利率自由化理論證券
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1973年，麥金農和肖開創了金融深化理論，其基本內容是落后國家之所以落后的重要原因在于政府干預金融領域，扭曲了資本價格，導致了金融部門的落后，從而阻礙了經濟的發展，因此，擺脫落后的重要途徑是實現以利率自由化為核心的金融自由化。目前，這種利率自由化理論被我國一些經濟學者直接運用來論證我國利率市場化改革的必要性。筆者則認為需要辯證看待這一理論。本文全面評析了利率自由化理論，其中批評部分借鑒了新結構主義、金融約束論和新凱恩斯主義等流派的批評成果。
一、簡單評論：積極意義
金融深化理論作為發展經濟學的一個流派，從金融角度對發展中國家的落后原因和擺脫落后的途徑提出了自己的觀點，具有一定的積極意義。
第一，第一次對發展中國家的利率機制進行了分析。綜覽以往的利率理論，包括古典利率理論、凱恩斯主義、新古典利率理論、IS—LM模型及蒙代爾一費萊明模型中的利率理論，研究的是發達市場經濟既定制度下的利率政策，沒有把利率機制當作一項制度安排來考慮，由此，就不可能關注發展中國家特殊的經濟金融環境及利率形成機制問題，麥金農和肖的金融深化理論為將發展中國家的金融制度納入到利率和金融問題研究中作了開創性的工作，拓寬了對經濟增長中的利率機制的理解。
第二，強調了金融在經濟發展中的作用。在相當長的一段時間里，經濟學家將發展中國家的貧困歸結為物質資本匱乏，認為發展中國家實現經濟騰飛的關鍵是加速資本形成，要么提高儲蓄率，要么引進外資（哈羅德，1946；多馬，1946；劉易斯，1949）。麥金農和肖提出了與之不同的觀點：發展中國家的貧困不僅在于資本稀缺，更重要的在于政府利用扭曲價格方式對金融市場的干預違背了市場規律，造成資本利用效率低下，抑制了經濟增長，發展中國家應拋棄政府對金融領域的干預政策，采取市場化的金融政策促進經濟發展。這就揭示出發展中國家經濟落后的一個長期被忽視的因素。更重要的是，利率自由化理論對金融重要性的理論和實證研究引發了其他理論流派對金融問題的關注，例如金融約束論者的代表者斯蒂格利茨（1994）高度評價金融市場的作用：“金融市場實際上參與了資源的分配。它們可以被當做是整個經濟體制的大腦——決策的重要核心，如果它們失敗了，不僅部門利潤要比它們成功時要低，而且整個經濟體制的成績都要受到損害。”這不僅適用落后經濟，也適用于發達經濟。
第三，強調了市場配置資源方式的有效性。金融深化論之前的發展經濟學強調經濟計劃的重要（劉易斯Lewis，1949），認為欠發達經濟更需要政府干預。他們特別指出金融系統存在強烈的外部性，不能運用價格機制。麥金農和肖批評了這種看法，認為正是這種把政府干預凌駕于市場機制的做法造成了金融抑制，他們強調市場配置是金融機制正常運行的惟一手段，也是金融自我發展以及促進經濟增長的關鍵所在。肖（1973）認為“一個喪失了邊際相對價格靈活的經濟，必定要求人為地干預政策去平衡市場，但這是行政機構不可能勝任的任務，并且，還要為之付出高昂的低效率和貪污腐化的代價。自由化的一個主要目的，就是用市場去代替官僚機構”。這種對市場機制作用的強調有助于發展中國家的決策從以前對市場總體而廣泛失靈的擔心轉向更多地依靠市場力量。
二、對自由主義方法論的批評
從方法論上看，利率自由化理論堅持的是新古典自由主義，主張把新古典經濟學運用于發展中國家的金融改革。對金融市場的這種新古典分析是以發展中國家存在理性經濟行為為前提的，市場是完全的，信息是完備的，供給曲線是富有彈性的，制度影響是有限的，市場與價格被預期可以提供很好運行的模式（利特爾Little，1982）。這種把發達國家市場狀況運用到發展中國家的做法受到了廣泛的批評。如奈特（knight，2000）所言：“新古典主義方法的危險在于不了解經濟與經濟制度就膚淺或機械地運用正統經濟學”，就連20世紀80年代初堅決擁護新古典流派并強烈主張在發展中國家應用的經濟學家拉爾，也在80年代末承認，新古典方法假定所有產品市場和要素市場都能對價格激勵機制作出有效的反映，他們對價格決定的關注超過了對其他可能性問題的關注（1989）。斯圖爾特（Stewart，1984）強調，新古典的理論和政策認為完善的價格機制會導致資源配置最優，這只是靜態均衡下的狀況，而動態背景下的外部性、收入分配、不可分性以及規模經濟性都給新古典框架帶來嚴重問題，而且，現實生活中各國關心的是動態非均衡經濟增長問題，所以，認為非扭曲的價格機制會比政府干預帶來更高水平的福利，在理論上是站不住腳的。托伊（Toye，1985）則從發展經濟學本身的使命出發反駁純粹數量化和理想化的新古典理論，認為發展研究的核心是—種崇高的知識體系，其使命是在全世界范圍內找到不平等和貧困的根源。
