中小企業融資結構

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【論文關鍵詞】中小企業融資;融資結構；企業經營績效；權衡理論

【論文摘要】融資難已經成為制約中小企業發展的主要瓶頸。造成此問題的原因是多方面的，但中小企業融資結構卻是不容忽視的。本文首先綜述了融資結構與企業績效的理論，同時對我國的中小企業現行的融資結構特點進行分析，在得出結論的基礎上，提出對于我國中小企業融資狀況改善的思考與不同發展階段應當采取的融資策略。

一、引言

當今世界，不論是在發達國家還是發展中國家，中小企業都已成為或正在成為國民經濟的重要支柱。然而在中小企業的發展過程中也受到很多因素的影響，其中融資難已經成為制約中小企業發展的主要“瓶頸”。本文將通過對國際上一些國家的樣本數據的比較分析，并結合我國現階段的條件，了解我國融資結構是否對融資成本、進而對企業績效所產生的影響。

二、融資結構與經營績效的概念表述

融資結構，也稱資本結構，它是指企業在籌集資金時，由不同渠道取得的資金之間的有機構成及其比重關系。績效是一項工作或活動的最終結果，是從活動過程中得到的所有結果。

1、國際上資本結構對績效影響的理論研究

理論：資本結構理論主要由三種理論觀點構成。（1）資本結構無關論。該理論于1958年提出。理論認為，企業所有證券持有者的總風險不受其資本結構影響。無論企業籌資組合如何，企業總價值均保持不變。（2）僅考慮所得稅時的理論。該理論于1963年提出。將所得稅納入考察后，由于負債利息的抵稅作用，使公司價值會隨著負債融資程度提高而增加，最佳資本結構幾乎是100％的負債結構。（3）米勒模型。1977年由米勒教授提出。米勒模型的基本點是：有負債公司的價值等于無負債公司的價值加上負債所帶來的抵稅利益。而抵稅利益的多少則視各類所得稅的稅率而定。

權衡理論：也被稱作最優資本結構選擇理論，認為企業最優資本結構選擇就是在負債的抵稅收益和破產成本現值之間進行權衡的理論。權衡理論的代表人物羅比切克和梅爾斯（RobichekandMyers）指出：企業資本結構的最優水平處在負債權益比的邊際稅收利益現值和邊際破產成本現值相等點上。此外，他們認為在沒有稅收時，盡管不存在負債權益比的惟一的最優點，但也不應該超過某一最大可能點；在存在稅收時，企業負債權益比有一個最優點或最優范圍。

優序融資理論:企業融資一般會遵循內源融資、債務融資、權益融資這樣的先后順序。美國學者梅爾斯（Myers）和馬吉洛夫（Majluf）的共同提出。內源融資主要來源于企業內部自然形成的現金流。由于內源融資不需要與投資者簽訂契約，也無需支付各種費用，所受限制少，因而是首選的融資方式。其次是低風險債券，其信息不對稱的成本可以忽略。再次是高風險債券，最后在不得已的情況下才發行股票。

2、資本結構與績效之間的聯系

任何企業融資結構和融資方式的選擇都是在一定的市場環境背景下進行的，單個企業選擇的具體融資方式可能不同，但是大多數企業融資方式的選擇卻具有某種共性，如以銀行貸款籌資為主或以發行證券籌資為主。

由于發展中國家與發達國家市場化程度不同，不同類型國家企業融資的模式也不同。目前發達國家企業的融資方式主要可以分為兩大模式：一種是以英美為代表的以證券融資為主導的模式；另一種是以日本、韓國等東亞國家及德國為代表的以銀行貸款融資為主導的模式。

我國資本市場1992年設立，經過十幾年時間的發展，資本市場規模有所擴大，但是還缺乏為中小企業提供專門服務的中小資本市場。我國中小企業更依賴于負債經營。負債水平是否適度是相對于一定宏觀經濟背景、政策環境和企業經營效率而言的，取決于銀行利率、通貨膨脹率等多種因素，沒有一個統一標準。

三、融資結構的國際比較

通過以上的闡述，對融資結構理論有了一定的了解，以下是一些典型國家之間的數據比較。首先，是發達國家融資結構比較。從相關數據統計得到，美國：內源資金占75%，外源資金占25%，其中13%來自金融市場，12%來自金融機構。日本：內源資金占34%，外源資金占66%，其中7%來自金融市場，59%來自金融機構。德國：內源資金占62%，外源資金占26%，其中3%來自金融市場，23%來自金融機構，其他來源占12%。

