當(dāng)前風(fēng)險投資退出體系的認(rèn)識思考論文
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論文關(guān)鍵詞：風(fēng)險投資退出機(jī)制IPO企業(yè)并購
論文摘要：本文旨在通過對風(fēng)險投資退出機(jī)制的介紹以及現(xiàn)今我國風(fēng)險投資退出機(jī)制的現(xiàn)狀與美國相比較得出問題癥結(jié)?提出完善資本市場、政府職能及投資機(jī)構(gòu)三方面的改進(jìn)意見?以此健全我國的風(fēng)險投資退出機(jī)制。
一、風(fēng)險投資退出機(jī)制概述
風(fēng)險投資退出機(jī)制?是指風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)在所投資的風(fēng)險企業(yè)發(fā)展相對成熟或不能繼續(xù)健康發(fā)展的情況下?將所投入的資本由股權(quán)形態(tài)轉(zhuǎn)化為資本形態(tài)?以實(shí)現(xiàn)資本增值或避免和降低財產(chǎn)損失的機(jī)制?以及相關(guān)配套制度安排。風(fēng)險險投資的本性是追求高回報的?這種回報不可能像傳統(tǒng)投資一樣主要從投資項(xiàng)目利潤中得到?而是依賴于在這種“投入—回收—再投入”的不斷循環(huán)中實(shí)現(xiàn)的自身價值增值。投資家只有明晰地看到資本運(yùn)動的出口?才會將資金投入風(fēng)險企業(yè)。因此?一個順暢的退出機(jī)制也是擴(kuò)大風(fēng)險投資來源的關(guān)鍵?這就從源頭上保證了資本循環(huán)的良性運(yùn)作。可以說?退出機(jī)制是風(fēng)險資本循環(huán)流動的中心環(huán)節(jié)。風(fēng)險投資退出主要有以下幾種形式??1?首次公開上市。指風(fēng)險投資者通過風(fēng)險企業(yè)股份公開上市?將擁有的私人權(quán)益資本轉(zhuǎn)換為公共股權(quán)資本?在交易市場取得認(rèn)可而轉(zhuǎn)手以實(shí)現(xiàn)資本增值的方式。?2?企業(yè)并購。包括兼并(Merger和收購(Acquisition)?這主要是當(dāng)風(fēng)險企業(yè)發(fā)展到成熟階段時?風(fēng)險企業(yè)被風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)包裝成一個項(xiàng)目?出售給戰(zhàn)略投資者?實(shí)現(xiàn)投資退出?獲得風(fēng)險收益。?3?企業(yè)回購。回購是風(fēng)險企業(yè)的管理層或者員工以現(xiàn)金、票據(jù)等有價證券購回已經(jīng)發(fā)行在外的風(fēng)險企業(yè)股份?從而使得風(fēng)險資本退出風(fēng)險企業(yè)的行為。?4?清算。是指企業(yè)因經(jīng)營管理不善等原因解散或破產(chǎn)?進(jìn)而對其財產(chǎn)、債權(quán)、債務(wù)進(jìn)行清理與處置?風(fēng)險投資不得不中途退出。
二、中美風(fēng)險投資退出機(jī)制的現(xiàn)狀分析
一美國風(fēng)險投資退出機(jī)制的發(fā)展與現(xiàn)狀。
1998年美國風(fēng)險企業(yè)的并購數(shù)目達(dá)到202家?募集到的資金79億美元?同期的公開發(fā)行上市卻只有75家?募集的資金有38億美元。到2001年風(fēng)險企業(yè)并購的數(shù)目達(dá)到305家?比IPO數(shù)目高了近10倍。近年來由于IPO深受美國二板市場的影響?并購?fù)顺鲈谡麄€風(fēng)險投資退出中所占的比重越來越大。下表能夠更直觀的反應(yīng)美國風(fēng)險投資退出方式?
二中國風(fēng)險投資退出機(jī)制的現(xiàn)狀。
相比美國的風(fēng)險投資經(jīng)歷了50多年的風(fēng)雨?我國的風(fēng)險投資只有20多年的歷史?雖然發(fā)展迅速?但從下表的一些數(shù)據(jù)能夠看出我國風(fēng)險投資的退出機(jī)制相比美國仍有一些差距?