所以，我們說新古典方法有失全面，夸大了市場功能的效率假設，認為只要進行了金融自由化，就會增加資源的可獲得性或提高利用效率，從而產生更高的經濟增長率。這決定了其為落后經濟設計的發展道路過于簡單。利率自由化實踐的結果表明其對效率的促進是有限的，只有那些進行了金融改革并且避免了危機的國家，經濟增長速度和質量才在改革后有明顯改善（約翰斯頓和帕扎巴思奧格魯R.B.Johnston&C.Pazarbasioglu，1995）。但實際上，發展中國家在金融自由化改革后大都危機叢生，這說明建立在市場基礎上的金融制度并非包治百病的靈丹妙藥。
新凱恩斯主義運用信息不完全理論對市場萬能論進行了有力批評。他們認為，利率機制缺乏調節儲蓄和投資，從而使宏觀經濟趨于均衡的功能。因為金融市場不是拍賣市場，投資者面臨的利率變動不能簡單的由資金供求解釋，使銀行收益最大化的利率不是由供求相等決定的市場均衡利率，而是比均衡利率要低，所以必然伴隨著信貸配給。也就是說，在特定利率水平上，有些企業和個人可以得到貸款，另一些企業和個人即使愿意支付更高的利率，如果銀行認為利率提高會增加銀行風險，減少收益，它也寧愿用信貸配給而不用利率機制去實現信貸資金的配置。新凱恩斯主義由此證明了信貸配給存在的原因并不僅僅是政府對貸款利率的限制，這只是其中的一個原因，在許多不存在利率管制的國家，也同樣存在信貸配給。
斯蒂格里茨和維斯（1981）。對此進行了詳細的解釋，證明了信貸配給實際上是銀行在信息不對稱的情況下采取的一種理性選擇。因為這時信息是信貸活動的決定因素，銀行的收益不僅取決于利率，還取決于借款者的信用等級和投資項目的效率，如果銀行作出錯誤的決策，它就不得不承擔貸款風險。但是在存在著信息成本的情況下，銀行貸款總有風險，因為銀行既不可能在貸款之前對借款人有充分的了解，也不可能在貸款之后對借款人進行完全的監督，這時理性做法是制定低利率。假定銀行采取提高利率的方法，則一方面會導致逆向選擇問題，因為利率提高之后，那些愿意接受高利率的人往往是風險偏好的，他們之所以愿接受高利率，是因為他們知道歸還貸款的可能性比較小。這樣利率就失去了信息傳遞的功能，所以，銀行不得不采用非價格手段搜索信息，增加了信息獲得成本。另一方面會導致逆向激勵問題，即在借貸活動中，銀行只關心借款者破產的可能性以及破產后，銀行能收回多少財產，而作為借款人的廠商，只關心企業在沒有破產的情況下，能獲得的收益（斯蒂格利茨和維斯，1981）。這樣，對于銀行來說，并不是利率越高越好，而是有一個限度。越過這一限度之后，由于貸款風險上升，銀行的預期收益反而減少。所以，銀行將選擇低利率，雖然這一利率往往使貸款需求不等于供給，但它卻是使銀行預期收益最大的利率，所以它實際上是另一種意義上的均衡利率。
新凱恩斯主義的信息不完全理論推翻了新古典理論關于利率自主調節、市場自動出清的假說，為政府干預金融市場提供了理論基礎。具體來說，理由如下：（1）信息不完全和信貸配給的存在使利率失去了協調資金供求的功能，造成市場失靈；（2）信貸配給發生乘數效應，造成宏觀經濟波動；（3）金融市場的不穩定特征十分突出，其資金配置并不能保證具有最高社會效益的項目獲得投資，而一些效益低的項目反而獲得投資；（4）在項目外部正效應顯著，或者具有良好的社會平等效應的情形下，政府也應該干預以保證這樣的項目進行。
就利率水平，新凱恩斯主議者像凱恩斯主義者一樣，認為是投資通過決定收入而決定儲蓄，而不是儲蓄決定投資，所以，應采取有利于增加投資的低利率政策。他們反對高利率政策，因為高利率導致投資下降，又通過乘數作用使國民收入減少，從而減少儲蓄。另外，實際利率的提高可能會增加邊際儲蓄，降低邊際消費，減少社會總需求，從而使國民收入和儲蓄降低。除此之外，利率提高也有以下負面效應：（1）促進資本流入，導致匯率高估，抑制出口，減少有效需求；（2）加重政府債務負擔，增加政府財政赤字，促使政府公共投資計劃減少，不利于有效需求增加；（3）對短期存款利率的影響大于長期貸款利率，那些短借長貸的銀行將減少長期性投資項目融資，而追求短期高風險項目，這會增加金融投機和不穩定性。由此，新凱恩斯主義批評利率自由化理論只強調價格激勵、匯率調整和貿易自由化，并不顧及衰落經濟，他們認為衰落經濟的出路在于轉向凱恩斯主義，其中重點是提高投資數量和質量，特別是重視公共部門投資的刺激作用。
