股權結構論文
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股權結構論文范文第1篇
關鍵詞：股權結構；問題；隧道挖掘
1引言
股權結構研究的核心內容是股份制企業中的問題。股份制企業與業主所有制和合伙制企業相比較，一個顯著的特征就是企業股權的分散化和股東的社會化。論文百事通股份制企業的所有者不再局限于一個或者少數幾個相互了解的出資人，而是由數以萬計的互不熟悉的機構或自然人組成，要求每一個股東都參與企業的經營管理是不現實的，而只能將企業交給個別股東或者根本就不擁有股權的職業經理人去經營管理，企業的所有者或者部分所有者失去了對企業經營管理的實際控制權，即所有權與企業控制權發生分離，由此產生了問題。在不同的股權結構下，企業的實際控制權掌握在不同的利益集團手中，因而具有不同的問題。本文試圖對這個問題進行一下分析。
2伯利—米恩斯模式下的問題
20世紀30年代初美國學者伯利和米恩斯對美國200家最大的非金融公司的股權結構進行了分析研究，發現20年代末大型上市公司的股東人數大大增加，股票所有權高度分散，大多數股東都是個人投資者，每個股東所持有的股份僅占公司總股份很少的部分。與這種股權分散化的趨勢相伴的是股東投票權的作用日益減小，企業經營者逐漸取資者掌握了企業的控制權，這就是伯利—米恩斯模式。后來，在20世紀60年代，拉納再次對美國200家最大的非金融公司的股權結構進行研究后，在《美國經濟評論》上發表了《200家最大非金融公司的所有權與控制權，1929～1963年》一文指出，伯利和米恩斯曾說有44%的公司和58%的公司資產是由經營者控制的，而到了1963年，這兩個數字分別上升到了84.5%和85%的水平。
企業所有者將自己投入公司的財產交與經營者來管理，從而確立了他們之間的委托—關系，擁有所有權的股東是委托人，擁有控制權的經營者是人。所有者—經營者之間的這一委托—關系具有三個特點：第一是委托人與人擁有不同的目標函數，委托人的追求的是自身財富最大化，而經營者的目標函數是包括貨幣薪酬、在職消費、權利欲、社會地位等在內的自身效用最大化；第二是信息不對稱，人比委托人更了解自己的能力、偏好和工作努力程度，不從事具體經營活動的委托人對市場及外界環境的變化和企業內部經營的真實狀況的了解也遠不及掌握實際控制權的人；第三是委托—合同的不完備性，由于經濟主體的有限理性和客觀現實的復雜性，人們難以把未來的各種情況都預料到，即使能夠預料到未來的情況，簽約雙方有時也難以用一種共同的語言來進行描述，難以達成協議，即使能夠達成有關協議，有時也很難在出現糾紛時，能夠使第三方（如法院）明確理解并強制執行該協議，因而委托人和人簽訂的合同不可能窮盡一切將來可能發生的事件及處理方式。由于關系的這三個特點，掌握了企業控制權的經營者就有可能在追求自身效用最大化的過程中采取背離股東財富最大化的機會主義行為，對所有者的利益造成損害，這就是問題。在伯利—米恩斯之后的近半個世紀，研究股權結構的學者一直以“兩權分離”作為研究的前提，因此，所有者與經營者之間的利益沖突一直被認為是現代公司中的核心問題。
問題是公司治理研究的起點。所謂公司治理是指公司內部和外部的一系列制度安排，以保證公司的所有者能夠獲得滿意的投資回報。在所有權與控制權完全分離的視角下，公司治理理論主要研究的是如何通過制度安排對企業經營者進行激勵和約束，使經營者與所有者實現利益協同，從而削弱經營者的機會主義傾向，降低成本，實現股東財富最大化。
3股權結構與問題研究的新進展
近年來一些學者發現，世界上大部分國家的企業股權不是高度分散而是相當集中的。例如，LaPorta等發現，在27個高收入國家中約有64%的大企業存在控股股東。Faccio和Lang發現，在13個西歐國家中，除英國和愛爾蘭外，其他國家的股權高度集中，在5232家上市公司中，44.29%由家族控制。在德國，家族控股的企業占20.5%。在意大利和瑞典，大部分上市公司都處于控投股東的嚴密控制之下。在新興市場，所有權集中度比成熟市場更高，Claessens等對東亞9國2980家上市的股權結構進行了研究，發現只有很少比例的公司符合股權分散，大部分公司的股權集中度都很高，并且存在著控制性股東。德姆塞茨等人的研究表明，即使被普遍認為股權最為分散的美國公司，各大公司的股權也并未像人們想象中的那樣，有1/4的股權集中于大家族手中，平均每一大家族的股份又分為四份左右，購買四家企業的股份。Holderness和Sheehan發現在幾百個美國上市公司中存在著持股比例超過5%的股東。Mehran把至少擁有公司5%股權的個人和法人確定為大股東，他通過對隨機選擇的153個制造業公司進行研究后發現，有56%的公司擁有大股東。如此大量的經驗數據表明，現代企業中股權集中是一種普遍現象，大股東普遍存在，股權結構高度分散并不是對現實世界的真實描述。