國債通貨膨脹效應

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進入98年以來，我國經濟形勢發生了一系列顯著的變化，其集中體現就是國民經濟增長速度回落。針對這一形勢，黨中央、國務院果斷決策，大膽采用積極財政政策，增發1000億國債用于基礎設施建設，啟動經濟增長。這一重大舉措顯然是一種擴張性的財政政策，對我國經濟究竟會產生怎樣的影響呢？增發國債會不會引發新一輪的通貨膨脹，使我國“軟著陸”的成功化為烏有呢？

要回答這一問題，我們必須結合增發國債時我國的經濟形勢進行分析，以全面認識其經濟影響。

我國當前國民經濟形勢概述

早在年初，新上任的朱總理就提出了必須確保98年經濟增長速度達到8%的目標。這一指標的制定是有其科學依據的，它實際上包含了三個重要的宏觀經濟目標：盡快扭轉經濟增長速度的下降趨勢、保持人民幣匯率穩定以及緩解國企職工下崗待業增多的問題。從當時的經濟形勢來看，我國國民經濟剛剛成功的實現了“軟著陸”，大多數人都認為新一輪的經濟增長即將展開，而且1997年的經濟增長速度仍高達8.8%，98年8%目標的實現應該不會遇到太大的困難。然而，實際情況是98年前兩個季度的經濟增長速度都在7%左右，大大低于人們的預期，也嚴重的影響到我國宏觀經濟目標的實現，并最終導致了積極財政政策的出臺。

因此，分析我國的積極財政政策，分析增發國債對經濟的影響，必須首先對我國國民經濟增長速度繼續回落這一現象有一個全面的認識。

經濟學理論以及經濟發展的歷史告訴我們，影響經濟增長的直接因素主要是投資、消費和出口。我國經濟增長速度回落，直接原因就是投資乏力、消費疲軟、出口受阻，而導致這些現象的深層次原因主要有以下幾個方面。

首先，國內市場形勢由賣方市場轉為買方市場是我國經濟增速回落的主要內因。

我國自建國以來，市場形勢一直是“供不應求”，連許多生活必需品都必須憑票證供應，更有一些商品只有一定級別以上的領導方能享用。以“放權讓利”為核心的改革開放極大的增強了微觀經濟主體的積極主動性，使我國長期被壓抑的生產力得到了釋放，國民經濟迅猛發展，供求之間的差距也隨之不斷縮小。隨著經濟體制改革的進一步深化以及市場經濟體制的逐步完善，市場經濟體制對生產的促進作用也得到了充分的顯現，供給的增長速度超出了需求的增長速度。這一“量”的變化逐步積累，到1998年最終體現為“質”的變化，即主要商品大都出現了供大于求的狀況，買方市場來臨。不可否認，形成這樣的格局是我國改革的一大成就，是實施市場經濟體制的豐碩果實，標志著我國的經濟發展進入了新的階段和新的起點，在長期內會起到積極的效果。其積極作用主要體現在加強了企業的市場約束，促進企業在競爭中不斷提高自身的經濟效益，從而提高整個國民經濟的運作效率。但這一變化，在短期內卻必然會帶來一定的消極影響。從存量上看，消極影響主要體現為大量在賣方市場期間興建的企業，由于習慣于供不應求的市場形勢，沒有認真的加強自身的經營管理，生產效率低下，產品成本過高。這些企業在買方市場中必然會出現產品積壓嚴重、面臨停產或破產的局面。事實上，由于我國多年來投資缺乏應有的效益約束，特別是地方政府和各部門盲目鋪攤子、上項目、重復建設的情況非常嚴重，這類企業為數不少，它們的停產破產必然會減緩國民經濟的增長。從增量上看，供大于求的市場形勢也會使得企業對項目的預期利潤下降，從而減弱其投資動機，投資的減少也會使得國民經濟增長減緩。企業面臨的形勢日趨嚴峻，也會增加居民未來收入的不確定性，使居民對未來收入的預期下降，這就使得大多數人減少了當期消費，加劇了需求不足的狀況。