信息不完全理論迅速被經濟學家接受，他們普遍認同這個理論無論在發達國家還是發展中國家都可以很好地說明自由化不可能帶來資源的最優分配。但是在發展中國家，由于缺乏金融市場，信息問題更為突出，徹底的金融自由化的效果也更微弱（米什金，1997），這時需要政府干預。當然政府干預不一定能夠高效配置資源，但正如市場失靈并不意味著政府干預一定有效一樣，政府失敗也不意味著干預一定對經濟增長無效（李和哈格德Lee&StephanHaggard，1995）。所以，發展中國家面臨的選擇并不是要政府還是要市場，而是提高政府效率還是市場效率的問題，最優選擇是二者并重，因此，政府干預金融資源分配應該作為長期發展策略的一部分加以重視。
有大量的實證研究證明政府在經濟發展中的作用（阿萊姆Alam，1989；阿姆斯登Amsden，1989；丘和開姆Cho&Kim，1991；約翰斯頓Johnston，1985；李，1992）。例如桑和李（Sang&lee，1995）對韓國金融市場演變過程以及金融和工業政策的性質進行了研究，發現韓國在金融市場壓抑的情況下，取得了較大發展，主要是因為其擁有一個有效率的能帶來結構變遷和經濟發展的政府。這些主張政府干預的經濟學家建議發展中國家應把利率、稅收制度和公共部門投資等政策作為長期發展策略考慮。
三、對金融超前發展觀點的批評
金融深化論者帕特里克早期的文章（1966）指出，在金融發展和經濟增長存在一種供給導向和需求導向的關系。前者意味著金融體系的擴展先于實體經濟的發展，金融通過發揮中介作用促進經濟發展，后者意味著隨著經濟的發展，出現了對金融服務的需求，金融部門得到發展。帕特里克明確主張，貧窮的國家應該采取金融優先發展的貨幣供給帶動政策，而不是需求推動的金融發展政策，這種政策實際上是提倡政府不要在經濟發揮作用產生了對金融服務的需求服務以后再考慮金融發展，而是在需求產生以前就率先發展金融，甚至在短期內沒有明顯效益的情況下，也肯下成本為金融進行投資（陳岱孫，厲以寧主編，1997）。麥金農和肖繼承了這一觀點，在金融和經濟的關系上強調金融對經濟的供給導向作用，指出落后經濟擺脫落后的路徑是實行利率自由化，以金融發展促進整個經濟發展。
麥金農和肖的金融自由化理論忽視了金融作為一種貨幣經濟，其本質特征與實體經濟具有的一致性。貨幣經濟無非是一種以貨幣為交易媒介的經濟，貨幣的本質是充當一般等價物的特殊商品，所以，貨幣發展必須與實體經濟發展相適應。雖然隨著證券市場的發展，資產證券化趨勢的加強，金融衍生工具的增加，貨幣經濟向虛擬經濟轉變，相對于實體經濟的獨立性越來越強。但無論虛擬經濟發展多快、規模多大，其根本是為實體經濟服務，實體經濟是虛擬經濟存在和發展的基礎，沒有實體經濟，虛擬經濟就無從談起，即實體經濟是第一性的，虛擬經濟是第二性的。但是，麥金農和肖接受了帕特里克的超前發展金融的觀點，認為金融活動對經濟增長的貢獻隨著金融深化而不斷增加，因此主張通過金融自由化促進經濟增長。這種主張的片面性在于給人以改革的目的僅僅在于提高金融資產／GDP這個金融深化指標的誤導，致使很多國家在金融改革過程中不顧實體經濟發展的水平，片面追求金融資產的膨脹，導致虛擬經濟超前發展，不僅沒有帶動實體經濟的超速發展，反而引發泡沫經濟，而泡沫經濟破裂又引致金融危機，對實體經濟發展造成巨大破壞。
西方發達國家自20世紀80年代以來相繼放松金融管制，趨向自由金融體系，金融深化程度不斷提高，金融資產總量迅速膨脹，目前均已大幅度超過本國的GDP，但在金融資產規模迅速擴張的同時，GDP并沒有隨之快速增長，其增長速度反而有所下降，而且遭遇金融危機的沖擊，歐洲20世紀90年生了貨幣危機，日本發生泡沫經濟。
發展中國家更受誤導。20世紀70年代以后，拉美和東南亞等地區國家經濟快速增長，成為新興工業化國家。受金融深化理論的影響，相繼開放金融市場，企圖通過金融完全自由化，依靠虛擬經濟的快速發展刺激實體經濟的持續高速增長，但頻頻發生危機，一個根本原因在于它們是在實體經濟落后、結構性問題突出、抗風險能力弱的情況下過度開放金融市場的，雖然以金融資產／GDP指標衡量的金融深化程度迅速提高，但虛擬經濟過快發展超過了實體經濟發展的內在需求，膨脹速度甚至超過發達國家，經濟泡沫成分嚴重，最終引發一系列的金融危機。
