公司債券品種發展路徑研究
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編者按：本論文主要從關于公司債券概念的界定;相關債券品種發展分析等進行講述，包括了公司債券是一種“有價證券”、公司債券是由“公司”發行的、公司債券須通過“發行”得以實現、公司債券需要“還本付息”、公司債券具有“一定期限”、公司債券的發行要“依照法定程序”進行等，具體資料請見：
一、關于公司債券概念的界定
關于公司債券的概念，在教科書中都基本這樣定義：“公司債券是公司依照法定程序發行、約定在一定期限內還本付息的有價證券”。同時還進一步解釋，它表明發行債券的公司和債券投資者之間的債權債務關系，公司債券的持有人是公司的債權人，而不是公司的所有者，是與股票持有者最大的不同點，債券持有人有按約定條件向公司取得利息和到期收回本金的權利，取得利息優先于股東分紅，公司破產清算時，也優于股東而收回本金。但債券持有者不能參與公司的經營、管理等各項活動。
上述表述對“公司債券”的定義與解釋無疑是正確的。但是，如果要真正從理論上理解公司債券概念，還必須進行以下分析：
1.公司債券是一種“有價證券”
首先，公司債券作為一種“證券”，它不是一般的物品或商品，而是能夠“證明經濟權益的法律憑證”。“證券”是各類可取得一定收益的債權及財產所有權憑證的統稱，是用來證明證券持有人擁有和取得相應權益的憑證。
其次，公司債券是“有價證券”，它反映和代表了一定的經濟價值，并且自身帶有廣泛的社會接受性，一般能夠轉讓，作為流通的金融性工具。因此，從這個意義上說，“有價證券”是一種所有權憑證，一般都須標明票面金額，證明持券人有權按期取得一定收入，并可自由轉讓和買賣，其本身沒有價值，但它代表著一定量的財產權利。持有者可憑其直接取得一定量的商品、貨幣或是利息、股息等收入。由于這類證券可以在證券市場上買賣和流通，客觀上具有了交易價格。
2.公司債券是由“公司”發行的
公司債券的發行人、債務人是“公司”，而不是其他組織形式的企業。這里的公司不是一般的企業，是“公司化”了的企業。發行公司債券的企業必須是公司制企業，即“公司”。一般情況下，其他類型的企業，如獨資企業、合伙制企業、合作制企業都不具備發行公司債券的產權基礎，都不能發行公司債券。國有企業屬于獨資企業，從理論上講不能發行公司債券，但是按照中國有關法律法規，中國的國有企業有其不同于其他國家的國有企業的特別的產權特征，也可以發行債券——企業債券（不是法律上的公司債券）。而且，不是所有的公司都能發行公司債券。從理論上講，發行公司債券的公司必須是承擔有限責任的，如“有限責任公司”和“股份有限公司”等，其他類型的公司，如無限責任公司、股份兩合公司等，均不能發行公司債券。
3.公司債券須通過“發行”得以實現
公司債券必須由其發行人面向其投資者通過“發行（issuing）”才能實現。
公司債券“發行”是發行人通過出售自身的信用憑證——公司債券獲得資金，同時公司債券投資者通過支付資金購買發行人的信用憑證的一種信用交易過程。
從法理上講，發行是一種“要約行為”。作為公司債券的發行，發行人一般通過公司債券發行章程或者發債說明書方式進行要約，只要承認和接受“要約”條件并愿意支付必需資金的投資者，都可成為公司債券投資人，同時，凡是購買公司債券的投資者，都等于認可接受了“要約”，就必須履行“要約”上的義務和有權獲得“要約”上的權益。在公司債券發行過程中，必須按照“要約”的基本特征，在發行章程或發債說明書上明確公司債券的發行人、發行對象、募集資金用途，以及公司債券的所有要素內容，包括發行人、發行規模，期限、利率、付息方式、擔保人以及其他選擇權等等，因此，發行公司債券作為一種“要約”行為，是公司債券的“出售一購買”契約的簽定過程。
一般地，發行包括公募和私募兩種。公募發行是面向社會不特定的多數投資者公開發行，這種方式的證券發行的允準比較嚴格，并采取公示制度，私募發行是以特定的少數投資者為對象的發行，其審查條件相對寬松，也不采取公示制度。
4.公司債券需要“還本付息”
公司債券之所以是公司債券，在于公司債券的主要特征：還本付息，這是與其他有價證券的根本區別。首先，公司債券反映的是其發行人和投資者之間的債權債務關系，因此，公司債券到期是要償還的，不是“投資”“贈與”，而是一種“借貸”關系。其次，公司債券到期不但要償還，而且還需在本金之外支付一定的“利息”，這是投資者將屬于自己的資金在一段時間內讓度給發行人使用的“報酬”。對投資者而言是“投資所得”，對發行人來講是“資金成本”。對于利息確定方式，有固定利息方式和浮動利息兩種：對于付息方式，有到期一次付息和間隔付息（如每年付息一次、每6個月付息一次）兩種。
