金融理論
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20世紀以來，金融理論研究，取得了巨大的成就，其主要內容集中于以下6個方面：
（一）貨幣金融理論的研究取得突破性進展
貨幣金融理論一直都是金融理論的核心組成部分。在凱恩斯發表《通論》之前，貨幣金融理論
集中研究貨幣的本質、職能與作用。1936年，《通論》發表，凱恩斯率先在其《通論》中提出了貨幣不僅是一種交換媒介，而且是一種資產，可以進行選擇與替代；在實際經濟中，貨幣的作用是非中性的，從而實現了對早期的傳統貨幣數量論、貨幣中性論的質的突破。其后，在不同的歷史背景下，凱恩斯主義、新古典綜合派、新劍橋學派、貨幣主義、供給學派、理性預期學派等經濟學流派相繼形成。他們對貨幣金融理論的爭論，客觀上促進了貨幣金融理論的發展，從而在貨幣需求、貨幣供給、通貨膨脹、貨幣政策、利息理論等方面都取得了前所未有的進展。
貨幣需求理論，從本世紀初以甘末爾與費雪的現金交易數量理論等為代表，通過貨幣數量與物價之間的關系，間接體現對貨幣需求的決定，發展到凱恩斯的流動偏好理論、新古典綜合派的平方根定律、托賓的資產選擇理論、新劍橋學派的貨幣需求三類七動機說以及弗里德曼的貨幣需求函數，貨幣需求理論已經成為一個相對成熟的、獨立的理論體系。
貨幣供給理論，以1952年米德首次在《貨幣數量與銀行體系》一文中用貨幣供應對貨幣供給與銀行系統作出系統研究為標志，現代貨幣供給理論正式形成，并在接下去的幾十年間，構成一個比較完整的貨幣供給理論體系。在對貨幣供給的研究中，各個學派的經濟學家集中于探尋貨幣的“內生性”與“外生性”。本世紀上半葉，凱恩斯在他的貨幣供給理論中率先提出外生貨幣論。但隨后的新劍橋學派、新古典綜合派、貨幣學派都摒棄了這種論調，提出內生貨幣論。他們認為貨幣供應量不是由中央銀行控制的外生變量，而是除由中央銀行之外，還要受商業銀行以及社會大眾行為影響的內生變量，使貨幣的概念更貼近真實狀況。
通貨膨脹理論，隨著本世紀30年代信用制度的推行而逐漸形成。凱恩斯最早于1936年提出了較為完整的“半通貨膨脹理論”，他認為貨幣量對物價的影響是間接的。而此后，新劍橋學派、貨幣學派、供給學派、西德學派的研究表明通貨膨脹的直接原因就在于貨幣量過多。除此之外，經濟金融學家們還對通貨膨脹的形成原因、傳導機制進行了系統研究，產生了較成熟的通貨膨脹理論，例如需求拉動型通貨膨脹理論、成本推動型通貨膨脹理論、結構性通貨膨脹理論以及通貨膨脹的北歐模型等。70年代，理性預期理論廣為流傳，貨幣金融理論界由此又發展了包含預期因素在內的全球性通貨膨脹模型（林德白克，1980年）以及預期通脹理論。
利息理論，在傳統的均衡利率論中以分析資本供求來研究利率的形成與決定機制。對于貨幣與利率之間的關系這一核心問題，各學派各有己見。后凱恩斯主義在假定其他條件不變時，貨幣量增加將會使利息下降，利率是傳導樞紐；貨幣學派則認為貨幣量增加會在短期內降低利率，而在長期使利率上升；而理性預期學派認為公眾的理性預期，會使貨幣量的變動對利率失去效力。
（二）商業銀行經營管理理論從傳統走向現代化
隨著本世紀30年代信用制度的推行，銀行在經濟中的地位日益重要，銀行經營管理理論在短短幾十年里也經歷了幾次變革。
首先，銀行家們突破了古老的真實票據理論，莫爾頓于1918年提出了可轉換性理論、普魯克諾于1949年提出了預期收入理論。前者認為銀行貸款不一定要用于自償性項目，可將資金投入具有次級市場條件的證券，這樣，就將銀行的資產業務拓展到證券投資業。后者強調銀行發放貸款可以借款人的預期收入為基礎，從而鼓勵銀行將資產業務從短期貸款擴展到中長期貸款。
