證券市場(chǎng)管理

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[摘要]:目前，我國(guó)就證券市場(chǎng)問(wèn)題正在展開一場(chǎng)大辯論，這場(chǎng)辯論不僅涉及到對(duì)我國(guó)證券市場(chǎng)的一些重大問(wèn)題的看法，而且還關(guān)系到我國(guó)證券市場(chǎng)的命運(yùn)，因而引起了廣泛的關(guān)注。作者的觀點(diǎn)是應(yīng)該像對(duì)待新生嬰兒那樣愛護(hù)證券市場(chǎng)。盡管存在一些問(wèn)題，但作為現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的重要組成部分的證券市場(chǎng)，顯示出了巨大而又難以甚至不可替代的作用：如融資的功能和優(yōu)化資源配置的功能。另外，證券作為改革的產(chǎn)物，它的建立和發(fā)展又反過(guò)來(lái)推動(dòng)了各方面的改革。總之，我們既要看到它的許多不足，更要呵護(hù)它使其茁壯成長(zhǎng)。它的一切由于稚嫩而產(chǎn)生的問(wèn)題都會(huì)在其成長(zhǎng)中逐步地得到克服，這是證券市場(chǎng)發(fā)展史上的一個(gè)普遍規(guī)律。

目前，在我國(guó)，正在就證券市場(chǎng)問(wèn)題展開一場(chǎng)大辯論，這場(chǎng)辯論不僅涉及到對(duì)我國(guó)證券市場(chǎng)的一些重大問(wèn)題的看法，而且還關(guān)系到我國(guó)證券市場(chǎng)的命運(yùn)，因而引起了廣泛的關(guān)注。辯論才剛剛開始，還會(huì)進(jìn)行下去。其實(shí)，對(duì)證券市場(chǎng)問(wèn)題，一直有爭(zhēng)論，不過(guò)，大多沒(méi)有這次這樣激烈，這樣尖銳，涉及的問(wèn)題這樣廣泛。

下面我想就這場(chǎng)大辯論談一點(diǎn)看法：就是要像看待和愛護(hù)新生嬰兒那樣看待和愛護(hù)我國(guó)的證券市場(chǎng)。

我國(guó)證券市場(chǎng)真像嬰兒在產(chǎn)婦經(jīng)歷了巨大的陣痛后才誕生一樣，是在經(jīng)濟(jì)體制改革過(guò)程中，在沖破重重阻力和障礙中建立的。它的建立是我國(guó)改革的一項(xiàng)巨大成果。它也像新生的嬰兒那樣，很不成熟，甚至有從母體（計(jì)劃經(jīng)濟(jì)）中帶來(lái)的胎記。但是作為現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的重要組成部分的證券市場(chǎng)，在我國(guó)建立后以及在其后的發(fā)展中，日益顯示出其巨大而又難以甚至不可替代的作用。我們不能只用一般市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家的證券市場(chǎng)的功能來(lái)看待我國(guó)的證券市場(chǎng)的功能，這就是融資的功能和優(yōu)化資源配置的功能。其融資的功能大家是看得到的，其優(yōu)化資源配置的功能也有所顯現(xiàn)，雖然還相當(dāng)不充分（其原因這里不談）。證券市場(chǎng)在我國(guó)這樣一個(gè)發(fā)展中的、轉(zhuǎn)型的國(guó)家中，還有另外的不可忽視的功能，這就是，證券作為改革的產(chǎn)物，它的建立和發(fā)展又反過(guò)來(lái)推動(dòng)了各方面的改革。例如，在企業(yè)制度的改革方面，證券市場(chǎng)在國(guó)有企業(yè)改革中的作用是人們都承認(rèn)的，不說(shuō)從券市場(chǎng)融資對(duì)國(guó)有企業(yè)改革的作用，僅就國(guó)有經(jīng)濟(jì)在國(guó)民經(jīng)濟(jì)中的布局的戰(zhàn)略性調(diào)整來(lái)說(shuō)，如果沒(méi)有證券市場(chǎng)，就不會(huì)有國(guó)有資產(chǎn)的股份化以及股份的證券化，而沒(méi)有國(guó)有資產(chǎn)的股份化和股份的證券化，國(guó)有經(jīng)濟(jì)的“有進(jìn)有退”的實(shí)施就很困難。而且，如果沒(méi)有證券市場(chǎng)，現(xiàn)代企業(yè)制度的建立就只能停留在口頭上。近來(lái)，大家也看到，如果沒(méi)有證券市場(chǎng)，沒(méi)有部分國(guó)有資產(chǎn)在證券市場(chǎng)的變現(xiàn)，社會(huì)保障基金的籌集和建立將遇到很大困難。又如，證券市場(chǎng)的發(fā)展正在對(duì)我國(guó)金融制度的改革起著促進(jìn)作用，目前有必要實(shí)行的金融業(yè)的分業(yè)經(jīng)營(yíng)正受到證券市場(chǎng)發(fā)展的沖擊，今后在適當(dāng)時(shí)候，分業(yè)經(jīng)營(yíng)遲早會(huì)走向混業(yè)經(jīng)營(yíng)。我國(guó)的證券市場(chǎng)還有一種特有的巨大作用，那就是，它是學(xué)習(xí)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的偉大學(xué)校，千千萬(wàn)萬(wàn)的干部和群眾在這所偉大的學(xué)校里由對(duì)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的完全陌生，連債券和股票的區(qū)別都不知道，到在短短的十年時(shí)間里，學(xué)到了市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中的許許多多知識(shí)，特別是金融、投資、資本運(yùn)作的知識(shí)，懂得了許許多多的經(jīng)濟(jì)學(xué)知識(shí)，什么宏觀經(jīng)濟(jì)的走勢(shì)啊，利率變動(dòng)的影響啊，企業(yè)的資產(chǎn)與負(fù)債啊，等等。不管辦多少學(xué)校也都不可能在如此短的時(shí)間里給如此眾多的干部和群眾以如此廣泛而又生動(dòng)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)和經(jīng)濟(jì)學(xué)的知識(shí)，何況其中的不少知識(shí)是從書本上學(xué)不到的。至于證券市場(chǎng)的建立和發(fā)展對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的巨大作用，更是有目共賭的。

