充分反映資金的市場供求情況以及資金的安全情況。在發達國家，利率是市場化的，銀行可以自行根據自身的實力、信譽和服務質量以及針對不同信用水平的客戶確定不同的存貸款利率。但是，當前，我國無論是短期利率還是長期利率都存在扭曲，利率結構沒有理順，這大大影響了貨幣政策的有效傳導。目前我國的法定利率基本都是官定的，管理體制較為單一，從而影響了利率政策作用的發揮，利率不能代表貨幣資金的真實價格，利率高低不能及時反映資金市場的供求狀況，削弱了利率引導資金合理流向和優化資金配置的功能以及調節經濟主體市場行為的效力。同時，由于利率非市場化，也使得目前我國投資和消費的利率彈性偏低，貨幣政策的宏觀調控作用就難以發揮，利率渠道的傳導受阻。
三、提高貨幣政策傳導效應的建議
從我國改革方向來說，利率資產價格渠道理應成為貨幣政策傳導的主要途徑，但就我國的客觀現實情況而言，我國貨幣政策傳導正處于從單純的直接信貸傳導向信貸、利率和資產價格多渠道傳導過度之中
由于商業銀行等金融機構的信貸行為尚不規范，金融市場不完善，影響了我國消費與投資的增長，貨幣政策傳導的有效性受到削弱。因此，應完善我國的金融市場和金融體系、推進利率改革，提高貨幣政策傳導效應。完善金融市場，為貨幣政策傳導渠道發揮作用創造條件 金融市場作為貨幣政策傳導的載體，已成為發達市場經濟條件下投放貨幣，傳導貨幣政策的重要渠道。通過完善金融市場體系，促進金融市場協調發展，從而為貨幣政策傳導渠道發揮作用創造條件。
（一）加快發展貨幣市場，建立統一、靈活、高效的貨幣市場
貨幣市場是金融市場的重要組成部分，不僅具有融資功能和政策功能，而且具有低風險性、高流動性和高度敏感性的特點。貨幣市場作為中央銀行操作貨幣政策的主要場所，要提高貨幣政策傳導效果，必須大力發展貨幣市場，進一步完善全國銀行間同業拆借市場和債券交易市場培植市場交易的動力機制，擴大市場交易主體，加大公開市場業務的操作力度和靈活性，盡快建立完善區域性的票據市場，創造多種信用工具，逐步實現貼現利率的完全市場化。不斷鼓勵金融創新，以滿足不同金融機構和微觀經濟主體的需要，研究借鑒國外成功經驗，發展具有中國特色的貨幣市場基金，擴大貨幣政策傳導效力。
健全資本市場體系發達國家經驗表明，資本市場的發達程度對貨幣政策傳導過程影響逐漸提高。我國資本市場雖有了長足發展，尤其是證券市場，但由于市場體系不健全，上市公司結構單一以及缺乏機構投資等原因，證券市場在一定程度上是資金在市場體系內部的自我循環，不能切實反映和引導經濟，并且出現了一定程度的泡沫。因此，一方面要注意資本市場發展與貨幣政策的協調，另一方面貨幣政策要根據資本市場的發展變化適當調整，以充分發揮資產價格的傳導作用。
加大貨幣市場與資本市場的一體化建設。貨幣市場與資本市場的一體化使資金能在不同的市場中迅速流動，對貨幣政策的響應也就越及時。兩個市場的一體化建設對整個金融體系的穩定和健康發展和整個國民經濟都將產生很大影響，因此有必要加快兩個市場一體化建設的步伐。拓寬貨幣市場與資本市場之間合理的資金流通渠道，允并引導資金在不同的市場間迅速流動，使中央銀行的各種貨幣政策工具能夠協調運作，從而提高貨幣政策有效性。完成市場資金結構的轉型，疏通資本市場與貨幣市場的聯系，注重市場機制的建立，同時加強監管，規范市場行為，擴大市場覆蓋面。進一步擴大券商進入同業拆借市場的數量，完善股票質押貸款辦法，許券商進入銀行間的國債回購市場。建立規范的證券化融資渠道，有條件地使銀行業與證券業、資本市場與信貸市場資金互相融通，更進一步放寬商業銀行的經營范圍，將傳統的存貸業務擴展到投資銀行業務，在參與企業的兼并重組和銀行不良資產的剝離重組方面發揮優勢，增強資本市場、貨幣市場和信貸市場的關聯性。市場之間一體化程度越高，對貨幣政策的反應就越敏感，貨幣政策傳導的效果就越好。
（二）深化金融體制的改革，為貨幣政策的高效傳導構筑良好的傳導渠道
