股權激勵利與弊

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股權激勵利與弊范文第1篇

關鍵詞：股權激勵 股票期權 限制性股票

中圖分類號：F830.91 文獻標識碼：A

文章編號：1004-4914（2011）01-112-02

一、引言

股權激勵是解決公司治理中委托問題的重要方式之一，通過股權激勵方式使企業高管和核心人員持有公司股份，使激勵對象與股東的利益趨于一致，從而達到吸引并激勵核心人才為企業長期戰略目標努力的目的。從國內外已發表的研究文獻來看，大部分的研究認為股權激勵能在一定程度上解決經營者行為的短期化傾向，能夠降低成本，有助于控制經營者的偷懶動機，對公司的長期績效起到積極作用。

在股權激勵制度的建設方面，以2005年12月中國證監會的《上市公司股權激勵管理辦法（試行）》為標志，我國開始在上市公司中建立股權激勵的制度框架，2008年，證監會相繼了《股權激勵有關事項備忘錄1號》、《股權激勵有關事項備忘錄2號》、《股權激勵有關事項備忘錄3號》，對股權激勵中的有關問題做了明確規定；在國有控股上市公司層面，國資委、財政部于2006年《國有控股上市公司（境外）實施股權激勵試行辦法》、《國有控股上市公司（境內）實施股權激勵試行辦法》，于2008年《關于規范國有控股上市公司實施股權激勵制度有關問題的通知》，這三個文件對國有控股上市公司實施股權激勵進行了規范；在個人所得稅收方面，財政部、國家稅務總局于2005年《關于個人股票期權所得征收個人所得稅問題的通知》、于2009年《關于股票增值權所得和限制性股票所得征收個人所得稅有關問題的通知》，國家稅務總局于2006年《關于個人股票期權所得繳納個人所得稅有關問題的補充通知》、于2009年《關于股權激勵有關個人所得稅問題的通知》，以上四個文件對實施股權激勵的個人所得征稅問題做了具體規定。中國證監會、國資委、財政部、國家稅務總局所的上述文件構成我國目前上市公司進行股權激勵的制度環境，該制度框架于2008年底基本形成。從我國上市公司股權激勵的實踐看，股票期權與限制性股票是應用最為廣泛的兩種方式，占總方案的比例在95%以上，對于股票期權與限制性股票的主要區別問題，李曜（2009）、劉浩（2009）等均有較為詳細的論述，筆者結合我國的制度框架環境，對這兩種方式做了進一步的論述，以期更為鮮明地呈現兩種方式的特征，另外，通過實證分析，探討了證券市場對兩種股權激勵方式的不同反應。

二、股票期權和限制性股票的主要區別

股票期權是指上市公司授予激勵對象在未來一定期限內以預先確定的價格和條件購買本公司一定數量股份的權利，激勵對象可以其獲授的股票期權在規定的期間內以預先確定的價格和條件購買上市公司一定數量的股份，也可以放棄該種權利。限制性股票是指激勵對象按照股權激勵計劃規定的條件，從上市公司獲得的一定數量的本公司股票，在獲授時，這些股票為限售股，并不能出售，激勵對象只有在達到股權激勵計劃規定的解禁條件時，這些股票才真正歸屬于激勵對象所有并可按規定出售獲益。股票期權與限制性股票這兩種方式本質上具有很好的替代性，表1設計的為授予日后等待期為一年，分四期均勻行權（解禁）的股權激勵方案，假設兩種方式下都能夠滿足授予條件，股票期權的行權價格和限制性股票的授予價格相同，股票期權的行權條件和限制性股票的解禁條件相同，在不考慮個人所得稅的情況下，兩種方式可使得激勵對象獲得相同的收益（見表1）。

