非均衡觀辯證管理
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【摘要】董事會結(jié)構(gòu)的均衡觀認為存在一個適合所有公司的最優(yōu)董事會結(jié)構(gòu)，在此之下公司會取得最佳的經(jīng)營績效。而非均衡觀則認為公司董事會結(jié)構(gòu)是公司對其面臨的經(jīng)營環(huán)境或契約條件所作的一種權(quán)衡，要基于成本效益原則來設(shè)定。本文首先對這兩個概念進行了詳細論述，然后對其關(guān)系做了進一步分析，并辯證分析了實踐中最優(yōu)董事會結(jié)構(gòu)的存在性。
【關(guān)鍵詞】董事會結(jié)構(gòu)均衡觀非均衡觀
目前，國內(nèi)外對董事會結(jié)構(gòu)的研究大多集中于董事會做了什么、董事會如何影響公司管理層的決策等問題，這些都是董事會結(jié)構(gòu)均衡觀的重要論題。但如果研究董事會結(jié)構(gòu)的運行效率時不考慮董事會結(jié)構(gòu)的決定因素，就可能會忽略掉其中最根本的經(jīng)濟因素，因為董事會做了什么以及他們是怎樣達到現(xiàn)在的狀況這兩個問題總是相互關(guān)聯(lián)的。正如GeorgeJ.Stigler和ClaireFriedland（1983）所言，在對現(xiàn)行公司治理狀況進行嚴厲批評之前，有必要對市場力量如何導(dǎo)致這種狀況進行全面的理解。近幾年，關(guān)于董事會結(jié)構(gòu)決定因素的研究越來越多，由此逐漸形成董事會結(jié)構(gòu)非均衡觀的主要觀點，并提供了大量的實證證據(jù)。
一、董事會結(jié)構(gòu)的均衡觀
早在20世紀70年代，JeffreyPfeffer（1972）就認為董事會結(jié)構(gòu)是“理性”公司用來處理與外部組織相互依賴問題和環(huán)境不確定性的一種工具，他在控制了行業(yè)影響后發(fā)現(xiàn)，越偏離“最優(yōu)”董事會結(jié)構(gòu)的公司越會出現(xiàn)顯著的較少贏利。也就是說，董事會結(jié)構(gòu)是一種被用作處理環(huán)境的工具，當公司不能夠恰當使用這種工具時，公司的利潤就會減少。Coreetal.（1999）研究結(jié)果表明，當公司的CEO兼任董事會主席、董事會規(guī)模越大以及董事會中外部獨立董事的比例越大時，CEO的報酬越高；當外部獨立董事年齡更大以及服務(wù)超過三個其他公司董事時，CEO的報酬也會更高。
這類研究可能存在著內(nèi)生性的問題：如果把董事會特征作為內(nèi)生變量，公司業(yè)績與董事會規(guī)模或構(gòu)成之間可能就不存在顯著關(guān)系。Booneetal.（2006）的研究結(jié)果表明，董事會規(guī)模和構(gòu)成可能內(nèi)生決定于公司價值最大化行為所作出的選擇的方式。實際上，研究公司治理與公司業(yè)績關(guān)系時大多都隱含著這樣一個假設(shè)，即單個公司治理機制與公司業(yè)績之間存在必然的因果關(guān)系。當這個關(guān)系處于非均衡狀態(tài)時，公司的業(yè)績就會比較差，而通過改變治理機制的內(nèi)容，就可以使公司的業(yè)績得到改善。比如，很多對董事會結(jié)構(gòu)的研究中，都隱含著一個假設(shè)，即存在一個最優(yōu)外部獨立董事比例，而研究的目的就是要找到這個最優(yōu)董事會結(jié)構(gòu)。進一步地說，即使獨立董事的比例、董事會規(guī)模和董事會領(lǐng)導(dǎo)權(quán)結(jié)構(gòu)確有其最優(yōu)水平，這個最優(yōu)水平可能也要由很多復(fù)雜因素共同決定。這些因素在不同的環(huán)境下，即使董事會構(gòu)成和規(guī)模相同，其所對應(yīng)的公司業(yè)績可能也不盡相同。實際上，公司治理結(jié)構(gòu)和公司財務(wù)業(yè)績之間關(guān)系的研究一直無法得出滿意的結(jié)論。不論是理論模型還是實證結(jié)果，都很難證明存在一種公司治理模式能夠適應(yīng)不同國家、不同制度背景下的不同公司。正如人們總是提出這樣的疑問：“別人的鞋能適合自己的腳嗎？”