商業銀行作為金融體系的主體，是中央銀行貨幣政策傳導中最重要的金融中介機構。央行最終能否實現信用擴張，把貨幣傳遞到生產和消費領域，完全取決于商業銀行紐帶作用的發揮。大力推進商業銀行改革，既是中國經濟發展的迫切需要，也是構建金融體系的最重要的環節。要堅持建立現代金融企業制度的改革目標與方向，繼續深化包括國有大型銀行在內的各類金融機構改革，繼續完善已上市銀行的公司治理，明確股東大會、董事會、監事會和高級管理層的職責邊界，提高董事、監事和高管人員的履職能力，真正建成決策科學、執行有力、監督有效的公司治理機制。要大力發展金融市場，循序漸進地開展金融創新，加強信貸機制創新，提高貸款審批效率，創新金融產品和服務方式，全面推進金融組織創新、制度創新和產品創新。
（三）穩步推進利率市場化，發揮利率在貨幣政策間接傳導中的信號作用
利率市場化是建立起以利率為主的貨幣政策間接傳導機制的基礎和前提，加快利率市場化步伐，并通過公開市場操作形成合理、適當的利率水平和利率結構。利率渠道是市場經濟體制中貨幣政策的主要傳導渠道，利率在貨幣政策傳導中發揮信號作用。利率市場化改革應以維護宏觀穩定、增強市場化利率作用為宗旨，以完善中央銀行宏觀調控能力和健全金融機構定價機制為基礎，不斷創造條件有序推進。
培育市場基準利率體系，引導金融機構提高風險定價能力。金融機構建立總利潤目標統領的利率定價架構，通過創新推動替代性金融產品定價市場化，擴大商業性個人住房貸款的利率浮動范圍，逐步完善央行利率體系，探索利率調控方式，轉變建立健全市場化產品定價機制、貸款定價管理機制、內部轉移定價管理機制，逐步開發支持利率定價機制建設的管理信息系統，逐步推進我國利率市場化建設。進一步完善公開市場操作，中央銀行通過買賣不同期限的有價證券可以實現對利率結構的影響，最終使得對不同利率有不同敏感性的經濟活動作出反映，充分體現貨幣政策意圖。
參考文獻
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利率與貨幣政策范文第5篇
1993年,泰勒提出著名的“泰勒規則”。
l、泰勒規則的含義
泰勒規則可以簡單的描述為:
it,=∏i+r+h(∏i-∏*+gyyt(1)
其中,it:名義利率;∏t:當前預期通貨膨脹率;r.真實均衡利率,即經濟處于潛在增長率和自然失業率狀態下的利率;∏*:目標通脹率;yi:GDP缺口,即當前實際GDP偏離潛在GDP的比率;h、gy為協整系數。
泰勒規則的政策含義為:真實利率是唯一能夠與物價和經濟增長保持長期穩定關系的變量,認為央行在制定政策時應將利率水平保持中性,其對經濟既不起刺激作用也不起抑制作用。具體含義為:①經濟中影響名義利率的因素,除了當前預期通貨膨脹率(∏t)以及真實均衡利率(r)外,還受預期通貨膨脹率與目標通貨膨脹率之間差額(∏t-∏*),以及GDP缺口(yt)的影響,如果∏t-∏*=O,y=0則it-∏t=r,即經濟處于穩定增長的理想狀態;②上述各因素中如果任意一個因素發生了變化,那么貨幣當局就應運用各種政策工具,如:公開市場操作;變動貼現,來調節名義利率使實際利率等于均衡利率r。
泰勒規則表達式中各變量之間的關系不是像(1)式中那么簡單的線性關系。它們之間的關系為:
yi=β(it-∏t-r)+μ (2)
∏t=IIt-1+α yt-1+et (3)
it=gn+gyyt+go
(4)
其中it、∏t、r、yt代表的意義同上,μt、et為相關系數和均值均為零的隨機變量,β、α大于零,gn、gy、go為政策性變量系數,其中gn、gy大于零。
運用計量經濟學對以上三個式子進行分析,可以得到gn>1時,貨幣當局運用各種政策工具會使得經濟達到均衡狀態,gn>1被稱為“泰勒條件”。
2、對泰勒規則的評價
泰勒規則主張貨幣政策規則對經濟的影響保持中性的原則,將相機抉擇和規則性有機結合,以相機抉擇增加貨幣政策的靈活性,對經濟進行微調;以規則性確保貨幣政策的連續性,有利于公眾形成合理的預期。泰勒規則在具有以上優點的同時,也存在以下幾點缺陷:
(1)、對于GDP缺口(yt)的確定問題。目前有關于GDP缺口的計算甚至概念方面,在理論界還沒有形成統一,總的來說估計GDP缺口只要有兩類方法:第一類是生產函數法;第二類是對實際產出的時間序列進行估計,每一類方法,在具體的數據選取方面又存在不同。因此,由于對GDP缺口估計方法的不統一,使得(1)式中的計算數據發生變化,在具體實施貨幣政策規則時對采用什么貨幣政策手段極其幅度將會產生不確定性影響,進而影響貨幣政策規則的實施效果。
