預測性信息披露制度
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[論文關鍵詞]預測性信息；律制度；民事責任；免責制度
[論文摘要]預測性信息具有較大的不確定性和風險性的這一特點決定了上市公司預測性信息的披露更需要法律制度的保障。因此，我國應逐步通過司法實踐建立起適合預測信息披露特點的民事責任制度，切實保護投資人的合法權益。同時，借鑒美國安全港的理論和實踐經驗，結合我國國情，制定適合我國證券市場的預測性信息披露免責制度，保障信息披露主體的正當利益，積極鼓勵和正確引導上市公司披露預測信息。
上市公司披露預測信息可以彌補傳統財務報告僅僅反映公司過去經營業績和財務狀況的缺陷，有助于減少投資者和公司管理當局之間的信息不對稱，增強證券市場的公開性和公平性，推進資本市場的發展。但它的產生主要基于主觀的估計和評價，因此具有較大的不確定性和風險性。預測性信息的這一特點決定了上市公司預測性信息的披露更需要法律制度的保障。一方面，防范上市公司舞弊，以提高預測性信息質量，保護信息使用者的利益；另一方面，防范信息使用者對上市公司的無理訴訟，以保護上市公司的正當利益，積極鼓勵和正確引導上市公司披露預測信息。
一、上市公司預測信息披露法律制度現狀分析
我國目前對有關預測性信息披露的違法違規行為一般采用行政處罰的辦法解決，中國證監會對上市公司違反信息披露法規的處罰方式主要有警告和罰款兩種。上海和深圳兩地交易所對上市公司因信息披露違規的處罰，主要有公開譴責、內部批評和責令改正三種。盡管《中華人民共和國證券法》的有關條文規定：發行人、承銷的證券公司公告招股說明書、公司債券募集辦法、財務會計報告、上市報告文件、年度報告、中期報告、臨時報告，存在虛假記載、誤導性陳述或者有重大遺漏，致使投資者在證券交易中遭受失的，發行人、承銷的證券公司應當承擔賠償責任，發行人、承銷的證券公司的負有責任的董事、監事、經理應當承擔連帶賠償責任。但上市公司誤導性陳述給投資者造成的損失尚未納入民事訴訟中。
2002年1月15日，最高人民法院頒布了《關于受理證券市場因虛假陳述引發的民事侵權糾紛案件有關問題的通知》，2003年1月9日，最高人民法院出臺了《關于審理證券市場因虛假陳述引發的民事賠償案件的若干規定》，這兩個文件初步開啟了中國證券市場民事賠償制度的大門。但是，它僅就虛假陳述類的民事賠償作了程序性的規定，而且設置了權宜性的前置條件。因此，在實務中的可操作性不強，沒有對違規者起到很好的懲戒和威懾作用。
本文認為主要采用行政手段處罰違規公司，不能對違規者起到很好的威懾作用，無法從根本上遏制虛假披露情況的發生，只有追究信息舞弊主體的民事責任，才能給予虛假信息的受害人充分的補償，同時對信息舞弊者給予有效的法律威懾。目前我國在懲治預測違規中很少涉及民事賠償責任的一個重要原因是，我國現行的法律中缺乏關于投資者對上市公司管理層及財務分析師進行訴訟的規定。根據我國《公司法》和《民法通則》的規定，公司與董事及高級管理人員之間存在著委托關系，因此當公司董事及高級管理人員侵犯公司利益使公司遭受損失時，公司可以直接追究其法律責任。然而，股東與董事和高級管理人員之間不具有這種直接的委托關系。因而股東不能直接起訴違法的董事和高級管理人員。因此，一方面，我國應通過司法實踐確立起適合預測信息披露特點的民事訴訟規則，切實保護投資人的合法權益。另一方面，可以借鑒美國“安全港規則”的理論和實踐經驗，結合我國國情，制定適合我國證券市場的預測性信息披露免責制度，保障信息披露主體的正當利益，積極鼓勵和正確引導上市公司披露預測信息。
二、民事責任制度的建立
建立預測性信息披露的民事責任制度主要應明確以下法律要件：
(一)預測信息民事賠償責任的當事人
確定預測信息民事賠償責任的當事人就要明確法律關系中的權利主體和義務主體。權利主體的身份必須是一個可以確定的群體，即根據虛假財務預測信息買賣證券而遭受財產損失的投資者(包括組織和個人，這里的組織一般指擁有法人地位的團體，包括證券公司、證券投資咨詢公司、證券投資基金、供應商、債權人等)。
