金融期貨交易所管理

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摘要：金融期貨交易與商品期貨交易在法律規制上是一脈相承的，期貨交易所是期貨市場的核心和樞紐。各國法律明確規定，所有的期貨交易必須在依法成立的交易所內進行，不允許場外對作交易。我國承認期貨交易所對期貨交易的獨占權，并先后頒布了若干行政法規和部門規章予以規范和控制。但由于實踐中對這一原則堅持不夠，對這一制度實施不力，曾經導致金融期貨交易重大違規事件發生，教訓深刻。

關鍵詞：金融期貨交易所；法律性質；獨占權；比較研究

金融期貨交易是在商品期貨交易興起與盛行達100余年之后開始產生的，實際上肇始于在美國芝加哥商業交易所(CME)1972年推出的外匯期貨。①[注：1972年5月16日，美國芝加哥商業交易所(ChicagoMercan-tileExchange，CME)開設了國際貨幣市場(InternationalMonetaryMarket，IMM)作為其屬下的一個分支，專門從事金融期貨交易，首次推出了英鎊､加拿大元､德國馬克､日元､瑞士法郎､意大利里拉､墨西哥比索等七種外匯期貨(foreigncurrencyfutures)，這是世界上最早的金融期貨交易。外匯期貨交易自20世紀80年代起在全世界范圍內迅速展開。參見張學森：《國際金融期貨市場的法律問題》，載徐冬根主編《國際金融法律與實務研究》第287頁。]當時，一整套調整和規制商品期貨交易市場的法律體系在西方發達國家已經存在，并趨于完善。金融期貨交易產生和興起后，隨即被納入到期貨市場的法律規制體系之中，并根據其特點對有關的法律制度和法律規范做出若干修訂和補充，形成了各國對商品期貨市場和金融期貨市場進行統一監管和規范的法律體系。

可以認為，金融期貨交易與商品期貨交易在法律規制上是一脈相承的，期貨交易所是期貨市場的核心和樞紐。本文將探討金融期貨交易的法律含義､法律性質以及交易所對金融期貨交易的獨占權問題。

一､金融期貨交易的法律含義

從國內外著述和立法來看，對金融期貨交易含義的概括與對期貨交易含義的概括是一脈相承的。但是時至今日，國內外理論和實務界在期貨交易的定義問題上依然莫衷一是。我們認為，期貨交易是指期貨交易當事人依法在期貨交易所以買賣標準化期貨合約的形式買賣實物商品､金融商品和期貨選擇權的行為。由此出發，金融期貨交易是指期貨交易當事人依法在金融期貨交易所通過買賣金融期貨合約的形式買賣金融期貨商品的行為。可以認為，期貨交易當事人雙方以期貨交易所提供的標準化金融期貨合同為基礎達成協議時，該金融期貨合同就轉化為金融期貨交易形式上的對象，即金融期貨合約。在形式上買賣金融期貨合約的行為，實質上是買賣該合約中載明的金融期貨商品的行為。而所謂金融期貨商品是指具體的金融工具，如鈔票､股票､債券等或其價格指數。從金融期貨交易的品種來看，目前主要有外匯期貨､利率期貨和股票價格指數期貨。對于外匯期貨，到期可以外匯進行實物交收；對于利率期貨和股價指數期貨，到期無法交收利率和指數，則以現金交收差價。

關于金融期貨交易的法律含義，美國聯邦商品期貨交易委員會(CFTC)的概括和日本《金融期貨交易法》的定義，尤其值得借鑒。美國CFTC編制的《派生市場､產品和金融中介的國際管理：共同分析框架和管理規定提要匯總表(1993)》，不僅把期貨､期權交易規定為派生產品交易，還認為“派生物是規定以某些基礎手段､投資､貨幣､產品､指數､權利或服務(基礎權益)為基礎的權利和義務的協議。派生物本身并不授予或轉移基礎權益；當基礎權益到期或履行(這視派生物的種類而定)時，才產生基礎權益､權利的轉移”。“轉移是作為一項單獨交易的組成部分而發生的”②[注：InternationalRegulationofDerivativeMarkets，ProductsandFinancialIntermediariesCommonFrameworkofAnalysisandCrossReg-ulatorySummaryChart，1994edition，CompiledbyCFTC(U.S.A)。]。這一概括對于現代期貨交易，特別是金融期貨中的指數期貨，涵蓋得更加深刻和簡明。1988日本《金融期貨交易法》第2條第4項規定：“本法所稱金融期貨交易，是指依循金融期貨交易所規定之基準及方法，于金融期貨市場中，為下述交易：a．當事人于將來一定時期內，約定接受通貨等及其對價之買賣交易，而于轉賣或買回該買賣標的之通貨等時，得接受差額以為結算之交易。b．當事人約定，就作為金融指標之數值，預先約定之數值(下稱約定數值)，與將來一定時期該金融指標實數值之差，而基此差額計算金錢接受之交易。c．當事人授與他人金融選擇權，而他方支付對價之交易。”由該規定可以看出，金融期貨交易雖在形式上是金融期貨合約和金融期貨選擇權的買賣，實質上卻是通貨等及金融指標､金融選擇權的交易。