新結構主義的觀點對我們很有啟發。以弗恩伯根（Wijnbergen）、泰勒（Tailor）、布魯諾（Bruno）為代表的新結構主義者強調一國實體經濟結構是了解其經濟現象和提出發展政策的基礎。他們從兩個方面對金融深化論提出批評：
第一，金融深化論者過分重視金融制度對經濟的促進作用，主張只要實行金融體制改革，就能改變發展中國家的落后面貌，忽視了實體經濟結構對金融制度改革和整個經濟發展的制約作用。發展中國家的經濟結構缺乏靈活性：各種障礙限制了變動；大多數物品與要素的供給缺乏彈性；產品和要素市場不完全。這些結構問題制約了發展進程，從金融方面尋找出路是為發展中國家開錯了藥方。所以，奈特評價新結構主義是“傾向于提供一個不依靠市場力量和通過行政力量控制變化的理論基礎”。
第二，與第一個批評相聯系，他們批評金融自由主義忽視了各發展中國家初始條件的不同，給發展中國家開出沒有區別的自由化政策。實際上，自由化改革對經濟增長的影響在很大程度上取決于初始條件，包括對低生產率行業的補貼情況、金融體系對有生存能力企業新的信貸需求能否迅速作出反應等等。適用于新興工業國家與地區的金融改革可能完全不適用于資源貧乏、基礎設施破舊的經濟，這些經濟更需要的是資本積累（保羅。莫斯利PaulMolsy，1989）。如果在這些國家，輕率地推行外向型政策就可能會引起災難。對金融自由化的這種批評是和對世界銀行、國際貨幣基金組織為發展中國家設計的所謂結構調整策略放在一起的，因為世界銀行的主張和利率自由化同出一轍。莫斯利（1989）通過對實施世界銀行所提出的結構調整計劃的國家和沒有進行調整的國家的經濟狀況的比較發現，這個自由化的一攬子計劃雖然促進了出口和GDP增長，但是對公共投資和私人投資的影響都是負的，從可持續性增長的角度看，降低了長期增長前景。對于他們研究的接受調整計劃的樣本國家中狀況最差的國家加納，哈瑞根（Harrigan1991）進行了專門的研究，認為其失敗是因為執行的自由化政策背離了發展生產性結構的規則。總之，新結構主義認為如果只重視新古典的價格和市場激勵方式，而忽視各發展中國家之間的差異，只會導致改革策略的失敗。
其實，早在一個多世紀前，馬克思已經對生產（產業資本）和金融（貨幣資本）之間的關系有過深刻的論述。他在《資本論》中，確認了兩點事實：第一，貨幣資本和生息資本是由產業資本推動的而不是自身推動的。“產業資本是惟一的這樣一種資本存在方式，在這種存在方式中，資本的職能不僅是占有剩余價值，而且同時創造剩余價值和剩余產品”（第二卷，第66頁）。而“貨幣資本和商品資本，在它們以其職能作為特殊營業部門的承擔者和產業資本并列出現時，也只是產業資本在流通領域時而采取時而拋棄的不同職能形式由于社會分工而獨立的和片面發展的存在形式”。所以，產業資本應該優于貨幣資本和商業資本（第二卷，第67頁）。第二，在貨幣資本誕生以后，便可以獲得一種驚人的能力在產業資本面前成功的顯示自己的自治，甚至迫使后者不得不接受自己的某些游戲規則。這種驚人的能力來自資本所有者的“狂想病”，即“正因為價值的貨幣形態是價值的獨立的可以琢磨的表現形式，所以，以實在貨幣為起點和終點的流通形式G…G‘，最明白地表示出資本主義生產的動機就是賺錢。生產過程只是為了賺錢而不可缺少的中間環節，只是為了賺錢而必須干的倒霉事。因此，一切資本主義生產方式的國家都周期性的患上一種”狂想病“，企圖不用生產過程作媒介而賺到錢”（第二卷，第68頁）。這樣“貨幣資本作為一種獨立的資本，利息作為一個與這種特別資本相適應的獨立的剩余價值形式，來同產業資本相對立的”（第三卷，第423頁）。與以上兩點事實相聯系的是資本生產方式的拜物教，“盡管利息只是利潤，即執行職能的資本家從工人身上榨取的剩余價值的一部分，現在卻反過來表現為資本的真正果實，表現為某種本源的東西，現在轉化為企業主收入形式的利潤，卻表現為只是在再生產過程中附加進來、增添進來的東西，在這里，資本的拜物教形態和資本拜物教的觀念已經完成。”（第三卷，第442頁）。而麥金農和肖的建議實際上是把馬克思所說的拜物教以國家戰略的形式長期化和制度化，這種脫離實體經濟發展的金融形式帶來的是危機，而不是效率。
進一步地，我們可以用馬克思主義的觀點從收入分配角度對金融超前發展觀點提出批評。按照馬克思主義觀點，實際利率關系是債權人和債務人之間社會關系的寫照，反映了一類經濟主體（債權人）對未來的不確定前景和風險實行的集體防范以及這類群體把他們的預期強加給第二類經濟主體（債務人）的能力。利率自由化后的高水平是因為債權人不斷要求對風險和通貨膨脹提供更高保險的結果。而把權利交給市場的做法，使金融領域里的再分配發生了不利于工資獲得者而有利于利息收入者的力量對比關系，加大了金融資產持有者與不擁有金融資產的人之間的財產分配和收入上的差距，同時由于分配優先照顧的是那些作為食利者的金融流動資產借貸者（他們依靠的是非生產性的利息收入），社會上會出現普遍的資本主義的寄生傾向。