令人不可思議的是，有人竟把我國(guó)的證券市場(chǎng)說(shuō)成是賭場(chǎng)，甚至連賭場(chǎng)還不如，因?yàn)橘€場(chǎng)還有規(guī)則，我國(guó)的證券市場(chǎng)連規(guī)則都沒(méi)有。這真是難以令人同意。證券市場(chǎng)與賭場(chǎng)是根本不能類比的。有人說(shuō)，在證券市場(chǎng)上，你贏錢就是把別人口袋里的錢裝進(jìn)自己的口袋里，這真是像賭博那樣，玩的是零和游戲，或者說(shuō)零和博弈，也就是說(shuō)，你輸?shù)腻X就是我贏的錢，不是你輸我贏就是我輸你贏，輸?shù)腻X與贏的錢相加等于零。把證券市場(chǎng)中的博弈看成零和博弈，是不對(duì)的。在證券市場(chǎng)上并不是一方贏的就等于另一方輸?shù)模诠墒刑幱谂Ｊ袝r(shí)，許多投資者都會(huì)賺錢；當(dāng)股市處于熊市時(shí)，許多投資者都會(huì)虧錢。而從各發(fā)達(dá)國(guó)家證券市場(chǎng)的長(zhǎng)時(shí)間發(fā)展看，股票指數(shù)從總體上是往上升的，因此作長(zhǎng)線投資者一般地說(shuō)會(huì)賺到錢。因此，總的說(shuō)來(lái)，證券市場(chǎng)中的博弈不是賭場(chǎng)中的零和博弈，而是正和博弈。如果說(shuō)零和博弈，期貨市場(chǎng)中的博弈是零和博弈，做多的一方的投機(jī)者與做空的一方的投機(jī)者在期貨交易中或者前者贏后者輸，或者前者輸后者贏，輸贏相加總等于零。這很像賭場(chǎng)中的賭博。但期貨市場(chǎng)也不是賭場(chǎng)，正是期貨交易中多空雙方投機(jī)者的這種博弈才能發(fā)現(xiàn)價(jià)格，才能使套期保值者的風(fēng)險(xiǎn)為投機(jī)者承接，而這正是期貨市場(chǎng)的不可替代的功能所在。賭場(chǎng)根本沒(méi)有這種功能。所以，雖然在期貨交易中進(jìn)行著零和博弈，但也不能把期貨市場(chǎng)看作賭場(chǎng)。或許把證券市場(chǎng)看作是賭場(chǎng)者之所以這樣看，是因?yàn)樵谖覈?guó)證券市場(chǎng)中進(jìn)行著激烈的短期投機(jī)，也即通常說(shuō)的炒買炒賣。