分析賣方市場還必須考慮到我國目前的買方市場同西方國家的買方市場是有所不同的，主要是我國買方市場的結構性特征很強，并不是全面的產品過剩。表現在已經出現的供過于求或供求平衡的局面并不鞏固，有些產品和服務項目的缺口仍比較大，如部分基礎產品和基礎設施；還有一些產品則經常處于波動狀態，如部分農產品；同時也有一些產品并不是絕對的供大于求，而是由于生產廠商在設計制造中沒能考慮消費者的實際要求，導致消費者的需求無法得到滿足，比如農村市場對家用電器的需求量仍然很大，但目前的家電設計卻無法適應農村的情況。因此，我國的買方市場只是相對意義上的買方市場，在總量失衡的背后隱藏著經濟結構的矛盾。政府的宏觀經濟調控必須兼顧總量調整和結構調整兩個方面，方是適合我國目前經濟狀況的明智措施。

其次，東南亞金融危機對我國的影響逐步顯現，也影響了我國經濟的增長。

經過多年的改革開放，我國經濟的開放程度已經處于較高的水平，進出口額連年高速增長。但是，我國的出口產業由于長期由政府壟斷或扶持，導致產品競爭力低下，出口的產品結構和地域結構不盡合理，大量出口的是競爭力低下、種類與周邊國家雷同的勞動密集型產品，出口也集中于周邊國家和美國。東南亞金融危機給亞洲和世界經濟形勢帶來了嚴重的沖擊，許多周邊國家陷入了嚴重的危機之中，它們不僅直接減少了從我國的進口，還通過本國貨幣貶值間接的侵蝕了我國出口產品的市場份額。亞洲以外的許多國家經濟也遭受了很大的打擊，世界經濟增長進一步放慢，使得我國出口形勢進一步惡化，出口增幅大大降低。出口受阻也必然對我國企業的生產和投資起到不良的影響，影響我國的經濟增長。由于我國奉行人民幣不貶值的匯率政策，出口增幅減緩的問題難以在短期內得到解決，較為現實的出路是擴大國內需求，同時對出口產業進行結構調整和企業制度改革，增強我國產品在國際市場上的競爭力，在長期內根本性的解決問題。

另外，目前影響我國經濟增長的其他因素主要是人民收入水平上升減緩：國有企業改革進展緩慢，國企職工下崗待業現象增多，職工收入水平增長緩慢，部分職工的收入水平甚至還略有下降；糧食購銷體制的調整尚未到位，廣大農民從農副產品調價中所獲利益有限；農村亂收費現象沒有得到解決，農民實際收入水平低下等。

我們必須把積極財政政策放在我國的經濟形勢這一大背景中來考慮，思考在我國經濟增長速度進一步下滑、消費和出口需求都出現疲軟時增發國債的具體效應。

我國目前的貨幣供求狀況

貨幣供給量大于流通中的貨幣需求量是導致通貨膨脹的直接因素，要分析增發國債的通貨膨脹效應，也必須從分析其對貨幣供求的影響入手。因此，對我國目前的貨幣供求狀況不能不有一個全面的認識和準確的判斷，其焦點在于：我國目前是否出現了通貨緊縮？

所謂通貨緊縮，指的是由于貨幣供給量小于貨幣需求量，使得物價總水平下降的情況。歷史上最嚴重的紙幣通貨緊縮發生于美國大蕭條期間，物價水平在6年間下降了20%。導致通貨緊縮的原因是美國政府沒有對暫時出現資金短缺的商業銀行給予足夠的支持，反而減少了基礎貨幣投放，聽任大量的銀行因儲戶擠提而破產。在基礎貨幣供給減少的同時，又有大量的銀行破產退出了商業銀行體系，再加之仍在營業的銀行出于預防擠提的目的自動提高了備付金率，導致了商業銀行體系貨幣派生倍數降低，結果出現了嚴重的貨幣供給不足，美國經濟連年負增長。我國目前的經濟形勢同當時的美國也有許多相似之處，如消費需求嚴重不足、經濟增長速度下滑等，特別是我國的物價上漲率也破天荒的出現了負數。根據這些現象，是否就可以斷定我國目前出現了通貨緊縮呢？這是不妥當的，確定通貨緊縮的出現必須從其本質入手，對貨幣供給量和貨幣需求量進行比較，判斷貨幣供給是否確實低于貨幣需求。按這種思路進行分析，我認為，我國目前并不存在所謂的通貨緊縮，原因很簡單：貨幣供給并不低于貨幣需求。