觀察我國現有的金融期貨交易立法，對理解金融期貨交易的含義，亦大有裨益。例如，我國《國債期貨交易管理暫行辦法》中規定：“本辦法所稱國債期貨交易是指以國債為合約標的物的期貨合約買賣。”①[注：該辦法由中國證券監督管理委員會和中華人民共和國財政部于1995年2月23日，參見其中第三條之規定。]由此可以看出，國債期貨交易是通過國債期貨合約買賣的形式以實現買賣國債的最終目的。再如，正在起草中的我國期貨交易法，其草案中關于期貨交易的規定有：“本法所稱期貨交易，是指在期貨交易所進行的期貨合約的買賣。本法所稱期貨合約，是指按照期貨交易所規定的標準條款和方法訂立的下列合約：當事人雙方約定在將來一定時間交收根據標的物約定價格與當時實際價格之差計算出來的款項的合約。”②[注：參見全國人大財經委員會期貨交易法起草組：《中華人民共和國期貨交易法(草案)》(第三稿)第二條之規定。]因此，金融期貨交易是指在期貨交易所進行的金融期貨合約的買賣，而金融期貨合約是指按照期貨交易所規定的標準條款和方法訂立的當事人雙方約定在將來一定時間交收根據標的物約定價格與當時實際價格之差計算出來的款項的協議。不難理解，金融期貨合約具有雙重身份：其一是金融期貨交易據以進行的當事人雙方按照期貨交易所規定的標準條款和方法所訂立的合同形式；其二是金融期貨交易的形式上的對象，而事先約定的標的物才是實質上的交易對象。筆者認為，我國未來的《期貨交易法》，應對期貨交易的法律含義作出明確的界定，以立法形式統一對期貨交易的認識，促進我國金融期貨交易的規范化發展。

二､金融衍生品交易所的法律性質

深層意義上的金融期貨市場是指圍繞金融期貨合約交易而形成的一種特殊經濟關系的總和，它由金融期貨交易市場參與者在金融期貨合約交易中形成的相互關系構成。在一般情況下，將金融期貨市場等同于金融期貨交易所，雖不全面，卻也有一定道理。事實上，凡是經申請被指定為某一金融期貨合約市場的交易所，均可稱為金融期貨交易所。從世界范圍來看，目前各國家或地區除專門成立的金融期貨交易所外，有的證券交易所和商品期貨交易所亦開展某些金融期貨交易，它們均屬于一般所稱的金融期貨交易所。

關于金融期貨交易所的法律性質，一般由法律直接規定，屬于重要法律問題。這在實質上又表現為金融期貨交易所的組織形式及是否營利的問題。

(一)法人地位

金融期貨交易所作為專門進行標準化金融合約買賣的場所，在現代市場經濟條件下，是一種具有高度系統性和嚴密性､高度組織化和規范化的､在“三公”原則指導下為市場交易提供服務的經濟組織，各國法律普遍賦予金融期貨交易所這一經濟組織以獨立法人地位，我國亦不例外。關于這一點，無論是原來1999年8月1日頒布的，還是后來2002年5月修訂頒布的《期貨交易所管理辦法》都予以確認；即使在《期貨交易管理暫行條例》中沒有直接規定期貨交易所的法人資格，但在其第9條第2款中規定“總經理為期貨交易所的法定代表人”，也可間接反映出期貨交易所具有法人地位，因為“法定代表人”與法人資格具有必然聯系。因此，期貨交易所的法人性并無可爭議，金融期貨交易所的法人地位也是無須討論的問題。但是，在未來《期貨交易法》或金融期貨交易專門法規中，應對交易所的這一法律地位予以明確規定。

(二)組織形式

交易所在組織形式上有非營利性會員制和營利性公司制兩種，而近年來公司制交易所成為國際上的發展趨勢。我國正在籌建的金融期貨交易所，應當順應國際金融市場的發展趨勢，學習與借鑒新加坡交易所(SGX)的先進經驗③[注：新加坡交易所(SGX)成立于1999年12月1日，由新加坡國際金融交易所(SIMEX)和新加坡證券交易所(SES)合并而成。2000年11月，新加坡交易所改制為新加坡交易所有限公司，成為亞太地區首家通過公開募股和私募配售方式上市的交易所，注冊資本為10億新元。SGX衍生品種包括利率､股指､外匯和股票等金融期貨品種及中東原油､咖啡等商品類期貨，其中大多數為外國產品。為適應經濟全球化與信息技術的發展，SGX通過合并重組與公司制改造使其活力無限，在全球競爭中占盡先機。參見胡俞越､李宏濤：《從SGX的成功看我國金融期貨市場法發展》，載《期貨日報》，2006年6月15日。]，建立一個高起點的有競爭力的公司制交易所。