雖然股權期權與限制性股票具有相通性，但在股票價格的確定方式、對激勵對象的資金要求、價值評估、個人納稅方面均有明顯的差別。

1.行權價和授予價格的確定方式不同。《上市公司股權激勵管理辦法（試行）》規定，股票期權的行權價格不應低于下列價格的較高者：（1）股權激勵計劃草案摘要公布前一個交易日的公司標的股票收盤價；（2）股權激勵計劃草案摘要公布前30個交易日內的公司標的股票平均收盤價。《股權激勵有關事項備忘錄1號》規定，限制性股票若來源于向激勵對象定向發行的股票，則其發行價格不低于定價基準日前20個交易日公司股票均價的50%。由上可見，在價格的確定方式上，限制性股票的底價要低得多，這意味著限制性股票在授予價格的確定上有更大的靈活性，在公司股票交易價格脫離其真實價值太遠的情況下，由于限制性股票方式可確定低于市價的授予價格，從而可以降低管理者的風險，提高股權激勵實施的成功性。

2.對激勵對象資金要求的程度不同。限制性股票方式下，在授予時就需要激勵對象付清購買股票所需的全部資金，而在股票期權情況下，激勵對象分期行權，分期付清購買股票所需資金。因此，限制性股票方式下，激勵對象面臨較大的資金壓力。

3.價值評估的區別。股票期權價值的確定依賴于金融工具的定量模型，十分復雜且受參數選擇的影響，價值的不確定性較大，而限制性股票的價值容易確定，其價值為其內在價值，即授予日的股票市場價格與授予價格的差值。兩者的差異可理解為限制性股票只有內在價值，而股票期權具有內在價值和時間價值。按現行會計準則的要求，需將授予激勵對象的股權激勵成本費用化，成本費用化的數額等于授予時股票期權或限制性股票的公允價值，因此，在同一授予時點，所對應的股票數量相同的情況下，行權價格與授予價格相同的股票期權和限制性股票方案，因股票期權具有時間價值，該方案下所確認的成本更大，對凈利潤的影響也較大。

4.個人稅收負擔的不同。假設行權價格（授予價格）為P0，對應的股票數量為N，授予日的市場價格為P1，行權日（解禁日）的市場價格為P2，按目前的稅收制度，兩種方式的應納稅所得額如下：

股票期權形式下的應納稅所得額=(P2-P0)*N

當P2>P1，即在公司股票持續上漲的市場環境中，股票期權方式下個人所得稅負擔相對較重，反之，當P2

三、樣本

目前國內研究文獻所選擇的樣本基本集中于2005-2008年之間，在此階段，我國股權激勵尚處于引入后的完善階段，制度不健全，市場對股權激勵也處在一個學習和認識的過程當中，因此，以此為樣本作為研究對象，可能會有偏頗之處。筆者選取2009年1月1日至2010年8月31日期間國內A股公告股權激勵方案的公司作為研究對象，進行了兩方面的研究：（1）證券市場對股權激勵的反應如何；（2）證券市場對股票期權和限制性股票這兩種方式的反應是否相同。在選取的時間段內，國內A股公告股權激勵方案的公司有56家，主要特征如下：

1.股權激勵依然以股票期權為主。在激勵方式的選擇上，由于管理層主導著股權激勵方案的制訂過程，而限制性股票方式對管理層較為有利，因此在股權激勵方案中限制性股票方式占多數是合理的結果，但在56家樣本公司中，選擇限制性股票方式的僅有13家，占23.21%，選擇股票期權方式的有40家，占71.43%，3家選擇了其他的激勵方式，這可能是由于股權激勵方案最終需股東大會表決通過，因此方案的制定考慮了管理層與股東利益之間的權衡。

2.國有控股上市公司更為偏好限制性股票方式。在56家樣本公司中，國有控股上市公司僅有5家，這主要受《國有控股上市公司（境內）實施股權激勵試行辦法》中“高級管理人員個人股權激勵預期收益水平，應控制在其薪酬總水平的30%以內”規定的影響，在這一規定下，股權激勵的激勵作用大為減弱，管理層推行股權激勵的動力不足，因此國有控股上市公司中實施股權激勵的較少。在5家國有控股上市公司中，有2家選擇了限制性股票方式，占比為40.00%，但由于樣本數量過少，受偶然性因素影響較大，為了準確呈現企業控股股東性質不同對股權激勵方式的影響，回溯了2006年1月1日至2010年8月31日期間公告股權激勵方案的公司對激勵方式的選擇情況，結果為在國有控股的上市公司中，選擇限制性股票方式的比例為29.17%，而在民營上市公司中，選擇限制性股票方式的比例為17.80%。對此一個可能的解釋是，在現有的股權激勵制度框架下，管理層對公司控制強或股東控制弱的上市公司更容易表現出傾向限制性股票的偏好。

