貨幣流通管理研究

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一、引言

“貨幣流通速度”一詞的英文表述有兩個:“VelocityofCirculation”與“VelocityofMoney”，兩者都是指“therateofturnoverofmoney”(貨幣的周轉率)。例如，克拉默(Cramer，1992)在《新帕爾格雷夫貨幣金融大辭典》就使用前一詞，而米什金(Mishkin，2002)在《TheEconomicsofMoney，Banking，andFinancialMarkets》中則采用后一個。

理論研究的歷史表明，對貨幣流通速度的關注是建立在人們因何需要貨幣(從而導致貨幣流通)的前提之下，因此，對貨幣流通速度的研究一直從屬于貨幣需求理論，對貨幣流通速度是否穩定、可測的回答直接影響著貨幣需求函數的內容，并最終決定了對“貨幣與經濟的關系究竟怎樣”這一貨幣經濟學基本問題的回答。

近十年來，隨著貨幣政策在宏觀經濟調控中的作用日漸增強，國內學術界也日益重視對貨幣流通速度的研究。一方面，它可以直接為貨幣政策決策提供理論支持；另一方面，也可以為中國經濟的一些典型現象，如貨幣“超供給”(也稱貨幣“超需求”)等提供解釋。而事實上，西方自20世紀70年代之后，盡管實證研究還在繼續，但對貨幣流通速度的理論研究已基本停滯。是什么導致西方學者不再從理論上關注貨幣流通速度?其原因對國內當前的貨幣流通速度研究有何借鑒和啟示?本文試圖通過梳理貨幣流通速度研究的源與流，并總結出貨幣流通速度研究的規范來回答。

二、貨幣流通速度的緣起與早期研究

一般認為，貨幣流通速度是隨著近代數量論而正式進入理論研究的范圍的，這與貨幣數量方程(quantityequation)分不開。

(一)貨幣數量方程——貨幣流通速度的緣起

國內的一些研究者往往把貨幣數量方程誤認為貨幣數量論。必須注意的是，貨幣數量方程是一個恒等式，而貨幣數量論是關于價格、總收入以及流通速度決定的理論。

一般地，貨幣數量方程可以表示如下:

(Y≡)MV≡Py(1)

其中，M是貨幣存量，V是貨幣在融通交易過程中轉手的平均次數，Y是購買商品支出，P是商品的平均價格，y是交易商品的數量(也代表了經濟中的收入)。

根據對商品交易(方程右邊)和支付媒介(方程左邊)的不同關注，公式(1)可以變化為四種形式，分別界定涵義不同的貨幣流通速度。

(ⅰ)商品法的數量方程

(Y≡)M·VMy≡Py·y(2)

這里，VMy就是貨幣的收入流通速度(incomevelocity)，它等于YM。

(ⅱ)交易法的數量方程

M·VMT≡PT·T(3)

這里，VMT就是貨幣的交易流通速度(transactionvelocity)。

(ⅲ)分解貨幣的數量方程

D·VDy+C·VCy≡Py·y(4)

這里，VDy代表活期存款的收入流通速度，VCy代表通貨的收入流通速度。

(ⅳ)用基礎貨幣表示的數量方程

B·VBy≡Py·y(5)

這里，VBy代表基礎貨幣的收入流通速度。

經濟學家們在研究貨幣流通速度時，往往根據問題的背景、性質與側重點的不同，分別采用不同的數量方程，并演化出不同的理論范式。

(二)近代貨幣數量論中的貨幣流通速度

對貨幣流通速度的深入認識是與貨幣需求的研究密不可分的。從歷史順序和理論邏輯上看，20世紀初面世的近代數量論是貨幣流通速度最早的理論范式，它包括交易說、收入說和現金余額說(弗里德曼，1992)。

(ⅰ)交易說

歐文·費雪(1911)提出的交易說最為著名:

M·VMT=PT·T(6)

或

D·VD+C·VC=PT·T(7)

費雪的數量論有兩個要點:其一，貨幣流通速度函數是穩定的；其二，在均衡狀態下，外生貨幣供給通過支出導致價格的按比例變化，該機制后來被稱為貨幣政策的直接傳導機制(directtransmissionmechanism)。

(ⅱ)收入說

收入說的形成從時間上晚于交易說和下面的現金余額說，代表性的觀點來自詹姆斯·安吉爾(JamesAngell，1936)。

由于交易說需要度量所有的中間交易——盡管它們都是具體可觀察的實際交易，但這在實踐上是做不到的。因此，經濟學家開始選擇用國民收入交易(即對最終產品和服務的支付)來表示貨幣數量論:

