券商

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多少年來，一直在行業壟斷和政策保護的封閉格局中吃著“壟斷飯”的券商，如今卻不得不勒緊褲腰帶過日子。最近一批專家學者、政府官員和證券界的資深人士，都在共同思考證券公司擺脫困境的辦法，他們都在滿懷信心地努力創造證券業的光明未來。本報編發的這組稿件記錄了他們的觀察和思考，意見和建議。我們衷心希望能有助于證券公司生存環境的改善，也有利于證券業的良性發展。

已經在冬季里熬過了將近兩年的券商們每天都在渴望春天，而市場和環境仿佛只是愈加寒冷。連一向贏利水平較高的證券公司在三季度都出現季度性虧損，其他券商的境況可想而知了。

從今年公布的各項排名都能看到，無論是券商的投行業務，還是經紀業務，其市場集中度都出現大幅度降低，其中尤以投行為甚。在2000年，前10名券商的市場集中度幾乎高達70％，到了2001年這個比例略有下降，而今年中期公布的投行業務排名，表面上看變化不大，但如果撇除中金公司，可以發現市場集中度明顯下降了，平均化現象嚴重，排名也更具偶然性。新券商只要有通道，就可做項目。自己沒項目，還可賣通道。體現在排名上就有強弱難辨之嘆。往往多一個項目則排名靠前，少一個項目則名落孫山。除中金公司仍占絕對優勢以外，早年的一些優勢券商壟斷市場的霸氣基本上消磨殆盡，甚至一些當年名列前茅的券商如今榜上無名。

從經紀業務的排名上也能看到整體業務下滑這一趨勢。今年的中期排名和三季度排名都竄出一些“黑馬”，一些中型券商和個別新券商市場占有率大升。市場格局也呈動蕩之態，強者少見恒強之勢，弱者也有勝出之機。

所有的這一切，都反映出一個問題：市場已經不是原來的市場，券商也不再是原來的券商。券商的核心競爭力并未形成，以前所謂的各種優勢完全經不起市場的考驗。而近來推行的種種改革還沒有來得及凝成新的競爭力。

其實，這兩年來券商的改革努力一直不斷。從最早的裁員減薪，到后來的業務轉型和流程重造，接著有薪酬制度改革、營銷模式建立，再到近來的機構調整——從獨立核算到事業部制，再到模擬子公司運作，改革層層推進，而業績沒有起色。

大鵬模式、富友模式、平安模式、青海證券模式，各種改革模式蜂擁出現，如繁花照眼，不過各領風騷百余天。

為了應對市場變化，券商一方面進行體制上的改革，一方面進行業務調整。在開源難立竿見影之時，只好收縮以降低成本。券商的一些業務領域呈極度萎縮之態。一些券商放棄了投行、經紀、自營等三大業務并駕齊驅的格局，或暫停自營和受托資產管理業務，或投行大量裁員減薪。更有甚者，一些券商開始“翻廂倒柜”，典賣家產。

券商之所以走到今天，有其自身的原因，也有政策環境方面的原因。多少年來，券商在行業壟斷和政策保護的封閉格局中，一直靠天吃著“壟斷飯”，致使有些券商養尊處優、嬌生慣養，核心競爭力難以真正形成。其他還有幾個原因：一是市場的參與者和競爭者越來越多，證券公司的數目在兩年間已經從不滿百家發展到最近的124家；從去年年中開始，商業銀行已經被允許以中間業務的名義開展證券業務和購并業務，四大國有資產管理公司更是直接進入了投行的發行業務。另外，信托公司和基金公司對券商的資產管理業務也形成強勁沖擊——迄今為止，券商的幾乎每一項業務都受到了來自外部競爭者的擠壓，而新的利潤增長點尚未找到，新的業務領域有待開辟；二是證券公司內部的優勝劣汰機制并未形成，整個市場因此長期保持一種低水平的惡性競爭狀態。