義務主體是指實施虛假信息披露并承擔法律責任的人。根據信息披露的不同種類和具體情況，以下幾類人員應該對信息披露承擔民事責任：①發行或上市公司，雖然公司本身不存在意識能力，其行為是由其員工來完成的，但作為具有民事承擔能力的法人實體，公司應該對其披露行為負責。②發行公司的董事、監事、經理等高級管理人員，這些自然人作為公司的決策者和執行人應當對自己的行為負責。不過，在實踐中要根據具體情況區別對待。由于招股說明書是經全部董事審閱、批準的，因此一旦發生問題，全體董事會成員均應對不實陳述負責。③專業人士，包括公司律師、會計師事務所的審計人員、證券承銷商、上市推薦人以及其他技術性的專業人員。這些專業顧問在預測信息向外界披露之前都已了解公司所作預測并出具了專家意見。公司律師提供的法律意見書、注冊會計師的預測審核報告均構成信息披露內容的組成部分，他們將對所出具的書面文件中的陳述負責并承擔相關責任。
(二)歸責原則
所謂歸責原則，是指確認和追究侵權行為人的民事責任的依據。現代民事歸責原則主要有三種：一是無過錯原則。只要預測信息質量存在缺陷并給信息使用者造成了損害，無論信息生產者在生產或報告過程中是否具有過錯，均應對信息使用者承擔損害賠償責任。二是過錯責任原則(法學上的“過錯”，是指支配行為人從事在法律上和道德上應受非難的行為的故意和過失狀態，即行為人通過違背法律和道德的行為表現出來的主觀狀態)。預測信息生產和報告者只對因自己的過錯造成的損害承擔相應的民事責任，同時受害人應對侵害人的過錯負舉證責任。三是過錯推定原則。是指信息使用者能證明其所遭受的損害是由信息提供者行為所致，而信息提供者又不能證明自己沒有過錯，則可以推定信息提供方有過錯，并應負相應的民事責任。對于信息披露關系中的各方，分別應適用什么歸責原則，要進行具體分析：
1、發行方、上市公司。發行方作為承擔信息披露義務的最主要責任人，通常會適用最為嚴苛的一項原則。各國法律一般規定發行人或發起人承擔無過錯責任，只要信息公開文件有虛假或隱瞞事項，除發行人或發起人能夠證明原告在取得證券時已經知悉外，應就整個文件內容承擔絕對責任。
2、公司董事、監事、經理及其他在公開文件上簽章的人員。各國大多采用過錯推定責任原則。雖然應用過錯推定原則看似是法律傾向于保護公司內部人員，但在設計預測信息披露民事侵權責任的歸責原則時，我們必須顧及方方面面的利益，既要最大限度地補償投資者，又要減少或防止無理訴訟，以鼓勵上市公司的信息披露行為，增加其信息披露的動力。另外，鑒于中國目前國有企業存在產權不明，內部人控制嚴重的問題，沒有真正履行相應職責的董事不應該對信息質量問題負責。
3、專業人士。各國都規定了核查信息的注冊會計師或會計師事務所的責任，大體上是采有限度的過錯或推定過錯原則，即只對其參與、負責的事項和經其出具或簽章的信息文件負責，若能證明自己確實已盡謹慎忠實之義務則可免責。我國《證券法》沒有對在信息公開中專業人士的民事免責做出明確規定，但這并不意味著所有民事責任的主體都要承擔絕對的民事責任。在實務中，這導致了注冊會計師界和法律界的巨大爭論。今后在這個問題上我國可以參考國外相關法律的規定，根據我國國情，在充分協調各方利益的基礎上做出規定。
(三)訴訟時效
訴訟時效的長短關系到責任判定結果和市場效率問題。美、日、韓等國家的證券法規定，證券信息披露的民事賠償在原告了解事實之日起一年內有效，但最長時效有別，美、韓均規定3年，而日本、臺灣地區為5年。我國證券法律中沒有對民事訴訟時效作專門規定，在實踐中一般援用《民法通則》關于兩年的一般訴訟時效，從知道或應該知道的權利被侵害之時起算，最長時間為20年。本文認為，鑒于證券法律制度的特殊性，有必要規定一個較短的訴訟時效期間。可參考國外的立法，規定違反財務預測信息披露義務的民事責任之訴訟時效為1年，自請求人知道或應當知道權利被侵害之日起計算，但是從權利被侵害之日起超過5年的，其請求權歸于消滅。這有利于維護投資者的權利，又能保持證券市場經濟秩序的穩定。
(四)訴訟方式