公司的大股東按照持股比例對公司的經營決策擁有較多的投票權，持股比例足夠多的大股東甚至可以派遣自己人擔任公司的董事會成員和高層管理者。因此大股東有能力獲得關于公司經營的較充分的信息，成為內部人，在公司經營決策中發揮重要的作用。公司控制權實際上掌握在了大股東手中。大股東代表整個股東群體掌握公司的控制權，可以抑制經營者的道德風險，降低所有者與經營者之間的成本，所有者—經營者間的利益沖突并不是公司最重要的問題。此時，小股東和大股東之間成為典型的委托關系。在小股東和大股東的委托關系中，同樣存在委托人和人的目標函數不一致、信息不對稱和合同不完備的特點，作為人的大股東必然會利用手中的控制權謀取私利，損害其他股東的利益，從而導致控股股東掠奪小股東的問題。正如LaPorta等所言，世界上大多數國家的公司主要的問題是控股股東掠奪小股東，而不是職業經理侵害外部股東利益。Clasessens等也認為，在大多數國家，控股股東侵占小股東利益是非常嚴重的委托—問題。
Johnson，Laperta，Lopez-de-Silanes和Shleifer使用“隧道挖掘”（tunneling）來描述控股股東對小股東的掠奪行為，意指公司的控制者從公司轉移資源到自己手中的各種合法或者不合法的行為?？毓晒蓶|可能采取多種手段進行“隧道挖掘”，如支付給自己派遣的企業高級管理者過高的報酬、關聯交易、股權稀釋、竊取公司的投資機會或者迫使公司投資于凈現值小于零但卻有利于控股股東的投資項目、操縱公司的會計報表等等。一般來說，影響大股東對小股東的掠奪程度的因素主要有三個：一是控股股東的持股比例。控股股東的持股比例越高，一方面隧道挖掘對自身在公司擁有的權益的損害越大，因而侵占動機越小，但是另一方面控股股東對公司的控制能力會越強，越有利于侵占行為。大量的實證研究證據表明，當控股股東的持股比例在50%左右時對小股東的侵占程度是最嚴重的；二是股權制衡度。當公司同時存在幾個持股比例接近的大股東時，各大股東相互之間的監督和牽制可以降低控股股東對小股東的利益侵占；三是法律對小股東的保護程度。法律對小股東的保護程度越高，控股股東的侵占行為被發現后受到的懲罰越嚴厲，侵占成本越高，因而侵占行為就會受到限制。此外，公司控制權市場的發達程度、控股股東的性質等因素也會影響隧道挖掘的程度。
參考文獻
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股權結構論文范文第2篇
一、世界各國股權結構的現狀
縱觀世界各國，主要有三種不同的股權結構模式，即美英模式、日德模式和東亞、拉美模式。在美英模式中，公司的所有權比較分散，而公司中所有權和管理權的分離使分散的股東不能有效地監督管理層的行為，公司的實際控制者是公司的經營者。在內部約束機制相對較弱的情況下，主要通過外部監控來加以控制。在日德模式中，公司的股權較為集中，銀行在融資和公司治理方面發揮著巨大的作用。而在東亞、拉美模式中，公司的股權集中在家族的手中，這些家族一般都參與公司的經營管理和投資決策。因此，公司治理的核心從管理層和股東之間的利益沖突轉變為控股大股東、經理層和廣大中小股東之間的利益沖突。
二、股權結構理論與實踐
一直以來，股權的高度分散被視為公司治理的根本出發點，但是實際的情況并非如此。由于上述三種股權結構模式的存在，股權集中的情況也是比較普遍的。因此，股權結構對公司治理和績效表現會產生兩種相反的效應，即利益趨同效應和利益侵占效應。
利益趨同效應支持者認為，股價上漲帶來的財富使控股股東和中小股東的利益趨于一致。在這種情況下，控股股東既有動機去追求公司的價值最大化，又有能力對的管理層施加足夠的控制以實現自身的利益，從而較好地解決了傳統的問題，因而股權集中型的公司相對于股松分散型的公司而言要具有較高的盈利能力和市場表現。
利益侵占效應支持者認為，控股股東的利益和外部小股東之間的利益經常并不一致，兩者之間可能存在著嚴重的利益沖突。在缺乏外部控制威脅，或者外部股東的類型比較多元化的情況下，控股股東可能以其他股東的利益為代價來追求自身的利益最大化。此時，股權分散型的公司的績效和市場價值要優于股權集中的公司。
有學者對我國上市公司的股權結構進行的實證研究，得出了這樣的結論：股權分散型的上市公司的績效要優于法人控股型的上市公司，而法人控股型的上市公司的績效又優于國有控股型的上市公司。可以說，在我國，利益侵占效應還是十分明顯的。
三、我國股權結構中存在的問題
（一）我國的上市公司中存在著一股獨大的問題。
在資本市場比較完善的情況下，即使大部分投資者手中只持有少數的公司股票，他們也可以用“用腳投票”的來表達對公司業績不佳的不滿，因為市場上流通的股票占上市公司股本的大部分。而我國的情況有些特殊，我國的上市公司的股權人為地劃分為國有股、法人股和流通股，非流通股的國家股和法人股大約占了60～70%的股權，在上市公司中具有絕對的控制權，是典型的“一股獨大”現象。據統計，在我國1000多家上市公司中，國有股最高持股比例分別高達84.98%（滬）和88.58%（深），在40%左右的上市公司中，國有股東持股超過50%，大股東家股和法人股占壓倒多數，相當一部分法人股東也是國有控股的。這種情況顯然不能適應我國國企改革和證券市場發展的需要，也很難實現資源的合理有效配置和國有資產的有效增值。