1、從美、日、德三國企業融資結構對比中可以看出，美國企業的資金來源主要為內源融資，在其外源融資中，證券融資占了相當的比重，這與美國證券市場極為發達有著相關的原因；德國企業的內源融資比重較高，這與美國企業類似，但在其外源融資結構中，德國企業外部資金來源主要為銀行貸款；日本企業外源融資的比重高達66%，而在其外源融資中，主要是來自銀行的貸款，其證券融資的比重只有7%，銀行貸款在企業總資金來源中占到了59%的份額。可見，從外部資金來源來看，美國企業主要依靠證券融資，銀行等金融機構貸款也占了不小的比重，而日本和德國的企業外部資金來源主要為銀行貸款。

2、雖然各個國家的融資結構存在差異，但是以上國家融資方式選擇基本上與梅爾斯和馬吉洛夫提出的優序融資理論吻合，即企業的融資選擇順序是內源融資-外部債務融資-外部股權融資。

再看一下發展中國家的融資結構：

1980-1987年，韓國：內部融資占19.5%，股權融資占49.6%，長期債權融資占30.9%，內部融資變化率為7.6%。

1983-1987年，泰國：內部融資占27.7%，內部融資變化率為23.1%。

1984-1988年，墨西哥：內部融資占24.4%，股權融資占66.6%，長期債權融資占9.6%，內部融資變化率為14.9%。

1980-1988年，印度：內部融資占40.5%，股權融資占19.6%，長期債權融資占39.9%，內部融資變化率為-12.6%。

1983-1987年，馬來西亞：內部融資占35.6%，股權融資占46.6%，長期債權融資占17.8%，內部融資變化率為-7.7%。

通過比較可以發現：發展中國家間企業杠桿率存在很大差異。總體上發展中國家企業的杠桿比率比發達國家要低。發展中國家內部融資比率相對于發達國家來說普遍偏低。與發達國家相比，發展中國家的企業在外部融資結構上利用股權融資的比率要大的多。

四、分析結論以及闡述我國中小企業融資結構特點

1、結論

按照理論，在存在企業所得稅時，負債會增加企業的價值，較高的財務杠桿比率可以提高公司績效。結果的現實意義在于，目前我國中小企業的負債水平造成對企業績效是起著正作用，因而對其并不需要降低負債水平，但可以拓寬融資渠道，增加企業權益性融資，以降低高負債所帶來的高經營風險，提升企業的總體績效。但是，企業應當采用股權資本籌資還是負債資本籌資，這個要多方面考慮，不能僅僅認為負債就是最好的。

負債融資固然可以給企業帶來抵稅方面的收益，并且可以利用財務杠桿的作用來提高權益報酬率。但是隨著負債融資數量的增加，企業的財務風險不斷增加，由此帶來的直接的或間接的破產成本也隨之增加。因此，企業應當根據行業特點和企業本身的風險承受能力適度負債，而絕非負債越多越好。

內部融資的企業自有資金的實力是否雄厚對企業的生存和發展至關重要。因為，第一，自有資金越雄厚，企業的財務基礎越穩固，抵御外部環境變化的能力就越強。第二，對于這部分資金，企業管理當局具有充分的調度權，因此也可以增加企業的財務靈活性。第三，可以增加企業籌資的彈性。當企業面臨較好的投資機會而外部融資的約束條件過于苛刻時，充足的自有資金不至于使企業喪失轉瞬即逝的市場機遇。所以，資本實力的增強是企業走向成功的必由之路，內部融資應當成為企業融資的首選方式。

2、我國中小企業融資結構特點

與大多數企業一樣，中小企業的融資來源主要也是分成兩大類，一是權益資金，二是債務資金。

中小企業由于資產規模小、財務信息不透明、經營上的不確定性大、承受外部經濟沖擊的能力弱等制約因素，加上自身經濟靈活性的要求，其融資與大企業相比存在很大特殊性。

（1）中小企業特別是小企業在融資渠道的選擇上，比大企業更多地依賴內源融資。

（2）在融資方式的選擇上，中小企業更加依賴債務融資，在債務融資中又主要依賴來自銀行等金融中介機構的貸款。

（3）中小企業的債務融資表現出規模小、頻率高和更加依賴流動性強的短期貸款的特征。

（4）與大企業相比，中小企業更加依賴企業之間的商業信用、設備租賃等來自非金融機構的融資渠道以及民間的各種非正規融資渠道。

中小企業在不同的發展階段，其融資結構也會呈現出不同的特點。在初創時期，由于受到規模和業績的限制，中小企業一般很難從金融機構取得貸款，因此其資金主要來源于自有資金及自身積累。進入成長期后，由于企業規模得以擴大，企業的經營走上正軌，經營業績日益提升，在這一階段，中小企業為擴大生產，會更多地依靠外部融資，特別是外部金融機構的貸款。于是，中小企業會建立和健全企業的各項制度，增加信息的透明度，減少由于信息不對稱而帶來的金融機構惜貸情況。在成熟階段，中小企業的產品銷售狀況穩定，財務狀況良好，業績增長，內部管理制度也日趨完善，企業的社會信用程度越來越高，這時企業會相對容易地獲得債務資金。