此外，60年代銀行學家提出了商業銀行負債管理理論，強調商業銀行以借入資金的方式保持經營的流動性。到了70年代，銀行學家又提出了商業銀行資產負債管理理論，如償還期對稱理論、資產分散理論、資產分配理論、缺口管理理論等，將銀行的經營重心從負債方擴展到資產方，要求通過對資產結構與負債結構的共同調整，實現商業銀行經營管理的目標要求。
（三）金融市場理論橫空出世逐步走向系統化
20世紀是金融市場蓬勃發展的時代，與此相呼應，金融市場理論日益豐富并逐漸系統化。隨著對衍生金融工具的風險定價等金融微觀企業行為的關注，金融市場的理論研究也從定性分析推向了科學的定量分析。
公司金融理論方面，莫迪利亞尼與米勒于1958年《資本成本、公司財務與投資理論》，提出了著名的“MM定理”，奠定了現代公司資本結構理論的基礎。
風險收益理論方面，馬柯維茨于1952年提出證券投資組合理論，奠定了現代證券投資理論的基礎。6年后，威廉·夏普、約翰·林特納、簡·莫辛建立了資本資產定價模型（CAPM模型），根據證券預期的收益與風險方差尋找最佳證券結合。1971年，斯蒂芬·羅斯從影響證券報酬率的各個因素出發，建立了套利定價模型（APT模型），從而為實踐中的證券投資決策提供良好的理論參考。
期權定價理論方面，1973年肖爾斯與布萊克發表了《期權與公司債務的定價》，1973年密爾頓又發表了《合理期權定價理論》等文章，為期權及其他衍生金融商品的定價提供了可選擇的計算公式，為今后金融定價理論的發展奠定了良好的理論基礎。
股市投機理論方面，齊曼于1974年、湯姆于1975年共同提出了股市風潮理論，布蘭查與沃森于1982年提出了投機泡沫理論。前者已經開始將股市參與者區分為“保守者”與“投機者”，將投機風險因素正式從股市中抽離出來。后者在此基礎上進而提出投機孕育了虛擬的資產泡沫，并將成為股市崩潰的直接隱患這一思想，從而為更科學地對股市進行研究提供理論指導，并為今后的金融風險、金融安全理論的產生發展作了鋪墊。
（四）國際金融理論得到了繁榮發展
國際金融理論有三個基本組成部分，即匯率決定理論、國際收支調節理論、國際通貨膨脹理論。
國際收支調節理論，在20世紀不同的時期，在不同的國際金融背景下，形成了不同的分支理論。30年代大蕭條時期，產生了國際收支彈性理論，解釋了國際收支中貿易差額的由來。第二次世界大戰結束后，產生了國際收支的吸收理論，解釋國際收支與宏觀經濟之間的關系。20世紀60至70年代，產生了國際收支的貨幣理論，這是當代西方國際收支調節理論中最流行的一種學說，解釋各國國際收支的聯系以及國際收支的自動調節過程，并通過強調貨幣供求對國際收支平衡的直接影響，實現了對大衛一休謨的“價格—現金流動機制”的超越。這三種國際收支理論在很大程度是互補而非相互替代的。這表現在三個方面：其一，分析法上，彈性理論和吸收理論注重短期和中期的均衡條件分析，貨幣理論注重長期收支均衡條件的分析。其二，分析對象上，彈性理論解釋貿易差額，吸收理論解釋經常項目差額，貨幣理論解釋整個國際收支。其三，在分析的理論層面上，彈性理論是對商品市場的微觀經濟分析，吸收理論和貨幣理論分別是對商品市場與貨幣市場的宏觀分析。