如此多的股份被集中控制，其負面效應顯而易見。一方面，從上市公司來看，大股東可以利用自己的地位把整個公司與自己的腰包連在一起，從而形成關聯方交易；另一方面，從市場來看，由于國有股無法上市流通，因此，在二級市場上可流通的股票太少，這樣可以被主力控制，操縱股價的升降，使公司的財務指標失去意義，市盈率變化太快，難以真正反映企業的經營情況。
（二）我國的上市公司中內部人控制的現象十分嚴重。
現代企業理論認為，所有者與經營者（內部人）之間實質上是一種委托關系，雙方作為理性的人具有不同的效用目標，都力圖使自己獲得最大效用。當所有者缺位或其目標非理性時，來自公司外部的和內部的對經營者行為的監控處于失控狀態，內部人控制就出現了。對于我國的具體情況，筆者試作以下。
1.在我國許多上市公司中，國有股雖然擁有著控制地位，但真正的控制者是這些國有股的人，他們在實際上行使了公司的最終控制權，而中小股東即使將市場上某公司的股票全部買進，也不能取得對該上市公司的控制權，因此常會出現“一家說了算”的情況，不利于投資主體多元化和形成多元產權主體制衡機制，難以形成真正的制度。同時，相當多數的國有資產的管理者，一方面不懂得公司的業務，對于公司如何經營沒有發言權；另一方面，又沒有真正行使管理國有資產經營者的人力、物力和智力。這樣，公司的董事會和監事會將失去存在的價值。
2.在公司的治理結構中，董事會具有重要的作用，其理應在監督經營者方面起到重要的作用。而在我國的很多上市公司中，總經理本身也是公司的董事長，或者雖然不是董事長，但也是董事會的重要成員，這樣，公司的股東大會、董事會就不能真正起到對公司經理的控制作用。據有關統計，在我國的上市公司的董事會成員中，100%為內部董事的公司占有效樣本數的22.1%，50%以上為內部董事的公司占有效樣本數的78.2%，董事長和總經理一人兼任的公司占有效樣本數的47.7%.
通過以上的可以知道，我國的股權結構屬于股權集中型，這種集中不利于企業的，難以保護中小投資者的利益。我國的許多上市公司實際是控股股東的子公司，這些大股東與上市公司之間存在關聯交易，甚至將上市公司當成“提款機”，在這種情況下，控股股東侵占上市公司的資金，侵害廣大中小股東利益的現象屢見不鮮。象前一段時間震動證券市場的“猴王集團”、“三九醫藥”等事件，特別是“三九醫藥”，大股東居然能拿走上市公司95%的凈資產。可見，我國的股權結構，已經嚴重了證券市場的健康發展。
四、股權結構優化的建議
（一）流通國有股、法人股。
國有股減持問題是一個困擾我國股票市場進一步發展的棘手問題，其規模大，涉及面廣，解決的妥善與否，對證券市場乃至整個國家都會產生深遠的影響。西方各國國有企業改革之初都程度不同地存在著效率低下、虧損和缺乏競爭力的現象。這些國家的主流派經濟學家認為，國有企業效率低下的問題與其本身的產權制度很有關系。通過減持國有股使其比重降低或完全退出，有利于優化股權結構，消除國有股產權不清的制度性弊病，造就適應市場競爭的經營機制。提高企業競爭力是各國實施國有股減持的一個非常重要的目標。
（二）上市公司中建立經理人股票期權制度。
與西方國家相比，我國上市公司經營者的報酬不僅低，而且結構比較單一。我國上市公司的高級管理人員的激勵情況存在以下主要問題：第一，人均貨幣收入低，而且行業的差異非常明顯；第二，領取報酬的管理人員所占的比例偏?。坏谌麻L、總經理總體年度的貨幣收入過低，而且個別差異非常大；第四，報酬結構不合理，形式單一；第五，總體持股的數量較少，存在顯著的行業差異；第六，人均的持股數量少，比例低，“零持股”的現象嚴重。有學者對我國的上市公司的高級管理人員的激勵情況作過實證，結果顯示，高級管理人員的年度報酬與上市公司的經營業績并不存在顯著的正相關關系。在這種情況下，有必要改變上市公司高級管理人員的報酬結構，應以盈余為基礎的短期激勵和以市場價值為基礎的長期激勵相結合，改進上市公司高級管理人員的持股制度，逐步推廣股票期權計劃。
（三）有意識培養機構投資者，建立多元化的投資主體。
機構投資者是指以投資公司債券和股票為目標的中介機構。銀行也是機構投資者之一，其它包括保險公司、共同基金、養老基金、風險資本投資公司等，它們既擔當公司股東的角色，又擔當公司債權人的角色。在現代公司中股東盡管是公司的所有者，但通常卻不是決策的制定者，決策的制定權經常被管理者所掌握。管理者作為人，其自身的利益不可能和股東的利益完全一致，那么，企業中就需要一系列的機制對管理者進行激勵和約束。這些機制通常包括兩部分：內部控制機制以董事會監督、大股東監督為主；外部控制機制則是由于公司控制權市場以及經理人市場的存在而形成的對管理者的約束。在我國的機構投資者中，企業、證券經營機構與證券投資基金是三大主力。機構投資者的大規模迅速發展，對公司治理產生了實質性影響。與分散的個人投資者相比，這有利于提高公司的治理效率，對公司的日常經營加以監督和控制。