5.公司債券具有“一定期限”
公司債券反映的是債權債務關系，是一種借貸行為，“有借有還”，這就要確定經過多長時間償還。首先，按照金融學一般理論，公司債券作為一種資本市場工具和作為一種長期資金籌集渠道，期限都須在一年以上，其次，這種期限即包括公司債券的存續期限，還包括公司債券付息期限：第三，雖然期限是一定的，但也有變化。如在發行時，可在發債說明書中規定提前贖回條款、延遲兌付條款等，這些都是在“一定期限”基礎上事先確定的變化。另外，在發達資本市場國家，還曾經發行無限期公司債券，但這種是一種非常特殊的債券，目前已基本不存在。
6.公司債券的期限和還本付息條件要“事先約定”
公司債券發行人向投資者出售信用憑證——公司債券，獲得的是屬于投資者的資金，投資者支付資金獲得的是公司債券憑證及憑證上表示的發行人的承諾，包括期限承諾和利息承諾。既是承諾，一是要事先作出，二是要明確承諾的內容。同時，作為一種要約，必須在要約文件上就要約事項，包括發行規模、期限、利率、還本付息方式和其他必須選擇和可選擇的事項“事先約定”。
7.公司債券的發行要“依照法定程序”進行
發行公司債券不管對發行公司債券的公司而言，還是對政府監管部門而言，都是一件重大的事件。對于發行人而言，發行公司債券屬于向社會投資者出售信用、增加負債的重大社會融資行為，幾乎所有國家的公司法都規定，發行公司債券需要公司決策機構，如董事會、股東大會等批準，公司經營管理層不得擅自決定發行公司債券。對于政府監管機構而言，由于發行公司債券涉及到社會重大信用，對穩定社會經濟秩序、維護投資者權益都有重大影響，因此幾乎所有國家的公司法都規定，發行公司債券必須報經政府有關監管機構批準或核準，或者到政府監管機構登記、注冊，否則，就屬于違法行為。因此，“依照法定程序”主要包含兩層含義：（1）需經公司決策層，如董事會、股東大會等批準，（2）需經政府監管部門同意。政府監管部門在同意發行公司債券的審查過程中，還通過有關法律法規在信用評級、財務審計、法律認證、信息披露等方面進行嚴格要求。
二、相關債券品種發展分析
以上分析都是針對理論上的公司債券概念進行的。然而，我們應該認識到，現實中的公司債券概念與理論上的公司債券概念是有一定差距的：一是現實中的公司債券必須以理論上的公司債券為基礎，在制度設計、體制安排、運行方式等方面必須與理論意義上的公司債券的基本原理和核心思想相一致：二是單純理論意義上的公司債券是沒有現實意義的，必須根據不同國度、不同時間的法律基礎進行現實的制度設計和體制安排，在品種設計中，既可以設計為公司債券，也可以設計為其他名稱。如在中國，在法律法規安排上，既有公司債券、也有企業債券、金融債券等。但這些不同債券品種的設計必須以理論意義上的公司債券為基礎，與理論意義上的公司債券相一致。因此，我們在公司債券品種設置以及監管體制安排上，要嚴格區分理論意義上的公司債券概念和現實意義上的公司債券概念，不能簡單地將理論意義上的公司概念套用在現實制度安排上，必須根據不同國度的經濟社會制度和法律框架進行符合實際情況的體制安排。
因此，理論意義的公司債券在進行現實體制安排時，債券名稱不必拘泥于“公司債券”，可以有其他名稱，如中國的企業債券和金融債券、日本的金融債券、美國的市政債券，以及次級債券、資產支持債券等等，這些債券雖然在名稱上不是“公司債券”，但其理論基礎上仍是公司債券理論，是在不同的經濟體制和法律框架下的體制安排，既有理論基礎，也有法律基礎，是理論意義上的公司債券在不同經濟體制下、不同法律環境中、針對不同問題的變化或延伸。
1.企業債券
企業債券誕生于中國，是中國存在的一種特殊法律規定的債券形式。按照中國國務院1993年8月頒布實施的《企業債券管理條例》規定，“企業債券是指企業依照法定程序發行、約定在一定期限內還本付息的有價證券”。從企業債券定義本身而言，與公司債券定義相比，除發行人有企業與公司的區別之外，其他都是一樣的。
對于中國企業債券概念，目前有兩種觀點：（1）企業債券也稱公司債券，與公司債券沒有區別：（2）企業債券在理論上是不成立的，是一個不規范的概念。