(Y=)MV=PNy=Py＇(8)

這里，N代表人口，y代表不變價格計算的人均國民收入，y＇代表不變價格計算的國民收入。

所以，最常見的一種貨幣流通速度就被定義為(米什金，2002):

從交易說到收入說，貨幣的職能(即人們需要貨幣的原因)已經悄然發生了轉換。前者強調的是貨幣的轉移支付，而后者突出的是貨幣的財富貯藏。

(ⅲ)現金余額說

倡導現金余額說的著名學者包括庇古、馬歇爾和早期的凱恩斯，其中，庇古(1917)應該是最早的提出者。其創造性貢獻在于，他從個人保存財富的動機和行為出發，刻畫了人們對貨幣余額的需求，進而又站在貨幣供求均衡的角度得出了著名的劍橋數量論:

MdY=k(r)(10)

M=(Md=)k(r)Y=k(r)Py(11)

這里，r代表投資內部收益率，k＇(r)<0，庇古認為，“財力的生產性用途越沒有吸引力、貨幣性用途越有吸引力，變量k就會越大”。于是有:

V=1k(r)=YM(12)

顯然，貨幣流通速度取決于利率。因此，在庇古的數量論中它不是一個常數，而且在均衡狀態下與貨幣供給無關。但是，劍橋學派習慣于把k視為一個常數，這樣，貨幣流通速度也就成了一個常數。

需要注意的是，現金余額說中，貨幣需求已經被認為是既來源于貨幣作為交易媒介的職能，也來源于貨幣作為價值儲藏手段的職能，這些原因后來被凱恩斯發展為貨幣需求的三種動機。

簡言之，近代數量論的研究范式認為，貨幣流通速度不變(或流通速度函數穩定)，當中不重視或忽視利率的影響，但持幣動機已經被關注。

三、現代經濟學中的貨幣流通速度

凱恩斯理論和現代貨幣數量論代表了現代經濟學關于貨幣流通速度最主要的觀點；但是，上世紀70年代之后，貨幣流通速度的理論研究就退出了主流經濟學的視野。

(一)凱恩斯理論中的貨幣流通速度

我們知道，大危機時貨幣流通速度極不穩定的“反常”現象，促使了凱恩斯從貨幣需求穩定性上開始了偉大的思考和分析。

簡要地說，凱恩斯在持幣三動機的基礎上提出了他經典的貨幣需求函數:

以利率為自變量的貨幣投機需求是不穩定的，這樣，貨幣需求函數就是不穩定的。從公式(15)可以看出，與事實相契合，貨幣流通速度并非常數。具體地，凱恩斯提出了兩個理由:首先，利率的順周期性必然通過貨幣需求而導致貨幣流通速度的順周期性；其次，人們對正常利率水平預期的變動將(通過投機需求)導致貨幣需求的變動，從而進一步使順周期的貨幣流通速度加大波動幅度。簡言之，貨幣流通速度是與波動劇烈的利率正向相關的變量，這就是凱恩斯貨幣需求函數的重要意義。

二戰以后，現代凱恩斯主義進一步發展了凱恩斯的理論，尤其是新古典綜合派的鮑莫爾(Baumol，1952)、惠倫(Whalen，1966)、米勒(Miller，1966)、奧爾(Orr，1966)和托賓(1958)等人。簡單地說，他們的研究更精確地闡釋了利率對貨幣需求的影響，但凱恩斯的貨幣需求對利率敏感、貨幣流通速度不是常數的命題依然成立。

(二)現代貨幣數量論中的貨幣流通速度

弗里德曼(1956)應用資產需求理論建立了新的貨幣需求理論——現代貨幣數量論。他的貨幣需求函數如下:

這里，rb和re代表債券和股票的名義收益率，代表通貨膨脹率，w代表非人力財富與人力財富之比，代表永久性收入，u代表個人嗜好。

當貨幣供求均衡時，就可得到:

弗里德曼認為，貨幣需求對利率不敏感，主要取決于收入；而永久性收入又相當穩定，因而它是穩定的。這樣，貨幣流通速度就是穩定和可預測的。他的觀點與凱恩斯和早期凱恩斯主義相對立，但20世紀60年代之后，得到了新古典綜合派的認可。

以上歷史和理論的進程表明(包括早期數量論)，貨幣流通速度研究是貨幣需求研究的一個必要部分，它必然地在邏輯上支持著后者，從屬于貨幣需求的范式——這些范式在不同經濟學家那里又有很大差別。而且，貨幣流通速度是事后概念和實際變量，體現了貨幣供求均衡及變動。這兩個基本要求構成了西方經濟學家研究貨幣流通速度的理論規范。