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股權結構論文范文第3篇
盈余質量主要包含真實性、盈利性、持續性和成長性四個方面,因此分析影響盈余質量的因素也應從這四個方面著手。影響真實性的原因主要是會計政策選擇和關聯交易等利潤操縱行為,而影響盈利性、持續性和成長性的主要原因則可歸納為企業的治理機制、股權結構和自身的經營管理等內在因素。除此之外,宏觀環境的影響也不可忽視。
一、會計政策
在我國,會計政策由會計準則或會計制度規定,企業可以在準則或制度允許的范圍內選擇適合企業實際情況的會計政策,并在會計報表附注中予以披露。由于同一類型的經濟業務在進行會計處理時可以有一定的選擇空間,會計人員利用一系列的會計政策算出來的盈余就會產生差異。管理者會出于個人利益或企業利益對會計信息產生重大影響,影響投資者對企業的看法。
二、關聯交易
關聯方交易對盈余質量的影響有正反兩方面,對盈余質量不利的影響主要是利用關聯交易操縱利潤,可以通過資產重組、股權轉讓等一次性或偶發性的非經營易,調整利潤,
這種情況廣泛存在于上市公司與其母公司的關聯方交易中;通過不合理的關聯定價政策,關聯方交易價格越是接近市場價格,其盈余質量越高;反之,則盈余質量越低。這種行為受利的只有關聯方的大股東,而受損害的則是中小投資者。
三、企業治理機制
公司治理結構是指由所有者、董事會和高級執行人員即高級經理人員三者組成的一種組織結構。在這種結構中,上述三者之間形成一定的制衡關系。公司治理結構中不同主體的利益都與盈余信息密切相關,公司治理結構影響著整個公司的經營決策和經營行為,對上市公司的會計行為和盈余質量產生重要影響。治理結構的不完善可能使經營者為了自己的利益虛構經營業務或者濫用會計政策,對盈余進行操縱;而好的治理結構能夠有效地約束經營者,使其與股東的目標一致,從而抑制經營者降低盈余質量的行為。公司治理結構是保證公司盈余質量的重要制度安排,自然也是影響盈余質量的一個重要因素,完善的公司治理結構有助于企業會計盈余質量的提高。
四、股權結構
我國大多數上市公司是由國有企業改制或由國家和國家授權投資的機構建立而來的,因此,我國上市公司股權結構以國家股和法人股等非流通股為主,尤其以國家股比重最大,并且國有股權過度集中,這種不合理的股權結構嚴重影響到我國證券市場上資源配置效率和上市公司高效治理結構的建立。由于股權的高度集中,廣大股東承擔著由公司的經營業績好壞引起的股價波動的市場風險,卻很難作為股東行使到參與公司治理的權利,而持有國家股、法人股的股東則獨攬了公司的經營大權進而對公司的盈余質量施加影響,卻不必承擔股票市場的風險。
從對股權結構的分析中可以看出股權結構對盈余會產生不同的效應。Shleifert和Vishnu(1986)研究指出,股價上漲帶來的財富使控股股東和小股東的利益一致,因而控股股東有足夠的激勵去收集信息并有效監督管理層,使公司的盈余質量提高。但是,RafaelLaPorta(l999)等認為,控股股東和小股東的利益往往不一致。在缺乏外部監督的情況下,控股股東往往會為了自身利益最大化損害其他股東和上市公司的利益。從這一角度看,其公司盈余的質量也就不是很高的了。
五、企業自身的因素
1.經營管理水平。企業經營者的經營管理水平對公司盈余質量高低的影響至關重要。通過高質量的預算制度,合理安排制造費用,降低產品生產成本、在發展主營業務能力的同時盡量縮減期間費用等等,這些對提高盈余質量有著積極的作用。
2.經濟收益能力。經濟收益是指公司在期末和期初擁有同樣多的資本前提下,公司成本核算期內可以分配的最大金額。企業在一定期間內盈利能力有強有弱,影響著企業未來的盈利能力,因此盈余質量有優劣之分、變動趨勢有好壞之別。當期盈余水平的高低,盈利能力可以進行同行業的橫向比較,也可以同一企業進行不同時期的縱向比較。盈利能力是盈余質量的一個核心,只有具有了良好的盈利能力,盈余質量才有保障。
盈余的不同成分具有不同的持續性,只有具備核心競爭力、主營業務收益占主導的企業才能保持未來現金流量的持續與穩定,相應盈余質量較高,而一次性收入只能增加當期的收益,從而降低了盈余質量。產業內良好的競爭優勢決定了公司未來長期的盈利能力,持續增長的研發費用和維持適當的廣告投入提高了公司的后勁,相應保證了公司的未來盈余。
六、宏觀因素
1.物價變動。物價變動狀況對上市公司的盈余質量也有重要影響。通貨膨脹嚴重的時期,高的會計盈利要剔除很大一部分的通貨膨脹所帶來的水分;而通貨緊縮的時期,由于同樣的貨幣代表相對較高的購買力,對企業往后的持續經營有保障,因此代表較高的盈余質量。