會員制交易所是由全體會員共同出資組建，繳納一定會員費作為注冊資本的非營利性會員制法人機構。會員制作為一種傳統的期貨交易所組織形式，已經有150多年歷史；截至目前，世界上大多數期貨交易所仍然采取會員制。④[注：例如，日本《商品交易所法》第3條規定，商品交易所應為法人，會員組織，并不可經營以營利為目的的業務;美國《商品期貨交易法》及CFTC管理規則對期貨交易所的性質，雖未作規定，但從實際情況看，目前美國的期貨交易所原來都是非營利性組織，但自1999年CME公司化改組以來，形成了公司化改制趨勢。參見張學森：《國際金融期貨市場若干法律問題初探》，華東政法學院碩士研究生學位論文，1997年5月版，第75頁。]會員制期貨交易所的特點是，會員繳納會員資格費是取得會員資格的基本條件之一；交易所的建立和營運資本由會員以繳納會員費的形式籌得；交易所收入有結余時，會員不享有取得回報的權利；而當交易所出現虧空時，會員必須以增加會費的形式承擔；交易所會員投票權分配，實行一人一票制，與會員出資多少無關，因而會員相互之間享有同等的權利和義務。公司制交易所是由投資人以入股形式組建并設置場所和設施，以股份有限公司或有限責任公司形式設立的經營交易市場的營利性企業法人。⑤[注：如香港期貨交易所，根據其組織章程，它可以派發股息。雖然利潤記錄并不突出，但期貨交易所一直以來是作為一家牟利公司運作。一般來講，英聯邦系統的期貨交易所多采取公司制;而在美國，只有位于紐約的商品交易所和咖啡､糖､可可交易所以及費城交易所等少數幾個是公司制交易所。參見張學森：《國際金融期貨市場的法律問題》，載徐冬根主編《國際金融法律與實務研究》，上海財經大學出版社2000年6月版，第385頁。]交易所不參與合約買賣交易，但按規定對參與交易者收取交易費用，投資者從中分享收益。交易所會員是持有交易所股份者，即交易所的股東，而交易會員只是交易商；交易所按會員出資多少分配投票權，實行一股一票制。公司制交易所的主要特點是，在交易中完全中立，其人員也不參與交易；重視營利性，所以注重擴大市場規模，提高經營效率，但忽視公益性，影響市場穩定；成本觀念更強，有利于提高市場效率，加大市場投資建設；收取交易費用較多，交易商負擔較重。

近幾年來，世界上許多大型的證券交易所都由會員制改為公司制，公司化成了全球交易所發展的一個新方向。①[注：參見中國期貨業協會：《期貨市場教程》(第二版)，中國財政經濟出版社，2003年2月版，第56頁。]股票交易所的公司化浪潮，波及到了期貨交易所和金融衍生品交易所，20世紀90年代后期以來交易所的公司化改制與上市頻繁發生。②[注：如芝加哥商業交易所(CME)､紐約商業交易所(NYMEX)､倫敦國際石油交易所(IPE)等先后改制，香港期貨交易所與香港聯合交易所改制合并為香港交易及結算所有限公司，后于2000年6月在香港聯合交易所上市，新加坡交易所(SGX)公司化改制后于2000年12月在自己的市場上市。]例如，芝加哥商業交易所(CME)是美國第一家進行公司制改造的金融衍生品交易所，2000年11月13日從一個非營利的會員制組織成為一個營利性的股份公司，開始將其會員及其權利進行分類管理，取得了長足發展。我們認為，我國金融期貨交易所應該順應國際趨勢，借鑒SGX及CME公司制快速發展的成功經驗，采取營利性公司制組織形式。③[注：③據悉，新交易所將由上海證券交易所､深圳證券交易所､上海期貨交易所､大連商品交易所和鄭州商品交易所5家機構平分股權。中國證監會一位不愿透露姓名的官員透露，“金融衍生品交易所的股權肯定是各占20%。”參見胡天舒：《金融衍生品交易所“五分天下”，上市交易品種待定》，載《南方周末》，2006年3月10日。]