我國風(fēng)險投資退出方式中?上市所占比例為15%?主要原因是國內(nèi)市場的不發(fā)達(dá)導(dǎo)致境外上市所占比例過高?這使得中國國內(nèi)一些優(yōu)秀的企業(yè)自愿長期游離在外?不利于本國風(fēng)險投資的長期發(fā)展。兼并收購所占比重在所有退出方式中相對最高?截至2003年的累計數(shù)為37?4%?而2003年新增退出中?收購的比例達(dá)到了40?4%?可見采取收購方式退出的項(xiàng)目比例正逐年增多?這其中的大部分是境內(nèi)非上市或自然人收購?主要原因是法人股交易受限?并購?fù)ㄟ^現(xiàn)金方式而非股權(quán)置換?這就增大了交易難度。退出方式的單一也就使得回購和管理層收購的比例相比國際偏高。
三我國風(fēng)險投資退出機(jī)制的問題分析。
1缺乏退出所需的合理的市場制度安排。主板市場門檻過高?難以形成為風(fēng)險資本主要的退出渠道。由于目前我國風(fēng)險投資公司普遍規(guī)模較小?考慮到短期資金回報的壓力和分散化持有降低風(fēng)險的要求?不太可能將絕大多數(shù)的資金都投入一個風(fēng)險企業(yè)?一般風(fēng)險企業(yè)將很難僅靠風(fēng)險投資達(dá)到主板上市的要求。我國目前場外交易市場主要集中在各省、市產(chǎn)權(quán)交易中心?造成交易成本過高?交易過程漫長?容易錯過最佳退出時機(jī)?并且產(chǎn)權(quán)交易中非證券化的實(shí)物交易占極大比重?不允許非上市公司交易?監(jiān)管落后。
2缺乏有效的市場中介服務(wù)體系。目前我國缺乏為風(fēng)險投資退出提供特殊服務(wù)的中介機(jī)構(gòu)?已有的中介機(jī)構(gòu)魚目混雜?從業(yè)人員良莠不齊?服務(wù)質(zhì)量不盡人意。更令人擔(dān)心的是一些從業(yè)人員職業(yè)道德淡薄?這就加大了退出過程的信息搜尋成本、談判成本和運(yùn)營成本?降低了市場交易的效率?也增加了退出過程的潛在道德風(fēng)險。
3風(fēng)險投資退出方式單一。與國際上較為流行的退出方式如公開上市、企業(yè)出售、股份回購、公司清算等方式相比?我國由于受到各種限制和制約?實(shí)際可以運(yùn)用的風(fēng)險投資退出方式極少。以美國為例?由于其相對完善的市場?使得其在證券市場萎縮的情況下由過去的IPO為主轉(zhuǎn)為收購兼并為主?而我國的市場環(huán)境由于限制較多、國內(nèi)風(fēng)險企業(yè)實(shí)力有限使得收購兼并不能成為完全的主導(dǎo)方式。并且這一方式也無明確的法律地位?由于法人股不能流通?只能采取場外協(xié)議轉(zhuǎn)讓的方式?并且多以現(xiàn)金方式交易?這就大大減少了風(fēng)險投資公司的資本利得?同時增加了轉(zhuǎn)讓的難度。
三、對我國風(fēng)險投資退出機(jī)制的建議
一構(gòu)建完善的多層次資本市場體系。
我國風(fēng)險資本退出機(jī)制應(yīng)是一個多渠道、多層次的交易體系。從長期目標(biāo)和近期任務(wù)兩個角度考慮?建立和完善這一交易體系的工作重點(diǎn)包括兩項(xiàng):第一?完善我國的證券市場?逐步建立我國的二板市場或創(chuàng)業(yè)板市場?為風(fēng)險資本的IPO退出方式創(chuàng)造條件。雖然我國近期設(shè)立創(chuàng)業(yè)板的條件尚不具備?但從支持風(fēng)險投資業(yè)發(fā)展的長期目標(biāo)出發(fā)?建立我國的創(chuàng)業(yè)板市場勢在必行。實(shí)際上?我國創(chuàng)立二板市場的條件正在成熟之中。
一是有美國、香港等地的成功經(jīng)驗(yàn)可供借鑒;二是我國中小企業(yè)板的設(shè)立及平穩(wěn)運(yùn)行?正在積累一些有益的經(jīng)驗(yàn);三是目前我國正在積極推進(jìn)股權(quán)分置改革。這項(xiàng)改革的完成能為創(chuàng)業(yè)板市場的建立奠定堅實(shí)的基礎(chǔ)。第二?建立健全多層次資本市場體系?為風(fēng)險資本建立靈活多樣的退出機(jī)制創(chuàng)造條件。在西方國家?風(fēng)險資本的退出機(jī)制是一個多渠道、多層次的、靈活多樣的交易體系?除了IPO之外?借殼上市、股權(quán)轉(zhuǎn)讓(出售)、兼并、收購、企業(yè)回購、管理層收購、清算等方式?