那么，應(yīng)怎樣看待投機(jī)呢？在證券市場(chǎng)上，投資和投機(jī)是同時(shí)存在的，買股票本身是投資行為，但各種投資者的運(yùn)作有所不同。有些人從事長(zhǎng)期投資，買進(jìn)股票以獲取股票的分紅；有些人則從事短期投機(jī)，時(shí)而買進(jìn)時(shí)而賣出，以獲取股價(jià)的價(jià)差；有些人既做長(zhǎng)期投資，又做短期投機(jī)，做投資與做投機(jī)是可以轉(zhuǎn)換的。在正常運(yùn)行的證券市場(chǎng)中，投資與投機(jī)都是必不可少的。沒(méi)有對(duì)證券的投資固然不會(huì)有證券市場(chǎng)，而沒(méi)有投機(jī)也不會(huì)有證券市場(chǎng)，因?yàn)闆](méi)有頻繁的投機(jī)，就不會(huì)形成股票的合理價(jià)格，也不會(huì)有證券市場(chǎng)上價(jià)格引導(dǎo)資金的頻繁流動(dòng)，從而實(shí)現(xiàn)資源配置的優(yōu)化。不應(yīng)否認(rèn)，我國(guó)證券市場(chǎng)中的投機(jī)性是比發(fā)達(dá)的和完善的證券市場(chǎng)中更盛，或者說(shuō)做長(zhǎng)期投資者少，做短期投機(jī)者多，但出現(xiàn)這種情況有其必然性。這是因?yàn)椋覈?guó)的證券市場(chǎng)發(fā)展的時(shí)間短，機(jī)構(gòu)投資者的建立和發(fā)展需要有一個(gè)過(guò)程，而且對(duì)能進(jìn)入證券市場(chǎng)的機(jī)構(gòu)投資者一直有許多限制，這樣就形成了我國(guó)證券市場(chǎng)投資者的構(gòu)成中以居民投資者占多數(shù)這樣一種格局。居民投資者往往具有希望能較快地在證券市場(chǎng)中獲利的心理，而且確實(shí)在早期的居民投資者中有不少迅速致富的先例，這樣就形成了我國(guó)證券市場(chǎng)中投機(jī)較盛的狀況。在成熟的證券市場(chǎng)中，居民大多不是自己到證券市場(chǎng)上去運(yùn)作，而是通過(guò)投資基金等機(jī)構(gòu)投資者間接地投資于證券市場(chǎng)。機(jī)構(gòu)投資者一般地掌握的信息多，有專家理財(cái)，運(yùn)作更為理性，而且由于掌握的資金多，可以通過(guò)組合投資的辦法來(lái)減少市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，從而也可以更多地采取長(zhǎng)期投資以獲取穩(wěn)定回報(bào)的投資方式。這就使那里的投機(jī)不及我國(guó)的盛，但是那里的機(jī)構(gòu)投資者也會(huì)從事短期的投機(jī)。可見，應(yīng)該從歷史的和發(fā)展的眼光來(lái)看待我國(guó)證券市場(chǎng)中投機(jī)較盛的情況，而要減弱我國(guó)證券市場(chǎng)的投機(jī)就需要更多地創(chuàng)立機(jī)構(gòu)投資者，但這要有一個(gè)發(fā)展過(guò)程。同時(shí)，我們也不該籠統(tǒng)地指責(zé)投機(jī)，因?yàn)椋梢哉f(shuō)沒(méi)有投機(jī)就沒(méi)有證券市場(chǎng)，就沒(méi)有證券市場(chǎng)的功能。那么，是否應(yīng)該反對(duì)過(guò)度投機(jī)呢？“過(guò)度”的這個(gè)“度”是不易確定的。因?yàn)橥稒C(jī)的盛衰往往是隨著證券市場(chǎng)的熱與冷而變化的。很難說(shuō)怎樣才不過(guò)度。為了保證證券市場(chǎng)的正常運(yùn)行，應(yīng)該反對(duì)的是違規(guī)違法的投機(jī)，包括單獨(dú)或合謀操縱市場(chǎng)、散布虛假信息等行為，以保護(hù)規(guī)矩的投資者的利益，特別是其中的中小投資者的利益。在我國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展中確實(shí)有不少違規(guī)違法的投機(jī)行為，甚至有些機(jī)構(gòu)投資者也參與其中，這需要靠完善市場(chǎng)的制度建設(shè)、加強(qiáng)監(jiān)管、對(duì)違規(guī)違法者給以應(yīng)得處分來(lái)解決。