四、實證分析

（一）研究方法

筆者應用事件研究法對股權激勵的市場反應進行考察，事件窗口為股權激勵方案公告日為中心的前后各10個交易日，模型如下：

式中：ARit是第i家公司在第t日的異常收益率；Rit是第i家公司在第t日的實際收益率；R'it是基于指數（上海證券交易所上市公司選擇上證綜合指數，深圳證券交易所主板上市公司選擇深證綜合指數，深圳交易所中小板和創業板公司選擇中小企業板綜合指數）計算的第i家公司在第t日的正常收益率；AARt是樣本公司在第t日的平均異常收益率；CARt1-t2為樣本公司在[t1,t2]區間的累計異常收益率。

（二）研究假設

實施股權激勵的上市公司，可以向市場傳遞兩方面的信號：（1）公司符合實施股權激勵的條件，說明公司內部治理結構較為規范；（2）管理層對未來公司業績成長的信心或承諾。因此，可以預期實施股權激勵的上市公司在公告該事項時會受到市場的歡迎，由此有：

假設1：股權激勵的市場反應效應為正。

在確定行權價格或授予價格的方式上，股票期權是一種市價定價機制，而限制性股票為一種折價定價機制。在限制性股票方式下，由于管理層能以比市價低得多的價格購買公司定向發行的股票，投資者會有不公平感，而且會產生管理層對現有股票價格缺乏信心的印象，因此，投資者對采取限制性股票方式的股權激勵方案的反應會較為溫和，由此有：

假設2：市場對股票期權的反應比對限制性股票的反應更大，更積極。

將實證分析的結果總結于表2和表3，其中表2為事件窗口期的異常收益率AAR值，表3為子事件窗的累計異常收益率CAR值。

從表2和表3（表略）的實證數據可以看出，在公告當日和前一日，樣本整體的AAR在1%的顯著性水平下為正，公告當日的AAR最大，達到2.35%，占整個窗口期內累計異常收益率的比例為43.12%，而累計異常收益率CAR在列出的各個子事件窗內均在1%的顯著性水平下為正。以上分析說明，市場對股權激勵方案作出了積極反應，由此驗證了假設1。

通過表2和表3（表略）關于股票期權組和限制性股票組的數據對比，發現市場對限制性股票方式反應平淡，在公告當日和公告前后各一天均不存在顯著的正收益，在整個窗口期內，只有-9日存在顯著的正收益，而+2日存在顯著的負收益。對累計異常收益率CAR的考察結果顯示，公告日后事件窗[0,1]、[0,2]、[0,3]、[0,5]、[0,10]均不存在顯著的異常收益。而對于股票期權，在公告當日和前一日，AAR在1%的顯著性水平下為正，除[-10,-1]、[-3,-1]事件窗外，累計異常收益率CAR在列出的各個子事件窗內均在1%的顯著性水平下為正，這說明市場對股票期權方式作出了積極反應。以上分析表明，市場對股票期權方式作出了正面反應，而對限制性股票方式幾乎未發現市場反應的顯著證據，由此驗證了假設2。

五、結論

1.股票期權和限制性股票是我國上市公司實施股權激勵最為主要的兩種方式，這兩種方式本質上具有很好的替代性，在行權價格和授予價格相同，行權條件和解禁條件相同的情況下，不考慮個人所得稅，兩種方式可使得激勵對象獲得相同的收益，能達到相同的效果。雖然股權期權與限制性股票具有相通性，但在股票價格的確定方式、對激勵對象的資金要求、價值評估、個人納稅方面均有明顯的差別。限制性股票需激勵對象一次性將購股資金付清，對激勵對象的資金要求較高；其定價機制靈活，類似于折價定價模式，因底價低，可供選擇的價格空間比股票期權要大；在確認成本費用時，只需考慮內在價值，不需考慮時間價值；在個人納稅方面也相對較具優勢。