2.環境因素。公司的外部經營環境包括政治、經濟環境,也會影響到公司的盈余質量。這些因素是管理者所無法控制的。如果一家公司設立在經濟和政治因素不穩定的國家內,它有低的盈余質量。
3.外部審計。由于我國注冊會計師職業法規尚不健全,外部審計缺乏獨立性,一些上市公司審計的實際委托人是公司管理層,他們在審計契約中掌控著審計機構的聘用及審計費用等內容,使得審計機構明顯處于被動地位,即使審計人員發現上市公司有操縱盈余的行為,但可能迫于同業競爭壓力而遷就上市公司。對上市公司財務狀況進行獨立審計,是提高上市公司盈余質量的重要制度。
參考文獻:
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股權結構論文范文第4篇
論文關鍵詞：私募股權融資；治理結構；評估原理
論文摘要：文章研究了在私募股權融資模式下，被投資公司的治理結構評估原理，以及公司治理結構效應，探討了被投資公司的股權結構、董事會的職業化運作和激勵約束機制，提出了私募股權投資家改善公司治理結構的方法。
本文通過分析在私募股權融資模式下，企業如何克服信息不對稱而產生的委托—問題，構造對治理結構效應的評估。治理結構效應是指制度的完善和效率的提高，包括股權結構、董事會的職業化運作以及激勵約束機制。
一、公司治理效應的評估原理
公司治理中的各種機制設計的目的就是要達到對管理層的激勵和約束。在私募股權投資中，企業的股權不是由分散的股東所擁有，而是由少數機構投資者所有。私募股權投資對企業同樣可以有外部控制市場的可能，即中斷追加投資，使企業很難繼續得到資金，或者通過股份調整，減少管理方的股權，使管理方時時感受到來自投資方的壓力。私募股權投資對企業的投資不是以依賴性的關系為準則，而是完全以企業的業績作為投資標準，這充分反映在分段投資策略和中斷投資的威脅，以及追加投資的激勵機制，私募股權投資家有足夠的信息來判斷企業經理層的行為及其動機，并有在必要的時候采取果斷行動的權利。
私募股權投資機制下的董事會是由名義上為非執行董事的私募股權投資家領導的，并為企業提供管理上的支持，推動企業的發展，私募股權投資家雖然名義上是一個外部董事或非執行董事，卻相當活躍主動，形成了一個積極的內部投資者的獨特模式。與一般的非執行董事相比，私募股權投資家在企業中有直接的重大的經濟利益，企業的盈虧關系到私募股權投資家的收益。正因為如此，私募股權投資家愿意并且注重和企業建立長期合作關系，對企業的發展過程有足夠了解，有效地消除了信息不對稱和人風險，并與企業管理層能夠達成目標函數的統一。私募股權投資家代表出資方長期持有企業的股權，不可能在股市上隨時套現，因此一旦企業出現問題，只能盡最大努力幫助企業解決，沒有用腳投票的退出機制。即使在企業上市后，私募股權投資家還會在相當長的時期內繼續持有股票，繼續進行監控和管理支持，幫助企業更有力地融資，更快速地發展。私募股權投資家也吸引了其他機構投資者的長期持股，并吸引證券分析師的跟蹤，使企業有更好的信息披露，而其他個體投資者也認同了這種管理支持的價值而進行長期投資。同時私募股權投資基金的利益又是獨立于企業經理人員的，他們可以通過企業轉售，企業回購股票，其他企業的兼并收購來達到回收投資的目的。
通過以上分析可知，私募股權投資的股權相對集中，加上私募股權投資家的專業知識和經驗，私募股權投資基金有能力也有意愿通過影響董事會來參與企業的經營管理，使企業朝著更有利于股東的方向發展。
二、公司治理結構效應
（一）股權結構
公司價值是公司股權結構的函數，之所以會存在這種函數關系，是因為公司股權結構與促進公司較好經營運作的諸多治理機制之間具有相關關系，并對這些治理機制發揮作用具有正面或負面的影響。這些治理機制包括激勵、收購兼并、權爭奪以及監督機制。
由于現代企業制度中的委托—問題的存在，管理者和所有者之間的目標函數不一致需要股東對管理者實行有效的監督。如果公司股權高度分散就會導致無人愿意也無人能夠去監督企業經營管理人員的行為，進而使企業的經營管理者能夠在相對無約束的環境條件下，追逐自己個人的利益，而損害公司股東的利益。股東監督企業經理人的成本將由自己承擔，而其收益卻為所有的股東所分享，因而在股權分散的情況下，股東沒有對企業的經理人進行有效的監督，所以股權的相對集中能較為有效地解決現代企業中經理人的監督問題。但如果股權高度集中的話，大股東有可能會利用其控股權為其自身牟取利益，而損害其他中小股東的利益，因為具有絕對控制權的股東也可以控制董事會，從而對包括經營管理、兼并收購在內的一切決策都具有絕對控制權。
私募股權投資是通過參與企業的經營管理，最后以退出實現資本增值的資本運作過程，利用在管理和財務等方面的專門人才以及豐富的經驗，幫助創業企業建立規范的制度，解決各種問題。私募股權投資的目的決定了其一般不要求有絕對的控股權而只要求有相對的控股權，相對的控股權有利于對公司進行實質上的監督管理。所以有私募股權投資基金入主的公司一般都具有兩到三個有相對控制權的股東，這樣就會形成一種制衡機制，既避免了無人管也避免了大股東謀取私利的現象。
