債務市場范文精選

摘要：股權約束、債權約束、市場約束等三種約束方式各有特點。我國上市公司約束機制不健全，表現為：股權約束失衡，債權約束軟化，市場約束乏力。應采取調整股權結構等多種措施改善上市公司約束機制。

關鍵詞：股權；債權；市場；約束

上市公司約束機制是針對公司經營者或經理人而設計的一套控制、監督制度，目的在于防止或減輕經營者的機會主義行為對公司股東、債權人及其他治理相關者的利益損害。上市公司治理體系中主要有三種約束機制：股權約束、債權約束和市場約束。我國上市公司約束機制不健全，表現為：股權約束失衡，債權約束軟化，市場約束乏力。本文擬對上述三種約束機制的特點等作一比較分析，并針對我國上市公司約束機制中存在的問題提出有關政策建議。（一）股權約束股權約束是指在公司所有權與經營權分離條件下，股東從對自身利益關切出發而對公司經理人員實施的必要的監控與制衡，其目的在于保證公司經營者行為與股東價值最大化目標的一致。股權約束以股票投資者對公司擁有的最終所有權為基礎，通過投資者行使股東權利的方式體現出來，主要有兩種：一是用手投票，對經營者提出的投資、融資、人事、分配等議案進行表決或否決；二是用腳投票，賣掉股票一走了之，利用資本市場的接管來對經營者施加壓力。理論上講，股權約束對經營者是一種較為直接的威脅較大的約束方式，公司重大決策及經營者選聘等權力都掌握在股東手中，股東大會、董事會、監事會均可發揮對經理人員的監控作用。但從上市公司治理實踐來看，股權約束又是一種彈性較大的約束方式。盡管股東對公司擁有剩余索取權，但公司并無分派股息的法定義務，因而股權約束在財務上對公司經營者造成的壓力并不大。其力度及有效性大小主要取決于以下三個因素：⑴公司股權集中或分散的程度。股權越集中，形成控股大股東，約束力度就越強。這是因為大股東持股較多，喪失了因股票分散而降低風險及流動性強的好處，所以需要從加強監管和控制中補償。相反，股權越分散，則由于中小股東普遍的搭便車心理而使股權約束力相應弱化。⑵有關信息在所有者與經營者之間分布的對稱程度。對稱的信息分布不僅有利于股東事中或事后對經營者進行動態地評價、監督和控制，而且有利于提高事前所有者與經營者之間委托合約的完備程度。但現代公司由于兩權分離，所有者往往處于信息弱勢方，從而削弱了股權約束的成效。⑶股東的性質。個人股東和機構投資股東是股權實置的原生股東，國有股東是股權虛置的派生股東，法人股東則是引起復雜股權效應的派生股東。不同的股東對收益性、支配性、投資性的選擇順序和追求程度不同，因而股權約束的力度也各不相同。從我國情況看，上市公司股權約束總體呈現出軟化乏力狀態，但同時也存在控股股東濫用控股權的問題。⑴國家股由于最終所有者缺位，股權被不同政府機構分割，股權約束弱化，結果造成在國家股比重較大的公司，內部人控制現象嚴重（何浚，1998）；同時也促使國家以行政方式來行使股東的權力，形成行政約束對股權約束的替代。⑵個人股東由于過于分散，難以形成對公司約束的合力，普遍存在用腳投票的消極行為。⑶法人股東多為上市公司的國有控股母公司，自身存在股權軟約束條件下的“內部人控制”問題，加上改制不徹底，控股母公司與上市公司在人、財、物等方面有諸多關聯，甚至是“兩塊牌子、一套人馬”，因而出現控股母公司在“內部人控制”情況下對上市公司濫用控股權的問題。（二）債權約束債權約束是指在公司負債經營的條件下，債權人為保障自身利益而對公司經營者施加的影響或壓力。相對股權約束而言，債權約束具有如下特點：⑴債權人在正常情況下一般不介入公司內部治理，而只是擁有對到期債務本息的索取權，即債權約束主要體現為一種財務約束。⑵債權約束具有法律上的強制力，即在公司不主動還本付息的條件下，債權人可訴諸法律手段強制債務人執行。⑶在公司喪失償債能力的前提下，公司治理主導權即由股東移交債權人，公司將面臨破產清算或資產重組的命運，經營者也將有“下崗”之虞。