首先從中央銀行的貨幣政策來看。我國中央銀行自1996年以來多次采取了擴大貨幣供給的措施，如取消貸款指令性計劃、多次降低利率、降低法定備付金率等。取消貸款指令性計劃，實際上是將在法定備付金率所允許的范圍內發放貸款的權力下放給商業銀行，人民銀行不再進行數量上的限制；多次降低存貸款利率，也是為了增加商業銀行的貸款發放量；降低法定準備金率，則更是增大商業銀行體系貨幣派生倍數的有力杠桿。所有這一切都表明，目前中央銀行的貨幣政策是很松的，中央銀行正在力圖增加貨幣供給。

其次，從商業銀行的經營實踐來看，目前的貨幣供給也是能夠滿足貨幣需求的。今年我國商業銀行經營的最顯著的特點就是各銀行的超額備付金率都很高，6月末，國有獨資銀行超額備付金率為9.1%，其他商業銀行的超額備付金率為16%。有人據此認為，超額備付金率過高必然使得商業銀行體系的貨幣派生倍數下降，從而降低貨幣供給，無法滿足經濟中的貨幣需求，從而導致了通貨緊縮。對超額備付金率過高的問題，我們應該有更深入的認識，應該看到，超額備付金率過高固然會降低貨幣供給，但卻不一定會使貨幣供給低于貨幣需求。同時，超額備付金率過高本身就是貨幣需求不足的重要表現。

大蕭條期間，美國商業銀行也普遍出現了超額備付金率過高的問題，但我國目前的情況與之是沒有可比性的，主要是兩種情況下導致超額備付金率過高的原因是大不相同的。大蕭條期間美國商業銀行的超額備付金率之所以高，是出于預防儲戶擠提的需要的，而儲戶擠提則又正是因為貨幣供給不足。由于美國當時沒有由政府擔保的銀行保障體系，也沒有采取積極的措施增加基礎貨幣供給，這樣，每一家銀行為避免破產而采取的措施——提高超額備付金率——卻反而增加了它們破產的風險。也就是說，在貨幣供給不足的情況下，商業銀行提高自身超額備付金率的行為加劇了貨幣供給不足，使貨幣供給量大大低于同期經濟對貨幣的需求量，從而導致了通貨緊縮。而我國商業銀行超額備付金率過高的原因卻與此大相徑庭。從存款方面來看，是居民儲蓄存款持續高速增長，這與儲戶擠提的貨幣供求背景正好相反，反映了我國當前居民的貨幣需求已經得到了滿足。從貸款方面來看，則是大多數企業不愿意向銀行申請貸款，而銀行也不愿意過多的發放貸款，即“惜貸”。這一現象是我國經濟生活中前所未有的，它的出現是與我國市場經濟體制逐步完善和當前市場需求嚴重不足有關。隨著市場經濟體制的逐步完善，我國企業和銀行的市場性和效益約束也不斷增強，其經營目標日益集中到經濟利益最大化上，并從這一目標出發，根據市場形勢，決定自己的經營策略。在目前市場需求嚴重不足的經濟形勢下，企業不愿貸款及銀行惜貸，就是他們根據自身利益作出的選擇：企業不愿貸款，是因為需求疲軟，難以保證投資項目的預期收益，盲目申請貸款可能導致損失；銀行惜貸的原因也是如此，銀行同樣考慮到企業在目前的經濟形勢下，很難保證貸款項目的預期收益，從而影響到貸款的還本付息，盲目發放貸款也會導致損失。這樣就導致了商業銀行超額備付金率過高的情況，它反映了企業部門的貨幣需求相對于商業銀行的貨幣供給能力已經大大下降，商業銀行為適應這種情況也有意識的控制了貸款規模。因此，企業的貨幣需求也是得到了滿足的。

綜合起來看，我國居民和企業部門的貨幣需求都已得到了滿足，不存在貨幣供不應求的情況，因而也不存在通貨緊縮，目前的物價水平下降，可能用買方市場中競爭加劇來解釋更為適當。

1000億國債是否會引起通貨膨脹

通過上述分析，我們對我國的經濟形勢已經有了一個基本的認識。在市場需求嚴重不足、經濟增長速度減緩但貨幣供給并不緊張的情況下，增發國債對貨幣供求會有怎樣的影響呢？我們可以分別就增發國債對貨幣供給和貨幣需求兩方面的影響進行分析。