通過比較私募股權投資入主前后被投資公司前三大股東擁有股份的比例變化，以及比較同類公司前三大股東擁有股份的比例，可以看出被投資公司的股權結構是否更加趨于合理。
（二）董事會的職業化運作
在股東大會閉會期間，董事會是公司的最高決策機構。除股東大會擁有或授予其他機構擁有的權利以外，公司的一切權利由董事會行使。私募股權投資家既是股東又是專業的管理和財務專家，具有良好的教育和豐富的實踐經驗。建設高效的董事會包括制度的建設和公司治理文化的建設。對于制度的建設，只要請專業的管理咨詢公司就能完成，但是制度的貫徹實施要涉及到公司治理文化的建設，而這只有具備專業知識和理念的股東才能做到。這也是私募股權投資能真正有效的改善被投資企業公司治理的關鍵所在。通過分析被投資公司董事會成員的專業化程度，可以從一個側面反映董事會的效率和職業化程度。
（三）激勵和約束機制
1.激勵機制。所謂激勵機制是指用“利誘”的辦法來激勵管理層為股東利益最大化或企業價值最大化而努力，同時防止其為了個人利益或管理層集團的利益而損害股東的利益。私募股權投資家往往通過股權和期權的辦法來構筑針對被投資企業管理層的激勵機制。
對管理層的股權和期權安排是最普遍的一種激勵方法，在私募股權投資的企業中，私募股權投資家投資的目的是為了通過持有具備增長潛力的被投資企業的股份到一段時期后出售獲利，因此私募股權投資家持有被投資企業的股份百分比一般在10%～40%之間，而安排相當一部分股權份額由企業管理層持有。對管理層的這種股權安排一方面是滿足管理層對控制自己創建企業的需求，同時也使管理層的利益和企業的興衰相一致，實現了和私募股權投資家利益的一致性。對管理層的期權安排的目的是要將管理層的利益和被投資企業價值的增長聯系起來，從而使管理層努力增加被投資企業的價值。因為只有當被投資企業的價值達到最大時，私募股權投資家才能順利出清手中的股份，并實現超額利潤。這時管理層、被投資企業和私募股權投資家各自的利益通過期權安排也達成了一致。期權安排的做法是允許管理層在實現未來經營目標時按照事先約定的較低的價格或無償的增持企業的股份。
股權結構論文范文第5篇
【關鍵詞】房地產 上市公司 資本結構 影響因素
資本結構（Capital Structure）是指企業各種長期資本來源的構成和比例關系。通常情況下，企業的資本由長期債務資本和權益資本構成，資本結構指的就是長期債務資本和權益資本各占資本總額多大比例。企業的資本結構直接或間接地影響著企業的資本成本、市場價值和治理效率，因此如何利用有限的資源進行優化配置，為企業創造價值最大化，是企業在投資決策中需要考慮的關鍵問題。房地產行業是典型的資本密集型產業，具有建設周期長、資金周轉慢和易受政策影響等特征。我國房地產企業普遍存在資產負債率較高、融資渠道單一、過分依賴銀行借款、短期借款比例大于長期借款比例、融資結構不合理等現象。一旦出現資金鏈緊張或斷裂，將嚴重影響企業的長遠發展。
本文試圖在已有研究成果的基礎上，就滬深兩市的房地產上市公司資本結構影響因素作實證研究，以期對優化我國房地產企業資本結構，促進房地產行業健康長遠發展提供一些參考。
一、研究假說
1.企業規模。規模較大的企業更傾向于且有能力實施多元化經營或縱向一體化，以分散經營風險，均衡利潤，從而為企業帶來穩定收益。此外，規模較大的企業商業信用更好，更容易通過舉債獲得資金。因此，與規模小的企業相比而言，規模大的企業經營更為穩定，具有更低的預期破產成本，可以更多地負債。
H1：企業規模與資本結構正相關。
2.盈利能力。根據梅葉斯和梅吉拉夫提出的優序融資假說，企業融資一般遵循的順序為：內源融資、負債融資、權益融資。因此，盈利能力較高的企業可能使用保留盈余（張凌、胡未熹，2006），次而發行債券。相反，盈利能力較低的企業內部盈余不足，往往會選擇多發行債券，因而企業負債比例過高。
H2：企業盈利能力與資本結構負相關。
3.企業成長性。成長性較高的企業的特征之一是投資速度快于利潤增長速度，因而需要大規?；I資，而處于成長期的企業盈余往往不多，僅僅依靠內部融資是不夠的。此外，成長性高的企業未來前景往往被看好，增發新股可能會引起股權的稀釋，因而不為所有者看好。在這種情況下，債務融資優于其他融資方式。
H3：企業成長性與資本結構正相關。
4.所得稅。根據稅法規定，利息允許在稅前列支，由于利息費用而減少的支出被稱為稅盾。股利則不能在稅前扣除，因此當企業存在所得稅時，由于負債的“抵稅作用”使得債務實際成本小于權益資本成本。就是說，企業負債比例越高，稅盾收益越大，企業價值也越大。
H4：稅盾與資本結構正相關。
5.非債務稅盾。非債務稅盾主要是指債務以外的因素對企業的稅收減免作用。根據稅法的規定，折舊、虧損遞延等非債務類稅盾也可以在稅前列支，同樣具有抵稅作用。因此，當企業存在非債務稅盾時，企業可以減少負債融資。因此非債務類稅盾越大，負債比例越小。