筆者認為，以上兩種觀點有其合理的一面，但卻不準確和完整。
首先，分析一下中國企業債券存在的法律基礎。
中國《企業債券管理條例》第二條規定，“本條例適用于中華人民共和國境內具有法人資格的企業在境內發行的債券”，“除前款規定的企業外，任何單位和個人不得發行企業債券”。中國《公司法》第一百五十九條規定，“股份有限公司、國有獨資公司和兩個以上的國有企業或者其他兩個以上的國有投資主體投資設立的有限責任公司，為籌集生產經營資金，可以依照本法發行公司債券”。可以看出，從法律法規角度看，企業債券概念比公司債券概念的外延要大得多，正如企業涵蓋公司一樣，企業債券也涵蓋公司債券。
從發行條件看，《企業債券管理條例》規定的企業債券發行的基本條件有五條：（1）企業規模達到國家規定的要求：（2）企業財務會計制度符合國家規定：
（3）具有償債能力：（4）企業經濟效益良好，發行企業債券前連續三年盈利：（5）所籌資金用途符合國家產業政策。顯然，《企業債券管理條例》規定的條件很一般。《公司法》規定的公司債券發行的基本條件有六條：（1）股份有限公司的凈資產額不低于人民幣3000萬元，有限責任公司的凈資產額不低于人民幣6000萬元，（2）累計債券余額總額不超過凈資產額的40％，（3）最近三年平均可分配利潤足以支付公司債券一年的利息，（4）籌集的資金投向符合國家產業政策：（5）債券的利率不得超過國務院限定的利率水平。（6）國務院規定的其他條件。對比企業債券與公司債券的發行條件，容易看出，發行公司債券的基本條件是在發行企業債券的基本條件基礎上，為體現公司債券特點提出的進一步要求。如，從資產規模（包括凈資產余額）方面，公司債券的規定比企業債券規定更具體，從盈利情況要求看，公司債券比企業債券提出了更進一步的要求：從籌集資金用途看，兩者基本上一樣，從利率控制看，公司債券是遵照《企業債券管理條例》第十八條“企業債券的利率不得高于銀行相同期限居民儲蓄定期存款利率的40％”的要求執行的。
在企業債券和公司債券發行管理上，《企業債券管理條例》規范的范圍是在境內注冊的所有企業法人（當然包括公司法人）發行的債券，公司債券的發行應該在首先服從《企業債券管理條例》的基本前提、滿足《企業債券管理條例》要求的基本條件下，然后再按照《公司法》有關公司債券的要求進一步規范。即是說，沒有按照《公司法》規范的企業，按照《企業債券管理條例》的規定發行企業債券：而滿足《公司法》發行公司債券的股份有限公司和兩個以上的國有投資主體投資設立的有限責任公司，則應按照《公司法》發行公司債券，同時它也是企業債券，也滿足《企業債券管理條例》有關要求。
其次，再分析一下中國企業債券存在的理論基礎。
公司債券之所以能夠作為一種金融工具存在、之所以能被設計為一種融資制度和融資工具，在于發行公司債券的公司有著存在與發展的產權基礎：（1）財產所有權與經營權分離：（2）實行有限責任制度，（3）產權明晰。
一般來看，除公司以外的其他類型的企業都不同時具備這三個產權方面的要求，如企業，包括單一投資企業（一個自然人投資設立）的所有權與經營權沒有實質分離，合伙制企業（二人以上按照協議共同出資）實行的不是有限責任制度，產權不清晰。因此，非公司制企業一般不能對外公開發行債券。
問題是國有企業。很多國家都存在國有企業，國有企業是指資本金全部或部分屬于國家所有，并為國家直接或間接地控制的企業。對于資本金只有部分屬于國家所有的國有企業，這類企業一般都以股份有限公司或有限責任公司等組織方式出現，即國家或政府與其他股東各占不同的股份比例。一般情況下，這類國有企業（公司）滿足公司債券存在與發展的三個方面的產權基礎，發行公司債券是有理論基礎的。對于資本金全部屬于國家所有的國有獨資企業而言，在完全市場經濟國家，國有企業都不具有發行公司債券的產權基礎：（1）所有權與經營權分離，（2）有限責任制度，（3）產權明晰。因此，在理論上國有企業一般不允許發行公司債券。即使發行債券，國家或政府也要承擔連帶的無限責任，在某些方面屬于政府債券的性質。
但是，隨著中國經濟改革和對外開放的不斷深入，目前中國國有企業的產權性質有著鮮明的特點：
第一，《公司法》規定可以設立承擔有限責任的國有獨資公司，并且可以發行公司債券。