因此，從經理人員角度看，債權約束要比股權約束硬得多，可以更有效地發揮對經營者的監督約束作用。首先，公司定期的債息支出將減少經理用于享受其個人私利的自由資金流量，削弱其低效投資的選擇空間，進而可以抑制經理的過度投資行為。也就是說，債務作為一種擔保和承諾機制，能夠促使經理人員多努力工作，少個人享受，并做出更好的投資決策，降低由于所有權與控制權分離而產生的成本。其次，由于破產威脅的存在，經營狀況不佳的企業不敢背上過多的債務負擔，因而，負債率的高低，可以向外界傳遞企業經營狀況好壞的信息，有利于利益相關人正確地評價企業和企業經營者，形成更有效的經營監督機制。最后，債權促使企業的所有者更加關注企業的經濟效益，更有動力監督企業的經營。因為破產機制的存在使企業的股權所有者承受著更多的企業經營風險，如果企業因經營效益較差而進入破產程序，那么企業的資產就首先用來抵償企業債務，受損失最大的將是企業的股東。所以，債權約束與股權約束有互補的效果。債權約束的力度與公司負債的數量、債權人的集中度及債權人的性質、身份等因素有關。公司負債比率越高，債權人越集中，或債權人市場化程度越高，債權約束力度就越大；反之，若公司債權人比較分散，負債量較少，或者債權人與債務人在產權界定、資產劃分上比較模糊，則債權約束力度會較弱。在我國，理論上較硬的債權約束到現實中要打不少折扣。一是因為股權約束的軟化，使上市公司偏向于股權融資，負債比率偏低，難以達到能有效約束公司經營者的債務數量比例。二是上市公司大多為國有企業，而上市公司的債務又主要來自國有銀行，它們之間不存在根本的利益沖突，也不存在相互的制約關系，所以它們之間的債權債務關系的嚴肅性很容易遭到破壞，很難形成真正嚴格的債權債務關系，而只能是一種虛擬的債權債務關系，這無法起到約束經營者行為，進而增進企業效益的作用。三是由于我國上市公司破產清算制度并未真正建立起來，公司經營者感受不到來自破產的最終威脅，這大大削弱了債權對公司經營者約束的力度.（三）市場約束市場約束是指通過股票市場、經理市場及產品市場的競爭壓力，通過優勝劣汰的市場機制來實現對公司經理人員的約束。首先，產品市場的競爭直接決定上市公司的經營業績，而經營業績的好壞直接反映經營者工作努力程度，并成為股東給付經營者工資、獎金、股票期權等各種報酬的基本依據；經營業績的好壞還進一步決定了經理人員在經理市場上的人力資本價值，影響其收入、聲望、地位，甚至于威脅他們的職業經理生涯。特別是在充分競爭的資本市場上，公司經營控制權的爭奪異常激烈。若公司經營不善，效益下降，股東用腳投票致使股價下跌，公司被敵意接管的風險就會大大增加，而接管意味著經理層的大改組。不論接管最后是否實際發生，只要有這種威脅存在，經營者就會感受到這種壓力而努力工作。所以，資本市場上的控制權之爭或敵意接管被認為是防范經營者風險、促使其努力工作的一種重要武器。市場約束的有效性取決于市場本身的完整性、競爭性，以及市場信息的真實性。一個信息充分流動的、高度競爭的、體系完備的市場能給經營者予強有力約束；相反，當市場信息失真，競爭不充分，體系人為分割時，市場約束的有效性就會大大降低。從我國情況來看，由于市場化改革的不斷推進，市場發育日趨成熟和規范，市場對上市公司經理人員的約束作用明顯增強，但下面幾個因素的存在影響了這一作用的充分發揮：一是上市公司財務造假問題突出，經營業績的真實性值得懷疑，通過帳面業績很難觀察到經營者的真實工作努力水平。二是股票市場投機性太強，股價與公司經營業績背離，難以正確反映公司價值的高低。三是占總股本三分之二的國家股法人股不上市流通，收購接管機制名存實亡。四是相當一部分上市公司的經營管理人員仍由黨政部門選拔任用，競爭性的經理市場難以建立。由于上述原因，市場對我國上市公司經理人員的約束力量并不強，尤其是股票市場的約束，基本處于無力狀態。綜上所述，我國上市公司經營者約束機制，無論是股權約束、債權約束、還是市場約束，總體都處于軟化乏力狀態。