從經濟角度，馬克思主義者對利率自由化過程中的高利率水平提出了以下批評：（1）利率是企業獲得盈利的最低界限，高利率一般會減少工業投資活動；（2）高利率不利于長期投資，例如科研和開發、新工業設施、不同階段的技術培訓或開發等。這些活動對于工業重組具有重要作用；（3）高利率加大企業債務負擔；（4）高利率在促使企業投資金融資產的同時，降低了他們進行生產投入的積極性，造成金融資產和生產性資產之間的失衡。由于金融資產對生產投資的促進作用是間接的，并且作為補償總要吸收一部分剩余，所以，偏重于金融資產的投資結構會導致工業資本的停滯，帶來失業和日益嚴重的貧困化。
三、對金融超前發展觀點的批評
金融深化論者帕特里克早期的文章（1966）指出，在金融發展和經濟增長存在一種供給導向和需求導向的關系。前者意味著金融體系的擴展先于實體經濟的發展，金融通過發揮中介作用促進經濟發展，后者意味著隨著經濟的發展，出現了對金融服務的需求，金融部門得到發展。帕特里克明確主張，貧窮的國家應該采取金融優先發展的貨幣供給帶動政策，而不是需求推動的金融發展政策，這種政策實際上是提倡政府不要在經濟發揮作用產生了對金融服務的需求服務以后再考慮金融發展，而是在需求產生以前就率先發展金融，甚至在短期內沒有明顯效益的情況下，也肯下成本為金融進行投資（陳岱孫，厲以寧主編，1997）。麥金農和肖繼承了這一觀點，在金融和經濟的關系上強調金融對經濟的供給導向作用，指出落后經濟擺脫落后的路徑是實行利率自由化，以金融發展促進整個經濟發展。
麥金農和肖的金融自由化理論忽視了金融作為一種貨幣經濟，其本質特征與實體經濟具有的一致性。貨幣經濟無非是一種以貨幣為交易媒介的經濟，貨幣的本質是充當一般等價物的特殊商品，所以，貨幣發展必須與實體經濟發展相適應。雖然隨著證券市場的發展，資產證券化趨勢的加強，金融衍生工具的增加，貨幣經濟向虛擬經濟轉變，相對于實體經濟的獨立性越來越強。但無論虛擬經濟發展多快、規模多大，其根本是為實體經濟服務，實體經濟是虛擬經濟存在和發展的基礎，沒有實體經濟，虛擬經濟就無從談起，即實體經濟是第一性的，虛擬經濟是第二性的。但是，麥金農和肖接受了帕特里克的超前發展金融的觀點，認為金融活動對經濟增長的貢獻隨著金融深化而不斷增加，因此主張通過金融自由化促進經濟增長。這種主張的片面性在于給人以改革的目的僅僅在于提高金融資產／GDP這個金融深化指標的誤導，致使很多國家在金融改革過程中不顧實體經濟發展的水平，片面追求金融資產的膨脹，導致虛擬經濟超前發展，不僅沒有帶動實體經濟的超速發展，反而引發泡沫經濟，而泡沫經濟破裂又引致金融危機，對實體經濟發展造成巨大破壞。
西方發達國家自20世紀80年代以來相繼放松金融管制，趨向自由金融體系，金融深化程度不斷提高，金融資產總量迅速膨脹，目前均已大幅度超過本國的GDP，但在金融資產規模迅速擴張的同時，GDP并沒有隨之快速增長，其增長速度反而有所下降，而且遭遇金融危機的沖擊，歐洲20世紀90年生了貨幣危機，日本發生泡沫經濟。
發展中國家更受誤導。20世紀70年代以后，拉美和東南亞等地區國家經濟快速增長，成為新興工業化國家。受金融深化理論的影響，相繼開放金融市場，企圖通過金融完全自由化，依靠虛擬經濟的快速發展刺激實體經濟的持續高速增長，但頻頻發生危機，一個根本原因在于它們是在實體經濟落后、結構性問題突出、抗風險能力弱的情況下過度開放金融市場的，雖然以金融資產／GDP指標衡量的金融深化程度迅速提高，但虛擬經濟過快發展超過了實體經濟發展的內在需求，膨脹速度甚至超過發達國家，經濟泡沫成分嚴重，最終引發一系列的金融危機。
新結構主義的觀點對我們很有啟發。以弗恩伯根（Wijnbergen）、泰勒（Tailor）、布魯諾（Bruno）為代表的新結構主義者強調一國實體經濟結構是了解其經濟現象和提出發展政策的基礎。他們從兩個方面對金融深化論提出批評：
第一，金融深化論者過分重視金融制度對經濟的促進作用，主張只要實行金融體制改革，就能改變發展中國家的落后面貌，忽視了實體經濟結構對金融制度改革和整個經濟發展的制約作用。發展中國家的經濟結構缺乏靈活性：各種障礙限制了變動；大多數物品與要素的供給缺乏彈性；產品和要素市場不完全。這些結構問題制約了發展進程，從金融方面尋找出路是為發展中國家開錯了藥方。所以，奈特評價新結構主義是“傾向于提供一個不依靠市場力量和通過行政力量控制變化的理論基礎”。