(2)、預期通脹率(∏t)估算的局限性問題。由于預期通貨膨脹率是一個主觀變量,不可能直接得到,在實踐中必須使用變量。泰勒以前四季度的平均通貨膨脹率來表示預期通貨膨脹率。這與預期通貨膨脹率的概念或多或少存在差別,如果經濟發生戰爭等不確定性因素將會對預期通貨膨脹產生不確定的影響,貨幣當局將處于被動的地位。
二、泰勒規則在美國的實踐
1993年7月,前任美聯儲主席格林斯潘宣布放棄以貨幣供給量為中介目標的貨幣政策規則,而以調整實際利率作為對經濟實施宏觀調控的主要手段,即泰勒規則。根據美國的實際情況,泰勒通過研究美國歷年的貨幣政策,認為在美國、均為O.5,實際均衡利率和目標通脹率均為2%,即:
it=∏t+2+0.5(t∏t-∏*)+O 5yt
自從實施泰勒規則以來,美聯儲不斷調節名義利率使經濟處于穩定增長狀態。
表一:1993年以來,美國調整利率的幅度及利率值
表一:1993年以來,美國調整利率的幅度及利率值
從表一中我們可以看到,從1994年到2006年,美國調整名義利率的情況。美國不斷調整名義利率是為了調控美國經濟。從1994年2月到1995年2月,美國上調利率7次,目的是為了防止經濟過快發展而引發通貨膨脹;在1996年下調0.25%,適當加快經濟增長速度;1997年至1998年間,為了避免亞洲金融危機,美國下調利率3次;同樣為了防止經濟過熱而引發通貨膨脹,在1997年3月至2000年5月上調利率7次;2001年1月至2003年6月,美國下調利率13次,眾所周知,在這期間由于“9.11”事件的影響美國經濟處于低迷,貨幣當局希望通過下調利率促進經濟增長;近幾年來,美國經濟有所增長,截止到2006年4月9日,美國第15次加息,而且還有繼續加息的預期。
美國運用泰勒規則調控經濟取得了良好的效果,20世紀90年代以來,美國實現了高經濟增長率、低通貨膨脹率和低失業率并存的良好發展。
1999年,泰勒在理論上對泰勒規則從1879年到1997年的有關數據進行了分析,得到一下結果:
由上表可以看出,在前三個時期,泰勒規則與聯儲貨幣政策操作所得的各項指標差別較大,R2均在0.8以下,而在1987-1997年間,是極為吻合的,R2達到0.83。同時gn為1.533>1,符合“泰勒條件”,說明在這一時期,泰勒規則的實施是有效的。
三、目前在我國使用泰勒規則所要解決的問題
通過分析“泰勒規則”的含義及其在美國的實踐,筆者認為泰勒規則可以在提高我國貨幣政策的基礎上縮短政策時滯,同時為我國貨幣政策提供了一個參考尺度。然而,立即實施泰勒規則也是不現實的。目前,要在中國實行“泰勒規則”并取得良好的效果,除了要解決如何確定GDP缺口及與其通貨膨脹率的估測問題之外,還要解決以下問題:
第一、名義利率的選取問題
美國使用聯邦基金利率作為名義利率。聯邦基金利率是美國的基準利率。所謂基準利率是指:資金市場上公認的具有普遍參考價值的利率,在金融市場上可以根據該利率的水平制定其他金融產品的價格。我國是一個以利率管制為主的國家,除了同業拆借利率、債券回購利率、票據貼現市場利率和民間借貸利率屬于市場利率外,其他的都屬于管理利率。在沒有基準利率的情況下,名義利率的選取替代利率。謝平、羅雄(2002),楊英杰(2002)在對泰勒規則與中國貨幣政策的實證研究中,均采用同業拆借作為利率。
第二、有關貨幣政策中性的問題
貨幣政策中性是指使得貨幣政策對經濟既不起促進作用,也不起抑制作用。1995年頒布的《中國人民銀行法》規定:“貨幣政策的目標是保持貨幣幣值穩定,并以此促進經濟增長”。從字面含義上看,我國貨幣政策似乎是中性的。但實際上,我國的貨幣政策卻將刺激經濟增長作為貨幣政策目標之一。
貨幣政策中性理論最早由貨幣主義學派和理性預期學派提出。弗里德曼認為利率等名義變量不會影響實際產出;盧卡斯認為公眾有理性預期,會使得貨幣當局對經濟的刺激作用大打折扣。在實踐中,二戰后,主要西方主義國家信奉凱恩斯主義,最終陷入“滯脹”困境,紛紛轉而實行“中性”貨幣政策。只有德國一直將穩定幣值作為貨幣政策目標,其經濟一直處于穩定發展的理想狀態。
考察國外貨幣政策中性理論的發展,以及其政策效果筆者認為中性的貨幣政策符合長遠發展的要求。
第三、對泰勒規則的檢驗問題