2.綜合來看，限制性股票方式對管理層較為有利。上市公司股權激勵采取何種方式，取決于管理層與股東之間的利益權衡，受雙方對企業控制力強弱的影響，相較而言，內部人控制強的企業更傾向于選擇限制性股票方式。

3.證券市場對股權激勵持正面反應，但對兩種方式的反應程度不同，股票期權更為受到投資者的歡迎，而對限制性股票幾乎未有積極反應，這主要是因為限制性股票對市場傳遞的信息不如股票期權強烈和積極。

參考文獻：

1.李曜.兩種股權激勵方式的特征、應用與證券市場反應的比較研究[J].財貿經濟，2009（2）

2.劉浩，孫錚.西方股權激勵契約結構研究綜述[J].經濟管理，2009（4）

3.徐寧.上市公司股權激勵方式及其傾向性選擇[J].山西財經大學學報，2010（3）

4.邢俊英.股權激勵稅收政策的理論和現實分析[J].中央財經大學學報，2008（1）

股權激勵利與弊范文第2篇

由美國輝瑞制藥1952年首先推出的管理層股權激勵目前成為西方發達國家企業內部治理機制的普遍方法之一，這種方法通過讓管理層持有股票或股票期權，讓企業的管理者加入到企業的股東行列，有效的將管理層的個人利益與企業利益有機的結合。股權激勵理論上可以降低成本，提高企業的價值，解決激勵不相容問題。

目前股權激勵也被越來越多的國內上市公司使用，由于公司治理結構的不完善、市場有效性的缺失、外部監管體制的不健全等因素引起的股權激勵風險受到越來越多的關注。本文系統分析了內部企業治理及外部市場環境對股權激勵契約設計的影響，以使其更好地體現建立長期激勵機制的目的。

一、公司治理對股權激勵的影響

公司治理包括董事會治理、大股東治理、融資結構等，無論是哪種治理機制，都可以有效的對公司進行治療，多種治理機制相互結合，共同完成公司的治理，為公司提供了內部約束。公司治理關鍵在于內部控制系統的構建，包括大股東治理、債權融資約束、董事會治理、監事會監督等。通過對股權激勵方案制定、申請程序規定、執行過程控制、信息披露制度、會計與稅收制度等股權激勵方案的審批與實施過程中進行各種強制性規制，實現正向效應①。

（一）股東大會

目前股東大會主要負責的事項包括對股權激勵契約中的激勵對象的確定依據和范圍、激勵數量、股權激勵計劃的有效期、標的股票禁售期、激勵條件、行權價格等內容進行表決。為加強對管理層的制約，需要增加激勵條件中的考核指標，避免指標過于寬松，不能達到提升企業績效的目的。

（二）薪酬委員會

通過建立薪酬委員會，并保持其獨立性，減弱經理人對激勵契約設計與實施的干預力度。薪酬委員會的獨立性是影響其有效性的重要因素，薪酬委員會的獨立性和專業性較高，在設計薪酬契約方面更加有效。為確保薪酬委員會的獨立性，需規定高層管理者不得參與，以減弱其對干預力度，并以此作為實施股權激勵計劃的制度性約束。同時通過建立一套有效的薪酬委員會運行機制，如委員會成員的選聘、考核與薪酬制度等，確保其能有效地履行職責。

薪酬委員會可以在特定的時間要求上市公司聘請財務顧問，對公司的激勵計劃進行全方面的分析，判斷其可行性以及對公司發展的利與弊，并提出相應的修改建議。后期可以加強外部中介機構的監督作用，要求中介機構對股權激勵的上市公司相關信息披露發表獨立意見，增加公信力和透明度。