第二
，與第一個批評相聯系，他們批評金融自由主義忽視了各發展中國家初始條件的不同，給發展中國家開出沒有區別的自由化政策。實際上，自由化改革對經濟增長的影響在很大程度上取決于初始條件，包括對低生產率行業的補貼情況、金融體系對有生存能力企業新的信貸需求能否迅速作出反應等等。適用于新興工業國家與地區的金融改革可能完全不適用于資源貧乏、基礎設施破舊的經濟，這些經濟更需要的是資本積累（保羅。莫斯利PaulMolsy，1989）。如果在這些國家，輕率地推行外向型政策就可能會引起災難。對金融自由化的這種批評是和對世界銀行、國際貨幣基金組織為發展中國家設計的所謂結構調整策略放在一起的，因為世界銀行的主張和利率自由化同出一轍。莫斯利（1989）通過對實施世界銀行所提出的結構調整計劃的國家和沒有進行調整的國家的經濟狀況的比較發現，這個自由化的一攬子計劃雖然促進了出口和GDP增長，但是對公共投資和私人投資的影響都是負的，從可持續性增長的角度看，降低了長期增長前景。對于他們研究的接受調整計劃的樣本國家中狀況最差的國家加納，哈瑞根（Harrigan1991）進行了專門的研究，認為其失敗是因為執行的自由化政策背離了發展生產性結構的規則。總之，新結構主義認為如果只重視新古典的價格和市場激勵方式，而忽視各發展中國家之間的差異，只會導致改革策略的失敗。
其實，早在一個多世紀前，馬克思已經對生產（產業資本）和金融（貨幣資本）之間的關系有過深刻的論述。他在《資本論》中，確認了兩點事實：第一，貨幣資本和生息資本是由產業資本推動的而不是自身推動的。“產業資本是惟一的這樣一種資本存在方式，在這種存在方式中，資本的職能不僅是占有剩余價值，而且同時創造剩余價值和剩余產品”（第二卷，第66頁）。而“貨幣資本和商品資本，在它們以其職能作為特殊營業部門的承擔者和產業資本并列出現時，也只是產業資本在流通領域時而采取時而拋棄的不同職能形式由于社會分工而獨立的和片面發展的存在形式”。所以，產業資本應該優于貨幣資本和商業資本（第二卷，第67頁）。第二，在貨幣資本誕生以后，便可以獲得一種驚人的能力在產業資本面前成功的顯示自己的自治，甚至迫使后者不得不接受自己的某些游戲規則。這種驚人的能力來自資本所有者的“狂想病”，即“正因為價值的貨幣形態是價值的獨立的可以琢磨的表現形式，所以，以實在貨幣為起點和終點的流通形式G…G‘，最明白地表示出資本主義生產的動機就是賺錢。生產過程只是為了賺錢而不可缺少的中間環節，只是為了賺錢而必須干的倒霉事。因此，一切資本主義生產方式的國家都周期性的患上一種”狂想病“，企圖不用生產過程作媒介而賺到錢”（第二卷，第68頁）。這樣“貨幣資本作為一種獨立的資本，利息作為一個與這種特別資本相適應的獨立的剩余價值形式，來同產業資本相對立的”（第三卷，第423頁）。與以上兩點事實相聯系的是資本生產方式的拜物教，“盡管利息只是利潤，即執行職能的資本家從工人身上榨取的剩余價值的一部分，現在卻反過來表現為資本的真正果實，表現為某種本源的東西，現在轉化為企業主收入形式的利潤，卻表現為只是在再生產過程中附加進來、增添進來的東西，在這里，資本的拜物教形態和資本拜物教的觀念已經完成。”（第三卷，第442頁）。而麥金農和肖的建議實際上是把馬克思所說的拜物教以國家戰略的形式長期化和制度化，這種脫離實體經濟發展的金融形式帶來的是危機，而不是效率。
進一步地，我們可以用馬克思主義的觀點從收入分配角度對金融超前發展觀點提出批評。按照馬克思主義觀點，實際利率關系是債權人和債務人之間社會關系的寫照，反映了一類經濟主體（債權人）對未來的不確定前景和風險實行的集體防范以及這類群體把他們的預期強加給第二類經濟主體（債務人）的能力。利率自由化后的高水平是因為債權人不斷要求對風險和通貨膨脹提供更高保險的結果。而把權利交給市場的做法，使金融領域里的再分配發生了不利于工資獲得者而有利于利息收入者的力量對比關系，加大了金融資產持有者與不擁有金融資產的人之間的財產分配和收入上的差距，同時由于分配優先照顧的是那些作為食利者的金融流動資產借貸者（他們依靠的是非生產性的利息收入），社會上會出現普遍的資本主義的寄生傾向。
