風險投資對公司治理影響分析

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摘要：加強對風險投資的支持是我國創新驅動戰略深入實施的重要表現。與傳統的債務融資等方式相比，風險投資可以在短期內為企業提供充足資金，并利用自身優勢幫助公司優化經營治理。本文選擇華伍股份作為研究對象，分析引入風險資本后華伍股份在股權結構、組織形式、創新能力等方面的變化，進而探究風險投資對其治理產生的效果，有助于幫助企業合理把握引入風險投資時機，充分利用風險投資優勢推動企業發展。

關鍵詞：風險投資；公司治理；聯合投資

一、引言

隨著我國科創環境的逐步優化，風險投資的參與程度也不斷加強。近幾年來風險資本對我國高新產業發展以及經濟轉型發揮了極大作用。一些高新技術企業在初創期通常會面臨營運資金不足的問題，其高投入性和高風險性導致企業不易獲得債務融資，因此風險投資成為初創企業融資的重要途徑，在提供資金、改善公司治理、促進企業創新方面發揮了重要的“增值”作用。本文以華伍股份為例，通過分析公司股權結構等方面引入風險投資前后的變化，探討風險投資對華伍股份公司治理起到的作用，為其他引入風險投資的企業提供借鑒意義。

二、案例介紹

華伍股份主營業務包括研發、設計、制造和銷售工業制動器及其控制系統，是目前國內生產規模大、具備較強自主創新能力的工業制動器專業生產商和工業制動系統解決方案提供商。在沒有引入風險投資之前，華伍股份一共有6位股東，其中，聶景華持有華伍股份股權最多，達到61.20%，是華伍股份公司的第一大股東及實際控制人。聶春華持有18%的股權，聶菊華、聶玉華、聶淑華均持有3.6%的股權，振華港機持有10%的股權。可以看出，除聶景華外，其他股東的持股比例均低于20%。

（一）華伍股份引入風險投資的原因與過程。1.引入風險投資原因。為了保證公司繼續擴大中高端產品產能的建設，提升自主創新能力和研發水平，就需要引入風險投資。由于華伍股份需要在技術、施工方案等方面進行科學的設計，因此會產生較高的研發投入。不論是原材料價格帶來的波動風險還是研發投入帶來的高度不確定性，都意味著公司需要大量資金來支撐公司運轉，因此風險投資是公司快速獲得融資的現實選擇。2.引入風險投資過程。由于行業競爭激烈，通過提高產品質量實現替代進口并增加出口已成為整個行業的發展方向。為了提高公司的研發能力，華伍股份在2007年12月通過增資等方式進行了兩次融資行為：2007年12月18日，華伍投資向華伍股份增資200萬元；2007年12月27日，創東方、東方富海、南昌創投向華伍股份增資合計750萬元。華伍股份期初的注冊資本是1000.00萬元，在經過兩輪融資后，華伍股份注冊資本增加到期末的5750.00萬元。此外，在風險投資介入公司后，公司的股權結構也產生了變化，第一大股東聶景華的持股比例被稀釋至43.83%。

（二）風險投資介入華伍股份治理的動因分析。1.盡量減少信息不對稱。在決定投資項目前，風險投資機構會對被投資公司進行詳細的調研評估，從而降低風投機構投資失敗的風險并獲取最大收益。但由于被投企業在進行風險資本融資時尚未上市，外部投資者很難僅靠投資前的調查來全面了解被投企業經營管理狀況和財務信息。由此可見，風險投資的介入能夠降低信息不對稱程度。2.降低投資項目建設風險。由于投資項目的實施具有不確定性，因此有可能會影響項目的預期效益。而風險資本介入公司治理后，會具有一定的話語權。風投機構可以憑借自身積累的行業經驗和在投資管理方面的專業人才，對投資項目進行投前篩選評估并給出建議，引導被投資公司做出合理決策，降低投資失敗的風險。3.分散大股東控制風險。經過風險資本兩輪融資后，公司實際控制人聶景華持有公司股份47.31%。如果公司股東持股比例過于集中，可能會帶來不利影響，此時風險投資介入公司治理，能夠改善公司現有治理結構，降低控股股東控制風險。