有人把眾多居民參與證券市場(chǎng)的投資和投機(jī)，指責(zé)為“全民炒股”，作為我國(guó)證券市場(chǎng)的一大不良現(xiàn)象來(lái)反對(duì)。“全民炒股”好不好？如果把“炒股”理解為投資于證券，那么“全民炒股”是大好事。因?yàn)椋顿Y于證券的人越多，證券市場(chǎng)的資金來(lái)源就越多，我國(guó)的證券市場(chǎng)就越能發(fā)展。實(shí)際上，我國(guó)投資于證券的人還相當(dāng)有限，主要是一些大城市的一部分居民，離“全民炒股”還差得很遠(yuǎn)。將來(lái)，中小城市特別是農(nóng)村居民富起來(lái)了，買賣證券更方便了，真正是“全民炒股”了，我國(guó)的證券市場(chǎng)就會(huì)有更大的發(fā)展，它的作用也就會(huì)更大。如果把“全民炒股”理解為許多居民泡在證券市場(chǎng)上買賣證券，那也不能籠統(tǒng)地指責(zé)。因?yàn)椋缜八觯@與我國(guó)機(jī)構(gòu)投資者特別是投資基金發(fā)展遠(yuǎn)遠(yuǎn)不足有關(guān)。解決的辦法主要是大力發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者，特別是各種投資基金。而且也不能去指責(zé)眾多沒(méi)有工作的居民泡在證券市場(chǎng)上，因?yàn)槟鞘撬麄冏约河袡?quán)決定的事。需要作為不好的現(xiàn)象來(lái)批評(píng)的，是一些正在工作的人在上班時(shí)間“炒股”，因?yàn)檫@會(huì)影響他們的工作。但不能用這點(diǎn)來(lái)指責(zé)我國(guó)的證券市場(chǎng)，因?yàn)槌藱C(jī)構(gòu)投資者發(fā)展不足的原因外，那是各個(gè)單位管理不嚴(yán)的問(wèn)題。

從把我國(guó)的證券市場(chǎng)看作賭場(chǎng)、指責(zé)“全民炒股”，有的人又進(jìn)而認(rèn)為我國(guó)證券市場(chǎng)的市盈率太高了，認(rèn)為那是過(guò)度投機(jī)炒上去的。與有些國(guó)家相比，我國(guó)證券市場(chǎng)的市盈率確實(shí)相當(dāng)高，但形成這樣高的市盈率有其客觀原因。那就是，我國(guó)的證券市場(chǎng)是一個(gè)新興的市場(chǎng)，在發(fā)展的初期，上市公司股票的供給很有限，在龐大的需求下必定會(huì)形成高的市盈率。同時(shí)，我國(guó)上市公司的股票中又只有大約三分之一的股票可以流通，這又增加了股票供給的不足，造成了較高的市盈率。此外，我國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展迅速，前景良好，也是形成高市盈率的一個(gè)原因。而且，市盈率的高低在國(guó)與國(guó)之間是很難比較的，特別是與發(fā)達(dá)國(guó)家的成熟的證券市場(chǎng)相比，有許多不可比的因素。何況，我國(guó)貨幣市場(chǎng)一年期儲(chǔ)蓄的理論市盈率已經(jīng)達(dá)到了56．56倍，它與我國(guó)證券市場(chǎng)的市盈率（56倍至58倍）幾乎是一樣的。從這樣角度來(lái)看，也不能說(shuō)我國(guó)股票市場(chǎng)的市盈率太高了。那么，比較高的市盈率是不是過(guò)度投機(jī)炒上去的，是一些莊家人為地抬上去的，或者說(shuō)是“全民炒股”炒上去的呢？無(wú)可否認(rèn)，有些莊家違規(guī)違法操縱市場(chǎng)，把一些沒(méi)有投資價(jià)值的股票的價(jià)格炒到天價(jià)，對(duì)平均的市盈率會(huì)有一定影響，但其影響只能是局部的，從某些股票價(jià)格被人為地炒高推論出平均的市盈率太高是不恰當(dāng)?shù)模覈?guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展和逐步規(guī)范化，市盈率會(huì)找到其應(yīng)有的恰當(dāng)?shù)乃剑词谷绱耍杏室踩詴?huì)高低波動(dòng)。至今，誰(shuí)也說(shuō)不清合理的市盈率的標(biāo)準(zhǔn)應(yīng)該是多少。