匯率決定理論，在20世紀的20、30年代，以傳統理論為主流，即購買力平價理論（20年代）與利率平價理論（30年代）。70年代，浮動匯率制的日益盛行、金融創新活動的興盛，使得一批新型匯率決定理論向傳統匯率理論提出挑戰，其中主要的代表理論是：資本市場理論（70年代）、布朗遜·庫禮的匯率資產組合平衡模式（70年代）、阿爾蓋的匯率國際收支說（1981年）。在匯率決定理論的新舊更替之間，經濟金融學家們在一般均衡分析法之外，又發展了收益—風險分析法，實現了對研究領域的層層拓展，即從最初的商品市場，拓展到貨幣市場，最終將證券市場也包括在內。
國際通貨膨脹理論，基本有兩個分支，一是國際傳遞結構論，一是國際傳遞貨幣論。結構論沒有形成一個系統性的理論體系，只是簡單地概括出通貨膨脹國際傳導的5類機制。而貨幣論從70年代初出現后，已自成體系，其理論分為4大類：社會成本推進分析、世界性通貨膨脹的貨幣分析、小國開放模型和世界性通貨膨脹的凱恩斯派分析。研究集中于通貨膨脹產生的原因以及通貨膨脹的國際傳導機制。
（五）經濟金融發展理論形成以金融理論為核心的分析體系
金融與國民經濟息息相關，而且還是現代經濟的核心。一直以來，傳統經濟學的分析往往脫離金融而集中于資本、勞動力與技術等的要素分析。直到20世紀50年代，一些經濟學家才注意到金融發展的滯后已成為阻礙許多國家，尤其是許多發展中國家經濟發展的深層原因。至此，金融與經濟才得以結合，成為一個研究整體，并相應形成了一些較有影響力的經濟金融發展理論：戈德斯密斯的金融結構理論（1969年）、愛德華·肖的金融深化論（1973年）、羅納德·麥金農的金融壓制論（1973年）。金融理論也從分析體系的邊緣走向了核心地位。戈德史密斯在金融結構理論中將各國的金融現象歸納為：金融工具、金融機構、金融結構。一國的金融工具與金融機構的相對規模，構成了該國的金融結構。他還提出以金融相關率為衡量金融發展水平的唯一特征，由此開創了現代金融發展理論。
愛德華·肖與羅納德·麥金農則分別在金融深化論、金融壓制論的具體分析過程中，將貨幣與非貨幣資產統一，將銀行與非銀行金融機構統一，形成廣義的貨幣金融概念，并提出了一國金融體制與該國的經濟發展之間存在一種互相刺激、互相制約的關系，政府應該放棄過份的干預與管制，以推進經濟增長。
在同一時期，發達國家的金融機構出于規避政府管制的目的，如火如荼地開展金融創新活動。各種探討創新原因的創新理論也相繼形成，如技術發展論、貨幣因素論、財富增長論、約束一誘導論、回避管制論、交易成本下降論、制度因素論、結構變化論等。
（六）金融危機理論成為世紀末理論研究的焦點
自本世紀30年代拉開世界性金融危機的序幕以來，災難性的世界金融危機接踵而至，對金融危機理論提出了挑戰。
現有的金融危機理論主要是金融體系內在脆弱性假說以及一些相對零散的危機模型。金融體系脆弱性假說在分析上缺乏微觀基礎，因此難以稱為理論，而成為假說。它主要包括以明斯基為代表的對危機產生的周期性解釋，以及以弗里德曼為代表的對危機生成的貨幣性解釋兩大分支。隨著80年代信息經濟學、博弈論的興起，它們被經濟學家作為有效的分析手段嘗試著用于研究微觀金融層面中金融風險的生成機制，從而將金融危機理論的發展推進了一大步。
在金融危機模型方面，最成形的是貨幣危機的三代模型。第一代，克魯格曼的國際收支模型（1979年），說明財政赤字導致貨幣金融危機的必然性。第二代，奧布斯特菲爾德的預期模型（1994年），說明金融危機可以脫離宏觀經濟狀況的好壞，具有自促成性質。第三代，克魯格曼的道德風險模型（1998年），說明道德風險對危機的產生有觸發與推動作用。