（三）監事會

作為對董事會監督的補充，監事會對管理層的監督和制衡也至關重要。企業需要建立健全監事會的機構設置，落實監事議事規則，真正起到對管理層的監督作用，確保股權激勵在實施過程當中，管理層不出現業績造假等過激行為，使得激勵出現負效應。

（四）債權人

債權人在股權激勵契約設計中也可起到一定的作用，為確保債權人的經濟利益不因管理層的背德行為或者非理性投資行為受損，債權人可要求在債務合同中加入相關條款，對管理層進行約束。

二、外部市場對股權激勵的約束

外部市場指經理人市場、產品市場、資本市場、政治法律途徑等為公司提供外部約束的市場環境，股權激勵效應需要通過各市場環節相互傳導才能發揮出來其作為長期激勵機制的作用，因此完善的市場環境是股權激勵效應得以發揮的重要前提。積極構建有效的外部約束環境，包括完善的經理人市場、穩定有效的資本市場、公平競爭的產品市場等，以防止股權激勵成為公司管理層自縱的隱蔽機制，從而清除阻礙股權激勵制度得以健康前行的障礙。

（一）經理人市場

經理人市場旨在克服由于信息不對稱產生的逆向選擇問題，并為公司提供了廣泛篩選、鑒別職業經理人候選人素質和能力的基礎制度，其核心是職業經理人的競爭選聘機制。作為股權激勵效應充分體現的重要支撐，經理人市場一般是通過聲譽顯示的信號傳遞功能、以及運用競爭效應形式構建市場選擇與評價機制、市場控制機制來提供外部約束作用。

（二）資本市場

資本市場不僅是公司股權激勵制度的具體體現，也是股權激勵機制實現的有效途徑。我國資本市場信號傳遞功能的缺失與外部制度約束功能的薄弱是阻礙股權激勵制度有效推行的主要瓶頸。如市場上的大部分價格信號是反應對股票追逐的現狀，而不是公司內部的實際價格，所以說對公司的資質進行評價不能一味的通過股票來判斷。在市場行情好的時候，公司的管理層需要盡自己最大的可能將股票價格繼續抬高，相反，在市場低迷的時候，管理層即使再努力也未必能夠促進股價的提升，這不僅是對公司的盈利能力的客觀評價，更是對經理人綜合能力的有效證明，由此可見，加強公司在資本市場的競爭是很有必要的，另外，企業加強經理人綜合能力的提升也是很重要的。在市場有效性程度不足與相關體制不完善的情況下，上市公司推行股權激勵制度的實踐效果將大幅縮減，甚至引發新的道德風險，所以說，加強公司在資本市場競爭相關體制的完善是必要的。我國資本市場只有實現從政策性工具向真正實現資源配置的場所轉變，其股價信號能真正反映企業的客觀價值，股權激勵制度才能達到預期的效果。

資本市場所提供的上市公司價值信息的真實性與否，是對經理人進行股權激勵的重要前提。雖然公司業績與公司價值之間存在一定的相關性，但在這種投機性較強的資本市場里，公司經理人員的努力與從市場獲得較高的回報并不存在明確的正向關系。

（三）產品市場

?a品市場的約束效應是通過經理人市場間接傳遞的，產品市場的充分競爭，經理人市場的信號傳遞與競爭功能才會增強。產品市場的充分競爭需要公平的法律環境的支持，即打破地區與專業領域，對于同類產品在產品市場上不能有歧視或限制，同時要防止壟斷的發生。

只有在公平競爭的法律環境之下，產品市場的充分競爭才可能出現，才能真正有效地從外部約束經理人的經營行為。但由于產品市場控制作用的滯后性，因此需要與其他機制與途徑的配合。

三、結論

以股權激勵契約的合理設計與有效實施為中心，上市公司應進一步完善上市公司治理，構建以薪酬委員會有效運作、獨立董事監督、大股東治理與債權人約束等構成的內部約束機制。逐步規范實施細則，完善以申報審核規定、執行過程控制、信息披露制度、會計處理制度等為主體的政府與行業監管機制。優化外部市場環境，搭建以經理人市場、資本市場、產品市場組成的運作實施平臺是股權激勵實現預期效應的前提與保障。