H5：非債務類稅盾與資本結構負相關。
6.資產擔保價值。企業管理層掌握的內部信息比外部投資者多，這種信息不對稱導致了在進行股權融資時產生額外的成本。有形資產的擔?？梢员Ｗo債權人，減輕由于信息不對稱引發的風險。因此，公司有形資產越大，資產擔保價值越大，越有利于企業進行負債融資。
H6：資產擔保價值與資本結構正相關。
7.短期償債能力。流動比率和速動比率是反映企業償債能力的常用指標。企業流動性比率越高，流動資產越多，表明企業的到期償債能力強，會支持較高的負債比率，在這種情況下，短期償債能力與資本結構正相關；另一方面，流動資產較多的企業可能會將其用來進行投資和經營活動，相應減少負債比率，此時短期償債能力與資本結構負相關。
H7：短期償債能力與資本結構負相關。
8.股權結構。我國目前仍處于轉軌經濟時期，上市公司中普遍存在偏好股權融資、股權高度集中、國有股“一股獨大”的現象。大股東為了保證企業的絕對控制權，出于自身利益的考慮，往往會采用債務融資的方式而不發行新股。
H8：股權結構與資本結構正相關。
二、研究方法
本文主要采用混合面板數據進行實證研究。相對于截面數據和時間序列數據而言，面板數據可以從多層面進行分析，減少解釋變量之間的多重共線性帶來的影響，使研究更為有效。本次研究將采用統計分析軟件Stata10.0進行面板數據模型的實證分析。
1.樣本選擇。本文數據主要取自CSMAR數據庫，選擇2003年以前在滬深上市的房地產企業為研究對象，樣本區間為2003―2011年。由于本研究開展時，各大房地產開發企業2012年年報尚未完全公布，因此，2012年數據未能包括在研究范圍之內。
選擇2003年作為樣本公司的初始時點，是因為我國房地產行業自2003年以后一直處于高速運行。2003年《國務院關于促進房地產市場持續健康發展的通知》（國發〔2003〕18號）將房地產確定為支柱產業，自此開始，住房的公共產品特性被削弱。2003年《財政部、國家稅務總局關于安置殘疾人就業單位城鎮土地使用稅等政策的通知》（財稅字〔2010〕121號）第三條明確了將地價計入房產原值征收房產稅問題，國家隨后也實施了一系列的宏觀調控政策，收緊了銀行貸款條件，房地產行業開始轉向信托等其他融資渠道，結束了1998―2003年間與銀行的“蜜月期”。所以說，2003年是一個分水嶺，研究2003年以后我國房地產企業的融資結構更具現實意義。
樣本公司的具體篩選過程如下：（1）在CSMAR數據庫中按證監會行業分類為“房地產業”代碼為J01（房地產開發與經營業）的所有樣本，共144個。本文主要選取從事房地產開發與經營的上市公司進行研究。（2）本次研究選擇在2003年以前深滬A股市場上市的房地產企業，在此時點之后上市的公司及B股上市的公司全部剔除。（3）本次研究將ST公司全部剔除，以免影響實證結果的可靠性。（4）樣本公司在2003―2011年間主營業務必須一直為房地產開發與經營業務。因此將剔除在此期間主營業務非房地產開發的企業（限于篇幅，有關樣本清單、變量表和統計結果數據表均略，編者注）。根據以上原則，最后篩選出樣本共36個，包括如萬科、招商地產、中糧地產、深長城、泛海建設、綠景控股、銀基發展、渝開發、光華控股、萊茵置業、粵宏遠、陽光股份、億城股份、名流置業、北京城建、天房發展、首開股份、金地集團、東華實業、棲霞建設、金豐投資、新黃浦、浦東金橋、外高橋、陸家嘴、天地源、中華企業、珠江實業、上海新梅、蘇州高新京能置業、世茂股份等等。
2.變量設計。本次實證分析選擇資產負債率（LEV，總負債/總資產）作為因變量，反映資本結構的總體特征。相關自變量的選取及說明如下：
企業規模：總資產的對數[SIZE，LN（總資產）]。
盈利能力：總資產報酬率[ROA，息稅前利潤×2÷（期初總資產+期末總資產）]。
企業成長性：主營業務收入增長率[GROW（本年主營業務收入-上年主營業務收入）÷上年主營業務收入]。
所得稅：實際所得稅稅率（TAX，實際繳納所得稅÷稅前利潤）。
非債務稅盾：固定資產折舊占總資產的比重（NDTS，固定資產折舊÷總資產）。
資產擔保價值：有形資產占總資產的比重[TANG（固定資產+存貨+在建工程+投資性房地產）÷總資產]。
短期償債能力：速動比率[QR（流動資產-存貨）÷流動負債]。
股權結構：前十大股東持股占總股數的比例（SHARE，前十大股東持有股數÷總股數）。
三、實證結果分析
1.變量描述性統計分析。本次研究的樣本公司共計36家，共36個截面，時間跨度為9年，整體上為平行面板數據。對每年的資產負債率進行簡單的描述性統計。根據有關統計表明，2003―2011年我國房地產上市企業的資產負債率均值普遍偏高，均超過50%，而且基本呈現出每年遞增的趨勢，說明資本結構存在一定的不合理性。