第二，1992年7月23日國務院實施的《全民所有制工業企業轉換經營機制條例》，規定“企業轉換經濟機制的目標是，使企業適應市場要求，成為依法自主經營、自負盈虧、自我發展、自我約束的商品生產和經營單位，成為獨立享有民事權利和承擔民事責任的企業法人。1994年7月24日實施的《國有企業財產監督管理條例》又規定：國有企業要”建立明晰的產權關系“，”企業財產的所有權和經營權分離“，”企業獨立支配其法人財產和獨立承擔民事責任“，”國家對企業承擔的財產責任以投入企業的資本額為限。企業以其全部法人財產獨立承擔民事責任“。這樣，即使不是國有獨資公司的國有企業，也具備發行公司債券的產權基礎。因此，在中國的法律框架下，此類非公司制國有企業發行債券有其理論基礎，當然，只能按照有關法律法規發行企業債券。
第三，按照中國《公司法》，不是所有的具備發行公司債券產權基礎的公司都能發行公司債券，如在“股份有限公司、國有獨資公司和兩個以上的國有企業或者其他兩個以上的國有投資主體投資設立的有限責任公司”之外，發起人中沒有或只有一個國有企業或國有投資主體的有限責任公司，在法律上就不能發行公司債券，但是在理論上可以發行企業債券，在這樣錯綜復雜的情況下，企業債券為此類有限責任公司進行債券融資找到了出路。
綜上所述，我們對企業債券可以這樣理解：
（1）企業債券是中國特殊法律框架和特定體制基礎下的一種制度安排，特指中國國有企業發行的債券，在理論和實踐上都不具有一般性。
（2）按照中國有關法律法規，企業債券與公司債券有著密切關系：企業債券包含公司債券，公司債券是企業債券一種特殊形式，公司債券首先遵循企業債券的有關法律法規，必須進一步接受關于公司債券的規范管理。
（3）企業債券在理論上與公司債券理論是一致的，企業債券運作遵循的基本規律與公司債券相同。
（4）企業債券是中國經濟體制改革發展過程中的歷史產物，隨著中國逐步完善市場經濟體制和現代企業制度，隨著國有企業按照現代公司制度逐步規范，企業債券概念的內涵將發生變化。
2.金融債券
金融債券誕生于日本，是在日本特定的金融體制下產生的債券品種，中國從上個世紀80年代引進金融債券，韓國前一個時期也引進了金融債券品種，也是一個較為特殊的概念。
在日本的債券體系中，從發行主體的性質看，大體分為三類：政府債券（包括國債、地方債和地方保證債）、金融債券、公社債（即公司債券）。其中發行金融債券的發行主體主要有：日本興業銀行、日本長期信用銀行、日本債券信用銀行、商工組合中央金庫、農林中央金庫、東京銀行、全國信用金庫聯合會等，這些機構在日本的金融體系中雖屬于“民間專業金融機構”，但具有濃厚的政府色彩。日本政府根據其經濟發展的客觀要求，不斷地對需要發展的行業和企業給以強有力的支持，以提高其經營和競爭能力，從而為不同支持對象建立了穩定的資金供應渠道。
日本的金融債券不同于該國的公司債券（公社債），遵循不同的法律法規。即使金融債券本身而言，不同發行主體發行的金融債券又遵從不同的法律法規，因此，金融債券是一個特殊的債券品種，在理論上不具有一般性。
中國境內發行金融債券始于1985年，到目前為止，共發行過三類金融債券：
（1）1985年，為了解決國有商業銀行信貸資金不足問題，中國工商銀行、中國建設銀行和其他非銀行金融機構被批準向社會公開發行金融債券，用于發行特種貸款，支持一些產品為社會所急需、經濟效益好的建設項目的掃尾工作，以促進其迅速竣工投產。同時，規定發行金融債券要貫徹量出為人的原則，即根據特種貸款的實際需要，在批準的額度內發行，以免所籌資金因利率較高用不出而發生虧損。這種金融債券繼續一直持續到1992年，大約發行了二百多億元，以后再沒有發行過。這種金融債券的特點是，從發行目的看，它類似于政府債券，是為了貫徹國家經濟政策，完成國家資金管理機構承擔的融資任務，而不是為了金融機構自身多賺取利潤。但從發行辦法看，它又類似于企業債券，既不給各地下達指令性指標，也不做政治動員，完全依靠金融債券自身的特點上市發行。
（2）1994年，國家開發銀行、中國進出口銀行和中國農業發展銀行三家政策性銀行相繼成立，這三家政策性銀行的資本金和信貸資金開始由國家財政撥付，但是由于財政困難不能完全滿足這三家銀行的資本金和信貸資金的需求，國務院批準它們可以在銀行間債券市場面向金融機構發行特種金融債券。到2002年底，這三家銀行共發行此類金融債券15299億元。
（3）1997、1998兩年，為了解決證券回購出現的問題，中國人民銀行批準了14家金融機構先后發行16次金融債券，發行總規模56億元。這些金融機構包括華夏證券有限公司、國泰證券有限公司、南方證券有限公司、廣東發展銀行、海南發展銀行、北京京華信托投資公司、中興信托投資公司，海南匯通國際信托投資公司、海南賽格國際信托投資公司、中銀信托投資公司、海南國際租賃公司、新疆國際租賃公司、廣東國際信托投資公司深圳分公司、北京四通財務公司等。