三､對金融期貨交易的獨占權

現代金融期貨市場是一個規范化､有組織的市場，具有高度系統性和嚴密性的特點。各國法律明確規定，所有的期貨交易必須在依法成立的交易所內進行，不允許場外對作交易(bucketing)。例如，按照其1992年修訂后的《商品期貨交易法》的規定，在美國期貨交易所，即期貨契約市場(FuturesContractsMarket)，其國內期貨契約市場必須經商品期貨交易委員會(CFTC)指定，而指定的方式則是以契約(即合約)為基礎。換言之，每一個期貨契約市場的指定系個別核準，所以一個期貨交易所可能是好幾個經核準的期貨契約市場。[6]這就是期貨交易所對期貨交易的獨占權，它有兩層含義：一是期貨交易必須在依法成立的期貨交易所內進行，不得從事場外期貨交易；二是某交易所對經監管機構核準并指定的某一特定期貨合約產品的交易擁有獨占權，其他任何交易所未經批準不得擅自從事該期貨合約交易。由此可以認為，一個依法成立的交易所要成為某一期貨合約的交易市場，需要其在設計該期貨合約后向主管機關提出申請，經主管機關核準后予以指定。

我國承認期貨交易所對期貨交易的獨占權，并先后頒布了若干行政法規和部門規章予以規范和控制。但由于實踐中對這一原則堅持不夠，對這一制度實施不力，曾經導致金融期貨交易重大違規事件發生，教訓深刻。我國《期貨交易管理暫行條例》第4條規定：“期貨交易必須在期貨交易所內進行。禁止不通過期貨交易所的場外期貨交易。”《國債期貨交易管理暫行辦法》第6條規定，國債期貨交易場所是指中國證監會會同財政部批準進行國債期貨交易的交易場所；未經批準，任何交易場所不得開展國債期貨交易。我國的國債期貨交易曾于1993年10月25日經財政部同意在上海證券交易所正式推出，至1995年5月17日暫停。當時，上海證券交易所作為惟一經批準的合法的國債期貨交易所，對國債期貨交易具有獨占權。國債期貨既不能在未經批準的其他交易所進行，更不能在場外進行。而事實上，繼上海證交所正式推出國債期貨之后，深圳､武漢､廣州､沈陽､海南等地的14家證券､期貨交易場所自發地推出了國債期貨交易，這不能不說是導致“3．27”重大違規事件④[注：④1995年的“327事件”，直接導致國債期貨暫停，這使我國在金融衍生產品上的第一次試點以失敗告終。“327”國債期貨事件的主角，是1992年發行的三年期國庫券，該券發行總量為240億，1995年6月到期兌付，利率是9.5%的票面利息加保值貼補率，但財政部是否對之實行保值貼補，并不確定。1995年2月后，其價格一直在147.80元和148.30元之間徘徊，但隨著對財政部是否實行保值貼補的猜測和分歧，“327”國債期貨價格發生大幅變動。以萬國證券公司為代表的空方主力認為1995年1月起通貨膨脹已見頂回落，不會貼息，堅決做空，而其對手方中經開則依據物價翹尾､周邊市場“327”品種價格普遍高于上海以及提前了解財政部決策動向等因素，堅決做多，不斷推升價位。1995年2月23日，一直在“327”品種上聯合做空的遼寧國發(集團)有限公司搶先得知“327”貼息消息，立即由做空改為做多，使得“327”品種在一分鐘內上漲2元，十分鐘內上漲3.77元。做空主力萬國證券公司立即陷入困境，按照其當時的持倉量和價位，一旦期貨合約到期，履行交割義務，其虧損高達60多億元。為維護自己的利益，“327”合約空方主力在148.50價位封盤失敗后，在交易結束前最后8分鐘，空方主力大量透支交易，以700萬手､價值1400億元的巨量空單，將價格打壓至147.50元收盤，使“327”合約暴跌3.8元，并使當日開倉的多頭全線爆倉，造成了傳媒所稱的“中國的巴林事件”。“327”國債交易中的異常情況，震驚了證券市場。事發當日晚上，上交所召集有關各方緊急磋商，最終權衡利弊，確認空方主力惡意違規，宣布最后8分鐘所有的“327”品種期貨交易無效，各會員之間實行協議平倉。參見羅培新､盧文道：《反思327國債期貨事件》，載《南方周末》，2006年3月30日。]的重要原因之一。

國債期貨“327”事件給我們造成了極大的影響，使許多專家至今擔心金融期貨的風險監控問題，對我國當前籌建金融期貨及金融衍生品交易所持保留態度。我們應該以史為鑒，汲取歷史教訓，極其重視金融期貨交易所對金融期貨交易的獨占權，即監管機構核準或指定進行某種金融期貨合約交易的場所，對該種金融期貨交易擁有獨占權。一方面，要完善立法，依法確立這一獨占權制度，明確規定交易所獨占權的概念及其內涵和外延､實施機構､責任主體等。另一方面，要強化法律法規的實施環節，確保獨占權制度的嚴格執行，避免類似國債期貨“327”事件的再次發生。

參考文獻：

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[5]楊邁軍．金融衍生品交易叢書[M]．北京：中國物價出版社，2001．

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