這導致了上市公司治理中日益嚴重的內部人控制問題。內部人控制不僅損害了股權投資者的利益，也損害了公司債權人及其它治理相關者的利益。因此，建立健全上市公司經營者約束機制成為改善我國上市公司治理的重要內容。1、優化股權約束。首先是要改善上市公司股權結構。一個合理的公司股權結構應該既避免股權的過度分散，又避免股權的過度集中。股權過度分散，搭便車盛行，易導致股權約束的弱化，進而引發公司“內部人控制”情況下的全體股東利益受損問題；股權過度集中，形成某一股東對公司的絕對控股，則又容易造成“一股獨大”條件下的濫用控股權問題，不但中小股東利益受損，而且公司自身的獨立性難以保障。因此，在股權相對分散基礎上的相對集中或控股，是公司股權結構的最優選擇。目前我國的情況是，股權的過度集中與過度分散并存：一方面產權的多元化程度不夠，國有股（包括國家股和國有法人股）所占比重過大，另一方面公眾股東太過于分散，缺少有實力的機構持股者和有戰略眼光的股權投資者。因此，改善股權結構和股權約束，形成既相對分散又相對集中的股權結構，關鍵就在于減持國有股比重，同時引進具有較強股權控制意識的戰略投資者，把國有股減持與發展機構投資者、戰略投資者結合起來。筆者認為這是我國改善股權結構、強化股權約束最重要的一步棋。其次，鑒于董事會既是決策又是監督機構，因而有必要加強董事會權威，充分發揮董事會在股權約束中的重要作用。在董事會內部建設上，應設立執行委員會、審計委員會、報酬委員會、提名委員會、預算委員會等各類常設職能機構，真正把董事會對經理人員的監督約束職責落實到位；在董事會人員構成上，應限制經營者在其中的構成比重，引入獨立董事、非執行董事制度，發揮其在協調大股東與小股東、平衡所有者與經營者之間利益沖突的重要作用。2、硬化債權約束。首先要建立健全上市公司破產清算或重組的有關制度法規，對經營不善、財務狀況惡化的企業要有事后硬的懲罰機制，以促使事前經營者努力工作。其次，要加速推進銀行體系的商業化改革，完善其內部管理制度（如貸款責任追究制），使其與負債的上市公司建立起嚴格的債權債務關系；尤其是國有銀行，應在產權制度改革方面加大力度，可在保證國家控股的前提下，引進民間資本，實行股份化改造，使自身在產權方面建立起過得硬的約束機制，避免內部人過度控制的問題。只有這樣，才能使國有銀行成為真正擁有權力和利益的市場主體，才能與負債企業建立真正的市場交易關系，也才有動力對負債企業的經營活動實施“相機控制”。第三，建立強有力的償債保障機制，對于企業經營者以虛假業務合同、擔保、借款、關聯交易等方式轉移財產、逃廢債務的行為，債權人要對當事人（企業經理或關聯企業等）進行財產追索及法律追究。第四，針對當前上市公司重股權融資、輕債務融資的問題，應在強化股權約束及監管部門提高股權融資門檻的同時，適度增加公司的債務融資量，以增強債權對經營者的約束力度。3、強化市場約束。在我國，除少數壟斷行業外，產品市場的競爭已相當激烈，經營者普遍感到壓力很大；目前主要是規范市場競爭的秩序，防止惡性競爭和不正當競爭。經理市場的培育，關鍵是要改變目前由黨政部門考察任命國有上市公司董事長、總經理的做法，實行從市場選聘經營者的制度。資本市場的問題多多，上市公司經營者所受約束較少。筆者看來，主要是解決三個問題：一是國有股權上市流通。只有這個問題解決好了，公司控制權之爭、收購接管機制才真正有市場運作得起來，至于如何解決國有股問題前文已有闡述。二是市場過度投機的抑制。解決這一問題除加強執法監管外，關鍵還是提高上市公司質量、提升整個市場投資價值。三是市場信息的真實性、完整性。信息是股東、債權人及其他利益相關者評價公司經營狀況、判斷公司投資價值的基本依據；信息披露作為一種強制性義務，是約束公司經營者的重要手段。要進一步提高有關各方對信息披露重要性的認識，加強對上市公司履行信息披露義務情況的執法檢查，對違法違規行為及有關責任人要嚴肅查處。