這一次增發的1000億國債，是向各商業銀行發行的。通常情況下，商業銀行認購國債，必然要以減小貸款規模為前提，因而政府取得國債收入會使貨幣供給量下降，政府運用國債收入進行支出時又會擴大貨幣供給。貨幣供給量在時間上表現為先降后升，在政府將全部國債收入都用于支出的情況下，下降的幅度和上升的幅度是一樣的。但是，我國的實際情況是商業銀行系統有著大量的超額備付金，商業銀行也苦于這些資金沒有穩妥的投向，不能夠創造利潤，它們在認購國債時，必定是以這些超額備付金來進行認購。商業銀行以超額備付金認購國債，不需要減小自身的貸款規模，因而也不會降低貨幣供給量。政府在取得國債收入之后，就通過增加政府支出的方式加以運用。通過政府支出，企業和個人取得了貨幣收入，相當于中央銀行增加了基礎貨幣投放，直接增加了貨幣供給。但是，如果企業和個人把這些貨幣收入存入銀行后，又轉變為銀行的超額備付金，貨幣供給的增加效果就會很不明顯，而銀行是否擴大貸款取決于銀行和企業雙方的決策。如果政府擴大支出后經濟形勢向好，投資項目的預期利潤就會比較高，企業才愿意申請貸款，銀行也才敢于放貸。從這里，我們可以看到，政府宏觀經濟政策的實施效果，與微觀經濟主體對這一政策的反應有著密切的關系。本次增發國債在發行時不會降低貨幣供給，國債收入在運用時則會增加貨幣供給，所以，其對貨幣供給必然是起著促進作用的。促進作用的大小，取決于政府運用債務收入的效果。

增發國債對貨幣需求的影響機制則比較復雜。由商業銀行以超額備付金認購國債，對貨幣需求不存在任何影響。但政府用國債收入進行支出則會有效的增加貨幣需求。首先，政府支出本身就是以貨幣形式進行的，會直接增加貨幣需求。當然，這只是政府支出作用的一個方面，政府支出擴大貨幣需求的效應更顯著的體現在政府支出通過直接增加社會需求，帶來工資和利潤的增加，刺激個人消費和企業投資，拉動相關產業，間接增加社會需求。

同時，通過發行國債的辦法籌措資金。而且發行國債只是部分社會資金的使用權的暫時轉移，是分散的購買力在一定期限內集中到國家手中。但增發的國債最終是否能真正起到刺激有效需求，重新啟動經濟的效果，還取決于國債的最終投向及其經濟影響。

本屆政府增發的1000億國債是向商業銀行發行的。面對商業銀行發行國債，政府籌資的潛力極大，而且很符合我國的現狀。鑒于我國目前商業銀行普遍存在非盈利性資產增大的現象，對商業銀行發行國債有利于改善銀行的經營狀況，化解金融風險。顯然會使商業銀行受益。同時政府的收入也得到了增加。

九屆全國人大常委會第四次會議通過決議，新增的1000億國債將用于國家預算內基礎設施性建設專項投資。具體地說，這筆資金將定向用于農林水利、交通通信、城市基礎設施、城鄉電網建設與改造、中央直屬儲蓄糧庫、經濟適用房六個方面的建設。這不僅可以增加直接投資，刺激國內需求，還能通過補充和增加基礎設施建設項目資本金，為銀行擴大貸款創造條件。此外還可以解決我國當前面臨的結構失衡問題。調整生產力布局，優化產業結構是縮短我國與世界發達國家經濟發展水平差距的根本選擇。基礎設施建設還可以解決城鎮新增勞動力和國有企業下崗職工再就業的問題，從而提高人民生活水平，刺激國內需求。

由此可見，只要發行國債的收入在用于支出時有的放矢，投入到正確的、當前急需解決的經濟項目上，防止盲目投資、重復建設，提高投資效益，保證投資質量，那么這1000億國債必然會取得可喜的經濟效果。

總的來看，增發國債必然有著通貨膨脹效應，但考慮到目前物價持續走低的經濟現實，卻不一定會引發通貨膨脹。