二、董事會結(jié)構(gòu)的非均衡觀
與董事會結(jié)構(gòu)均衡觀點不同的是，持董事會結(jié)構(gòu)非均衡觀點的研究者并不探究最優(yōu)董事會結(jié)構(gòu)的問題，而是認為觀察到的公司治理結(jié)構(gòu)代表著公司最優(yōu)的契約安排，這種契約安排由公司面臨的契約環(huán)境內(nèi)生決定。從理論的角度來說，董事會結(jié)構(gòu)作為解決問題的一種治理機制，每個公司都會從最基本的成本效益原則出發(fā)，并要最大化公司價值，因而會選擇一個適合本公司的最優(yōu)董事會結(jié)構(gòu)。這種結(jié)構(gòu)決定于為解決公司的沖突而應(yīng)用的公司替代治理機制，因此觀察到的董事會結(jié)構(gòu)能產(chǎn)生最優(yōu)的CEO契約和公司業(yè)績。
ArtDurnev和E.HanKim（2005）通過一個簡單模型描述了一個控股股東在面臨轉(zhuǎn)移公司資源的私人成本時，如何選擇轉(zhuǎn)移資源的最優(yōu)化程度。作者通過27個國家的數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)：有更好的投資機會、更高的股權(quán)集中度、對外部融資有更大需求的公司擁有更好的公司治理，并且其市場價值也更高。Bushman，R.、QiChen、EllenEngel和A.Smith（2004）研究發(fā)現(xiàn)，當公司的盈余及時性越低以及公司復(fù)雜程度越高時，公司越會擁有更高比例的外部獨立董事，包括更多聲譽高的外部獨立董事以及更多專業(yè)化強的外部獨立董事，以實現(xiàn)更高效率的董事會監(jiān)督。在以我國上市公司為樣本的研究中，儲一昀、謝香兵（2008）研究發(fā)現(xiàn)公司經(jīng)營復(fù)雜程度、股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司董事會結(jié)構(gòu)的形成顯著相關(guān)，這說明上市公司是根據(jù)其經(jīng)營環(huán)境和內(nèi)部治理機制來選擇適合公司發(fā)展的董事會結(jié)構(gòu)的。因而，對于上市公司來說，可能并不存在一個適合所有公司的最優(yōu)董事會結(jié)構(gòu)。
三、從辯證角度分析董事會結(jié)構(gòu)的均衡觀與非均衡觀
董事會結(jié)構(gòu)的均衡觀和非均衡觀的主要分歧就在于是否存在一個適合所有公司并使公司治理最有效率的最優(yōu)董事會結(jié)構(gòu)。但是，對于什么樣的設(shè)置才是最優(yōu)董事會結(jié)構(gòu)，這本身就可能存在著爭議。
1、最優(yōu)董事會結(jié)構(gòu)存在的理論分析與經(jīng)驗證據(jù)的分歧
（1）最優(yōu)董事會的規(guī)模問題。對于最優(yōu)董事會的規(guī)模，從不同角度觀察可能得出不同的結(jié)論。有些學(xué)者認為大的董事會將產(chǎn)生較高的協(xié)調(diào)成本和搭便車行為，協(xié)調(diào)成本會隨著董事會規(guī)模的擴大而提高，因而小董事會經(jīng)營得更有效。如Mak和Roush（2000）發(fā)現(xiàn)，董事會規(guī)模與公司成長機會負相關(guān)。大董事會的優(yōu)點在于董事會能夠擁有大量影響公司價值各要素的集體信息能力，包括產(chǎn)品市場、技術(shù)、制度監(jiān)管、購并等，而這些信息無論對于董事的建議功能還是監(jiān)督功能都是有益的。實際上，不同的董事會規(guī)模可能是公司作出的一種權(quán)衡，并且這種權(quán)衡很可能在不同公司和行業(yè)間都會有所不同。
（2）獨立董事聘用的優(yōu)劣問題。目前，公司董事會構(gòu)成的一個趨勢就是聘用更多的外部獨立董事，安然和世通丑聞促使了一系列制度和監(jiān)管政策的改革，包括2002年Sarbanes-Oxley法案要求公司的審計委員會應(yīng)僅僅聘用外部獨立董事。內(nèi)部董事們可能顧忌到在位的CEO對其在公司內(nèi)的職業(yè)發(fā)展產(chǎn)生影響，因而對CEO的監(jiān)督就相對較弱。而外部獨立董事更少地受到CEO評價決策結(jié)果的影響，他們在評價管理層決策上會更加公正，因而能夠提出較為客觀、獨立的建議（solution）。