二、金融理論的世紀回顧
在20世紀金融理論的發展史上，50年代是一個重要的分水嶺。一般認為，現代金融理論起始于50年代初馬柯維茨提出的投資組合理論。而在此之前已存在的金融理論體系，則被稱為是古典經濟學中的金融理論。
古典金融理論在凱恩斯主義出現之前，一直是以“貨幣與實物經濟相分離”的古典經濟學“兩分法”為手段，從實物經濟的層面出發，對貨幣的職能、銀行的流動性、信用機制、貨幣與經濟的關系、國際收支平衡、匯率的決定等問題進行探討，并取得相當成就。該階段所出現的影響較大的理論成果有：甘末爾學說（1907年）、費雪的現金交易數量理論（1911年）、馬歇爾的現金余額數量論（1923年）、庇古的劍橋方程式（1917年）、哈耶克的中立貨幣理論（1931年）、莫爾頓的銀行可轉換性理論（1918年）、勒納等的彈性理論（30年代）、卡塞爾的購買力平價理論（1922年）、阿夫塔里昂的匯兌心理理論（1927年）、凱恩斯與愛因齊格的利率平價理論（1930年）等。
1936年凱恩斯的《就業利息與貨幣通論》問世，這不僅在經濟發展史上是一個重要的里程碑，稱為經濟學的一場革命，特別在古典金融理論的發展史上更具有劃時代的意義。凱恩斯將貨幣視為一種資產，把貨幣資產融入實際經濟中，指出貨幣對就業、產出、收入等實際經濟有著重要而特殊的作用，填平了貨幣與實物經濟之間的“兩分”，創立了以貨幣經濟為特征的宏觀經濟學。在凱恩斯之后，希克斯與漢森于1949年創立了商品市場與貨幣市場相結合的IS－LM模型，鮑莫爾于1952年提出了平方根定律，弗里德曼于50年代提出現代貨幣數量論。
50、60年代，由于直接融資的迅速發展，金融市場上金融工具不斷創新，新的金融機構不斷涌現。在金融理論方面，不僅出現了商業銀行的負債管理理論，而且出現了大量以金融市場為研究對象的微觀金融理論。尤其是，1952年馬柯維茨提出了證券組合理論，創立現代金融理論之開端。以風險—收益理論、期權定理、有效市場理論與公司理論為四大支柱，構建了現代金融理論體系，并推進金融理論研究由定性描述向定量分析的方向發展。該階段的代表性理論成果有：普魯克諾的銀行預期收入理論（1949年）、銀行負債管理理論（60年代）、莫迪利亞尼與米勒的資本結構理論（1958年）、夏普等的資本資產定價模型（1958年）、托賓的資產選擇理論（1958年）等。
60、70年代，國際金融市場發展迅速，國際金融形勢出現了較大的轉變。資本在國際間的流動日益頻繁，70年代布雷頓森林體系崩潰，固定匯率制被浮動匯率制逐漸代替。此外，一批優秀的經濟金融學家開始關注于發展中國家的金融發展問題。該時期出現的代表性理論成果有：孟德爾的國際收支與貨幣分析法（60年代）、訥克斯的國際資本流動理論、戈德史密斯的金融結構理論（1969年）、麥金農的金融壓制論（1973年）、愛德華·肖的金融深化論（1973年）以及布萊克的發展中國家匯率理論（70年代）等。
70、80年代，各種金融創新活動層出不窮，為了防范各種衍生金融風險，各種套期保值工具日益多樣化，金融機構的業務向縱深發展，對國際匯率制度的研究有所完善。有關金融工具的定價、風險估測及金融規避等問題成為研究的重點。由此，產生了湯姆與齊曼的股市風潮理論（1975年）、羅斯的套利定價模型（1977年）、多恩布茨的資本市場理論（70年代）、布朗遜·庫禮的匯率資產組合平衡模式（70年代）、商業銀行資產負債管理理論（70年代）、布蘭查與沃森的投機泡沫理論（1982年）。并且，一門以現代金融理論為基礎，以數學模型為分析方法，兼收經濟學、投資學、數學等學科的新型交叉學科——金融工程學在西方興起，并呈方興未艾之勢。