從經濟角度，馬克思主義者對利率自由化過程中的高利率水平提出了以下批評：（1）利率是企業獲得盈利的最低界限，高利率一般會減少工業投資活動；（2）高利率不利于長期投資，例如科研和開發、新工業設施、不同階段的技術培訓或開發等。這些活動對于工業重組具有重要作用；（3）高利率加大企業債務負擔；（4）高利率在促使企業投資金融資產的同時，降低了他們進行生產投入的積極性，造成金融資產和生產性資產之間的失衡。由于金融資產對生產投資的促進作用是間接的，并且作為補償總要吸收一部分剩余，所以，偏重于金融資產的投資結構會導致工業資本的停滯，帶來失業和日益嚴重的貧困化。
三、對金融超前發展觀點的批評
金融深化論者帕特里克早期的文章（1966）指出，在金融發展和經濟增長存在一種供給導向和需求導向的關系。前者意味著金融體系的擴展先于實體經濟的發展，金融通過發揮中介作用促進經濟發展，后者意味著隨著經濟的發展，出現了對金融服務的需求，金融部門得到發展。帕特里克明確主張，貧窮的國家應該采取金融優先發展的貨幣供給帶動政策，而不是需求推動的金融發展政策，這種政策實際上是提倡政府不要在經濟發揮作用產生了對金融服務的需求服務以后再考慮金融發展，而是在需求產生以前就率先發展金融，甚至在短期內沒有明顯效益的情況下，也肯下成本為金融進行投資（陳岱孫，厲以寧主編，1997）。麥金農和肖繼承了這一觀點，在金融和經濟的關系上強調金融對經濟的供給導向作用，指出落后經濟擺脫落后的路徑是實行利率自由化，以金融發展促進整個經濟發展。
麥金農和肖的金融自由化理論忽視了金融作為一種貨幣經濟，其本質特征與實體經濟具有的一致性。貨幣經濟無非是一種以貨幣為交易媒介的經濟，貨幣的本質是充當一般等價物的特殊商品，所以，貨幣發展必須與實體經濟發展相適應。雖然隨著證券市場的發展，資產證券化趨勢的加強，金融衍生工具的增加，貨幣經濟向虛擬經濟轉變，相對于實體經濟的獨立性越來越強。但無論虛擬經濟發展多快、規模多大，其根本是為實體經濟服務，實體經濟是虛擬經濟存在和發展的基礎，沒有實體經濟，虛擬經濟就無從談起，即實體經濟是第一性的，虛擬經濟是第二性的。但是，麥金農和肖接受了帕特里克的超前發展金融的觀點，認為金融活動對經濟增長的貢獻隨著金融深化而不斷增加，因此主張通過金融自由化促進經濟增長。這種主張的片面性在于給人以改革的目的僅僅在于提高金融資產／GDP這個金融深化指標的誤導，致使很多國家在金融改革過程中不顧實體經濟發展的水平，片面追求金融資產的膨脹，導致虛擬經濟超前發展，不僅沒有帶動實體經濟的超速發展，反而引發泡沫經濟，而泡沫經濟破裂又引致金融危機，對實體經濟發展造成巨大破壞。
西方發達國家自20世紀80年代以來相繼放松金融管制，趨向自由金融體系，金融深化程度不斷提高，金融資產總量迅速膨脹，目前均已大幅度超過本國的GDP，但在金融資產規模迅速擴張的同時，GDP并沒有隨之快速增長，其增長速度反而有所下降，而且遭遇金融危機的沖擊，歐洲20世紀90年生了貨幣危機，日本發生泡沫經濟。
發展中國家更受誤導。20世紀70年代以后，拉美和東南亞等地區國家經濟快速增長，成為新興工業化國家。受金融深化理論的影響，相繼開放金融市場，企圖通過金融完全自由化，依靠虛擬經濟的快速發展刺激實體經濟的持續高速增長，但頻頻發生危機，一個根本原因在于它們是在實體經濟落后、結構性問題突出、抗風險能力弱的情況下過度開放金融市場的，雖然以金融資產／GDP指標衡量的金融深化程度迅速提高，但虛擬經濟過快發展超過了實體經濟發展的內在需求，膨脹速度甚至超過發達國家，經濟泡沫成分嚴重，最終引發一系列的金融危機。
新結構主義的觀點對我們很有啟發。以弗恩伯根（Wijnbergen）、泰勒（Tailor）、布魯諾（Bruno）為代表的新結構主義者強調一國實體經濟結構是了解其經濟現象和提出發展政策的基礎。他們從兩個方面對金融深化論提出批評：
第一，金融深化論者過分重視金融制度對經濟的促進作用，主張只要實行金融體制改革，就能改變發展中國家的落后面貌，忽視了實體經濟結構對金融制度改革和整個經濟發展的制約作用。發展中國家的經濟結構缺乏靈活性：各種障礙限制了變動；大多數物品與要素的供給缺乏彈性；產品和要素市場不完全。這些結構問題制約了發展進程，從金融方面尋找出路是為發展中國家開錯了藥方。所以，奈特評價新結構主義是“傾向于提供一個不依靠市場力量和通過行政力量控制變化的理論基礎”。