有關(guān)公司治理的研究也出現(xiàn)了一些相反的結(jié)論，即越少的獨立董事，公司業(yè)績越好。在實踐中，大量的司法判斷、2002年美國的Sarbanes-Oxley法案以及此后施行的證券監(jiān)管法規(guī)都透露出這樣一個理念：董事的獨立性對一個好的公司治理是必要的。盡管監(jiān)管者、學(xué)者及實踐者大都認為董事的獨立性是有益且重要的，但他們對什么因素決定了董事會獨立性的形成以及其如何使公司治理改革的目標達到有效等方面存在不同看法。
（3）董事會領(lǐng)導(dǎo)權(quán)的結(jié)構(gòu)問題。從理論上說，如果CEO和董事長由一人兼任，則董事會作為公司治理機制的功能就將大打折扣而不利于公司發(fā)展，因為這樣做就使得CEO對董事會其他成員有更大的權(quán)威和更強的威懾力，從而影響董事會的獨立監(jiān)督能力。大多實證證據(jù)均表明CEO和董事長兩職分離對公司的董事會行為及公司業(yè)績有積極的作用。如Hambrick和D’Aveni（1992）發(fā)現(xiàn)強勢CEO比弱勢CEO更可能與公司破產(chǎn)相關(guān)。很多國內(nèi)的研究也顯示CEO與董事長的兩職兼任是不利的。如張必武、石金濤（2005）研究發(fā)現(xiàn)CEO兩職兼任能顯著提高公司薪酬與績效之間的敏感性。但另一種理論認為CEO與董事長的兩職合一并不壞，因為這樣更容易樹立領(lǐng)導(dǎo)權(quán)威并且不會產(chǎn)生責任不明，不會造成公司組織內(nèi)及董事會關(guān)系的混亂。如Cheng和Courtenay（2004）發(fā)現(xiàn)CEO兩職分離與公司的自愿披露并無關(guān)系。吳淑琨等人（1998）發(fā)現(xiàn)董事長和總經(jīng)理的兩職關(guān)系與公司業(yè)績之間沒有顯著的相關(guān)關(guān)系。
2、最優(yōu)董事會結(jié)構(gòu)與更優(yōu)董事會結(jié)構(gòu)之間的辯證分析
對單個公司來說，最優(yōu)的董事會結(jié)構(gòu)并不必然意味著給公司帶來最優(yōu)的監(jiān)督效益，因為擁有更優(yōu)董事會結(jié)構(gòu)的成本可能在某一點上超過其帶來的收益。董事會結(jié)構(gòu)的均衡觀并不能解釋實踐中的很多問題，而且眾多研究的經(jīng)驗證據(jù)表明“最優(yōu)”董事會結(jié)構(gòu)的定義本身就存在爭議。因而，對公司來說，適合自己發(fā)展的董事會結(jié)構(gòu)才是最佳選擇。
許多機構(gòu)投資者和監(jiān)管者都認為相比于和公司管理層有關(guān)聯(lián)的內(nèi)部董事，獨立董事更能夠提供公正、獨立的監(jiān)督，因而獨立董事比例越高的公司，其董事會的監(jiān)督和建議功能就越強。眾多的實證研究也證實了外部獨立董事的加入會有效增強董事會監(jiān)督高層經(jīng)理的能力。董事會中應(yīng)該包含更多的外部獨立董事，但這是存在成本的。這種成本不僅僅體現(xiàn)在聘用獨立董事的直接支出上，更重要的是，內(nèi)部董事有更多的關(guān)于公司經(jīng)營的信息、更專業(yè)的知識結(jié)構(gòu)、更低的信息傳遞成本，能作出更準確的決策判斷。另外，外部獨立董事也不會有充足的時間和義務(wù)來處理公司事務(wù)。因而，一定情況下，由極大比例外部獨立董事組成的董事會可能比擁有同樣比例內(nèi)部董事的董事會作出更差的決策。在Raheja（2005）推導(dǎo)出的董事會結(jié)構(gòu)的均衡解中，最優(yōu)的董事會結(jié)構(gòu)也是不盡相同的，一個由100%獨立董事組成的董事會并不就是最優(yōu)的董事會結(jié)構(gòu)。因而，最優(yōu)的董事會結(jié)構(gòu)或許并不存在一個固定的模式，它可能是根據(jù)公司特征和管理層基于成本效益的考慮而得出的結(jié)果。
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