證券民事訴訟案件面對的現實是受害者人數眾多，而且地域分布分散，信息溝通存在一定的困難，不利于分散于各地的投資者的權益保護。為了給投資者提供訴訟上的便利，也為了法院的審理、判決和執行程序提高效率，在積累了一定的司法實踐經驗后，應借鑒國際慣例，允許進行集團訴訟。證券監管部門應盡快擬訂并頒布證券集團訴訟試行規則，并且指定不同區域受理此類訴訟的法院，由它們在最高人民法院的指導監督下，受理其管轄地區范圍內的證券集團訴訟。此舉不但在一定程度上節約了訴訟人的相關費用，省去了復雜繁瑣的法律程序，也可以加快法院審理證券信息案件的效率，達到維護證券市場秩序的目的。
三、免責制度的建立
在保護投資人利益的同時，我們也必須采取措施保障上市公司的正當權益，以鼓勵他們進行預測信息的披露。在這方面可以借鑒美國的“安全港制度”。
(一)安全港制度
1、安全港規則
1979年SEC制定了Rule175和Rule3b-6，旨在保護符合規定的預測性信息披露行為，以使發行人善意并有合理依據的預測行為免受違反聯邦證券法的指控并不必承擔法律責任。這兩個條款又被稱為1979年安全港規則。
安全港制度的實行后，在一定程度上為預測提供了保障，但也暴露出了一些弊端：首先，1979年安全港規則僅僅適用于在向SEC提交的文件中做出或確認的預測性陳述。而這在實踐中往往是不可行的，因為，預測性陳述一般是在發行人與證券分析員的交流中隨機做出的，如要逐一在文件中進行確認，操作的難度很大，也就無法受到法律的保護。其次，預測信息的更正和更新義務不明確。1979年安全港規則沒有明確規定，發行人做出預測性陳述后，是否以及何時具有更正和更新義務。發行人通常無法預見做出預測性陳述后可能導致的后果，發行人權衡之下，為了避免承擔責任可能放棄披露預測。
2、預先警示原則
實踐表明，1979年安全港規則并未有效地減輕披露者潛在的訴訟風險。有鑒于此，美國國會于1995年通過了《1995年私人證券訴訟改革法》(簡稱PSLRA)，規定了預測性信息披露的免責制度，對安全港規則進行了修正，確立了“預先警示原則”(BespeaksCautionDoctrine)，以減輕預測性信息披露者的潛在訴訟風險，減少了無理由的訴訟。預先警示原則，是指當提出預測性財務報表或意見時，若其中附帶有相應的警示語句，且這些陳述不影響提供給投資者的總體信息組合，則該預測性報表將不構成證券欺詐行為。必須指出的是，預先警示性的語言要求必須有針對性，籠統的空談是不具有法律效力的。
(二)對我國免責制度建設的啟示
美國的安全港規則和預先警示原則，可以說是健全的預測性信息披露制度所不可缺少的制度設計。它們使持有正確動機的發行人及其相關人士愿意主動積極地披露預測性信息，同時又不必為自己的陳述責任而擔憂。它們有利于資本市場的良性發展，促進股票價格更準確的反映公司的真實價值。
由于我國證券民事責任制度尚在建立之中，因此在短期內確立“安全港”制度缺乏必要的制度基礎。但也有學者認為應當建立發行人預測性信息披露免責制度，“只有發行人正當、誠信的預測性信息披露受到適當的鼓勵和保護，預測性信息披露才會被發行人重視且積極地執行”。筆者認為，在目前確立安全港制度確缺乏民事責任制度基礎的情況下，可以進行嘗試暫時不通過立法設立安全港制度，而是先由證監會制定類似安全港制度的規范，條件成熟后再建立完善的免責制度。雖然，我國《公開發行證券的公司信息披露內容與格式準則第1號——招股說明書》和《公開發行證券的公司信息披露內容與格式準則第11號——上市公司發行新股招股說明書》中都規定，如果發行人披露預測報告，在預測報告中應載明“本公司預測報告的編制遵循了謹慎性原則，但預測所依據的各種假設具有不確定性，投資者在進行投資決策時不應過分依賴該項資料”。但這種陳述提醒過于簡單籠統，不具有針對性，僅僅是一般性的警示，投資者無法從中找到不依賴該信息的確切理由。建議借鑒美國的警示性陳述標準，即必須滿足“傳遞可能現實地導致結果與預測性陳述有重大不同的實質性信息”，并且必須“與預測相關”。上市公司做出的滿足上述標準的預測性陳述，如果出現與實際情況不符時，不構成虛假陳述。