五、提出融資組合效率和不同時期融資策略的設想

結合我國實際情況，了解我國中小企業融資結構存在的特點，得出了目前我國中小企業的負債水平對企業績效的正作用，因而對其并不需要降低負債水平，但可以拓寬融資渠道，增加企業權益性融資，以降低高負債所帶來的高經營風險，提升企業的總體績效。

1、融資組合效率的設想

鑒于我國中小企業融資結構的特點，參考發達國家的做法，在解決中小企業融資問題時，建議從以下幾個方面入手：

（1）推動債權融資市場的多元化。通過發展專業化的面向中小企業的中小金融機構，為中小企業提供更優質的服務。發展融資租賃業，這是企業進行長期資金融通的一種有效手段。一般來說，企業進行融資租賃的成本比貸款低、風險較小，而且其方式靈活、方便，比長期貸款和發行股票、債券受較少限制。而我國在這方面還很欠缺，租賃公司的規模很小，融資租賃的金融杠桿作用沒有充分發揮出來。還有就是要促進融資的創新，可以考慮降低企業債發行的門檻。

（2）建立多層次的的資本市場。無論債權融資還是股權融資，對于中小企業來說，都具有籌資、分散風險的作用。其中股權融資具有更強的導向性和針對性。

2、對于不同時期中小企業融資策略的設想

中小企業在各發展階段應該選擇理性的、適當的融資策略，防止企業因融資不慎導致財務狀況惡化。

（1）創業期的融資策略。由于初創時企業風險很大。因此，企業可以選擇股權資金、創業基金、天使投資以及抵押貸款等方式進行融資。盡管資金成本很高，但是企業可以通過進入孵化期來降低企業的運作成本，從而稀釋資金成本。

（2）成長期的融資策略。一般來說,成長期的中小企業已在激烈的市場競爭中處于主動地位，必須順應社會技術進步，通過新技術創造新產品，進而開拓新市場。中小企業在成長期的發展迫切需要打通融資渠道，企業可以著手在資本市場上尋求資金的支持。此時企業的贏利能力很高，銀行或非銀行金融機構在利益的驅動下會降低借貸的門檻。當然，在該階段企業應嚴密監控各項財務指標，一旦出現預警信號，要及時采取措施。

（3）成熟期的融資策略。進入成熟期的中小企業可以通過市場細分，滿足顧客的特定需求，提供專業化的服務等方式來填補空白市場的需求以獲得生存的機會。成熟期內，中小企業擁有相對豐厚的自有資金，去銀行或者其他機構融資非常容易，而且成本也相對較低。此時的企業要思考戰略投資的問題。由于原有的業務已經發展成熟，而新業務還沒有為企業貢獻利潤，此時企業的贏利能力已經大不如前，所以，此階段的企業獲取發展資源時，盡量使用自有資金少負債。

（4）擴張期或衰退期的融資策略。隨著中小企業從成熟期逐步進入一個新的時期，此時中小企業要通過制度創新，運用切合實際、行之有效的改革形式及新的管理方法。合理地進行投資，并謹慎地進行資本運作，就能有效地規避風險，從而使中小企業得到進一步發展。但是如果此時的中小企業沒有很好的把握時機，將逐步進入衰退期。

【參考文獻】

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[3]陳曉紅、黎璞.中小企業融資結構影響因素的實證研究.中南大學商學院，2001.（上接第48頁）理機構中必不可少的一個組成部分。

3、建立以“內部審計準則”為核心的行為規范體系

在現代企業制度下，內部審計機構不再是作為國家審計機關的附屬機構對企業進行監督，而是企業內部管理自我約束機制中的重要組成部分，它僅接受國家審計的業務指導和監督。因此，在新形勢下，內部審計應建立起以“內部審計準則”為核心的行為規范體系。隨著我國社會主義市場經濟體制改革的逐步深入，公司法人治理結構的建立成為當前國有企業改革、國企扭虧的重要內容。從西方發達的市場經驗來看，內部審計是法人治理結構的有機組成部分。如何建立、完善我國的內部審計制度，包括哪些行為應當設立內部審計制度、不同的企業組織形式下內部審計制度的設立與運行是否有所不同、企業規模對內部審計制度的影響、國有獨資企業的內部審計制度如何與財政、審計、稅務等部門的檢查相配合等問題，使得內部審計制度能更好地為企業和市場服務，而不僅僅只是增加企業的運行成本，是當前我國經濟體制建設中一項緊迫的任務。

【參考文獻】

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