可以看出，中國境內發行的金融債券具有以下幾個特點：（1）金融債券的發行沒有專門的法律法規依據，都是特別批準的；（2）有非常強的目的性，都是針對特定問題的特殊性而發行的，主要體現在資金用途上：第一類是為了發放特種貸款，第二類是了解決證券回購出現的問題，第三類是為了解決本來應國家財政不斷注入的信貸資金短缺問題，（3）每一類金融債券都有階段性，都有其歷史使命。
關于金融債券概念的界定，有關文獻中是這樣描述的：“由政府指定的從事長期貸款業務和進出口業務的金融機構發行的債券”、“是長期信用銀行法等特別法批準的金融機構所發行的債券”，而有關教科書又是這樣定義，“指銀行及非銀行金融機構依照法定程序發行并約定在一定期限內還本付息的有價證券”。但是，中國的有關法律法規，如《商業銀行法》、《企業債券管理條例》都提及到了“金融債券”，但從沒有任何法律法規對“金融債券”進行定義和規范。因此，如何界定中國的“金融債券”概念，以及金融債券的性質與法律地位是一個值得研究的問題。
筆者同意上述教科書的定義，即“金融債券指銀行及非銀行金融機構依照法定程序發行并約定在一定期限內還本付息的有價證券”。這個定義包含兩層意義：第一，發行人是銀行及非銀行金融機構，第二，金融債券本身的特征與公司債券或企業債券沒有任何區別，如果發行金融債券的金融機構滿足《公司法》關于發行公司債券的規定條件，那么金融債券就是公司債券：如果不滿足，則是企業債券。因此，在教科書把金融債券與公司債券、企業債券并列列舉是欠妥當的。
另一方面，我們可以通過研究美國債券市場來證明這一點。美國債券市場從發行主體的地位來分，可分為國債、市政債券、公司債券和其他債券衍生品種。從理論上講，國債和市政債券都是公共債券或者政府債券（當然，市政債券中收益債券在理論上屬于公司債券，后文詳述），債券衍生品種也基本從公司債券衍生的，因此，真正由私人機構發行的債券只有公司債券，這些私人機構既包括銀行等金融機構，也包括工商企業等非銀行機構，從這個角度看，日本和中國出現金融債券在美國也就是公司債券。
綜上所述，理解金融債券應注意以下幾點：
（1）單獨的金融債券是沒有特殊理論意義的，只是針對金融機構這個特殊的發行主體一個特定的名稱，只是在中國、日本金融體制改革和發展過程中，為了解決某些特定問題而出現的，其理論基礎是公司債券理論，是理論意義上的公司債券在日本、中國、韓國等一些國家法律框架下的體制性安排。
（2）就中國而言，隨著金融體制改革不斷深化，不管是商業銀行、信托投資公司、租賃公司、財務公司都將按照建立現代企業制度的要求，逐步按照公司化規范、企業化經營，其發行的債券也將服從公司債券或企業債券的管理模式。
3.市政債券
市政債券（MunicipalBonds），又稱市政證券，是指州、市、縣、鎮、政治實體的分支機構、美國的領地、以及它們的授權機構或機構所發行的證券。市政債券起源于19世紀20年代的美國，當時城市建設需要大量的資金，地方政府部門開始通過發行市政債券籌集資金，到了20世紀70年代以后，市政債券在世界部分國家逐步興起。
對于市政債券概念，很多人都把它理解為地方政府發行的債券，屬于政府債券的一種。筆者認為，這種說法從理論上講不夠完整。
按照比較一致的看法，市政債券大體可分為兩類，一般責任債券（generalobligationbonds，或GOs）和收益債券（或收入債券）（revenuebond）。一般責任債券是由州、市、縣或鎮（政府）發行的，均以發行者的稅收能力為后盾（以一種或幾種方式的稅收），其信用來自發行者的稅收能力。收益債券是由為了建造某一基礎設施依法成立的機構、委員會和授權機構，如修建醫院、大學、機場、收費公路、供水設施、污水處理、區域電網或者港口的機構或公用事業機構等所發行的債券，其償債資金來源于這些設施有償使用帶來的收益。收益債券故此得名。
首先，對于一般責任債券，我們可以進行以下理解；第一，這種債券是以地方稅收能力作為信用基礎的，違約的情況極為罕見，本金和利息都能定期足額及時支付，因此也被稱為“信息與信譽完備債券（fullfaithandcreditbonds）”（與“金邊債券”有些相似）。第二，這種債券以發行人（有關地方政府）的一種或幾種方式的稅收作為償債資金，與各級政府的財政收入預算聯系在一起，因此這些債券應該稱為地方政府債券。因此，對于一般責任債券而言，市政債券可以理解為地方政府債券，其理論基礎屬于公債理論。