券商目前普遍盼望著一輪新的市場行情。但新的行情會來嗎？券商的問題是一輪新行情能解決的嗎？

以創新謀更大發展

面對市場的冷暖變化，券商走過了一個從焦慮無措到積極應對再到冷靜思考的過程。

券商的應對之策，簡單而言，也就是“開源節流”四個字。節流有術也有效，但效果有限。第一，不可能無限制壓縮成本；第二，不可能一步到位，做不到立竿見影，往往有個滯后效應。因此，券商們對開源表現出極高的興趣。尤其是傭金下調以來，一輪短兵相接的價格“肉搏戰”以后，券商在業務創新的步伐上邁得更加堅定、更加迅疾。在“服務”、“營銷”等理念帶動下的一輪蓬蓬勃勃的業務創新活動就此展開。

剛開始，自然是拓展新的客源。于是面向中小城鎮和在校學生，券商發起過一輪客戶爭奪戰。“銀證通”等各種宣傳屢屢走進校園。但是新的客戶需要慢慢地澆灌和培育。雖然這些新的目標客戶對券商的市場占有率做過貢獻，但遠遠滿足不了券商對利潤的要求。券商們又在對老客戶提供新業務上做文章，各種不同特色的投資組合浮出水面，各種不同形式的咨詢服務聯袂登場，“債券股票組合”、“打新股基金”、“基金的基金”等理財服務紛紛亮相。在尋求業務突破、尋求差異化服務上，券商們可謂處心積慮、不遺余力，從服務上、營銷上、工作態度上和創新精神上，券商們都比原來上了好幾個臺階，但券商之間的差異化服務和經營特色依然沒有形成，這一切也沒能改變今年全行業困境。

券商怎么辦？創新如何創？為什么現有的創新業務效果不明顯？很多人在思考，他們給了記者非常相似的回答——券商應進一步在政策上爭取業務創新的空間。

據中國科學院長期從事券商研究的潘辛平博士介紹，目前國內券商，就經紀業務而言，唯一合法的收費業務就是證券交易的傭金。而國外券商還有很多別的收費業務。比如國內券商動輒要學美林證券，而美林證券給客戶提供的是一種綜合性金融理財服務，收取固定年費和一些綜合性的服務費用，而不是像國內券商這樣單純地提供證券經紀業務的通道服務；又比如e－trade公司，大家都知道它的傭金收費非常低，但它的主要收入實際上來自于它的息差——即給客戶融資帶來的收益，此外還有很多別的國內券商不能開展的業務。

一些業內資深人士非常認同這些看法。他們認為，像融資融券業務，在國際上都是券商的正當業務。賣空制度，也是券商設計投資組合和理財服務的一個重要依據。現在國內最高水平的券商，也只能在多頭行情里為投資者贏利，這也是目前券商創新業務難以奏效的一個重要原因。

當然，專家們也不主張在條件不具備的情況下貿然開放這些業務。比如說，如果在一個沒有充分流動性的市場開放融資業務（比如說股票質押），實際就是讓銀行為莊家鎖倉；而且融資融券從來都是一對市場的雙生子，單方面的開放任何一種業務都不能對沖風險，最后必然把風險轉嫁給銀行，甚至蔓延到整個國家的金融體系。

因此，潘辛平呼吁，券商除了各自為政做業務研究以外，還應該聯合起來，做一些前瞻性的政策性研究，為管理層解決后顧之憂，讓一些既有利于市場發展又有利于券商發展的政策盡早出臺，為整個行業爭取發展空間。

體制創新勇于突破

黨的十六大把產權改革問題擺到了一個十分重要的位置，這一針見血地點到了證券公司的死穴。阻礙證券公司發展的一個嚴重問題是公司體制問題。就目前來看，證券公司既有中國特色的“國有股權代表人缺位”等問題，又具有國際性的“有限責任公司的天然缺陷”——缺乏誠信度、內部人控制、激勵和約束不對等。