也是風(fēng)險資本常用的撤出渠道。但是?風(fēng)險資本多樣化的退出機(jī)制要以一個多層次的資本市場體系為基礎(chǔ)。我國的資本市場發(fā)展歷史較短?多層資本市場體系建設(shè)尚存在許多亟待解決的問題?目前建立健全我國多層次資本市場體系的主要工作包括:一是有選擇性地建立數(shù)個區(qū)域證券交易中心。二是試行創(chuàng)投企業(yè)股份在股份代辦轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)進(jìn)行交易。三是完善我國的產(chǎn)權(quán)交易中心建設(shè)?為風(fēng)險投資企業(yè)的股份流通提供更為便利的條件。
二加大政府對風(fēng)險投資的支持力度。
政府的大力扶持是世界各國發(fā)展風(fēng)險投資業(yè)的通行做法?它能夠營造整個社會發(fā)展風(fēng)險投資的良好氛圍?有利于形成一個國家完善的風(fēng)險投資運(yùn)行機(jī)制。目前我國政府扶持風(fēng)險投資業(yè)發(fā)展的工作重心應(yīng)該是努力創(chuàng)造良好的政策制度環(huán)境。世界許多國家或地區(qū)為了鼓勵風(fēng)險投資業(yè)的發(fā)展?都制定了一系列的財政稅收優(yōu)惠政策。借鑒國外經(jīng)驗(yàn)?我國也應(yīng)該在原有相關(guān)政策基礎(chǔ)上?從稅收、信貸、擔(dān)保、政府補(bǔ)貼等方面?加大對風(fēng)險投資的政策支持力度。在風(fēng)險資本的運(yùn)作過程中?牽涉到較為復(fù)雜的社會經(jīng)濟(jì)關(guān)系?有必要建立健全與風(fēng)險投資相關(guān)的法律法規(guī)體系?為風(fēng)險投資的正常運(yùn)作提供法律保障。鑒于我國風(fēng)險投資法規(guī)建設(shè)嚴(yán)重滯后的現(xiàn)狀?我國近期發(fā)展風(fēng)險投資業(yè)工作的重點(diǎn)應(yīng)放在建立風(fēng)險投資業(yè)法律政策支撐體系上。一是盡快制定頒布《風(fēng)險投資法》《風(fēng)險投資基金法》等風(fēng)險投資業(yè)的核心法規(guī);二是結(jié)合風(fēng)險投資發(fā)展的需要?修訂完善《公司法》《合伙企業(yè)法》《專利法》《中小企業(yè)促進(jìn)法》等相關(guān)法規(guī);三是結(jié)合《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》?制定與之配套的實(shí)施細(xì)則和具體管理辦法。
三健全和完善以投資銀行為主體的中介服務(wù)體系。
投資銀行在風(fēng)險投資家尋求資本退出過程中發(fā)揮著獨(dú)特的作用。一是風(fēng)險企業(yè)尋求以IPO方式實(shí)現(xiàn)資本退出時?投資銀行提供上市策劃、包裝、財務(wù)顧問、招股方案制定、股票承銷等服務(wù);二是風(fēng)險企業(yè)尋求以并購方式實(shí)現(xiàn)資本退出時?投資銀行的作用主要體現(xiàn)在為并購活動提供方案策劃、財務(wù)顧問、融資渠道等服務(wù)。從我國投資銀行業(yè)的現(xiàn)狀看?以證券公司為主體的投資銀行業(yè)?普遍存在規(guī)模小、人才缺乏、管理落后、經(jīng)營困難等問題?其業(yè)務(wù)核心集中在傳統(tǒng)的證券承銷、經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)?現(xiàn)資銀行業(yè)務(wù)涉及甚少?難以滿足風(fēng)險資本退出業(yè)務(wù)的服務(wù)需求。因此?推進(jìn)投資銀行業(yè)的發(fā)展?也是完善我國風(fēng)險投資退出機(jī)制的必要組成部分。目前發(fā)展我國投資銀行業(yè)的核心工作包括兩個方面:從國家來講?政府要采取切實(shí)有效的扶持政策?如政府注資、業(yè)內(nèi)重組、銀行貸款、發(fā)行債券等?扶持我國證券業(yè)走出目前的困境;從投資銀行業(yè)內(nèi)部來講?部分具備較強(qiáng)實(shí)力的大型券商?如中金公司、中信公司、國泰君安公司等?要不斷拓展現(xiàn)資銀行業(yè)務(wù)?為資本市場和風(fēng)險資本的退出提供更多更優(yōu)質(zhì)的服務(wù)。