80、90年代，接連爆發了西方股災、拉美債務危機、歐洲貨幣危機、東南亞金融危機，有關金融體系的穩定性、危機的生成原因、防范機制、監管模式等的研究已成為經濟學家們關注的焦點。該時期的代表性理論，主要有：克魯格曼的國際收支模型（1979年）、奧布斯特菲爾德的危機預期理論（1994年）、克魯格曼的道德風險模型（1998年）。
綜觀百年，金融理論的發展從古典走向現代，主要實現了三個方面的轉變。其一，分析工具的轉變。古典金融理論承襲古典經濟學的一般均衡分析法，側重于理性研究，進行問題的純理性描述。而現代金融理論越來越多地運用數學、模型分析法，側重于定量分析，對問題進行較嚴格的科學論證。其二，問題研究層面的轉變。古典金融理論無論是對貨幣的供求，還是對通貨膨脹、就業等問題的分析，較多的是從宏觀層面對金融問題進行探討。而現代金融理論在宏觀層面之外，越來越多地從微觀層面對金融進行研究，成為指導微觀金融企業行為的重要手段。其三，研究領域的轉變。古典金融理論的研究集中于經濟金融領域，而現代金融理論的研究已跨出這一領域而走向社會工程化。
三、跨世紀的兩大金融前沿問題
21世紀，金融理論將面臨以下兩大前沿問題：一是宏觀層面上的金融問題，即全球金融一體化條件下的金融穩定問題；二是微觀層面上的金融問題，即金融工程問題。
1.全球金融一體化條件下的金融穩定問題。金融
穩定問題是當今全球金融一體化條件下各國共同關注的中心問題。金融穩定包含著兩方面的含義：金融體系的穩定以及金融市場的穩定。
金融體系的穩定是金融穩定的基礎與根本保證。安全、穩健的金融體系包含了貨幣幣值的穩定以及銀行體系的穩健。幣值的穩定與一國的財政、貨幣、匯率政策有關；銀行體系的穩健則需要存在一個安全保障體系。21世紀，就此重大課題，理論界可著手解決以下幾個問題：（1）開放經濟條件下，國內外經濟金融政策的協調問題；（2）區域貨幣資金的流動問題；（3）最優國際貨幣體系的重建問題；（4）全球網絡化條件下，銀行的內控與外部監管機制的構建問題等。
金融市場的穩定主要指金融資產價格的穩定。在對金融市場本身的運作進行規范之外，國際資本的流動（尤其是短期資本流動）、國際投機資本的沖擊以及金融危機的各種恐慌性傳播都會導致金融市場的異常波動。在21世紀，可以主要考慮以下問題：（1）金融危機的傳導模式；（2）短期資本流動機制；（3）區域性金融安全網的構建等。
2.金融工程問題。金融工程，是在本世紀80年代中期才逐步發展起來的金融前沿學科。它是現代金融學、信息技術和工程方法的結合。英國的格利茨教授提出了金融工程的統一定義，即“應用金融工具，將現在的金融結構進行重組以獲得人們所希望的結果”。可見，金融工程所要解決的是兩類問題：一是規避金融機構或企業所面臨的金融風險，二是從金融市場的波動中獲得收益。金融工程的精髓在于創新，它通過對期貨、期權、遠期、調期為主的金融衍生工具進行組合，以使得投資者取得較大收益，籌資者以較小的成本獲得資本。有學者稱，21世紀將是金融工程的世紀，那么在科學技術日新月異的時代，我們需要考慮的主要問題將會是：（1）金融工程產品的風險估測問題；（2）金融工程產品的定價問題；（3）金融工程產品創新的網絡支持問題等等。
【責任編輯】周學
【參考文獻】
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