國際游資基金監管分析

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編者按：本論文主要從金融自由化是手段而不是目的，我國作為發展中國家，可以將金融市場自由化看成長期的任務等進行講述，包括了金融業，特別是銀行業的外部性很強的行業、巨額游資和衍生工具結合而成的龐然大物成為事實上的市場壟斷者、隨著經濟金融一體化的進一步深化、金融市場正被越來越多的泡沫填充，衍生工具越來越脫離原生本體等，具體資料請見：

自七十年代以來，金融自由化的論點一直居于主流地位。主張金融市場自由化的人認為：金融市場自由化有利于作為生產要素的資金無阻礙地流向最需要的地方，實現資源最優配置；金融市場存在自動調節失衡的機制，政府的干預于事無補，反而會把資本趕跑；另外，游資中的投機資本還能起到穩定價格的作用；更重要的是，作為運作國際游資的龍頭，對沖基金一直被視作少數大富翁組成的私人機構，其投資行為屬于個人行為，政府無權對他們進行干預等。即使在新興市場（如東南亞）接連爆發金融危機時，許多西方經濟學家仍堅持為金融自由化辯護，把金融危機的主要責任歸咎于受害國內部的經濟結構、金融體系、匯率制度等的不完善（我們不否認這些因素的存在）。當東南亞國家金融危機還遠沒有結束的時候，1997年12月，世貿成員國達成環球金融服務業自由化協議，進一步推動金融自由化的步伐。1998年8月，美聯儲主席格林斯潘在美國會做證時表示，不會為拯救世界而減息，其主要任務是維持美國經濟健康，同時他還批評香港政府干預市場，將使民眾失去對金管局的信心，并稱干預不會成功。但在短短兩周后，9月份LTCM瀕臨倒閉，巨額國際資本無序流動也對發達國家經濟產生了不利影響，此時格林斯潘的見解也不得不有較大的轉變，由紐約聯儲出面組織挽救LTCM，在10月1日的國會做證中格林斯潘為這種干預辯護時聲稱：LTCM基金的倒閉可能會危害到世界金融市場和全球經濟。此一時彼一時，我們可以看到，是否干預監管完全取決于決策制定者的利益和立場。

事實上，近年來巨額短期資本的流動以及對沖基金的興風作浪已經造成了新興金融市場的巨幅動蕩，投機并沒有起到穩定價格的作用，反而加劇了市場的波動等，極大地損害了新興國家的經濟利益，在各國經濟金融相互緊密關聯的時代，巨幅的市場波動最終也會傳導到發達國家，損害發達國家的經濟利益。因此，近來主張對國際游資和對沖基金進行監管的論點得到了較多的呼應。1998年所發生的多起國際金融市場起伏，促使我們思考是否應該加強對國際游資和對沖基金進行監管。

首先，金融自由化是手段而不是目的，我國作為發展中國家，可以將金融市場自由化看成長期的任務，有步驟地、謹慎地推進。我們承認，資本流動對發展中國家，特別是新興市場國家的經濟發展作出了重要貢獻。雖然我們不能將東南亞金融危機的根源歸因于這些投機資本，然而我們從東南亞金融危機中，從港府與對沖基金的世紀金融大戰中，看到了巨額短期國際游資和對沖基金對一個國家、一個地區的巨大破壞作用。金融自由化只能作為手段，而不能成為目的。如果當前金融自由化不能發揮有效配置資源功能、危害一國經濟實體、吞噬國民財富時，就有必要對這種工具進行某種制約。

其次，金融業，特別是銀行業的外部性很強的行業，因為其經營結果會影響許多的投資者，對于整個經濟的穩定具有特殊意義，因此金融業的特點決定了不能任由金融市場盲目自由地發展。目前大型銀行在國際金融市場中扮演極為重要的角色，他們為投機者和套期保值者提供巨額資金，本身也積極參與金融市場的各種交易。在利益的驅使下，或者在借款人良好資信與名氣的光環的籠罩下，他們很容易向實際上并不十分了解的機構在未經嚴格審查的情況下，提供巨額資金。銀行不負責任的放款實際上是將中小儲戶的資金投入了一個神秘的黑箱--他們并不清楚這筆錢被用于多大風險的投資，而提供資金的人卻未得到相應的風險補償。對沖基金正是通過這個黑箱，將風險轉移給廣大儲戶，而自己則無償占有了高風險帶來的高收益。但是在對沖基金決策出現失誤，發生損失時，銀行也會被拖下水，政府當然不能坐視不理，于是出現了權力與義務不一致的現象：政府無權監管對沖基金，可是當對沖基金決策失誤出現虧損時政府又不能置身事外。因此，只要對沖基金從銀行得到巨額貸款，他們的活動就絕不應該被簡單的視作少數投資者的個人行為。對他們的態度只有兩條：要么不從銀行獲得貸款，只用自己的錢玩，愛怎么賭都行；如果要從銀行獲得貸款，就必須接受政府有關機構的監管。98年12月美國政府部門和金融監管機構針對今年9月美國對沖基金失控這一情況，目前正采取措施，加強對對沖基金、銀行、經紀人等環節的監督。據透露，這些措施主要包括：第一，加強政府監管機構之間的合作。由財政部長魯賓牽頭的總統金融市場工作小組目前正在協調政府證券交易委員會、商品期貨交易委員會和紐約聯邦儲備銀行等機構的監督、調查和調控工作。國會也計劃舉行有關聽證會。第二，責成各類對沖基金加強經營透明度。第三，要求銀行控制對對沖基金的信貸發放。