其次，對于收益債券，第一，這類債券是“地方政府”的機構或授權機構發行，其償還資金來源于投資項目的收益，與“地方政府”的預算沒有直接關系，第二，“地方政府”并不為此類債券的償還進行擔保，不是“地方政府”財政預算中的直接債務或者或有債務，與“地方政府”預算既無直接聯系，也無間接關系。因此，把這種債券理解為“地方政府債券”既沒有理論依據，也不符合實際。
至于在美國的債券體系中，為什么把這兩種債券作為一類債券——市政債券來管理，是與美國特定的政府框架、經濟體系和財政制度有直接關系。第一，在美國，政府管理社會經濟是把私人經濟和公共經濟分開管理的，對于一般的競爭性行業和企業，在美國這個充分競爭的經濟環境中，政府對私人經濟，除了征稅，其他一概不管：而對于類似醫院、大學、機場、圖書館、收費公路、供水設施、污水處理、區域電網等這些公共工程或公用事業，政府就通過各種方式給以支持，包括在資金籌集方面。如市政債券免征聯邦所得稅。實際上，市政債券也正是基于這個目的才得以產生的。第二，這些公共產品——公共工程和公用事業的建設，不同于其他需要政府投資建設的公共工程和公用事業，如警察系統、消防系統、城市道路及相關設施等。但問題是，前者的使用是要付費的，而后者是免費的。對于公共產品，不管是收費的、還是免費的，政府都要支持和促進發展，都要提供資金支持。免費使用的警察系統、消防系統、城市道路及相關設施的投資由地方政府可以通過發行一般責任債券來籌集資金；收費的醫院、大學、機場、圖書館、收費公路、供水設施、污水處理、區域電網等這些公共工程或公用事業的投資可以通過發行收益債券來籌集資金，并且購買這些債券的投資收益是免稅的，這都屬于地方政府的職責，都屬于地方政府并行操作的事情。因此，這就是為什么在美國將“一般責任債券”和“收益債券”放在一起作為“市政債券”管理的原因。
因此，從以上可以看出，“一般責任債券”和“收益債券”在理論上是有很大差別的：首先，一般責任債券屬于政府債券，其信用基礎屬于政府信用，發行這種債券的地方政府須對其償還負有無限連帶責任：而收益債券的信用基礎來自于投資項目的未來收益，償債責任由發行債券的機構或授權機構以及投資項目負有限責任，地方政府不須負任何償債責任，因此，一般責任債券在理論上屬于公債理論。其次，收益債券的信用基礎，內在機理與公司債券基本相同，在理論上應該歸類為公司債券（或企業債券），也是理論意義上的公司債券在美國特殊的經濟制度、財政體制和法律框架下的一種體制性安排。
那么，中國該如何借鑒美國的市政債券經驗呢？筆者認為，在中國的政府體系和財政體制現狀下，應該把“一般責任債券”和“收益債券”分成兩個完全不同的債券品種加以借鑒和發展：
首先，一般責任債券屬于地方政府債券，借鑒一般責任債券問題就變成中國是否發展地方政府債券問題。對此，筆者的觀點是：（1）在中國當前的財政體制下，不宜發展地方政府債券。其根本原因有二；一是中國的地方財政與中央財政有著密不可分的聯系，一旦地方政府債券出現信用風險，都將累及到中央財政，最后所有的償債責任都將集中到中央財政。二是中央政府維持社會穩定的責任很大，在社會穩定與經濟問題方面的選擇上，中央政府更偏好維持社會穩定，一旦地方政府債券的出現信用風險，并且在地方政府確實無能為力的情況下，中央政府就不會袖手旁觀，最后還會累及中央財政。（2）地方政府長官的短期行為，將導致越是沒有償還能力的地方政府，其發債的積極性越高，更加大了地方政府債券的信用風險。
其次，對于收益債券，筆者認為其特點有三：一是發行人在法律上是獨立于政府的企業法人，二是其資金用途為政府支持的公共工程和公用設施，三是投資收益免收利息稅。就中國如何借鑒收益債券問題，筆者認為可以有兩種方式：一是為收益債券單獨立法，在收益債券的發行人確立、發行條件、資金投向都做出明確的規定，成為一個單獨的債券品種存在，但問題立法過程會很長，影響收益債券的發展，二是將其納入企業債券或公司債券管理，只是在某些方面做一些特別規定。實際上，中國以前發行的企業債券或公司債券有不少在特征上都與收益債券有相同之處。
綜上所述，對市政債券的理解和借鑒應把握以下幾點：