（三）風險投資介入華伍股份公司治理的方式。說明風投機構的出資額不同，追求的最終目標也有差異，這就形成了典型的共同關系。根據共同理論，各個委托方只有達成共謀時，其整體利益才會達到最大化。在華伍股份的案例中，VC主要采取派駐董事、聯合投資方式介入公司治理。考慮到逆向選擇與道德風險問題，風險投資機構在和被投資企業簽訂注資協議時，通常會要求進入董事會從而協助被投資企業發展。在公司的董事會構成中，華伍投資委派章助發作為華伍股份的董事，創東方投資委派張輝賢作為華伍股份董事。在投資策略中，聯合投資作為一種常見的形式，可以有效建立風險投資之間的信任關系，并且戰略一致性可以促進風險投資之間的合作。與單獨投資相比，聯合投資可以降低風險投資機構需要承擔的投資風險，通過提供相關服務來促進企業創新能力。自華伍股份第二次融資至IPO上市，華伍投資、創東方、東方富海、南昌創投一直保持聯合投資的形式。

三、風險投資對華伍股份治理的影響分析

（一）風險投資對股權結構的影響分析。1.分散股權集中度。第一大股東持股比例可以衡量股權集中度。華伍股份在引入兩次融資后，第一大股東的持股比例有所下降，公司股權結構也發生了變化。在引入風險投資之前，華伍股份的股權結構較為單一，總共有6名股東。第一大股東聶景華直接持有的股份比重就達到了61.20%，股權集中度很高。經過兩輪風險投資后，聶景華的直接持股比例由61.20%減至43.83%，直至公司上市當日聶景華的直接持股比例達到32.73%。這表明經過兩輪風險投資的引入后，削弱了聶景華對華伍股份的控制權，從而起到保護中小股東的合法權益的作用。2.股權制衡度得到提升。在華伍股份的前十大股東中，第一大股東聶景華持有華伍投資90%的股份，因此本文在計算華伍股份股權制衡度時，將第一大股東聶景華的持股比例與華伍投資合并計算。，在引入風險投資前，第一大股東聶景華直接持有和間接持有的股份比例為61.20%，股權制衡度為0.63，沒有形成股權制衡。在引入聯合投資后，股東數量增多，IPO當日股權制衡度提升至1.83，表明股權制衡度已經達到一個較高的水平。

（二）風險投資對董事會結構的影響分析。在引入風險投資前，華伍股份董事會設有董事長1名和董事2名。在引入兩輪風險投資后，華伍投資和創東方投資分別獲得了向華伍股份董事會派駐一名董事的權利。在完成股份制改革后，華伍股份的董事會規模擴大至9人。從外部董事數量的增加可以看出，風險投資的介入一方面可以通過風險投資機構積累的行業經驗以及管理專長來對公司的日常經營行為實施更加有效的監督，降低成本；另一方面風險投資機構可以更加深入了解公司，為董事會提供更多合理建議，做出更加科學合理的戰略決策。

（三）引入風險投資后華伍股份創新能力評價。由于技術創新的主體是公司，所以完善的公司治理制度是展開技術創新的有力制度保障，能夠顯著提升華伍股份創新能力。華伍股份在引入風險投資后，創新能力得到了較大的提升。在創新成果方面，華伍股份司研發實力穩步提升。截至2015年底已申請17件專利，較2010年的專利數增加了約3.4倍。2015年11月，華伍股份重新通過了高新技術企業的認定，有助于加快公司發展戰略的實現。在創新人才方面，華伍股份研發人員占比在2015年底達到13.34%，僅次于生產人員。此外，華伍股份利用企業優勢吸收引進高端人才，組建具有實力的研究開發隊伍，并加強與同濟大學、西南交大、北京交通大學、北京建筑大學等高校合作，展開多組課題研究與成果轉化，這為企業發展提供了強大動力。在創新投入方面，華伍股份每年在研發方面投入的經費是不斷增加的。2015年華伍股份的研發投入與2010年相比增長了約4.2倍，同時公司在多個領域進行了新產品的研發，有助于企業創新能力的持續提升。

四、結論

資金是使企業持久發展的動力，對于初創新興企業而言，在適當的時機引入風險投資機構，可以有效利用風險投資提供的資金支持來擴寬融資渠道。通過對華伍股份引入風險投資后對公司治理產生的影響進行分析，可以發現引入風險投資會從股權集中度和股權制衡度兩方面影響影響公司原本的股權結構，優化治理結構；此外，引入風險投資可以有效提升公司創新水平。風險投資的介入不僅可以為公司提供充足資金保證后續研發項目的順利開展，也會為公司引進相應的高水平人才，更好地為企業研發創新服務。

作者:馬曉然 趙純 單位:河北經貿大學會計學院