(三)貨幣流通速度理論研究的淡出

從歷史上看，20世紀早期貨幣流通速度就引起了學者的注意，“……然而在現代經濟分析中，并沒有V這個的位置；20世紀30年代是它的全盛期，人們曾對它有些興趣”(……thisVhasnoplaceinmoderneconomics.Itsheydaywasinthe1930s……)(克拉默，1992)。

這種狀況是可以理解的。

首先，上世紀70年代之前，發達市場經濟國家貨幣需求函數穩定并具有解釋力。但是，1974年之后，風云突變，原有的貨幣需求函數不再穩定。從那時開始一直到現在，經濟學家進行了各種復雜的努力，試圖重新建立一個穩定的貨幣需求函數——目前較多地應用了單位根、協整和誤差校正技術，但結果始終不令人滿意。這樣，在獲得了一些基本結論之后，貨幣流通速度就失去了理論研究的吸引力；當然，我們也可以理解為理論研究陷入了停滯，期待著新的理論范式。所以，80年代之后，貨幣流通速度只存在一些實際驗證工作。

此外，我們還可以看到的事實是，在美國，1982年之后，M1流通速度波動劇烈，而M2比較穩定，美聯儲于是在1987年放棄M1目標，集中關注M2；90年代初期，M2流通速度也不再穩定，美聯儲于是又在1993年7月宣布全面放棄所有貨幣量目標。從某種意義上講，貨幣流通速度對貨幣政策的功用性下降了。基于這兩方面的原因，西方經濟學家們逐漸失去了對貨幣流通速度的理論興趣。

四、貨幣流通速度的經驗研究

貨幣流通速度的經驗研究(empiricalstudies)依然體現著貨幣需求的大主題，一方面驗證著貨幣理論的有效性，另一方面也為貨幣政策制定和調整提供具體的決策支持；而中國的貨幣流通速度研究應屬于經驗研究的范疇。

(一)貨幣流通速度的國際經驗

首先，從國外的研究看，貨幣流通速度經驗研究的一個方面是用來檢驗有關的貨幣需求理論。米什金(2002)按照公式(9)，以名義GDP代替名義收入，計算了美國1915-1999年間M1和M2的流通速度。他分析了這兩個流通速度的歷史變化規律，以“貨幣流通速度是常數嗎”的自問題，在貨幣需求的理論范疇內，對凱恩斯流動偏好理論、凱恩斯理論的發展和弗里德曼的現代數量論進行了對比。實際上，公式(9)是實證中貨幣流通速度最常用的計算方法，我們可以得到事后的不同貨幣統計口徑對應的流通速度；然后，再根據不同貨幣口徑對應的經濟活動意義進行分析。此外，還必須提到的是，塞爾登(Selden，1956)在《美國的貨幣流通速度》一文中以現代數量論的立場詳細地分析了美國1839-1951年間的貨幣(收入)流通速度。

其次，這種經驗研究的另一個方面就是為貨幣金融當局(當然也包括理論界)提供貨幣(交易)流通速度的具體統計方法和數字。基于實踐意義，人們更關心現金和活期存款的流通速度，因此，這方面研究遵循了公式(7)(D·VD+C·VC=PT·T)的貨幣流通速度。關于Vd(以年計，包括金融交易和貨幣市場)，加維(Garvy)和布林(Blyn)(1970)指出，美國從1919年不足30增長到1929年的35，然后一直下降到1945年的不足15。二戰后，開始長期上升，1965年達到50，隨后狂升，1984年達到400以上。至于美國Vd大幅提高的原因，學者們一般認為在于銀行業務和技術創新(克拉默，1986)。此外，克拉默(1981)計算過英國的凈Vd(不包括貨幣市場)，博伊斯喬坦(Boeschoten，1982)和法塞(Fase，1984)計算過荷蘭的凈Vd。VC(以年計，不包括貨幣市場)計算有兩種方法。第一種方法由勞倫特(Laurent，1970)設計，他主要借助回籠率計算得到，美國從1875-1890年間約為30，然后在1928年上升到頂點120，隨后陡降至1945年的32并一直延續。第二種方法由費雪(1909)創立，他通過銀行取款(或存款)額與平均付款回路(loopsofpayments)長度相乘來計算現金付款數。采用費雪的方法計算得出，英國1960-1978年間VC約為常數18.5。如果結合兩種方法，可以得出荷蘭1965-1982年間VC約為常數15.3。所以，一般認為，現金流通速度是一個介于15-20的常數。