對所用變量分樣本整體（overall）、組間（between）和組內（within）三種情況進行描述性統計分析，各變量均值、標準差、最小值、最大值、觀測值的結果略。
2.自變量相關性分析。分析結果顯示，短期償債能力與資產擔保價值之間存在顯著負相關關系，從兩者計算公式考慮，企業流動資產越多，反映短期償債能力的指標速動比率也就越大，而固定資產相應就減少了，資產擔保價值也就越小，因此兩者負相關也是合理之中的。從整體上來看，其他變量間均不存在顯著的相關性，因此可以將所有變量均納入回歸模型中。
3.面板數據模型的判定及回歸分析。為確定合適的模型，本次研究對面板數據模型進行三次選擇判定，分別為混合數據模型和固定效應模型的選擇、混合數據模型和隨機效應模型的選擇、固定效應模型和隨機效應模型的選擇。其中：（1）混合數據模型和固定效應模型的判定方法為F檢驗；結果為F（8，288）=24.35，Prob>F=0.000 0。（2）混合數據模型和隨機效應模型，Breusch-Pagan檢驗；chibar2（01）=295.31，Prob>chibar2=0.000 0。（3）固定效應模型和隨機效應模型，Hausman檢驗；chi2（7）=14.60，Prob>chi2=0.041 4。
由F檢驗結果可知，P>F=0.000 0，拒絕了混合數據模型假設，固定效應顯著；由Breusch-Pagan檢驗的結果可知，P>chibar2=0.000 0，拒絕了原假設，表明隨機效應模型優于混合OLS模型；由Hausman檢驗的結果可知，P>chi2=0.041 4，模型存在固定效應。因此，本文最終選用固定效應模型。根據回歸結果，Prob>F=0.000 0，樣本數據整體上具有統計意義，回歸方程有效。在5%的顯著性水平下，只有成長性（GROW）、短期償債能力（QR）和股權結構（SHARE）是不顯著的，其余變量均在5%水平上顯著。因此資產負債率的回歸結果為：
LEVit= -0.194 886 8+0.043 912 7SIZEit -0.589 676 8ROAit+0.081 134 6TAXit -5.680 394NDTSit-0.961 604TANGit
4.實證結果分析。實證結果表明，公司規模與資本結構在1%水平上正相關，說明規模大的企業經營更為穩健，承受負債帶來風險的能力更強。盈利能力與資本結構在1%水平上負相關。實際所得稅率與資本結構在5%水平上正相關，驗證了負債的抵稅作用會使得企業更傾向于提高負債比例。非債務稅盾與資本結構在1%水平上負相關，說明當企業存在非債務稅盾時會盡可能使用非債務稅盾從而減少使用債務稅盾。這些影響因素的實證結果均與原假設一致。
與原假設相反，本文得出資產擔保價值與資本結構在1%水平上負相關。出現這一現象的原因，可能與房地產上市企業目前的“股權融資偏好”有關，資金是房地產企業生產和發展的關鍵，即使在償債能力強的情況下，企業也會盡可能地進行權益籌資以籌集更多資金。此外，對于房地產企業，有形資產占總資產的比重原本就偏高，債權人在評估企業時可能會弱化了資產擔保價值這一個指標。
實證結果還表明，企業成長性對資本結構的影響不顯著，一方面是因為我國房地產企業自2003年以后一直處于高位運行；另一方面說明企業在進行資本結構決策時未能充分考慮公司長期發展的資金需求，缺乏長遠規劃。短期償債能力對資本結構的影響不顯著，反映了我國上市公司普遍存在的股權偏好問題。股權結構對公司資本結構影響不顯著，一方面，大股東為了保證企業的控制權會傾向于負債融資，另一方面，大股東出于自身利益的考慮，會減少負債分散風險，所以兩種情況均有可能出現。
四、結論與建議
本文以2003―2011年房地產上市企業為研究對象，對我國房地產上市公司資本結構影響因素進行了實證分析，得到了以下結論：公司規模與所得稅和企業資本結構正相關；企業盈利能力、非債務稅盾與資產擔保價值和資本結構負相關；成長性、短期償債能力與股權結構和資本結構不相關。根據上述研究結果，對優化公司的資本結構提出以下建議：
1.根據公司規模、盈利能力合理選擇資本結構。規模大、盈利能力強的企業可以充分利用內部融資的機會和負債抵稅的作用，優化企業資源配置。
2.充分考慮企業成長性的影響。我國房地產行業發展迅速，成長性普遍較高，企業在進行資本結構決策時應長遠規劃企業的資金需求。
3.合理利用非債務稅盾。非債務稅盾的使用不僅可以帶來抵稅的收益，而且可以使企業相應地減少負債規模，進而優化資本結構。
本研究存在的不足之處：本文僅考慮了微觀層面的公司特征因素，個別因素、行業差異、宏觀經濟因素等不在研究范圍之內。鑒于數據的可獲得性，本文僅研究了房地產上市公司為樣本，要進行全面的分析則應該包括非上市的房地產公司。這是有待今后進一步研究的方向。
（張其秀系副教授；沈璐為碩士研究生）
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