（1）市政債券是在美國特定的政府管理體制，包括財政體制下產生的一個債券品種，中國在市政債券管理上的借鑒不能簡單將美國的管理經驗以及制度設計“移植”過來，要學習其核心思想和基本原理。核心思想是；為促進社會效益較好、而經濟效益短期內難以體現的大型基礎性公用工程的建設，地方政府可以通過面向社會發行債券的方式籌集資金。基本原理是：可以用投資項目的未來收益作為債券的信用基礎發行債券。
（2）市政債券的理論基礎根據種類不同，既有公債理論，也有公司債券理論。對于一般責任債券，其遵循的經濟理論應是公債理論，而收益債券的理論基礎則屬于公司債券理論，在管理上也應與企業債券和公司債券相統一。
（3）中國借鑒市政債券只能從收益債券開始，目前尚不能發行一般責任債券——地方政府債券。但是，“十六大”確定了國有資產的兩級管理體制，這為發行地方政府債券提供了一定的基礎，應該進一步深入研究。
4.可轉換公司債券（ConvertobleBond）
可轉換公司債券的全稱為可轉換為股票的公司債券，是指發行人依照法定程序發行，在一定期限內依照約定的條件可以轉換為股票的公司債券。理解可轉換公司債券概念，應該注意以下幾點：
首先，可轉換公司債券是一種公司債券，與公司債券有共同之處：在可轉換公司債券轉換為股票之前，其特征和運作方式與公司債券相同，它實際上就是公司債券。如果是附息債券，則按期支付利息：如果可轉換公司債券在到期之前沒有轉換為股票，或者沒有全部轉換為股票，則這些可轉換公司債券如一般意義上的公司債券一樣，必須還本付息。并且在還本付息以后，這些可轉換公司債券的壽命就宣告結束。
其次，可轉換公司債券與一般意義上的公司債券有著明顯的區別：一般意義上的公司債券須在一定期限內按照約定的條件還本付息，還本付息全部完成以后，公司債券的壽命即完全結束，而可轉換公司債券一旦轉換為股票以后，其具有的公司債券特征全部喪失，而代之出現的是股票的特征。
第三，從理論上，可轉換公司債券的理論基礎既有公司債券理論，也有股票理論。在轉換公司債券發行時，主要以公司債券理論為主，也要考慮股票理論：在可轉換公司債券轉換為股票時，在定價方面既適用公司債券定價理論，也需參考股票定價理論：在轉換為股票以后，主要是股票理論。
5.資產支持債券（Asset-BackedSecurities）
資產支持債券，也稱資產支持證券，資產證券化，是以美國為首的西方發達資本市場國家在80年代金融創新中涌現的金融品種，是以某種資產組合為基礎發行的債券。1985年3月，美國的斯佩里金融租賃公司（SperryLeaseFinanceCorporation，現改為Unisys）為了融通資金、改善經營，以1.92億美元的租賃票據為擔保，發行了世界上第一筆資產支持證券，隨后，馬林·米蘭德銀行（MarineMidland）于5月發行了世界上第一筆以汽車貸款擔保的資產支持債券。由此，引發了西方發達資本主義國家資產證券化的浪潮。
到目前為止，能夠進行資產證券化的資產可以有以下幾類：（1）住房抵押貸款，（2）應收賬款，（3）消費貸款，包括汽車貸款、學生貸款、房屋建造貸款等，（4）設備租賃貸款：（5）信用卡。
一般來講，資產支持債券發行過程是這樣進行的：（1）上述資產的擁有者，一般是銀行或其他金融機構，向資產支持債券的發行者——特設目的載體（special-purposevehicle，簡稱SPV）“真實出售”需要證券化的資產，（2）SPV將購買到的資產重新包裝，根據質量不同，將資產按不同等級分類（有時還通過擔保提高其信用等級），以這些資產為信用基礎發行債券募集資金。
關于資產證券化，筆者認為，主要有以下幾個特征：
第一，資產的原始擁有者不是資產支持債券的發行人（issuer），只是發起人（sponsor），他們把其擁有的資產組合（p001）出售給了SPV，SPV才是資產支持債券的發行人或者債務人。
第二，資產的原始擁有者向SPV出售資產屬于“真實出售”，即這部分資產與其原始擁有者在法律上已經沒有任何關系，即使原始擁有者發生破產，這部分資產也不會遭到清算，從而達到了破產隔離的目的，資產支持債券的持有人權益得到了保證。
第三，資產支持債券發行人本身不進行生產經營，沒有經營利潤，其發行債券的還本付息資金來源是其收購并證券化資產的收益。
對于如何認識和借鑒資產支持債券或者資產證券化問題，筆者認為應該關注以下幾個方面：