第二，與第一個批評相聯系，他們批評金融自由主義忽視了各發展中國家初始條件的不同，給發展中國家開出沒有區別的自由化政策。實際上，自由化改革對經濟增長的影響在很大程度上取決于初始條件，包括對低生產率行業的補貼情況、金融體系對有生存能力企業新的信貸需求能否迅速作出反應等等。適用于新興工業國家與地區的金融改革可能完全不適用于資源貧乏、基礎設施破舊的經濟，這些經濟更需要的是資本積累（保羅。莫斯利PaulMolsy，1989）。如果在這些國家，輕率地推行外向型政策就可能會引起災難。對金融自由化的這種批評是和對世界銀行、國際貨幣基金組織為發展中國家設計的所謂結構調整策略放在一起的，因為世界銀行的主張和利率自由化同出一轍。莫斯利（1989）通過對實施世界銀行所提出的結構調整計劃的國家和沒有進行調整的國家的經濟狀況的比較發現，這個自由化的一攬子計劃雖然促進了出口和GDP增長，但是對公共投資和私人投資的影響都是負的，從可持續性增長的角度看，降低了長期增長前景。對于他們研究的接受調整計劃的樣本國家中狀況最差的國家加納，哈瑞根（Harrigan1991）進行了專門的研究，認為其失敗是因為執行的自由化政策背離了發展生產性結構的規則。總之，新結構主義認為如果只重視新古典的價格和市場激勵方式，而忽視各發展中國家之間的差異，只會導致改革策略的失敗。
其實，早在一個多世紀前，馬克思已經對生產（產業資本）和金融（貨幣資本）之間的關系有過深刻的論述。他在《資本論》中，確認了兩點事實：第一，貨幣資本和生息資本是由產業資本推動的而不是自身推動的。“產業資本是惟一的這樣一種資本存在方式，在這種存在方式中，資本的職能不僅是占有剩余價值，而且同時創造剩余價值和剩余產品”（第二卷，第66頁）。而“貨幣資本和商品資本，在它們以其職能作為特殊營業部門的承擔者和產業資本并列出現時，也只是產業資本在流通領域時而采取時而拋棄的不同職能形式由于社會分工而獨立的和片面發展的存在形式”。所以，產業資本應該優于貨幣資本和商業資本（第二卷，第67頁）。第二，在貨幣資本誕生以后，便可以獲得一種驚人的能力在產業資本面前成功的顯示自己的自治，甚至迫使后者不得不接受自己的某些游戲規則。這種驚人的能力來自資本所有者的“狂想病”，即“正因為價值的貨幣形態是價值的獨立的可以琢磨的表現形式，所以，以實在貨幣為起點和終點的流通形式G…G‘，最明白地表示出資本主義生產的動機就是賺錢。生產過程只是為了賺錢而不可缺少的中間環節，只是為了賺錢而必須干的倒霉事。因此，一切資本主義生產方式的國家都周期性的患上一種”狂想病“，企圖不用生產過程作媒介而賺到錢”（第二卷，第68頁）。這樣“貨幣資本作為一種獨立的資本，利息作為一個與這種特別資本相適應的獨立的剩余價值形式，來同產業資本相對立的”（第三卷，第423頁）。與以上兩點事實相聯系的是資本生產方式的拜物教，“盡管利息只是利潤，即執行職能的資本家從工人身上榨取的剩余價值的一部分，現在卻反過來表現為資本的真正果實，表現為某種本源的東西，現在轉化為企業主收入形式的利潤，卻表現為只是在再生產過程中附加進來、增添進來的東西，在這里，資本的拜物教形態和資本拜物教的觀念已經完成。”（第三卷，第442頁）。而麥金農和肖的建議實際上是把馬克思所說的拜物教以國家戰略的形式長期化和制度化，這種脫離實體經濟發展的金融形式帶來的是危機，而不是效率。
進一步地，我們可以用馬克思主義的觀點從收入分配角度對金融超前發展觀點提出批評。按照馬克思主義觀點，實際利率關系是債權人和債務人之間社會關系的寫照，反映了一類經濟主體（債權人）對未來的不確定前景和風險實行的集體防范以及這類群體把他們的預期強加給第二類經濟主體（債務人）的能力。利率自由化后的高水平是因為債權人不斷要求對風險和通貨膨脹提供更高保險的結果。而把權利交給市場的做法，使金融領域里的再分配發生了不利于工資獲得者而有利于利息收入者的力量對比關系，加大了金融資產持有者與不擁有金融資產的人之間的財產分配和收入上的差距，同時由于分配優先照顧的是那些作為食利者的金融流動資產借貸者（他們依靠的是非生產性的利息收入），社會上會出現普遍的資本主義的寄生傾向。
從經濟角度，馬克思主義者對利率自由化過程中的高利率水平提出了以下批評：（1）利率是企業獲得盈利的最低界限，高利率一般會減少工業投資活動；（2）高利率不利于長期投資，例如科研和開發、新工業設施、不同階段的技術培訓或開發等。這些活動對于工業重組具有重要作用；（3）高利率加大企業債務負擔；（4）高利率在促使企業投資金融資產的同時，降低了他們進行生產投入的積極性，造成金融資產和生產性資產之間的失衡。由于金融資產對生產投資的促進作用是間接的，并且作為補償總要吸收一部分剩余，所以，偏重于金融資產的投資結構會導致工業資本的停滯，帶來失業和日益嚴重的貧困化。