(二)國內貨幣流通速度研究的最新動態

理性地講，對比國內、國際在貨幣流通速度的研究水平或成果沒有太大意義。國內研究節奏上的滯后，是由中國經濟發展和轉型的實際進程決定的。

國內有學者(耿中元、曾令華、張超，2005)總結和評價了中國貨幣流通速度的研究。他們認為，90年代以來的進展，主要有四方面內容:貨幣流通速度的規律性和穩定性、貨幣流通速度的變化原因或影響因素、收入流通速度與交易流通速度、貨幣流通速度與宏觀經濟政策。同時，理論研究不夠深入和實證分析偏少是國內研究的不足。筆者基本贊成他們的看法，并簡要評述新世紀以來的研究進展。

何運信(2006)強調，貨幣流通速度的研究應該統一在一個基于微觀貨幣需求和貨幣均衡的框架下進行，這是現代經濟研究的規范。他的觀點鮮明、正確，但可能不會引起足夠的注意。王曦(2001)遵循規范框架，強調了制度轉型對貨幣需求的意義，建立了計量模型，并提出了貨幣流通速度持續下降的原因。該文相當重要，尤其是其對中國制度因素的引入和考量。艾洪德、范南(2002)進一步運用了協整計量方法，對中國貨幣流通速度影響因素進行了實證分析。該文的結論對貨幣政策有效性具有啟示意義，其實證技術規范符合國際趨勢。中國貨幣流通速度下降是基本的事實，而施錫銓、夏國忠(1999)通過時序模型的建立，全面計算和檢驗了各種貨幣流通速度數量特征，得出了中國貨幣流通速度呈對數線性遞減的結論，并分析了下降的原因(但貨幣化是主要原因的說法存有爭論)；孫健、辛然(2002)則比較詳細地探討了貨幣流通速度變化的可能原因。陶江(2003)通過對弗里德曼數量論邏輯的置疑，對比分析了交易速度與收入速度，提出交易速度更真實也更有價值；伍超明(2004)確認了交易速度的復歸傾向，他通過對實體經濟和虛擬經濟的關系分析，研究了交易速度與收入速度差異的表現與決定，提出了一個新貨幣流通速度公式。夏斌、高善文、陳道富(2003)以黑箱理論分析了貨幣流通速度變化與經濟波動的關系，他們的研究理論與實證充分結合，具有較高的貨幣政策意義；戴金平、阮君(2000)分析了貨幣流通速度對貨幣政策的制約作用，并提出了對策和措施。最后，王有貴、丁寧、張黎(2002)通過微觀主體持幣時間推導出貨幣流通速度的統計表達，并指出，貨幣流通速度并不由制度和技術決定，而是由理性消費行為決定。

按照學者們的共識，目前中國經濟同時面臨著發展與增長、市場與調控等主題。一方面處于轉型中的經濟快速增長，金融經濟日益發達，金融制度和技術創新不斷加快，經濟中微觀主體基本行為(如消費、儲蓄等)的規律和特征難以準確界定；另一方面，經濟與金融體制改革正在深化和完善，貨幣政策和宏觀調控均無現成模式或經驗可援。這樣的國情和背景，對于中國的貨幣經濟學來說，既是機遇，也是挑戰。

五、結語

西方對貨幣流通速度的研究始終在貨幣需求和貨幣均衡的框架中進行，這是理論研究的基本規范。關于貨幣流通速度，形成了一些基本結論。漢達(2000)說過，它在長期內變動，而在短期內波動。不管貨幣需求的收入彈性和利率彈性具體是多少，它們的增加都會提高貨幣流通速度。

由于貨幣需求函數穩定性的失去以及仍在進行的重建，也由于對貨幣政策參考意義的降低，經濟學家們對貨幣流通速度不再重視。需要注意的是，20世紀80年代以來，新凱恩斯主義在構建凱恩斯理論微觀基礎、批評弗里德曼邏輯缺陷時指出[斯蒂格利茨、格林沃爾德(Greenwald)，2002]，貨幣流通速度理論上可以無窮大，而利率可能出現反周期性，所以現代貨幣政策應充分重視信貸機制。從某種意義上講，近年來隨著通貨膨脹目標制的興起，貨幣政策在超越貨幣量、利率中介目標的同時，也在說明貨幣流通速度甚至貨幣需求的意義在降低。

國內貨幣流通速度的研究正在重視研究規范；但是，不存在與國際相比先進或落后的水平問題，因為所關注和解決的問題以及背景差別很大。轉型和快速增長的經濟，不斷加強的經濟貨幣化、金融化，貨幣政策的體制性、結構性、機制性和有效性問題，這些因素都決定了，一段時期內，中國仍然需要貨幣流通速度的理論與實踐研究。

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