第一，資產支持債券與傳統意義上的公司債券最大的區別在于與公司債券信用基礎不同，一般意義上的公司債券的信用基礎是公司債券發行人的信用歷史，資產規模、資產質量和經營利潤，都是已經發生的、或存在的信用基礎形式，而資產支持債券的信用基礎不在于SPV的資產規模，資產質量和經營利潤，而是支持債券的資產的未來收益，擔保人的信用或抵押物。這是公司債券的創新和發展，是資產支持債券的核心思想。
第二，資產證券化最大優點在于通過證券化使非標準化、非流動性的資產達到標準化，提高其流動性，資產的流動性風險得以降低，這是資產支持債券的基本原理。
第三，關于SPV的組織形式和法律地位問題。既然SPV能夠發行債券，它必須是獨立的經濟法人，產權清晰，并且要承擔有限責任。因此，SPV一般形式應是股份有限公司和有限責任公司，發行的債券在理論上和法律地位上相應地也應是公司債券，在管理上接受公司債券有關法律法規的規范。但由于資產支持債券終歸與一般意義上的公司債券有較大差別，一般應為資產支持債券制定特別的法律法規，但不應與有關公司債券的法律法規相抵觸，相矛盾。
也有人提出可以將SPV設立為一個信托機構，然后發行信托收益憑證。筆者認為，至少有以下幾個問題需要探討：（1）這不是真正意義上的資產支持債券，“債券”和“收益憑證”有很大的原則區別，這種方式進行的資產證券化不是規范意義的資產證券化。（2）以信托方式發行收益憑證，不利于保護收益憑證持有人的權益。這是因為，一般來講，收益憑證發起人不允諾最低收益，也不具有完善公司的治理結構和進行充分及時、準確和完整的信息披露的條件，這使得收益憑證持有人既不能如購買公司債券一樣得到最低收益保證，也不如股票投資人由于股份有限公司在完善的公司治理結構和完備的信息披露制度下減少“道德風險”和“逆向選擇”，其權益得到有效保護。因此，筆者不支持以設立信托的方式進行資產證券化。
第四，關于住房抵押貸款證券化（mortgage—backedsecurities，簡稱MBS），在很多文獻中都把其與資產支持債券或者資產證券化分開研究，沒有把其作為資產證券化的內容之一進行研究。筆者認為：
（1）這種分法有其合理的一面。首先，MBS產生于20世紀30年代，是政府為了促進住房建設，通過出資設立有關專門機構，購買私營機構的住房抵押貸款，然后進行證券化發行支持債券。如1938年，美國政府根據《國民住宅法》成立了“聯邦國民抵押貸款協會（FannieMac）”。該機構的主要任務是開辟住房抵押貸款的二級市場，主要購買聯邦住宅管理局和退伍軍人管理局擔保的抵押貸款。從經濟機理上分析，FannieMac在抵押貸款市場上的作用類似中央銀行，它通過買賣金融機構的的抵押貸款來對這些機構提供資金支持。美國聯邦政府為進一步促進抵押貸款二級市場的發展，1968年，又出資成立了一家新的“政府國民抵押貸款協會（GinnieMac）”，1970年，又創立了一家抵押貸款公司——聯邦住宅貸款抵押公司（FreddieMac）。可以看出，MBS與ABS的最大區別在于，MBS是由聯邦政府出資并主導，旨在促進住房建設的一種政策舉措，而一般意義上資產支持債券屬于民間的、私有的經濟行為。其次，以上機構發行的債券都有強烈的政府背景，甚至還通過政府財政擔保，在某些程度上屬于“政府債券”，與一般意義上的私營機構進行資產證券化有很大差別。
（2）就核心思想、基本原理和運作機理看，MBS與ABS是一致的，都是“一個以某種資產組合為基礎發行證券的過程”。因此，在對MBS進行理論分析時，應該與ABS放在一起討論，即是說，MBS與ABS的理論基礎應是相同的。
對于中國如何借鑒ABS，筆者應該堅持以下原則：（1）鑒于中國的政府體制、金融體制與美國有較大差別，中國在借鑒ABS時要學思想和基本原理，不能簡單套用美國的制度設計：（2）中國借鑒ABS要如其發展演進歷史一樣，先從MBS做起，然后總結經驗，逐步擴大證券化范圍：（3）中國的SPV必須設立為股份有限公司或有限責任公司，但由于目前《公司法》規定發行公司債券的公司必須有連續三年的盈利業績，以及近3年平均利潤夠支付債券一年的利息，因此，發行公司債券有法律上的障礙。
為此，筆者認為，中國為了發展ABS，可以進行以下選擇：第一，從根本上，必須修改《公司法》，為ABS創造條件：第二。在修改《公司法》需要較長時間，一時難以實施的情況下，可以單獨立法和修改《企業債券管理條例》，使設立的SPV能夠回避《公司法》關于發行公司債券的必要條件，在《企業債券管理條例》的規范下發行企業債券，然后隨著時間的推移，逐步修改《公司法》，使ABS邁入規范發展的渠道。