對(duì)我國(guó)的證券市場(chǎng)，我們可以找出許多毛病，這沒(méi)有什么奇怪。因?yàn)樗€是一個(gè)新生的嬰兒。對(duì)于它的各種毛病，我們不是去否認(rèn)，更不是去贊美，而應(yīng)從歷史的和發(fā)展的眼光去看待。那些與發(fā)展的初期階段相聯(lián)系的毛病只有在發(fā)展的過(guò)程中，在條件具備后，才能逐步解決。“揠苗助長(zhǎng)”是不行的。因?yàn)檫@些毛病的產(chǎn)生，是在其初期發(fā)展階段上的各種因素共同作用的結(jié)果。這里既有證券市場(chǎng)本身的因素，也有證券市場(chǎng)外部環(huán)境方面的因素。就證券市場(chǎng)本身來(lái)說(shuō)，固然那些違規(guī)違法者難辭其咎，但是眾多的遵規(guī)守法的投資者的不夠理性和成熟也有更加理性和進(jìn)一步成熟起來(lái)的必要，以不致一再上當(dāng)受騙，或任人宰割。各種機(jī)構(gòu)投資者對(duì)證券市場(chǎng)的規(guī)范運(yùn)作負(fù)有更大的責(zé)任，他們也需要逐步學(xué)會(huì)規(guī)范地運(yùn)作。當(dāng)然還有監(jiān)管部門應(yīng)更好地監(jiān)管。這些都不僅要有時(shí)間，同時(shí)也要有條件。正如韓志國(guó)同志所指出的，證券市場(chǎng)要更加健康地發(fā)展，需要克服一些基本的制度缺陷。我們都承認(rèn)，證券市場(chǎng)的制度建設(shè)是非常重要的，各種規(guī)范就是制度，但在實(shí)際生活中制度的建設(shè)，也不僅需要有經(jīng)驗(yàn)的積累，而且還要有時(shí)間，要有相應(yīng)的條件。沒(méi)有相應(yīng)的條件，完善的制度是建立不起來(lái)的，即使建立了也難以有效地實(shí)施，何況證券市場(chǎng)的規(guī)范運(yùn)作和發(fā)展是離不開外部環(huán)境的，例如，在整個(gè)社會(huì)沒(méi)有形成遵紀(jì)守法講信用的風(fēng)尚前，證券市場(chǎng)上的違規(guī)違法欺詐的行為也難以減至偶爾發(fā)生的程度。治理證券市場(chǎng)的種種毛病不應(yīng)持消極的態(tài)度，同時(shí)也不能不考慮證券市場(chǎng)的承受能力。就像嬰兒患了病不能用猛藥一樣，在不具備相應(yīng)條件的情況下，用猛藥來(lái)治理剛建立不久的證券市場(chǎng)，可能會(huì)適得其反。例如，我們?cè)鞠氪驌舨倏v市場(chǎng)的行為以保護(hù)中小投資者的利益，但由于用猛藥而導(dǎo)致股市急劇下挫，可能反而使他們的利益受到了損害。須知他們是更經(jīng)不起市場(chǎng)急劇下挫傷害的人群。或者原本想使證券市場(chǎng)更好地發(fā)展，但由于用藥過(guò)猛，很可能使它一蹶不振。應(yīng)該肯定，十年來(lái)我國(guó)的證券市場(chǎng)不僅取得了巨大的發(fā)展，而且在規(guī)范化的制度建設(shè)方面也取得了巨大的進(jìn)步。我國(guó)的證券市場(chǎng)已經(jīng)有了在規(guī)范中發(fā)展和在發(fā)展中規(guī)范的初步基礎(chǔ)。把我國(guó)的證券市場(chǎng)說(shuō)成是賭場(chǎng)甚至連賭場(chǎng)還不如，認(rèn)為賭場(chǎng)有規(guī)則，證券市場(chǎng)上連規(guī)則都沒(méi)有，這太違背事實(shí)了。難道《證券法》和眾多關(guān)于證券市場(chǎng)的法規(guī)和條例不是規(guī)則嗎？這樣看待我國(guó)的證券市場(chǎng)，即使動(dòng)機(jī)是好的，也不會(huì)對(duì)它的健康發(fā)展有幫助，而只能給它以嚴(yán)重的傷害。

總之，我們要像對(duì)待和愛護(hù)新生嬰兒那樣對(duì)待和愛護(hù)我國(guó)的證券市場(chǎng)，既看到它的許多不足，更要呵護(hù)它使其茁壯成長(zhǎng)。它的一切由于稚嫩而產(chǎn)生的問(wèn)題都會(huì)在其成長(zhǎng)中逐步地得到克服，這是證券市場(chǎng)發(fā)展史上的一個(gè)普遍規(guī)律。