其三，巨額游資和衍生工具結合而成的龐然大物成為事實上的市場壟斷者。在一定時期一定地區，相對于一些小國或地區的金融市場而言，這些對沖基金的投機家一天就能動用上千億美元的資金，而絕大多數的發展中國家的中央銀行通常只能調度幾十億美元的儲備。如果這些投機家不約而同同時狙擊某國的股市和匯市，幾乎可以保證只賺不賠。而這對于該國經濟和人民生活的影響則是極為惡劣的。任何一個經濟社會，都不應該允許這種壟斷者掠奪其他人的財富，政府應該維持公平，應該也必須對其進行監管。

其四，隨著經濟金融一體化的進一步深化，我們面臨更加嚴重的政治、經濟和金融等的信息不完全和信息不對稱情況。一方面，現實的世界所覆蓋的范圍越來越廣、所涉及的內容越來越復雜，信息不完全和信息不對稱是客觀存在的，而且越來越嚴重；另一方面，擁有巨額資本的對沖基金有意識隱瞞自己的投資策略，黑箱操作，經常還利用各種媒體散布對他們有利的信息（還不包括故意造謠）等。事實上使得廣大投資者和監管當局處于不利地位。其五，隨著衍生工具的廣泛使用和金融創新層出不窮，金融交易正變得越來越復雜，越來越難以控制。一方面把自以為高明的投資精英也搞糊涂了；另一方面也使得金融監管水平明顯滯后于金融市場的發展。例如，LTCM的交易策略通常都涉及幾百組對沖交易，其投資策略遠遠超出了一般投資者和監管者的理解能力，98年幾乎所有著名對沖基金都巨額虧損的事實也證明這些策略超過了這些"頂級"設計者的理解水平。同時他們通過杠桿效應所控制的資金卻并未因此而減少，可以想象，對沖基金的投資者利用設計者自己都無法理解的策略，攜帶巨額銀行資金，將會對金融市場產生多么大的破壞作用。某種程度上說，加強對對沖基金的監管，也是為了他們的利益。不得不承認，在現代金融創新與金融監管這一博弈過程中，金融監管總是落后一步。在這種情況下，金融市場正變得越來越盲目而且脆弱，純粹的市場機制不能有效的發現并消除風險，我們需要監管以使這個市場變得更加理性。

最后，金融市場正被越來越多的泡沫填充，衍生工具越來越脫離原生本體，金融交易也越來越脫離實物經濟。大量的短期資金在世界各地尋找高利潤的投資機會，投資于實物的資金比例變得越來越少，其必然結果是實物經濟所創造的利潤無法支持龐大的金融資本。在這種情況下，資金的流動將傾向于尋找并攻擊市場的漏洞。其結果是自由化的市場并未將資金導向最需要的地方，反而因受到來自各方面的沖擊，變得越來越不穩定。當前，我們有必要改變對自由放任的態度，需要借助市場外力量對流動資金進行引導。

正是基于以上原因，我們主張對國際流動資金和對沖基金進行監管，設想如下：

首先，要求對沖基金披露更多的信息，加強市場的透明度。因為在信息不對稱的情況下，投資者的決策并不能實現資源的最優配置和福利最大化。也許在對沖基金公布信息后，投資者或監管者未必能理解對沖基金復雜的投資策略，但投資者有機會知道自己的資金被用到了什么地方，并做相應調整；而且市場上總會有人能夠發現潛在的風險。充分的信息披露有利于市場變得更為理性。

其次，通過貸款機構和經紀對對沖基金加以約束。例如，要求銀行加強在向對沖基金提供貸款時的審查，并對抵押資產的數量和質量從嚴要求，禁止未經審查借款者的財務報表就直接向其發放貸款。這樣做的好處在于，銀行通過了解借款人的財務狀況，對其經營狀況有所了解，從而對貸款所處的風險有進一步的認識，有利于避免銀行放款時的盲目性，從而將對沖基金的杠桿比率控制在較為合理的水平。

另外，新興市場國家在參與經濟和金融全球化過程中，務必量力而行，不要盲目追趕潮流。在開放金融市場特別是在開放資本市場時，更需慎重，逐步有序的進行。至少，國內監管和防范風險的能力應與開放水平相適應，以避免受到國際游資突然的沖擊而影響經濟的正常運行。

當然，加強對國際流動資金和對沖基金的監管并不是一兩個國家的事，在此過程中，需要各國密切合作。因為經濟全球一體化是大勢所趨，全球資本流動越來越迅速，如果國際間對流動資金和對沖基金監管的態度、方式，存在重大差別，這些資金或機構完全可以轉移到監管薄弱的地方，個別國家在這方面所作的努力也會落空。

以上只是我們站在發展中國家的立場所表達的觀點。不幸的是，當前經濟生活中居主導地位的是發達國家，出于自身利益，他們并不愿意看到現有經濟秩序發生根本性的改變，國際金融體系改革的前景不容樂觀。我們所能做的，只是發出自己的呼吁，希望這種呼吁能得到更多的認可。