眾所周知，中國證券公司治理中，最不缺乏的可能是制度建設。風險控制制度、財務管理制度、監事會、董事會、專業委員會、獨立董事，一樣也不少，但往往都是形同虛設，雖然疊床架屋，仍然沒有約束力。

一位業內資深人士告訴記者，證券公司最常見的有兩類，一類是股權相對分散或者是經常變換股東的公司，這些公司的管理層往往是你方唱罷我登場，一朝天子一朝臣，核心業務骨干不穩定，最后業績不穩定；還有一類公司是內部人控制嚴重，公司成為一些高管人員的“家天下”，完全缺乏民主意識和現代管理精神，有的券商總裁甚至公然以“懂事、聽話”為用人標準。

中國科學院潘辛平博士指出，造成這些問題的最大原因是激勵機制和約束機制的雙向缺乏，公開的激勵不夠，而間接的收益和誘惑太多，約束機制又基本上沒有。證券公司高管人員，即便把一個資產幾十億的公司搞得搖搖欲墜，也不用為此負責任。近年來，券商似乎已經意識到這些體制上的問題，做了不少改革的嘗試。這些探索和試驗都得到了管理層的默許和支持，很顯然，管理層也希望券商能早日探索出一種符合自身發展的公司管理模式。目前多見的一種形式是把各個業務部門改為事業部制，甚至模擬子公司運作；還有的是在投行或者經紀業務等部門試行或醞釀合伙制的探索；更引起業界關注的是一些券商試探性地運用合法的手段讓管理層直接或者間接控制證券公司。

這些改革取得了一定的效果，但依然不夠理想。比如說，證券公司中層干部的流動和激勵問題得到了一定的解決，但證券公司高管的流動及激勵無法解決，尤其是內部人控制問題無法解決；合伙制中的合伙人資格問題和合法性問題也無法解決。到底誰能成為公司的合伙人，這些沒有出資的人憑什么資格成為公司的合伙人？以前被任命的、經營業績很差的高管有沒有資格成為合伙人？另外，一旦真的進行了合伙制等制度性改革，又如何防范這些人用小成本獲得公司控制權后，利用證券公司這個金融性平臺和一些財務杠桿掏空公司，實現個人的套現和退出？

一些法律專家指出，要解決這一問題，歸根到底就是要解決證券公司經營層的激勵和約束問題。一方面要讓激勵足夠大且公開化、透明化，另一方面要讓經營層負起無限責任，讓公司的經營層與公司共成長、共存亡。

一位業內資深人士舉“機長現象”為例。他說，航空公司的機長待遇可能比航空公司的總裁還要高，但從來沒有人找后門、托關系要做機長的。為什么？就是因為機長是個高收入、高技術且高風險的職位。雖然這個職位高風險，但并不妨礙有能力的人勇于承擔這個責任，因為他們可以用自己的高技術來控制這個高風險，讓這個職務的風險性降到最低。這位人士認為，讓證券公司的整個經營層都像機長一樣，承擔起高激勵下的無限責任。這種無限責任既能形成高管人員的自我約束，也能形成高管團隊的相互約束。這樣，那些有能力、有勇氣、有責任感的人才才會脫穎而出，證券公司的誠信度才會真正建立，證券公司才會有健康、持續的發展。

近年來，成思危副委員長一直為建立這樣可彌補有限責任公司缺陷、具無限責任的有限合伙制而呼吁奔走，有關合伙制的法律法規也正在醞釀和起草之中。一些監管層的人士認為，在目前還沒有相應法律規范的情況下，證券行業一方面要主動研究、積極探索，為金融公司的有限合伙制提供法律解決方案；另一方面證券公司應開動腦筋，運用公司制度或者內部合同來強化經營層的風險和責任，讓經營層得到更實際的激勵和更有力的約束，整個社會和市場才會重新建立起對證券公司的信心，證券公司也才會真正具有競爭力。