參考文獻：

［1］孫永祥等．上市公司的股權結構與績效［J］．經濟研究，1999，（12）：31-40．

［2］孫永祥．所有權、融資結構與公司治理機制［J］．經濟研究，2001，（1）：45-54．

摘要：在我國，長期以來，作為證券市場組成部分的股票、國債和基金市場十分受人關注。而同樣是證券市場不可或缺的組成部分的企業債券卻是理論上少人問津，實踐上徘徊不前。我國企業債券市場存在諸多問題，必須要以相應的對策來改變目前債券的現狀，以利于我國證券市場長遠地持續發展。

關鍵詞：企業債券；二級市場；債券信用評級

一、企業債券的概念

1.企業債券的概念

企業債券是企業為籌集資金，依照法定程序發行，約定在一定期限內還本付息的債券。企業債券代表著發債企業和投資者之間的一種債權債務關系，債券持有人是企業的債權人，不是所有者，無權參與或干涉企業經營管理。企業債券和股票一樣，同屬有價證券，可以自由轉讓。

在外國，因其發債主體只限于股份有限公司，企業債券和公司證券兩個名稱可以在同一個意義上使用，兩者有時可以混稱，但按國際通行叫法應稱為公司證券。在我國，企業債券的概念、范圍較寬。按《企業債券管理條理》規定，發債企業泛指具有法人資格的各類性質的企業，包括股份制公司，應此，公司證券在我國也稱企業債券。

摘要：在我國，長期以來，作為證券市場組成部分的股票、國債和基金市場十分受人關注。而同樣是證券市場不可或缺的組成部分的企業債券卻是理論上少人問津，實踐上徘徊不前。我國企業債券市場存在諸多問題，必須要以相應的對策來改變目前債券的現狀，以利于我國證券市場長遠地持續發展。

關鍵詞：企業債券；二級市場；債券信用評級

一、企業債券的概念

1.企業債券的概念

企業債券是企業為籌集資金，依照法定程序發行，約定在一定期限內還本付息的債券。企業債券代表著發債企業和投資者之間的一種債權債務關系，債券持有人是企業的債權人，不是所有者，無權參與或干涉企業經營管理。企業債券和股票一樣，同屬有價證券，可以自由轉讓。

在外國，因其發債主體只限于股份有限公司，企業債券和公司證券兩個名稱可以在同一個意義上使用，兩者有時可以混稱，但按國際通行叫法應稱為公司證券。在我國，企業債券的概念、范圍較寬。按《企業債券管理條理》規定，發債企業泛指具有法人資格的各類性質的企業，包括股份制公司，應此，公司證券在我國也稱企業債券。

摘要：在我國，長期以來，作為證券市場組成部分的股票、國債和基金市場十分受人關注。而同樣是證券市場不可或缺的組成部分的企業債券卻是理論上少人問津，實踐上徘徊不前。我國企業債券市場存在諸多問題，必須要以相應的對策來改變目前債券的現狀，以利于我國證券市場長遠地持續發展。

關鍵詞：企業債券；二級市場；債券信用評級

一、企業債券的概念

1.企業債券的概念

企業債券是企業為籌集資金，依照法定程序發行，約定在一定期限內還本付息的債券。企業債券代表著發債企業和投資者之間的一種債權債務關系，債券持有人是企業的債權人，不是所有者，無權參與或干涉企業經營管理。企業債券和股票一樣，同屬有價證券，可以自由轉讓。

在外國，因其發債主體只限于股份有限公司，企業債券和公司證券兩個名稱可以在同一個意義上使用，兩者有時可以混稱，但按國際通行叫法應稱為公司證券。在我國，企業債券的概念、范圍較寬。按《企業債券管理條理》規定，發債企業泛指具有法人資格的各類性質的企業，包括股份制公司，應此，公司證券在我國也稱企業債券。

一、企業債券的概念

1.企業債券的基本要素

企業債券是一種籌資手段和投資工具。作為體現債權債務憑證，其基本要素主要由以下幾個方面組成+

一是發債主體。在我國，企業債券的發行主體是指在我國境內具有法人資格的企業。企業按法定程序發行債券，取得一定時期資金的使用權及由此帶來的利益，同時又承擔著舉債的風險和義務，須按期還本付息。除被批準的企業外，任何單位和個人不得發行企業債券。

二是投資人，即債券持有人。其享有按

規定取得利息和到期收回本金的權利，但不參與企業的經營管理，對企業的經營狀況不承擔責任。